胡赟頔

摘要：为贯彻增强市场透明度、强化投资者保护的宗旨，新《证券法》进一步收紧了大额持股披露规则。但大额持股披露规则自创设起就与敌意收购有着密切联系，过严的大额持股披露义务会产生遏制敌意收购的副作用。敌意收购本是资本市场的健康常态，在我国却一直被妖魔化。立法应该扭转对敌意收购的局限认识，从平衡收购方和目标公司管理层利益的角度，对大额持股披露规则进行重构和完善。

关键词：大额持股披露 敌意收购 投资者保护 并购监管

一、引言

新《证券法》在经历六年四审后终于敲定并开始正式实施。此次《证券法》大修的宗旨是强化信息披露要求、完善投资者保护、加大违法处罚力度。上市公司收购章节的修改也充分体现了这些宗旨，特别是大额持股信息披露规则的变化：一是将后续每增减变动5%暂停交易的期限延长了1天;二是增设每增减变动1%即须进行披露的要求;三是明确规定违规披露者36个月内不得行使表决权;四是提高了罚款的数额。但此次《证券法》对该规则的进一步收紧却并未获得广泛认同。大额持股披露制度具有增强市场透明度、保护中小投资者、促进资本市场价格发现等诸多益处，但同时也会加重大额持股者的投资成本，削弱大额持股投资者增持乃至发起收购的动力，各界围绕该规则的争议也从未停息。

第一，立法的态度反反复复。我国证监会早在1993年发布的《股票发行与交易管理暂行条例》（以下简称“《暂行条例》”）中就规定了大额持股信息披露规则，此后出台的《证券法》对此进行了多次修改。……