颜家逸

（贵州大学经济学院，贵阳 550025）

我国资本市场在不断探索发展中正逐步走向成熟。就我国资本市场而言，股票市场相对活跃，同时也一直存在着中小投资者较多、风险大、投机性强等特点。因此，作为投资者，具备一定的专业知识和投资理念必不可少。上市公司财务报告是中小投资者能接触到的最全面、权威的公开信息，其依据相关法规编制而成，披露了企业的财务状况、经营成果等信息，有助于投资者合理做出决策。通常价值投资者们利用包括财务报告在内的多方面信息对公司进行综合全面的分析，以判断其是否具有投资价值。不同的财务指标所反映的信息各不相同，但由于公司财务指标众多，其所表示的信息之间也存在一定的重叠，常见的分析方法如比率分析、比较分析、因素分析以及杜邦分析都依赖于依据不同的分析对象而选择符合其特定的指标，且这一分析过程高度依赖分析者的经验判断，故其分析结果受分析者经验多寡、能力高低等多方面因素综合影响，存在主观性较强、原始信息丢失较多等缺点。相比而言，综合评价的方法使用数量相对较少的综合性指标。综合性指标几乎凝集了原始指标中的大部分信息。综合性指标通常通过降维等方式产生，其自身之间存在互不相关的良好特性，因此避免了主观选取和信息重叠两大问题。

一、文献综述

评价一家公司的财务状况一般要从盈利能力、偿债能力、营运能力等维度分别选用财务指标进行分析。韩兆洲和谢铭杰（2004）提出，公司价值主要由回报能力、盈利能力、偿债能力、成长能力等因素共同决定，其中共选择13个财务指标对公司价值进行评价。罗红松和马庆琰（2007）从成长能力、经营能力、盈利能力、偿债能力等9个方面选取28个指标对公司价值进行了综合性分析。他们认为，公司价值是由其各种能力共同决定的，单就某一方面的研究难以全面反映公司的价值。陈斌和傅胜华（2000）通过对上市公司股票价格进行实证分析，发现总资产周转率、存货周转率、应收账款周转率、每股收益、每股净资产、总资产回报率、总资产增长率、净利增长率、主营业务收入增长率、流动比率、股权比率等基本财务指标对股价的解释力度仅为43%。苍玉权和严华麟（2005）选取工业类上市公司股票价格进行实证分析，结果表明，公司财务状况的好坏对投资者投资其股票的期望收益率而言并没有明显区别。潘琰和程小可（2000）对上海证券交易所的30家成份股公司进行了业绩综合评价，认为综合评价方法中的主成分分析方法依据财务指标之间的内在关系而确定各指标在总评价体系中的权重，即权重由原始数据决定。这一方法体现了业绩评价的公正与客观性。王玉欣（2021）使用了降维方法中的因子分析法，对136家上市的房地产行业公司2019年第四季度和2020年第二季度财务指标进行实证分析，发现房地产业上市公司在受到新冠肺炎疫情的巨大冲击下显露了财务问题，房地产上市公司财务综合评价的重点由盈利能力和成长能力转移到了偿债能力。

二、实证模型

（一）原始指标选择与样本数据来源

本文以我国A股市场2020年12月31日入选上证50指数的成分股作为研究对象，以各公司年度财务报告为原始样本，在综合考虑指标使用频率以及可以获得可比性后，选取净资产收益率（ROE）、总资产报酬率（ROA）、营业利润率、销售净利率、销售毛利率、每股净资产、总资产周转率、应收账款周转率、流动资产周转率、资产负债率、流动比率、速动比率、销售增长率、净利润增长率、每股收益、总资产增长率、每股净资产增长率等17个财务指标，通过Tushare抓取各公司2018年、2019年、2020年共计三年的年度财务报告，从中获取原始指标数据，剔除财务指标数据不完整的样本公司后，共获取有效样本90个。

（二）因子分析

1.数据预处理。（1）逆指标正向化。指标体系中包括资产负债率这一逆指标，因此对其进行取倒数的预处理，以使指标都与财务状况呈正相关关系。（2）数据标准化。因各指标数据量纲不同，对其进行如下标准化处理：X=[Y-E（Y）]/SD（Y），其中，Y为标准化处理前数据，X为标准化处理后数据，E（Y）为样本均值，SD（Y）为样本标准差。

2.数据的有效性检验。本文对上述指标采用KMO（Kaiser-Meyer-Olkin）和巴特利特检验方法对其的有效性进行检验，以观察该分析的适应性。通常认为，在KMO检验中，检验值大于0.6、巴特利特检验中P值小于0.01时，可以开展分析。本文KMO检验值为0.672，巴特利特检验中P值远小于0.01，故上述财务指标数据适用于因子分析。

3.提取因子。本文使用Python软件对预处理后的数据进行因子分析，以特征值大于1为选取标准，共选择5个特征值大于1的因子。提取的5个因子，累积方差贡献度为79.81%，即这5个因子对样本方差能够达到80%的解释度，可以将原变量信息较好体现出来，信息丢失程度较小。

4.因子命名。对因子进行最大方差旋转，旋转后的因子载荷矩阵如表1所示，将因子载荷矩阵的第i列绝对值大的对应变量归为一类，并由此对因子命名。据表1分析，因子1在净资产收益率、总资产报酬率两项上系数较大，命名为盈利能力因子；因子2在资产负债率、流动比率、速动比率三项式系数较大，命名为偿债能力因子；因子3在销售增长率、净利润增长率、总资产增长率上有较大系数，命名为成长能力因子；因子4在总资产周转率、营业利润率、销售净利率上有较大系数，命名为经营能力因子；因子5在每股收益、每股净资产上有较大系数，命名为每股指标因子。

表1 旋转后的因子载荷阵

表2 回归结果

（三）回归分析

将对原始指标进行因子分析降维后所得因子作为自变量，股票年度收益率作为被解释变量，建立以下线性回归方程：

其中，F表示盈利能力，F表示偿债能力，F表示成长能力，F表示经营能力，F表示每股指标，Y为年度收益率。

根据回归结果，拟合优度约为32.8%，主要是因为上市公司财务指标对其股票收益率存在大量方程无法进行解释的变动。在各回归系数中，仅盈利能力因子和成长能力因子的值通过了显著性检验，说明盈利能力因子、成长能力因子对股票收益率存在显著影响，其中成长能力因子的影响系数较大，说明对于所研究公司而言，成长能力在一定程度上更能决定其在短期股票市场上的表现。

三、结论与建议

在实践中，由于上市公司股票的价格受多种因素影响，从宏观经济形势到行业的发展前景，最后再细致到上市公司本身经营情况，加之财务报表信息的披露存在一定程度的滞后，且其所反映的信息并不一定完全正确，故从短期来看，上市公司财务状况的好坏并不一定能够完全决定其股票价格的走势。总体而言，对于持有期间在一年左右的投资者而言，应理性看待上市公司财务数据，合理、适度使用财务数据对自身进行投资指导。对于上市公司而言，投资者应重点关注其盈利能力与成长能力，其中盈利能力主要由净资产收益率、总资产报酬率两项指标体现，成长能力由销售增长率、净利润增长率、总资产增长率三项指标体现。