邱珉

摘要以国家民航领域混合所有制改革首家试点企业东方航空物流股份有限公司（以下简称东航物流）成功在A股上市为例，提出了市值管理对上市公司的必要性和重要性，通过东航物流登陆A股市场后的市值表现，结合东航物流行业发展潜力，对航空物流上市公司如何更好地开展市值管理获得资本市场认可以及实现企业真正价值提出建议。

关键词 航空物流；市值管理；价值创造；资本运作

DOI： 10.19840/j.cnki.FA.2022.03.012

一、我国航空物流业简述

航空物流业是国际贸易发展的重要保障，从高端制造业的芯片、精密仪器等的运输，到涉及大众民生的跨境电商产品的运输，都离不开航空物流业的保驾护航。特别是在全球新冠肺炎疫情蔓延的情况下，航空物流业为全球抗击疫情、促进贸易复苏、保持产业链供应链稳定发挥了重要作用。目前，我国航空物流业的主干企业主要由两类企业构成，一类是由以国航、东航、南航三大航为首的国有航空集团下属的航空货运板块发展而来，其中东航集团旗下的东航物流最先开展商业模式转型探索，由传统航空货运企业转型为现代航空物流服务集成商，被国家定为民航领域混合所有制改革首家试点企业，国航、南航货运板块紧跟其后开启改革步伐。另一类是以顺丰、圆通等民营快递企业为代表，纷纷花巨资引进飞机，搭建航空物流网络。顺丰等民营企业早已成为资本市场的宠儿，作为“航空物流混改第一股”的东航物流也于今年成功登陆A股市场。本文尝试对航空物流上市公司的市值管理进行探究。

二、市值管理的必要性和重要性

市值管理对上市公司在资本市场的价值稳定和持续增长尤为重要。那么何为市值管理？简单来算，市值是股价乘以股数，其中股价是公司每股收益乘以市盈率（PE）。研究认为，市值管理是企业建立起一种长效组织管理机制，效力于公司价值最大化，为股东创造价值，在价值管理的基础上，综合运用多种科学与合规的价值管理手段，在资本市场为公司价值创造更大化、更优化的战略管理行为。

随着我国资本市场的发展和应用，股权分置改革的完成，上市公司的股东和管理层开始同时关注公司的内在价值和股票市场上的市值表现，上市公司追求的目标从利润最大化转变为公司价值最大化。由此越来越多的上市公司意识到市值管理的重要性。2014年5月9日，国务院颁布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，明确提出“鼓励上市公司建立市值管理制度”。中国上市公司市值管理进入到全新的规范化和制度化阶段。笔者认为市值管理对于上市企业的重要性主要表现在以下四个方面：

（一）增强抗外部环境风险能力

一般理论来说，上市公司市值会围绕公司内在价值上下波动。上市公司市值除受自身因素的影响，还会受到宏观环境的影响，如股市发生大的波动变化时，投资者一般会持币观望，或持悲观情绪从原有上市公司退出投资，促使资金从股市流出，拉低上市公司的市值。市值的持续下跌会对公司和投资者造成负面影响。以股权质押为例，股价的暴跌会让股东面临追加保证金或质押股票数量，甚至存在债权人对质押股票强行平仓的风险。如果上市公司对市值进行积极有效地管理，增强投资人对企业经营情况和未来发展战略的了解，使投资者对上市公司的发展潜力有信心，可以很大程度上降低或消除当前企业盈利状况和外部宏观环境对公司市值的不利影响[1]。以亚马逊为例，亚马逊是一家非常不重视利润的公司，从1997年到2015年，亚马逊的利润几乎没有增长，净利润为零，试想这样一家十几年净利润持续为零的公司，如果没有通过良好的市值管理，与投资者保持有效的沟通，使投资者认同企业的价值和未来的发展，大部分的投资者是不会持有这家公司的股票的，股价也就可想而知了。实际情况是，在1997年，贝佐斯在亚马逊第一封年度股东信里就说：“如果非要让我们在公司财务报表的美观和自由现金流之间选择的话，我们认为公司最核心的关注点应该是自由现金流。”之后在长达20个年度的股东信里，贝佐斯不下几十次地反复强调过，公司最重要的财务指标，就是每股带来的自由现金流。亚马逊是这样说的，也是这样做的，亚马逊在提高自己的自由现金流上做出了很多努力，比如提高自己库存的周转速度，从1997年开始，亚马逊收入保持持续高增长，至2015年收入高达1 200亿美元，亚马逊的经营战略取得了投资者的信任和拥护，亚马逊的市值涨了接近600倍。

（二）增加公司内在融资能力

企业的战略发展必然有大规模低成本融资需求，上市公司的市值大小与其融资能力有着密不可分的关系。科学合理地市值管理能够更好地推动股价上升，创造企业溢出价值，增加内在融资能力。这主要体现在两个方面：一是股市表现良好的企业在银行贷款上能够得到金融机构高评级信用等级贷款，使融资成本降到最低，为企业发展提供资金保障。二是通过市值管理提升公司股价，从而带来股权融资能力提升。同时，如果上市公司发行债券，股价表现优异的企业具有更强的偿债能力和抗风险能力，其发行的债券更容易成为市场的热销产品，从而为企业安排长周期投资项目提供有力的资金支持[1]。

（三）增强公司收购与反收购实力

市值是决定上市公司收购与反收购能力的一个新标杆，市值越大，通过债务融资或权益融资并购其他企业的能力就越强。反之，如果没有进行市值管理，股价偏离了本身的内在价值，属于企业价值的低估，会存在其他企业进行恶意收购的风险，从而丧失公司的控制权。通过科学有效的市值管理，可以有效增强企业的资本整合能力，提高企业在资本市场上的收购和反收购能力[1]。

（四）有助于公司持续健康发展

上市公司进行市值管理，必定会建立起一套合规长效的管理机制，以规范公司市场经营管理、投融资管理、业务流程管理以及人力资源等内部职能管理，并设立一系列科學、合理的考核指标，从而有助于企业建立起以战略为目标的经营发展长效机制，有助于企业持续健康发展。2E10EF0C-E9F6-457D-B424-4CFE6C49C838

综上所述，市值管理已经成为各上市公司经营管理的必要手段。东航物流从它所属行业来看，属于周期性特征比较明显的行业，因此市值管理显得尤其重要，如何让投资者客观了解航空物流周期性，以及东航物流有别于普通航空货运企业周期性发展的特点，认可企业具备长期稳定发展的内在潜力，在市值管理方面需要进行一定的创新研究。笔者尝试通过自身的从业经验和对市值管理的粗浅认识针对东航物流市值管理提出建议供研究探讨。

三、东航物流市值管理的思考和建议

东航物流是中国东方航空集团旗下的现代综合物流服务企业，总部位于上海。2017年6月，作为国家民航领域混合所有制改革试点首家落地企业，东航物流率先实现股权多元化，东航集团、联想控股、普洛斯、德邦物流、绿地集团及核心员工持股东航物流。2021年6月9日，东航物流在主板挂牌（代码601156）上市，发行价为15.77元，当日报收股价22.71元，总市值达360.5亿元，成为“航空物流混改第一股”。市值最高達到478亿元，随着后续股市大盘的走势，东航物流目前市值约300亿元，市盈率仅为10倍，与同为航空物流企业的顺丰控股51倍的市盈率相差甚远，东航物流的真正市场价值并未被资本市场认可。作为国内航空物流混改第一股，如何开展好市值管理成为摆在东航物流面前的一道难题。东航物流不仅要像过去一样抓好企业经营，实现营收最大化，还要不断学习掌握资本市场的运行规律，让投资者真正了解东航物流的特殊行业地位和资产结构特点，认可东航物流的高增长潜力，从而获得与东航物流企业价值相符合的估值。

上市公司市值为企业净利润乘以市盈率。由此公式可以看出，净利润和市盈率是影响市值的两个重要因素，其中净利润代表了企业经营状况。那么影响市盈率的因素呢？笔者认为主要有4个主要因素：

1.资本市场的基准。东航物流上市时，市盈率定为10倍，这就是主要以航空物流行业特征所决定的资本市场定价基准。

2.股本的规模和结构。资本市场会关注参与的大小股东，典型的为巴菲特效应。

3.企业成长性。这是上市公司根据公司经营规模、核心竞争力等给投资者呈现的发展潜力。

4.投资者（券商、基金公司等）对公司的信心。当然还有其他各种因素，如经济政策、股票市场的存量资金、经济周期等多种因素都会影响市盈率。

结合影响市值的主要因素，对东航物流的市值管理提出以下建议：

（一）建立市值管理体系，强化市值管理理念

市值管理从概念上讲就是一种长效管理机制，是公司管理层在企业经营发展中逐渐建立和完善的管理体系。这种管理体系的搭建首先要使管理者和员工树立理念，认识到市值管理是一种对上市企业持续健康发展必不可少的管理手段，只有管理者和员工高度地认同和支持才能更加有效地推动市值管理，并使上市公司在市值管理推动下创造更大的企业价值。东航物流是一家2021年刚上市的国有控股航空物流企业，通过几年的混改之路改变了大部分员工的理念，初步形成了“岗位能上能下，薪酬能多能少，企业能进能出”的管理机制。但上市公司的市值管理对东航物流管理层和员工依然是一种全新的概念，目前东航物流对建立市值管理体系仍处于初步阶段。具体可以从以下4个方面着手建立完整的市值管理体系：

1.明确企业市值管理领导机制。建立市值管理办公室工作机制，与董事会办公室下设其他职能分设，具体承担企业市值管理职责。

2.工作内容。建立一套适合企业自身发展的市值管理工作内容、业务流程、应急反应机制、危机公关机制。

3.考核体系。明确企业市值管理人员的任职资格和职责内容，配套建立市值管理人员绩效考核及薪酬体系。

4.团队培养。建立市值管理人才梯队建设和培训计划，培养一支市值管理专业队伍。

（二）增强财务管理能力，充分运用资本运作手段

对于上市公司而言，需要更强的财务管理能力支持市值管理。从东航物流披露的财报看，由于近几年物流行业蓬勃发展，加之国内外疫情的发酵，物流行业处于上升阶段，资金流极其充沛，从2016年的2.89亿到2021年第三季度披露的财报资金为83.32亿元（含募集资金22亿元）。目前对于资金运作等项目，东航物流信息披露了两则消息，一是东航物流关于使用部分暂时闲置募集资金进行现金管理到期赎回并继续进行现金管理的公告，公告称募集资金在招商银行三个月的结构性存款；二是公司暂无增发计划。笔者认为公司在资金流充足的情况下，可以未雨绸缪，在有利的形势下，提前布局，提供资金使用效率，也可使资本市场对企业未来发展建立信心。首先，在公司经营活动中，财务管理要进一步推进业财融合，增强财务对企业经营活动全过程的支撑，提高企业经营计划性和可预测性，同时提高企业持续盈利能力。其次，在企业筹资和投资方面，通过高效的财务管理能力，在筹资成本和风险控制中寻求平衡最优点，以降低融资风险和成本为目标，为企业创造财务价值。最后，在投资中，以投资效率和资本增值为财务战略目标进行决策。充分运用资本运作手段，扩大企业的资本规模，通过并购重组、定向增发、发放股票股利、股票回购等资本运营手段来提高公司盈利能力，增加公司价值[1]。上市公司应基于已有的财务数据，建立财务股价模型，预测未来几年的盈利和动态市盈率，给资本市场一种潜在的投资预期，引导外部投资者做出投资决策并给予信心。

（三）加强信息沟通，做好4R管理和维护

中国股市资本市场信息不对称，导致了市值偏离企业的内在价值，如东航物流从市值最高点到最低点，短短半年不到下跌相差近40%，从披露的财务报表上，东航物流的利润稳中向上，这也表明，信息沟通的重要性。

资本市场最为重要的四个对象就是“投资者、证券分析师、监管机构和媒体关系”，因其英文结尾字母皆为R，故简称“4R”。市值管理某种程度上讲就是要做好4R的维护和管理[2]。2E10EF0C-E9F6-457D-B424-4CFE6C49C838

1.投资者关系

机构投资者和高净值个人投资者。他们具有专业投资水平和超前的投资理念，增强他们看好上市公司未来发展前景，对上市公司市值稳定发展很重要。

2.分析师关系

券商研报、金融信息服务商、财经媒体，他们是影响资本市场的重要渠道。关于证券分析师，建议企业要绑定核心券商，绑定核心分析师，通过分析师把企业信息传递给资本市场[3]。在2021年9月8日，东航物流公司管理层向60余家参会的研究和投资机构介绍了对航空物流的行业认知、上半年公司经营情况、未来发展规划；在随后的交流环节，公司管理层就疫情对空运价格的影响及公司的应对措施、“十四五”期間全货机投入的具体安排、与国内其他主要航空物流企业的竞争优势比较、公司在跨境电商物流行业中具备的竞争优势及如何抓住跨境电商发展机遇、综合物流解决方案毛利率变化情况、公司货站与上海机场货站的比较优势等投资者关注的问题进行了交流。加深了投资者对航空物流行业发展格局、公司竞争优势、发展规划等方面的理解，进一步加强了投资者对行业和公司价值的认知，向资本市场客观地传递了航空物流行业巨大的发展机遇和市场空间。笔者观察到后续股价有所推动向上走势。

3.监管层关系

要建立与政府监督部门之间的良好关系，上市公司一切经营活动、投融资活动，都必须在监管机构的监督下合法合规运作才具有可持续性。必要时与监管部门沟通或需要寻求监管部门的帮助。

4.媒体关系

财经媒体是影响资本市场的另一个主要渠道，特点是影响范围大。媒体关系不仅要做好对企业好的方面的积极宣传，还要做好危机公关，避免上市公司形象影响市值的滑坡[2]。在去年9月29日中国证券报报道了东航物流体现了企业担当社会责任的报道，题为“捡塑减塑，东航物流践行绿色发展理念”。很好地诠释了东航物流把社会责任贯穿于上市公司的全部经营活动中，是提升公司形象的一种方式，以此影响投资者、政府、媒体，给企业带来了良好的预算，从而增加了企业价值。东航物流要保持与媒体的良好互动关系，持续向市场传播品牌形象和公司价值，树立东航物流在资本市场中的良好形象和定位。

四、总结

东航物流市值管理的核心是“双轮驱动”，一方面是持续抓好企业经营管理，为市值管理提供内生动力；另一方面是树立正确的市值管理理念，建立专业的市值管理机制。通过良好的市值管理运作向投资者持续有效地传递企业的经营特点和未来战略发展，转变投资者对东航物流是一家处于周期性波动行业的传统航空货运企业的认识，而是以“一个平台，两个服务提供商”（快供应链平台、航空物流地面服务综合提供商、高端物流解决方案服务提供商）为战略引领，进一步打造兼备信息化与国际化的快供应链平台，构建“干线运输+现代仓储+落地配”的服务网络，布局全球航空物流产业生态圈，塑造屹立国际的民族航空物流品牌。资本市场目前未充分认识到我国航空物流行业增长潜力，东航物流需要加强向资本市场传达未来战略规划及实施路径，包括航空速运的规模和效率提升、地面综合服务的产能和效益提升，综合物流解决方案的高增长。不断向资本市场传递航空物流行业的增长前景及东航物流业绩高增长的确定性。

资本市场给予成长股的估值一般为30-40倍，而周期股则一般为10-20倍，国内综合物流服务龙头企业顺丰控股（002352.SZ）的市盈率为51倍。由此可见，东航物流的市值管理有着巨大的挖掘空间和广阔的前景。AFA

参考文献

[1]苗晴.中国A股上市公司市值管理研究[M].江苏：江苏大学出版社，2015.

[2]章诚爽.赵立新.成就千亿市值[M].北京：中国广播影视出版社，2021.

[3]魏志华，夏太彪，王慧萍.关联交易、分析师行为与股价同步性—基于中国上市公司的实证研究[J].会计与经济研究，2020（5）：3-27.

（审稿：张多蕾编辑：赵晴）2E10EF0C-E9F6-457D-B424-4CFE6C49C838