江悦萌 周菁

摘要：2014年6月，中国证监会颁布了《关于上市公司实施员工持股计划试点的指导意见》，标志着员工持股计划在我国搁置多年后重新启动。本文探讨了新阶段的员工持股计划能否提升企业创新水平，并在员工持股计划与企业创新关系的研究框架中，引入了市场化程度和媒体关注度两个外部治理因素，丰富了员工持股计划和企业创新的研究视角。实证结果显示，员工持股計划的实施能够显著提升企业的发明专利申请数量，且这种作用受到市场化程度和媒体关注度的正向调节。

关键词：员工持股计划;企业创新;媒体关注;市场化程度

1引言

对企业来说，创新已经成为一种日益重要的战略，创新是帮助企业获得以及维持竞争优势的关键因素（钟凯，2017），企业创新离不开各项资源的持续投入，人力资源在创新活动中的作用不言而喻，如何激励员工推动企业创新也引起学者的广泛关注。

目前国内已有的研究文献普遍认可新阶段员工持股计划（ESOP）对企业创新的促进作用，并且进一步讨论了ESOP本身特征的影响（孟庆斌等，2019），此外还有学者对二者之间的影响机制进行了分析，发现ESOP可以通过影响管理层投资意愿、代理成本等来促进企业创新（周冬华等，2019;黄萍萍等，2019）。但在我国以往ESOP的实践中，也存在着实施结果不佳的现象（贾同乐，2016），可能是由于部分公司推行ESOP缺乏合理的保障机制与适合的环境。本文将拓宽ESOP作用的研究视角，考虑企业所处外部治理环境，以期发现企业的外部治理机制对提高ESOP创新激励作用的效应。

2理论分析与研究假设

传统的委托代理理论认为，现代企业中，股东和管理层之间存在委托—代理关系，近年来有学者对该理论进行了引申，认为企业内部也存在员工层面的委托代理问题（孟庆斌，2019）。ESOP使包括管理层和普通员工在内的广大员工作为价值创造的主体可以分享剩余索取权，从而缓解员工层面的代理问题，员工为了其个人财富的增值也会更关注企业的长期价值，从而更积极地提供创新想法、支持研发活动。

心理所有权理论认为，ESOP赋予了员工对企业的正式所有权，这有助于培养员工对企业的心理所有权。对组织的心理所有权会提升个体的自我认同和集体荣誉感（Pierce，2010），有利于激发组织成员的主人翁意识，在工作中付出更多的努力。因此ESOP的实施有助于在企业内营造良好的创新气氛，员工会更加积极地开展团队协作，提升知识技能，提升创新效率。

基于以上分析，提出假设1：

H1：员工持股计划的实施能够促进企业创新。

市场化程度作为重要的外部治理因素，可能影响ESOP对企业创新的促进作用。

首先，从企业主体的创新动力角度来说，企业所在地区的市场化程度越高，企业的创新动力会越强（陈琳，2001）。一方面，市场化程度高意味着运行良好的法律体系和有效的执行机制，企业的知识产权能够得到有效的保护（谷文林，2020），减少企业进行创新的后顾之忧。另一方面，地区市场化程度越高，企业依靠区域壁垒或政府干预阻挡竞争对手的可能性降低，市场的竞争程度加剧，创新对维持企业市场地位、提高企业绩效的战略意义更为直接和重要。

其次，从企业创新所需的资源来说，一个地区的市场化程度越高，其各项资源配置更合理，企业获得资源的渠道更便捷（张文菲，2020）。企业创新是一项资源消耗性活动，需要大量资金的长期投入，高市场化水平下，金融市场发展良好，企业拥有更多、更便利的外部融资机会，为创新活动提供资源支持。因ESOP而受到创新激励的员工，在创新动力强、创新氛围好的企业中，可以得到更好的创新绩效。

基于以上分析，提出假设2：

H2：市场化程度正向调节员工持股计划对企业创新的促进作用。

媒体关注是一种重要的非正式的外部监督机制（Dyck，2008）。媒体关注不直接作用于企业的内部经营，但可促进企业营造良好的创新环境，调动员工从事创新活动的积极性。

从委托代理理论的视角来看，媒体关注能够有效缓解企业两类委托代理问题（罗进辉，2012）。媒体对上市公司的报道，有利于不直接参与公司经营管理的利益相关者更全面地了解企业面对的市场格局，媒体关注减少了管理层为追求私人收益，借创新之名侵占公司利益的空间（Xiao，2013），缓解了管理层的短视倾向，也可一定程度上遏制大股东侵占公司利益的行为，使企业能够将更多的财务资源投入于创新活动。

从组织认同理论的视角来看，媒体关注度可以提升员工对公司持续良好发展的期望。媒体关注增加了企业形象在公众面前曝光的次数，员工作为企业的一员，出于获得社会尊重和自我实现的需要，会更加期望企业具有良好的社会形象以及健康稳定发展的态势。而创新是企业能否实现健康稳定发展以及超越对手的关键因素，处在高媒体关注度下的企业，其员工在创新活动中的责任感和使命感得到加强，实施ESOP可能会取得更好的激励效果。

基于以上分析，提出假设3：

H3：媒体关注正向调节员工持股计划对企业创新的促进作用。

3研究设计

3.1样本选取与数据来源

本文采用沪深A股上市企业在2014—2020年间的数据作为研究样本。本文剔除以下几类数据：（1）剔除ST和*ST公司;（2）剔除实施ESOP后，后续年度又发布中止实施公告的公司;（3）剔除保险金融类上市公司;（4）剔除数据不完整的观测值。

本文采用的专利数据和媒体关注度数据来源于CNRDS数据库;员工持股计划的相关数据来自于Wind数据库;市场化指数数据来源于王小鲁、樊纲等编写的《中国分省份市场化指数报告（2018）》;其余控制变量数据来自于CSMAR数据库。

3.2变量设计

（1）解释变量。本文的解释变量为企业创新产出（Pt1）。本文参照（杨道广，2019）的做法，对专利申请数进行加1后取自然对数的处理，发明专利申请数量口径为集团公司的合计数。

（2）被解释变量。本文的被解释变量为员工持股计划（ESOP），若公司当年实施员工持股计划且处于有效期内则ESOP取1，否则ESOP取0。

（3）调节变量。媒体关注度（Media）：本文参照杜金岷（2020）的做法，以按年度统计的标题出现该公司的网络新闻总数的自然对数衡量媒体关注度。市场化程度（Mktscore）：借鉴俞红海（2010）的处理方式，根据樊纲、王小鲁编制的2008-2016年的市场化指数分别计算各地区的平均增长率，然后在2016年的基础上计算得出2017-2019年的数据。

（3）控制变量。参照已有文献，本文的控制变量包括公司规模（lnAssets）、资产负债率（LEV）、企业成长性（Growth）、股权集中度（Top5）、净资产收益率（ROE）、内部控制质量（IC）、管理层持股（MngHold）、董事会规模（BOARD）、两职合一（Dual）、管理层薪酬（Pay）、创新投入（lnRdspend）、产权性质（SOE），此外，本文还对行业、省份、年度进行了控制。

3.3模型构建

构建模型（1）验证H1。考虑到专利研发过程的长期性，并在一定程度上缓解内生性问题，创新产出使用第t+1期的观测值。

模型（2）和模型（3）分别验证假设H2和H3，模型（2）在模型（1）的基础上加入了ESOP与市场化指数的交互项（Mktscore×ESOP）。

模型（3）在模型（1）的基础上，加入了ESOP与媒体关注度的交互项（Media×ESOP）。

4实证分析

4.1回归结果分析

模型（1）的回归结果显示，ESOP对企业创新（Pt1）的系数在1%的水平上显著为正，支持了假设1的推断。模型（2）和模型（3）中，交互项Mktscore×ESOP和Media×ESOP的回归系数分别在5%和10%的水平上显著为正，验证了本文的假设2和假设3。

4.2稳健性检验

稳健性检验中，本文采用倾向性匹配得分（PSM）法，缓解样本自选择偏差而带来的内生性问题。运用PSM法对样本匹配后得到130家处理组和130家对照组，773个公司-年度数据。表2列示了对匹配后的样本回归的结果，模型（1）-（3）的回归结果中，ESOP对企业创新的系数都显著为正，模型（2）和模型（3）中，Mktscore×ESOP、Media×ESOP分别在10%和5%的水平上显著为正，证明了假设1-3的结论具有稳健性。

5结论与展望

实施员工持股计划有利于倡导利益共享机制，营造良好的创新氛围，挖掘并激发员工的潜能和创造性，激励其更积极地参与创新活动，从而有利于企业创新产出。媒体关注能够缓解两类代理问题，提升员工对公司持续良好发展的期望，有助于员工持股计划更好地发挥出其创新激励效应;在市场化程度较高的环境中，企业的创新动力得到加强，并拥有更多的资源支持创新活动，实施员工持股计划可以取得更好的创新促进效果。

对于企业来说，员工持股计划是有效的公司激励机制，企业可以通过实施员工持股计划提高员工的创新积极性，从而提升企业创新产出。受媒体关注程度高、处于市场化程度高地区的民营企业，采用员工持股计划可以起到更好的激励效果。对于政府来说，可以从以下两个角度为企业创新提供良好的治理环境。首先，各个地区应进一步推进市场化改革，提升知识产权保护水平和执法效率;其次，应充分重视媒体对公司治理的影响力，鼓励、引导媒体参与资本市场的信息传播，为企业创新保驾护航。

参考文献

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作者简介：

江悦萌（1997-），女，安徽淮南人，硕士研究生，研究方向：公司财务。

周菁（1974-），女，江苏泰州人，讲师，硕士生导师，研究方向：会计信息的公司治理与绩效改进。