刘艺林 方茜

(1.上海财经大学金融学院，上海 200433；2.上海立信会计金融学院金融学院，上海 201209)

一、引言

在中国股票市场上，指数创新高事件往往伴随着市场的暴涨暴跌，难以形成持续的健康牛行情。股市暴涨暴跌严重影响了中国证券市场的健康发展，对于资本市场和投资者来说是难以规避的系统性风险。为何中国股市难慢牛？是什么因素促使市场大幅波动？

一般认为，个人投资者是泡沫的源泉。在有限关注理论中，指数创新高事件通常用来反映市场关注度，指数创新高时个人投资者会表现出处置效应而净卖出股票，进而降低次日市场收益率[1]。显然，从个人投资者有限关注角度并不能解释为何市场创新高时往往出现股市的暴涨暴跌，那么机构投资者是否在其中起到推波助澜的作用？

文献通常认为机构投资者是相对成熟的投资者，机构投资者比个人投资者更为理性，不易受市场噪音的影响，能够抵消市场的狂热情绪，纠正非成熟投资者的错误定价，从而稳定股价[2-4]。但也有研究指出，机构投资者会利用噪音交易者情绪选择正反馈交易策略，推高股市泡沫，加剧市场波动[5]。也有研究发现，机构投资者并不一定会及时消除异象，甚至会更加倾向于买入高估的空头方股票[6-7]。面对这一争论，有人提出价格波动水平是机构投资者能否稳定市场的重要因素[8-10]。据此，本文推测，机构投资者在指数创新高时可能会放大市场波动。

本文指出，指数创新高带来的市场关注度会催化机构投资者股市泡沫骑乘[11-12]行为。……