范笑男 高子立 徐曼

摘要：本文旨在研究产业基金对企业投资的变动影响。通过对80个上市企业的实证分析，得到结论：产业基金能够在经济下行时缓解企业的融资约束，从而在宏观层面上起到经济“减速”的作用。因此，我国政府应该大力发展产业基金，引导产业基金的投向，同时完善产业基金的监管与考核制度。

关键词：金融加速器;产业基金;融资约束

中图分类号：F832.51;F276.3文献识别码：A文章编号：

2096-3157（2020）17-0121-02

一、引言

2008年的金融危机席卷了整个资本主义世界，而形成这场危机的原因众说纷纭。其中，以伯南克、戈特勒等人提出的“金融加速器”理论为代表，认为在考虑“金融市场摩擦”的情况下，借贷双方由于存在代理成本，会在经济下行时放大信贷因素，加剧经济冲击，从而演变为金融危机。

近年来，各国之间的经济联系愈加密切。然而，美国主导的贸易保护主义却加剧着各国信贷市场在受到经济波动后的负面影响。由于我国一直奉行着开放的贸易政策，与全球经济的融合度较高，因此，缓解经济下行时带来的负面冲击，对我国经济的稳定发展有着十分重要的作用。

作为市场经济环境下的一种金融制度创新模式，产业基金这几年已迅速成长为我国金融体系的重要组成部分。2017年内我国国内产业基金融资规模达到了1.8万亿元，这个数字超过了同年度A股IPO以及再融资的总和的1.14万亿元。本文试图将产业基金纳入影响经济波动的因素，从微观层面上探讨产业基金的介入是否能够缓解企业在经济下行时面临的融资约束，从而带动民间投资，在宏观层面上起到金融“减速器”的作用。

二、“金融加速器”理论背景及作用机制

1.“金融加速器”的理论背景

费雪的“债务紧缩论”为“金融加速器”理论的诞生提供了土壤。“大萧条”之后，费雪研究认为，金融危机之所以发生，是因为企业扩张投资的主要资金来源于借贷活动，但过多举债会使得企业的资金流动性降低，违约风险加大，从而导致经济体陷入“负债紧缩”。到了20世纪80年代末，伯南克等人在此基础上建立了“金融加速器”理论。他们认为，从微观层面上来看，由于信息不对称和代理问题的存在，企业的外部融资成本往往比内部更高，这就形成了融资约束。而在宏观层面上，这种约束便体现为“金融加速”，最后形成“小冲击导致大波动”的结果。

2.“金融加速器”的作用机制

伯南克等人认为，企业的融资途径通常分为外部和内部两种方式。但由于信息不对称的影响，企业融资的外部成本常常更高。与此同时，企业进行外部融资时常需要将自有资产作为抵押，其价值越高，意味着企业的偿债能力就越高，外部融资成本也就越低。这样一来，实体经济就与金融市场产生了联系，金融市场的波动使资产价格发生改变，而资产价格又关系到企业的偿债能力，这就对实体经济造成了冲击，从而产生了“金融加速器”效应。

三、产业基金及其减速机制

1.产业基金

产业基金又称产业投资基金（IndustryInvestmentFund），与传统投资方式注重于投资成熟企业不同，产业基金通常会选择一些新兴的且具有巨大成长潜力的企业作为投资对象，与此同时，投资方还会参与该企业的管理，即双方“利润共享、风险共担”，因此对被投资企业的资格审查会更为严苛。因而，产业基金通常会投资到一些具有广阔市场前景且治理体系较为完善、财务信息公开透明的企业。

2.产业基金的减速机制

理论上来看，正因为产业基金具有上述特点，因此它可能通过帮助企业缓解经济衰退时期面临的融资约束，从而在宏观层面上起到经济“减速器”的作用，这主要体现在三个方面：

（1）帮助企业降低经营与投资风险。产业基金的投资对象常常为具有发展潜力的中小企业，而中小企业抗风险能力往往较差。与此相反，产业基金的投资方往往是大型的商业公司，它们具有较强的抗风险能力。这样一来，投资方可以为中小企业引入专业人士来提供信息咨询服务，从而降低其经营风险。另外，产业基金还可以与中小企业形成战略合作关系，这可以有效帮助中小企业规避投资失败的风险。

（2）缓解信息不对称。一方面，产业基金投资方能够参与被投资企业的日常经营管理工作，同时还能够根据被投资公司的前期业绩进行分阶段投资，从而约束该企业管理者的利己动机，减少代理问题。另一方面，由于产业基金的投资方常常与大型金融机构产生业务往来，由此而产生的关系网络往往有助于信息的交流功能，這也有助于中小企业减少与外部投资者之间的信息不对称问题。

（3）为企业吸引投资者。产业基金还能够为企业吸引更多的投资者。企业被注入产业基金时，通常认为是向资本市场传递了有利信号。此外，有风险投资背景的企业在公开上市时折价较少（Megginson，1991）。最后，风险投资的市场择机能力能够帮助企业在股市的高峰期进行IPO融资，从而缓解企业的融资约束（Lerner，1994）。

综上，我们提出本文的核心假设：产业基金能够帮助企业缓解其在衰退时期面临的融资约束，使其顺利开展相关投资活动，进而在宏观层面上减缓“金融加速”，起到经济“减速器”的作用。