郭健全，李梦梦，闰芹芹

(上海理工大学 管理学院，上海 200093)

一、引言

国际化是企业通过全球优化配置来充分利用资源提升国际竞争力的重要途径，而跨国并购也逐渐成为中国企业国际化最重要的方式之一。企业通过跨国并购获取重要的战略资源、增加市场势力，实现技术升级、提升国际竞争力。根据《2018年世界投资公报》，2017年中国企业对外投资交易的总额达1 250亿美元，成为全球第二大对外投资国，在国际投资中举足轻重。

在国际化进程中，外国市场进入模式的选择是决定企业经营成败和长期利益的战略性决策，它不仅影响公司风险控制战略和转移隐形资产的能力，还影响公司承担风险的能力。外国市场进入模式可以分为股权与非股权两种(Pan et al.，2000)[1]，其中股权进入模式是指企业通过获取全部(或部分)目标企业的所有权，以介入国外企业经营过程从而获得利益的一种投资方式(冯春丽，2005)[2]。这种进入模式可以采用与东道国企业合资的形式，也可以采用全资子公司的形式。

影响企业股权进入模式的因素有很多，学者们主要从制度、文化、东道国政治风险等方面阐述它们对股权进入模式的影响(Dirk et al.，2010；Aron et al.，2012；Ming-YuanChen，2011；Maria et al.，2015)[3-6]。Tulay et al.(2018)[7]研究土耳其跨国公司进入国外市场时的模式选择问题后，发现制度差异和机构距离均无显著影响股权进入模式。但Virginia & María(2015)[8]利用多层次分析技术对欧洲数据库进行研究后发现制度距离对国际进入模式的选择具有重要意义。Ming-YuanChen et al.(2011)从交易成本角度出发，认为文化距离越大交易成本越高，企业越倾向于合资。DirkMorschett et al.(2010)研究表明，国家风险、法律限制与全资股权进入模式之间存在负向关联。

然而，随着现代信息技术的迅速发展，东道国互联网发展水平对企业对外投资也有重要影响。网络和通信水平的不断提高使得运输和通信成本下降以及贸易壁垒政策减少，企业跨国并购获取信息的成本也逐渐降低。Amadú Ly et al.(2018)[9]研究了信息技术对外商直接投资的影响，结果表明母国的技术水平对外国直接投资至关重要。邹心怡(2018)[10]采用静态面板门槛模型，研究互联网发展、海外华人与中国对外直接投资的关系，结果发现互联网发展对海外华人与我国对外直接投资的关系具有调节效应。但目前，还没有学者研究互联网发展对跨国并购行为决策的影响。基于此，本文重点考察互联网发展对跨国并购股权进入模式的影响。

国家距离对跨国并购行为决策也具有重要影响。大部分学者将国家距离划分为制度距离、文化距离、经济距离、地理距离这四个层面，但本文认为文化距离和经济距离已经蕴含了制度距离的内容。例如，Scott(1995)[11]将制度距离分成管制距离、规范距离和认知距离。依据其观点，文化距离可看成是制度距离的认知维度。Berry et al.(2010)[12]从制度视角探究跨国界差异时，指出了九种距离，其中包含经济距离、文化距离与地理距离。基于此，本文将国家距离分为经济距离、文化距离、地理距离这三个层面。另外，在影响企业海外进入模式选择的众多因素中，文化距离一直是学术界所关注的焦点。然而关于文化距离对股权进入模式选择影响的问题，学者们持有不同观点。有学者认为文化距离越大，企业越倾向于全资进入模式；还有学者得出文化距离越大，企业越倾向于部分并购的结论。经济距离、地理距离也是影响企业海外进入模式选择的重要因素，但现有文献对其研究并不充分。因此，本文综合分析经济距离、文化距离、地理距离这三重国家距离以及东道国互联网发展对股权进入模式的影响，这不仅有助于加深对中国企业国际化战略的理解，而且对今后进行跨国并购的企业具有指导性意义。

基于以上分析，本文以2001—2017年发生的1 066起中国企业的跨国并购事件为样本，从交易成本理论与组织学习理论两个角度来探讨互联网发展与国家距离是如何影响中国企业跨国并购股权进入模式选择的问题。

二、理论分析及研究假设

(一)互联网发展对股权进入模式的影响

互联网技术的发展使全球化成为现实，并在全球化的发展中发挥重要作用。发达的信息通信技术(简称ICT)设施使跨国公司能够更高效地获取投资信息，轻松进入当地市场，有助于吸引外商直接投资(ZahidLatif et al，2018)[13]。邹心怡(2018)利用我国对52个国家的对外直接投资(简称OFDI)数据以及海外华人数据，验证了互联网发展对于海外华人的OFDI效应会产生正向促进作用，而且这种促进作用会随着网络发展水平的不同而呈现出不同的线性门槛特征。然而，目前关于互联网发展水平对企业跨国并购股权进入模式的影响研究还未涉及。本文主要基于交易成本理论分析互联网的发展水平对股权进入模式的影响：互联网的发展能有效促进信息流动，降低信息不对称性(Simplice & Bertrand，2016)[14]，帮助跨国企业迅速地了解东道国的市场、文化、制度等信息(Soyean，2016)[15]，降低并购风险同时降低企业并购信息收集成本，此时企业更加倾向于全资并购。

针对以上分析，我们提出假设1：

假设1：互联网发展水平越高，企业在跨国并购中越倾向于选择全资收购。

(二)经济距离对股权进入模式的影响

经济距离反映的是两国经济状况的差异，同时也反映了东道国的市场潜力(Ghemawat，2001)[16]，其存在往往会导致两国在要素成本以及技术能力上产生差异，从而影响企业股权进入模式的选择。较大的经济距离意味着东道国与母国的经济发展水平和市场结构具有较大差异，因而不利于企业在东道国复制现有业务模式，不利于海外直接投资的快速进入，企业往往采取较小的股权进入模式以降低投资风险。同时，从组织学习角度来看，两国经济距离越大，需求存在差异越大(史伟等，2016)[17]，从而两国经济的互补性越大，企业往往采取合营的方式获得互补性资产。然而，也有学者认为企业为了增加对子公司的控制减少内部性风险并促进隐性资产的转移，在并购时可能倾向选择高股权的进入模式(Nolan et al.，2016)[18]。Lin Cui & Xiaoming He(2017)[19]通过研究发现母公司对海外子公司的控制权与经济距离和知识距离呈正相关。

针对以上分析，我们提出假设2a、2b：

假设2a：母国与东道国的经济距离越大，企业在跨国并购中越倾向于选择合资收购。

假设2b：母国与东道国的经济距离越大，企业在跨国并购中越倾向于选择全资收购。

(三)文化距离对股权进入模式的影响

当前，国际商务领域有不少文献研究文化距离对企业跨国并购行为决策的影响(Yi-Chieh et al.，2012；Charles et al.，2013；Saeed，2013；Cristina et al.，2013；綦建红，等，2014)[20-24]。文化距离被认为是跨国公司在东道国获取规范合法性的主要障碍，它是跨国公司“外来者劣势”的重要来源，对企业对外投资有着重要影响(Buckley & Casson，1976；Haiyang Chen et al.，2006)[25][26]。目前学术界对于文化距离对股权进入模式影响的问题，观点并不统一。有学者认为文化差异使得跨国公司在与东道国企业竞争中处于先天不利的地位，进一步增加跨国公司在海外市场经营的难度。为了降低在东道国面临的外部不确定性，企业趋向于以合资并购的进入模式获得当地知识，以此减少经营风险(Chang & Rosenzweig，2001)[27]。然而，也有学者以交易成本理论为着眼点，认为文化距离增大会使母公司与子公司的信息沟通不畅，母公司对子公司的管控能力减弱。此时跨国公司为了降低不确定性保证战略的有效实施，往往倾向于采取全资并购模式，以增加对子公司的控制权(Hennart，1988；Yi-ChiehChang et al.，2012)[28]。李璐男(2017)[29]以外资风险投资机构对中国创业企业的跨境风险投资事件为样本，研究文化距离对跨境风险投资进入模式的影响，中国与风险投资机构母国的文化距离越大，投资机构越倾向于以独资方式进入中国市场。

针对以上分析，提出假设3a、3b：

假设3a：文化距离越大，在并购时企业越倾向于选择合资并购。

假设3b：文化距离越大，在并购时企业越倾向于选择全资并购。

(四)地理距离对股权进入模式的影响

地理距离是指母国与东道国在地理位置上的空间距离，其对企业的跨国并购行为有重要影响。跨国并购过程中股权进入模式的选择是跨国并购谈判阶段重要的战略决策，它决定了跨国并购的风险、承诺、回报以及控制权。关于地理距离对股权进入模式的影响问题，学者们提出了不同的意见。一部分学者从交易成本角度出发，认为东道国与母国的地理距离越远，运输成本越高，导致企业跨国投资有效管理和控制越困难(史伟，2017)[30]。此时，企业为了降低投资风险，往往采取合资的进入模式。洪进等(2017)[31]研究地理距离对企业并购绩效的影响，认为地理距离对并购后企业绩效具有负向影响，地理距离越大，企业的并购绩效越小。贾镜渝等(2015)[32]探讨了地理距离对跨国并购成败的影响这个问题，并得出地理距离降低并购成功率。因此为了提高并购成功率，跨国企业并购时往往选择合资并购，以降低海外经营风险。而另一部分学者认为，地理距离增加了跨国并购过程中的信息不对称水平(Jensen et al.，1976)[33]，导致逆向选择的风险升高。企业为了减弱或者消除代理人的机会主义，往往采取高股权的进入模式。张娟等(2017)[34]探讨了随着科技、电信和交通设施的发展，地理距离对企业对外直接投资决策行为影响的变化问题，认为地理距离对跨国并购控股权依然有显著影响，二者之间呈正相关关系。

针对以上分析，我们得出假设4a、4b：

假设4a：地理距离越大，在并购时企业越倾向于选择合资并购。

假设4b：地理距离越大，在并购时企业越倾向于选择全资并购。

三、模型与数据

(一)计量模型

本文的被解释变量为跨国公司股权进入模式(EM)，该变量为哑变量，因而采用二项Logit模型来研究经济距离、文化距离、地理距离及互联网发展对跨国公司股权进入模式选择的影响。在二项Logit模型下，企业i选择模式j的可能性是：

Pij=exp(XijBij)/∑exp(XijBij)

其中，Xij是自变量和控制变量矩阵，Bij为自变量和控制变量的系数矩阵。

(二)样本选取与数据来源

本文以2001—2017年中国企业1 066起跨国并购事件为样本，分析东道国互联网发展、经济距离、文化距离、地理距离对跨国公司股权进入模式的影响。中国企业跨国并购数据来源于Zephyr数据库，为了确保数据的准确性以及可获得性，本文对样本进行了如下筛选：(1)交易买方为中国的上市企业并且交易已经完成；(2)交易标的剔除港澳台地区、百慕大、英属维京群岛、开曼群岛等避税天堂的企业。

(三)变量说明

因变量为股权进入模式(EM)。本文主要用并购企业在目标公司所占的股权比例来衡量股权进入模式，数据来源于Zephyr数据库。并购股权为95%及以上即为全资并购，赋值为1；反之即为合资并购，赋值为0。

主要的解释变量为互联网发展(inter)、经济距离(ED)、文化距离(CD)和地理距离(GD)。互联网发展水平采用每百万人互联网的使用人数来衡量，数据来源于世界银行。由于经济差距主要表现为收入差距，人均 GDP 不仅可以更为客观地反映国家间的经济差距，也可以反映出一国实际市场规模和购买力水平的差异。因此，本文使用人均GDP的差距来定义经济距离，数据来源于世界银行，计算公式如下：

其中，EDij表示母国i与东道国j的经济距离，EDit表示母国i第t年的人均GDP，EDjt表示东道国j第t年的人均GDP。

文化距离(CD)，本文根据 Hofstede文化维度网站上最新公布的六维度指标衡量国家间的文化差异，六个衡量指标分别是：权力距离、不确定性的规避、个人主义/集体主义、男性化/女性化、长期取向/短期取向、自我放纵/约束。基于现有研究(Hamid Yeganeh，2014；Cristina López-Duarte et al.，2013)[35]，本文通过如下公式来量化中国与并购标的所在国或地区之间的文化距离：

其中，CDj为j国与中国之间的文化距离值，Iij为j国第i个维度的文化指标，Ii,China为中国第i个维度的文化指标，Vi为第i个维度文化指标的方差。

地理距离(GD)，本文采用两国(地区)中心间的直线距离，数据来源于CEPII地理及距离数据库。

此外，本文根据已有文献对跨国股权进入模式选择的研究，另外选取了部分控制变量，变量描述及数据来源见表1。

表1 变量的设定

四、实证结果与分析

(一)相关性分析

为了检验各变量之间是否存在严重的多重共线性，本文列出了各变量相关系数矩阵，如表2所示。

表2 各变量Pearson相关系数矩阵

由表2可知，变量之间的相关系数最大值为0.585，进一步考察各个模型的方差膨胀因子(VIF)后发现，VIF最大值为4.38，小于临界值10，因此本文不存在严重的多重共线性问题。

(二)假设检验与分析

本文运用二项Logit 模型对假设进行检验，结果如表3所示。

表3 二项Logit 模型回归结果

表3中，模型1对所有控制变量进行回归，回归结果显示并购经验越丰富，企业越倾向于合资的股权进入模式，这与黄嫚丽等(2017)[36]的研究结论一致，经验能使企业有效地处理低股权带来的机会主义行为等问题，即随着并购经验的增加，企业反而选择较低股权进入模式。另外，涉及自然资源的政治敏感性行业，东道国政府会以保护国家安全为由对此类并购进行干预，因此该类并购通常采取少数股权进入模式。

模型2在模型1的基础上加入解释变量互联网发展、经济距离、文化距离、地理距离。结果显示，互联网发展水平越高，企业更倾向于合资的进入模式，假设1不成立。这是由于互联网发展程度越高，企业获得的东道国信息越繁琐，从而无法准确判断信息的可靠性，因此采用合资进入模式。另外，经济距离与海外子公司股权进入模式的选择也是负相关关系，即经济距离越大，两国经济的互补性越强，企业往往采取合资进入模式获得互补性资产。而文化距离对海外子公司股权进入模式的影响显著为正，文化差异越大，子公司的员工对母公司的经营方式越不习惯，母公司就越难将原有经营方法成功移植到海外子公司。在面临较大的文化差异时，为了有效地贯彻公司战略，其通常采用独资或者高股权进入模式。地理距离与跨国公司股权进入模式的选择也是正相关关系，当地理距离增加时，企业之间信息不对称水平提高，主并购方很难正确评估目标企业的价值，可能导致逆向选择风险。为了有效管理目标企业的资产，减弱代理人的机会主义以及对子公司的后期高效整合，因此企业往往采取高股权的进入模式。

五、结论

本文以2001—2017年中国企业发生的1 066起跨国并购事件为样本，实证检验了互联网发展、国家距离对跨国并购股权进入模式的负向影响，即互联网发展水平越高、经济距离越大，企业越倾向于选取合资并购的方式。同时，文化距离与地理距离对股权进入模式存在正向影响，文化/地理距离越大，企业越倾向于全资并购的方式。该结论为中国企业在海外并购时如何根据互联网发展水平和国家距离选择合理的股权进入模式，提供了决策依据。

与以往研究不同的是，本文考虑了互联网发展对股权进入模式选择的影响，同时对国家距离做了不同以往的修订。然而，本文仅考虑了中国企业的跨国并购事件，这使得相关结论的普适性有待考察，下一步研究有必要增加发达经济体的事件样本。另外，互联网发展也可能在国家距离对跨国并购股权进入模式影响过程中产生调节作用，由于篇幅原因本文并未涉及，未来可进一步探讨。