赵莺莺

（山东科技大学财务处，青岛266590）

0 引言

股权质押属于权利质押的一种，是因设立股权质押而使债权人取得对质押股权的担保物权。伴随着现代信用经济的发展，股权质押以其成本低、效率高且融资灵活等特点，使其成为现代融资常用的担保方式之一。据统计2018年沪深两市共有1985 家上市公司存在大股东股票质押行为，累计参考市值17090 亿元，股权质押规模巨大[1]。但是股权质押给企业带来便利的同时也带来了各种风险问题。股东进行股权质押虽然能够为控股股东的融资提供便利，将账面上“静态”的股权转化为“动态”的现金流，完成了资本的再次流通[2]。但一旦股价下降且股东无法提供被质权方要求提供担保时，被质权方可能会通过抛售股票来维持保证金比例从而导致股票价格进一步降低，这样使企业面临极大的股价崩盘风险；股票被强制平仓，股东最终也将面临失去对公司的控制权转移风险[3]，而且股价下跌存在惯性，并且这种趋势在短期内难以逆转，进而加剧控股股东控制权转移的风险。此外，股权质押还引起了代理问题，委托人追求利润最大化、增加股东财富，代理人追求自身收入增加，从而导致双方利益冲突。对于股权质押带来的这些风险问题，我国的风险控制体系比较薄弱。因此面对复杂的股权质押环境，如何持续防范与应对股权质押的风险，关系到股权质押项目的实施是否顺利，并进而影响到企业持续、健康、稳定发展。因此，本文将重点识别和评价企业进行股权质押的风险，并建立了股权质押风险的模糊综合评价模型。

1 相关风险研究

国内外许多学者对股权质押的风险进行了研究。Cronqvist 认为控股股东和高管介入公司财务的动机将随着自身财务杠杆水平的提高而增强，加大侵害中小投资者和公司利益的风险[4]。对于股权质押风险的研究，不同的学者有不同的观点。其中，官本仁认为股权质押具有“风险性”的特征。这种风险表现在价值性、政策性和规范性方面[5]。张燃分析了股权质押带来的融资风险，主要是股权质押难以办理出质登记以及股权对应的财产价值存在不确定性[6]。此外，贺晖则对股权质押贷款的风险进行分析，股权质押贷款的风险存在于四个方面：质押物选择的风险；质押物价值波动的风险；股权质押公示方法缺乏安全性；质押物处置时的价值实现风险[7]。陈晓芳将质权人的风险分为股权价值评估风险、混业经营的市场风险、大股东道德风险、法律风险、处置风险五大类[8]。李瑞涛和酒莉莉的研究发现，控股股东股权质押、质押比例高的公司更容易违规，而且国有企业控股股东在股权质押后，更容易违规[9]。总的说来，股权质押的风险研究有许多，而且研究角度各有不同，但需要进一步的分析与研究。

2 股权质押风险的识别

股权质押风险是公司股东为了融资等各种目的对股权进行质押后因为股票市场价格下降甚至被强制平仓而导致的风险，以及为了降低风险而采取措施带来的风险。对现有的文献分析发现，股权质押带来的风险的相关研究主要可以归纳为股价崩盘风险[10]、控制权转移风险[11]、代理冲突风险[12]这三大风险，并对这三种风险进行了识别。

3 股权质押风险的模糊综合评价模型建立

模糊综合评价法是基于模糊数学的一种综合评价方法。根据模糊数学的隶属度理论，将定性评价转化为定量评价，即利用模糊数学对受各种因素制约的事物或对象进行综合评价，具有效果明确、系统性强的特点。它能解决模糊的、难以量化的问题，适用于解决各种不确定问题。股权质押风险模糊综合评价的步骤如下：

3.1 确定股权质押风险因素指标 先构建股权质押风险的指标体系，再根据构建的风险因素指标来确定风险的大小和股权质押的影响。根据上文关于风险的分析，本文建立了三级指标体系，即目标层、一级指标和二级指标，将股权质押风险分为股价崩盘风险、控制权转移风险和代理冲突风险3 个一级指标，再将一级指标分为12 个二级指标，如表1 所示。

然后根据表1 建立的指标体系确定因素集。定义一级指标层的因素集 A，A=（A1，A2，…，An）；定义二级指标层的因素集合：Ai=（Ai1，Ai2，…，Aij）。

表1 股权质押风险因素指标

3.2 确定评价指标的权重集 股权质押风险的评价权重可以运用层次分析法和专家调查法。层次分析法是一种定性分析和定量分析相结合的决策方法，再根据专家评定以及评价者多年积累的经验进行确定。

建立一级指标A 的权重为V，可以得到一级指标的权重集 V：V=（v1v2… vm），且

建立二级指标Aij的权重为Vi，二级指标的权重集为V：Vi=（vi1vi2… vij），且

3.3 确定指标评价集 评判集是评价者对评价对象可能做出的各种评价结果的集合。根据建立的评价指标体系设计此次模糊综合评价的等级，本文中设计风险评价集为5 级，令：P=（P1，P2，P3，P4，P5）=（高风险，较高风险，一般风险，较低风险，低风险）。在具体的运用中，可以根据实际情况对评价等级集中各等级赋予一定的数值。

3.4 单因素模糊评价 单因素模糊评价主要是从一个单独的因素来进行评判，以确定评判对象对评判集元素的隶属程度。通过专家调查法等方式对二级指标的各个风险因素进行风险等级评价，可以得到单因素评价矩阵Ri。

其中rij表示子因素层指标Aij对于第j 级评语Pj的隶属度。rij的值根据对专家评分结果进行统计整理来确定，得到对于指标Aij有Pi1个P1级评语，Pi2个P2级评语，…，Pi5个 P5级评语，得到

3.5 模糊综合评价 先对二级指标Aki的评价矩阵Ri作模糊矩阵运算，得到主因素层指标Ai对于评语集P 的隶属向量 B：Bi=Vi·Ri=（bk1，bk2，…，bk5）。

因此，主因素层中各指标的隶属度向量可以形成总评价矩阵R，即：

再对R 进行模糊矩阵运算，即得到目标层对于评语集W 的隶属向量B：

3.6 评价结果 隶属度向量B 是模糊综合评价法确定的综合评价结果，它直接反映了评价对象所隶属的各等级的评价标准。根据各等级隶属度的大小，可以得到对股权质押风险的评价值。根据以上结果我们发现有的人认为本企业进行股权质押的风险很高的人认为本企业进行股权质押的风险较高的人认为本企业股权质押的风险一般的人认为企业进行股权质押的风险较低的人认为企业进行股权质押的风险很低，然后根据最大隶属度原则，即可确定企业进行股权质押的风险水平。

4 结论

企业进行股权质押时不仅要考虑企业内部因素，也要考虑各种外部因素，本文对股权质押风险的识别和评价进行了初步研究，构建了基于模糊综合评价的股权质押风险评价模型，为企业进行股权质押决策提供了重要的参考和依据。相信随着人们对股权质押认识程度的不断加深，对股权质押风险研究的不断深入，能最大程度地减小股权质押风险。