陈琛+朱舜楠

内容提要：随着传统产业衰退、环境问题日益恶化等现象的出现，创新成为推动经济增长的新引擎，支持创新是政府的基本职责之一。本文运用我国35个大中型城市上市公司2010-2015年数据，检验政府创新补贴、房价上涨与企业创新投入之间的关系。研究表明政府补贴有助于推动企业的创新投入，但是房价的持续上涨会引发“挤出效应”，导致政府创新补贴的促进效应下降；房价上涨的“挤出效应”在国有企业中更为明显，政府补贴在一定程度上能够缓解民营企业在创新方面的融资约束。上述结果表明居高不下的房价在一定程度上抑制了政府补贴对企业创新投入的促进作用，政府在政策干预方面既要加强政策补贴的监管工作、保证创新补贴用到实处，又要运用市场化的手段减少高房价对创新的抑制作用。

关键词：房价上涨；政府创新补贴；企业创新投入

中图分类号：F273.1；F124.3 文献标识码：A 文章编号：1001-148X（2017）12-0066-07

随着中国产业转型升级的深入，企业创新变得越来越重要，政府在推动企业创新方面的作用责无旁贷，政府的政策既能促进企业的创新也可能抑制企业的创新（Patanakul和Pinto，2014）。企业的本质是追求利润最大化，当房地产市场带来的收益远远高于普通企业经营收益时，企业是否还有创新的动力？房价的持续增长给创新带来了什么？本文试图通过对我国35个大中型城市2010-2015年的上市公司的数据进行实证分析，探析政府补贴、房价增长、企业创新投入之间的关系，为我国的创新政策制定提供理论支持。

一、研究假设的提出

（一）政府补贴与企业的创新投入

作为政府支持的一种主要方式，政府补贴对企业创新投入起着积极的作用。政府R&D补助与中小企业技术创新之间存在正向关系，政府提供的补贴减轻了企业的资金压力，让企业有更充裕的资金开展创新活动（杨德伟和汤湘希，2011；Guo等，2016）。因此，提出如下假设。

假设1：在其他条件一定的情况下，政府補贴越高，企业投入创新的费用越多。

（二）房价增长的调节作用

从理论上看政府的补贴使企业的资金更为充裕，投入研发的费用本应该增加，但是Michael和Pearce（2009）的研究显示政府直接提供R&D补贴对企业创新的影响是无效的，Guan和Yam（2015）的实证结果表明政府的直接补贴对企业创新存在负面影响。导致政府补贴失灵的重要原因是其他收益更高的投资项目替代了研发投资项目。若将可供企业投资选择的项目按照净现值由大到小进行排序，企业会首先选择净现值大的项目。当政府对企业创新给予补贴时，企业名义上将补贴用于了创新研发，但实际上政府补贴替代了企业本应投入的研发资金，企业将本应投入研发的资金用于了其他投资（Lach，2002）。

国内的多项研究结果证明高房价会抑制企业的创新投入，当高房价使投资房地产所获的利润远远高于创新、创业投资可能获取的平均利润时，就会促使企业将其剩余资本投向房地产行业，从而将创新投入挤出投资行列（Chaney等，2012）。王文春和荣昭（2014）的研究发现房价上涨越快，企业研发新产品倾向越弱；Wang和Miao（2012）的研究表明房价变动和非地产私营企业研发支出比重呈显著的负相关性，高房价会吸引非房地产企业投资房地产，从而抑制非房地产企业的创新投入。在房价增速快、房地产投资回报率高的背景下，余静文等（2015）的研究显示企业更倾向于将资源配置到房地产部门，从而挤出投资风险高、回报周期长的研发投资。房价上涨本质上是地租上涨，房价的持续高速上涨带来了寻租的机会，从而扭曲了企业的投资行为，使得更多的企业参与到寻租过程，从而减少对企业管理和创新的投人（张杰等，2011）。所以，房价增长越快，企业投入房地产市场的资金越多，政府补贴的挤出效应越明显，从而抑制了企业的创新投入。因此，提出如下假设：

假设2：在其他条件一定的情况下，房价波动可调节政府补贴与企业创新投入之间的关系，房价增长越快，政府补贴与企业创新投入之间的正向关系越弱；反之越强。

（三）企业性质与房价的调节作用

不同的企业性质在创新效率、创新活力以及融资效率等方面存在明显差异：一方面，国有企业的权利关系不清、委托代理关系链条过长，容易出现创新管理效率低下、创新意愿不足等问题；另一方面，国有企业从成立之日起就受到政府的各种政策关照和资金支持，存在大量的寻租行为。相对于国有企业，民营企业面临更严重的融资约束，约75%的民营企业将融资约束视为阻碍企业发展的主要因素（Claessens和Tzioumis，2006）。因此，对于国有企业和民营企业应该分类进行讨论。

一般而言进入房地产市场需要充足的资金，而民营企业的资金状况降低了其进入房地产市场的概率，致使政府补贴的挤出效应下降。国有企业融资环境较为宽松，更容易进入房地产市场，政府补贴的挤出效应更明显。另外，民营企业更愿意尝试创新，而国有企业的创新意愿相对较差。因此，提出如下假设：

假设3：在其他条件一定的情况下，房价的调节作用对国有企业影响大，而对民营企业的影响相对较弱。对于国有企业，房价增长越快，政府补贴与企业创新投入之间的正向关系越弱；对于民营企业，该作用较弱。

二、模型构建与变量设计

（一）数据与变量

本文所用的数据包括企业数据和房价数据，数据期间为2010-2015年。其中，企业数据来自于WIND数据库，统计对象包括所有A股上市公司，该数据库包含企业属性、企业所在省份和城市、员工人数等基本信息以及企业创新投入、政府补贴、资产、负债、销售收入、净利润等财务数据。为了避免异常数据对研究的影响，本文剔除了ST、PT等非正常上市企业、金融行业数据以及企业创新投入和政府补贴缺失的数据。房价信息获取自EPS整理的国家统计局数据，包含35个大中城市的房价数据。根据年份和城市两个变量，本文将企业数据和房价数据进行合并，最终获得5836个观测值。endprint

本文采用研究投入占销售收入的比重作为衡量企业创新投入水平的指标，记为R&D；解释变量为政府补贴，为政府补贴金额与销售收入的比值，记为Sub。根据假设1，政府补贴越多，企业在创新研发等方面的投入也越多。调节变量为房价增长率，记为Inc。由于上一期的房价增长会影响到企业的投资决策，为了减弱内生性问题，对房价增长进行了滞后处理。

此外，本文还选取了一些控制变量：（1）公司规模（Size，总资产对数），公司规模对研发投入会产生显著影响，公司规模越大，其市场地位或市场势力越高，在研发方面的投入将会增加；（2）资产负债率（Liability，负债与总资产比值），一般认为负债水平高的企业存在融资约束的可能性会增加（Kaplan和Zingales，1997），在企业存在高融资约束的情况下，企业研发投入的动机也会相应降低（王文春和荣昭，2014；Li等，2002）；（3）资本密集度（Capital，固定资产与员工人数比值的对数），一般认为资本密集型的企业比劳动密集型的企业更重視研发与创新（张杰等，2011）；（4）销售净利率（PM，净利润与销售收入比值），由于研发活动需要大量的资金投入，利润率高的企业能够分配在研发方面的资源相对较多（张杰等，2011）；（5）流动比率（Current，流动资产与流动负债比值），存在融资约束的企业，其研发活动也会受到制约（周亚虹等，2012）；（6）公司年龄（Age，当前年份与成立年份差额的对数），公司年龄对企业的创新投入有显著影响，但是并没有明确的结论（Yasuda，2005）；（7）公司属性（State，虚拟变量，国有企业为1，非国有企业为0），受到产权结构和市场竞争等方面的影响，民营企业有动机和压力增加研发投入（吴延兵，2012）；（8）行业（Industry，虚拟变量，制造业为1，非制造业为0），行业不同，创新投入力度不同。

企业数据的描述性统计见表1，企业的研发投入占销售收入的比例总体来看不到5%，这表明国内企业在创新方面的投入有待提升。从研发投入的四分位数来看，企业研发投入存在差异，其背后的影响因素需要进一步明确。房价上涨数据见表2，房价在2010年左右经历了较大程度的增长，增长率随后逐年下降；从房价增长率的标准差和分位数可以看出每年各地房价的增长率呈现出较大差异，这种差异性为本文分析房价增长的调节作用提供了数据保证。表3列示了主要变量的相关性矩阵，研发投入与政府补贴之间具有正相关性，基本符合假设1，需要模型1来做进一步的验证；房价增长与研发投入之间存在负相关性，暗示了房价增长可能会对公司在研发方面的投入产生影响，需要通过回归分析来进一步明确；负债率与流动比率与研发投入之间分别存在相关性，说明高负债水平、融资约束高等会弱化公司的研发动机，变量之间存在多重共线性的可能性总体来说较小。

（二）计量模型

基于理论分析和假设，现提出如下实证模型（如图1）。根据该模型的思路，本文采用OLS回归模型展开研究。首先，为了验证假设1，将研发创新投入作为被解释变量，政府补贴作为主要解释变量，并控制了公司规模、资产负债率、资本密集度、销售净利率、流动比率、公司年龄、公司属性和行业等因素，具体设定参见模型1；其次，考虑到房价增长对政府补贴和创新投入关系的调节作用，在模型1的基础上加入了房价增长以及房价增长和政府补贴的交乘项作为解释变量，对假设2进行验证，即房价增长是否会弱化政府补贴与企业创新投入之间的关系，详见模型2；最后，考虑到不同所有人的公司在创新投入方面的动力，为了验证假设3，进一步探索房价增长的调节效应在不同公司属性的作用是否存在区别，本文对模型2进行调整，按照公司属性进行分组检验。

三、实证分析

（一）实证检验与结果

为了验证假设1，现对政府补贴与企业创新投入进行了回归分析。表4模型1的结果显示政府补贴与研发投入之间的回归系数估计值为0.648，且在1%显著性水平上显著。也就是说在其他条件不变的情况下，政府补贴的确推动了企业在创新方面的投入，基本支持假设1。在控制变量方面，销售净利率与企业创新投入显著负相关，除了张杰等（2011）指出的要素市场扭曲等因素外，还有一种可能的原因是创新活动周期长、风险高，高利润降低了企业进行高风险活动的积极性。资产负债率与创新活动显著负相关、流动比率与创新活动显著正相关，在一定程度上暗示了存在融资约束的企业会主动降低在研发创新方面的投入（王文春和荣昭，2014）。资本密集度与企业创新投入之间的负相关性与张杰等（2011）发现的一致，说明资本密度高的企业在创新方面的投入少。

尽管理论研究发现了政府补贴与企业创新投入之间存在正相关性，但是政府补贴在实际中却经常失灵。为了验证假设2，可在模型中加入了房价增长、房价增长与政府补贴的交乘项。从表4模型2的回归结果可以看出政府补贴的系数依然显著为正，但是政府补贴与房价增长交乘项的系数为负，且在5%显著性水平上显著，这表明房价的增长会弱化政府补贴与企业创新投入之间的关系，符合假设2所分析的“挤出效应”，为政府创新补贴的失灵提供了一种可能解释；同时，其他控制变量的系数和显著性变化不大，说明模型1发现的相关性基本保持稳定，未因增加房价增长等变量产生较大影响。

由于不同属性的公司在企业融资、政府补贴等方面存在着显著差异，为了验证公司属性对房价增长“挤出效应”的影响，可根据公司属性将样本进行分组，分别对模型2进行回归分析。表4国有企业组的回归结果中政府补贴的系数依然显著为正，交乘项的系数为负，且在5%显著性水平是显著，说明房价增长的“挤出效应”在国有企业中依然存在，也就是说国有企业在接受了政府补贴之后更容易减少在企业创新方面的投入。 表4民营企业组的回归结果中政府补贴的系数显著为正，交乘项系数却不显著，说明房价增长的“挤出效应”在民营企业中不明显，在一定程度上反映了政府补贴能够更好地缓解民营企业的融资约束，从而增加了在创新方面的投入，基本符合假设3。endprint

（二）考虑高管团队的影响

企业的研发投入是企业战略决策的主要内容之一，高管团队在企业的战略决策方面发挥着较大作用，其个人特质等因素对战略决策的结果具有显著影响（Shepherd 和Rudd，2014）；同时，也会造成企业创新投入的差异（Barker III和Mueller，2002）。因此，本文将高管个人特质作为控制变量，主要包括：（1）高管年龄（M_Age），管理者的年龄越大，则研发投入等长期投资的规模越小，投资行为的短视现象显著（Barker III和Mueller，2002）；（2）高管的受教育程度（M_Edu，1=中专及中专以下，2=大专，3=本科，4=硕士研究生，5=博士研究生），受教育程度越高的高管越愿意创新，越愿意增加企业的研发投入（Wally和Baum，1994）；（3）高管任期（M_Tenure），高管任期与企业研发投入存在正向性（Barker III和Mueller，2002）。调整后的模型如下：

从模型3的结果来看（见表5），在考虑了高管团队的个人特質之后，政府补贴与研发投入之间的回归系数估计值为0.757，且在1%显著性水平上显著，仍然支持假设1。政府补贴的系数在模型4中依然显著为正，政府补贴与房价增长交乘项的系数为负，且在5%显著性水平上显著，表明房价的增长会弱化政府补贴与企业创新投入之间的关系，也符合假设2所分析的“挤出效应”。另外，将样本根据公司属性进行分组，分别对模型4进行回归分析，结果依然显示国有企业在接受了政府补贴之后更容易减少创新投入，基本符合假设3。

（三）稳健性检验

从35个城市的房价增长数据来看，尽管各个城市房价增长不平衡，但不可否认的是房价增长与经济增长之间存在着密切关系，经济的正常发展也将带来房价增长。从资本流动来看，资本的逐利性会引导资金更多地流向房地产价格增长快的城市，房价增长将成为资本流向的分水岭。为了验证房价增长对政府补贴的“挤出效应”是否稳定，本文对房价增长率进行标准化处理，剔除房价正常增长因子，当房价增长率高于中位数时，取增长率为1，否则为0；将此房价增长率代入模型2对假设2和假设3进行验证，结果如表6所示。

可以看出模型2中房价增长率与政府补贴的交乘项为负，且在1%的显著性水平上显著，基本符合假设2，说明房价增长的“挤出效应”确实存在。在国有企业组中，房价增长率与政府补贴的交乘项依然显著为负，进一步验证了“挤出效应”在国有企业中表现更为突出。相反，在民营企业组中，政府补贴系数显著为证，交乘项系数并不显著，房价增长率显著为负，说明房价增长会对民营企业的创新投入产生影响，但是并不会弱化政府补贴与创新投入之间的关系。同样，在考虑了高管特质等因素后，结果依然保持不变，支持了房价增长的调节作用以及国有企业存在的挤出效应。

四、结论与政策建议

本文运用我国2010-2015年35个大中型城市的上市公司数据，检验了政府补贴、房价增长、企业创新投入之间的关系。研究表明：在其他条件不变的情况下，政府直接补贴推动了企业的创新投入，然而持续上涨的房价和过热的房地产市场致使政府直接补贴的促进效应下降；在其他条件一定的情况下，房价上涨越快，政府补贴对企业创新投入的促进作用越弱，房价上涨的“挤出效应”在国有企业中明显存在，国有企业在接受了政府补贴之后更容易减少企业的创新投入；在民营企业中，房价上涨的“挤出效应”不明显，政府补贴在一定程度上缓解了民营企业在创新方面的融资约束。

居高不下的房价在一定程度上抑制了政府补贴对企业创新投入的促进作用，政府在政策干预方面既要加强政策补贴的监管工作、保证创新补贴用到实处，又要运用市场化的手段减少高房价对创新的抑制作用。第一，加强政府创新补贴的跟踪监管及促进工作，做到专款专用，最大限度激发企业的研发积极性，减少政府补贴的“挤出效应”。第二，加大对民营企业的补贴力度，通过建立公平的市场竞争环境，减少高房价对企业创新的抑制作用。第三，加大金融体制改革，推进资本市场发育和完善，减少高房价带来的政府补贴“挤出效应”。第四，加大对企业创新投入的鼓励和引导，统筹科学研究与技术创新之间的关系，努力完善技术创新领域的战略布局与政府财政资源配置。第五，加大对高素质人才的吸引力度，弱化投机的氛围，最大限度地激发人的创新激情与活力。

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Abstract：With the advent of phenomena like the decline of traditional industries and environment deterioration， innovation has become the new engine to drive economic growth. Supporting innovation is one of the basic duties of government. This paper studies the relations among government innovation subsidies， innovation inputs and house price rise with the listed firms′ data in 35 large and medium-sized cities from 2010 to 2015. The results show that government subsidies are beneficial to innovation inputs， however， the continuous rise of house price will result in the “crowding out effect”， leading to the decline in promoting effect of government innovation subsidy； furthermore， in the case of distinguishing ownership of company， this effect is more obvious in state-owned enterprises； for private enterprises， government subsidies could reduce the financial constraints on innovation in non-state-owned enterprises. The above results show that high house price， to a certain extent， inhibits the promotion of government subsidies to enterprise innovation investment. Accordingly， government should not only strengthen the supervision mechanism to ensure the proper use of subsidies， but also take market-oriented means to reduce the negative effect of high house price on innovation.

Key words：house price rise； government innovation subsidies；enterprise innovation inputs

（责任编辑：关立新）endprint