韩钰

摘   要：当前我国金融控股集团发展迅速且类型多样，部分集团利用关联交易，杠杆资金快速扩张、野蛮生长，外部负面效应凸显。本文从分业、混业经营的视角，全面梳理金融控股集团的发展演变，认为金融控股集团具有“太连接不能倒”的系统性风险特征，并提出监管部门应守好监管阵地和法律底线，限制金融控股集团的野蛮发展，从构建监管生态、明确发展边界、建立法律规范、加强行为监管等方面从严管控，防范系统性风险。

关键词：金融控股集团;分业经营;混业经营;监管逻辑;风险防控

中图分类号：F830   文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2019）11-0068-07

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2019.11.010

近年来，我国金融业改革开放力度不断加大，金融企业、非金融企业等通过发起设立、并购、参股等方式投资金融机构，形成跨领域、跨业态、跨区域、跨国境的金融控股集团。该类控股集团通过整合不同类型金融机构资源开展综合经营，涉及领域广、社会影响力大。部分金融控股集团利用不同类型机构的监管缝隙，撬动债务资金、杠杆资金，通过关联交易为自身谋取不正当利益，引起监管层和社会各界的关注。为加强实业与金融业的风险隔离，防范风险跨机构跨业态传递，自2018年以来，“一行两会”加强非金融企业投资金融机构监管，对5家金融控股集团开展模拟监管试点，通过《金融控股公司监督管理试行办法（征求意见稿）》（以下简称《管理办法》）提出宏观审慎管理、穿透式监管、协调监管等。本文全面梳理国内外金融控股集团的发展演变历程，以期为完善金融控股集团监管、防范系统性风险提供参考。

一、金融控股集团的演变逻辑

由于各国的历史背景和金融活动实践不尽相同，金融控股集团的定义和表现也不尽相同，迄今没有形成完全统一的理解。根据人民银行2019年7月发布的《管理办法》，金融控股公司为“依法设立，对两个或两个以上不同类型金融机构拥有实质控制权、自身仅开展股权管理、不直接从事商业性金融活动的有限责任公司或者股份有限公司”，金融控股集团为“金融控股公司及其所控股机构共同构成的企业法人联合体”。本文从历史的视角，梳理国内外研究学者对分业经营和混业经营的认识变迁以及金融控股集团的发展变迁。

（一）金融危机促使混业经营向分业经营体制变革

分业经营体制产生于20 世纪30 年代大危机之后的美国。在此之前， 受古典经济理论的影响，美国立法对商业银行的业务范围基本上没有限制，在强大的竞争压力和利益驱动下， 大量资金从实体部门加速撤出，将许多短期资金盲目运用在高风险证券投资上（李静，2012）。商业银行从美联储以较低的利率贴入资金，转手提高1倍借给证券公司，证券公司再以贴现利率4倍价格借给投机者，价格持续推高，风险不断积聚（杨长红，2008）。1929年危机爆发，美国证券市场崩溃，大量银行挤兑，有上万家银行倒闭或合并，引发了全球范围的经济危机。危机过后，许多经济学家认为：银行业和证券业的混业经营是造成银行倒闭、金融危机的最主要原因，如Friedman 和Schwartz（1963）经过大量的实证分析认为，证券业相较于银行业具有高风险高收益的特性，银行业为追求高利润，必然会将大量资金配置到证券行业，普遍过高的风险配置比例必然引发大规模系统性风险。1933年美国颁布《格拉斯—斯蒂格尔法》，禁止吸收存款的机构单独或联合发行、承销、出售股票、政府债券、企业债券或其他证券。此后，又相继颁布了《证券交易法》和《投资公司法》等。至此，美国进入了约半个多世纪的分业经营时代，同时也诞生了纯粹意义上的商业银行和投资银行。

（二）分业经营体制下金融效率的内在诉求推动综合化金融控股集团出现

20世纪30 年代至70 年代，分业经营体制为维护美国金融体系稳定、恢复经济增长发挥了重要作用。但随着美国经济金融长期快速发展，部分研究人员认为分业经营体制下金融机构规模小、业务单一，难以发挥混业经营的规模效应，并提出混业经营不仅不会增加风险，还起到了分散风险的作用。如Min、Hoang 和 Sul（1997）用《银行家》杂志评出的世界 500 家大银行中 12 个國家的 195 个银行样本，对它们 1983—1993 年的小组数据进行了分析，发现实现混业经营体制银行的平均表现显著高于实行分业经营体制银行的平均表现水平;San-tomero 等（2001）指出，由于银行经营保险，除了能同时对客户推销其他银行产品，即具有较多的分行等成本优势之外，也节省了消费者收集信息的时间和交易成本。具体实践中，部分商业银行开始通过变相设立内部投资银行部门或对其他类型金融机构并购重组等方式向投资银行渗透。如，花旗银行为规避分业经营的法律限制，于1968年成立花旗公司作为花旗银行的母公司，并逐步通过相互持股、并购等形式控制了银行、证券、投资信托、保险、融资租赁等多种金融服务公司。英国1986年废除了证券自营与经纪相分离的制度，允许银行业经营证券业务。1993年欧盟实行《第二号银行指令》，确认欧盟各国可通过全能银行的方式经营证券业务。日本于1997—1998年开始实施金融体系改革， 出台了银行法、证券交易法、保险法等20多项法律，废除了银行不能经营证券、保险业务的禁令， 允许金融机构跨行业经营各种金融业务。美国1999年通过了《金融服务现代化法案》，该法案废除了1933年《格拉斯—斯蒂格尔法》有关条款，从法律上消除了银行、证券、保险机构在业务范围上的边界，金融业再次迈入综合经营时代。较多研究人员认为金融控股集团的综合化经营带来了金融创新和资源配置效率提升，能充分发挥混业经营的协同优势和成本优势（Konishi，2002;Kang和Liu，2007;张烨，2004;谢平，2004），国内部分研究人员认为随着我国金融业发展与国际接轨，放松金融管制，由分业经营过渡到金融控股集团模式下的混业经营，是金融业发展的必然选择和迫切命题（赵锡军，2007）。

（三）综合化经营模式下大规模经济危机再次引发对监管不足的思考

2008年次贷危机爆发前，美国大型金融集团凭借控股商业银行、投资银行等跨领域优势，积极开展业务合作和产品创新。受美联储低利率政策刺激，美国商业银行将发放给“无收入、无工作、无财产”借款人的大量次级贷款转让给投资银行，层层包装为次贷抵押债券MBS、担保债务凭证CDO、信用违约互换CDS等资产支持证券，并售卖给全球的保险公司、共同基金、养老基金、投资银行及其他金融投资者，同样，风险也相伴相生传递至全球金融市场，全球金融风险的关联度和脆弱性大大增加（雷良海，2009）。因此当美联储改变低利率政策时，美国房地产价格下跌，次级贷款支持的金融衍生产品价格大幅跳水，并随着雷曼兄弟等大型金融机构流动性困难形成了全球金融危机和经济危机。关于这场金融危机，多数经济学家认为本质原因是货币过度支持了存量资产的交易，导致资产泡沫，最后泡沫破裂形成系统性风险，其中以金融控股集团为代表的综合化经营是金融衍生品无节制创新的重要载体和助推器（黄继汇，2009;Kaminsky和Reinhart，2000;张晓朴，2010;李静，2012等），过度创新的金融衍生产品加剧了金融系统的复杂结构（Acemogluetal，2015）。Kaminsky和Reinhart（2000）针对性地研究了金融子行业间的跨行业风险交叉性。同时，部分学者认为次贷危机对金融监管缺位的后果作了深刻的刻画（邓翔和李雪娇，2008）。

（四）金融控股集团的负外部性需要监管介入引导

金融控股集团是各类金融活动的高度集合，其交叉性、关联性、传导性特征决定了整体风险不再是个体风险的简单相加，而是具有复杂的内在机理和风险外部性，无法单纯依靠市场机制实现“内部化”，只有监管介入才能避免风险大量溢出形成系统性风险（钟建，2006）。2008年国际金融危机后，各个主要经济体进行了金融监管体制改革，在某种程度上分业经营的理念又开始回归。比如美国2010年通过的《多德—弗兰克法案》中提出的沃尔克规则严格限制了銀行集团的混业经营，任何具有系统重要性的金融机构，都将划入美联储的监管范围之中（李文泓和陈璐，2009），实施更加严格的资本充足率标准。英国2011年的维克斯报告提出了“围栏法则”，隔离零售银行、批发银行和投资银行业务;欧盟2012年的利卡宁报告要求银行集团强制隔离银行法人实体和其他银行业务法人实体，建立起有效的防火墙。

从上述情况看，对分业经营、混业经营的认识经历了混业—分业—金融控股集团模式的混业—加强金融控股集团限制的发展过程，金融控股集团是风险防范对金融效率的权衡让步的产物，长期忽视风险防范、追逐金融效率会累积大规模风险。金融监管必须与金融创新的发展相适应，否则就可能累积大规模金融风险，以致引发金融危机。

二、我国金融控股集团的发展状况及存在的问题

改革开放以来，我国一直实行分业经营管理体制，进入21世纪，国家开始放松分业经营的限制，2002年批准了中信集团、光大集团和平安集团作为3家首批金融控股集团，允许通过金融控股的形式在金融领域开展跨业投资和综合化经营。此后，陆续修订或出台了部分规定，为银行、保险、证券、信托、融资租赁、基金等金融子行业的跨业投资以及非金融行业与金融行业的跨业融合打通了发展通道。从最终受益人即股东类型看，金融控股集团可分为银行机构控股型、非银行金融机构控股型、中央非金融企业控股型、地方国有企业控股型、民营企业控股型、互联网企业控股型等6类。目前主要呈现以下三个发展特征：

（一）股权架构网状交叉、复杂关联增强了信息不对称程度

受金融高额利润的吸引，部分企业利用政策漏洞，暗中布局银行、证券、保险等金融领域。据中信财富不完全统计，截至2017年6月末，入股2家以上金融机构的民企超过100家，持股5家金融机构以上的达29家，而入股金融机构数量最多的“明天系”早在1998年就开始借助农商行、城商行改制和增资扩股时机暗中布局银行板块;21世纪初又利用A股市场熊市入股一大批证券公司、信托公司;随着保险入股放开，又继续通过入股、发起设立等方式布局保险板块，其间通过交叉持股、循环注资、虚假注资等不法手段，控制金融机构数量达44家，股权关系跨业态、跨领域情况突出，信息不对称情况严重，难以实施有效监管。

（二）互联网金融、数字金融等新型业态领域监管不足

随着金融行业和互联网行业的深度发展，部分民营企业和互联网企业依托互联网客户群体广、数据资源多、信息连接迅速等优势，不仅在银行、保险、证券等传统金融领域实现快速发展，还在小额贷款、消费金融、P2P、中介支付等领域实现了快速增长。如，蚂蚁金服旗下管辖网商银行、天弘基金、蚂蚁基金销售公司、众安保险、国泰产险、信美人寿相互保险、上海蚂蚁韵保保险代理、蚂蚁保保险代理、支付宝、借呗、花呗等机构，虽然银行、基金、保险等金融机构取得了金融牌照，但由于新型模式创新多、监管顶层设计不够细致、传统监管手段难以覆盖等原因，具体运行中监管明显不足。

（三）过度杠杆、关联交易的负面效应已经凸显

混业经营模式下，不同金融业态的子公司或同一公司的不同类型业务之间，因为存在大量的业务合作、资金划转、利润转移、相互担保且难以穿透监管，极易发生监管套利、关联交易、内部交易、“防火墙”失守等问题，甚至可能扰乱金融市场秩序，引发金融混乱。从我国具体情况看，自2012年开始资管政策持续放宽，金融控股集团旗下的银行、证券、基金、保险、信托、期货等领域的联系通过资管资产变得更加紧密，资金流动更加频繁，风险外溢性和社会危害性呈倍数增加。如2014年前海人寿通过相互持股构筑了极其复杂的母子公司网络，形成了拥有上百家企业的“宝能系”，并在“股灾”期间，利用前海人寿保费、“名股实债”、资管计划等提供的近400亿元资金在资本市场频频举牌，一度引发了部分实体企业和资本市场动荡。

因此，总的来说，我国金融控股集团在早期政策鼓励下实现了快速发展，在组织方式、股权架构、经营模式等方面发生了显著变化。但随着业务领域延伸和快速粗放发展，金融控股集团信息不透明、连接复杂等问题逐步凸显，监管套利、关联交易、非法交易、风险隐蔽等社会负面效应急剧增强，需引起高度重视。

三、金融控股集团的演变逻辑和风险机理：太连接不能倒

2008年金融危机后，监管和公众的注意力主要放在了“太大而不能倒”的系统性风险上。我们认为金融控股集团天然具有混业扩张冲动和强大风险“基因”，随着金融控股集团的扩展蔓延，金融格局将发展成为由新、老、大、小不同金融机构组成且连接紧密的媒介网络，除了大型金融机构引发的“太大不能倒”的问题外，金融控股集团“太连接不能倒”的系统性金融风险应是重点关注和防范的风险。本文认为当金融控股集团连接广度、连接深度、连接复杂度发展到一定程度时，就形成了与金融机构、非金融机构、实体企业与个人等紧密连接的系统网络，一旦金融控股集团出现风险，就会对系统网络上的其他个体迅速产生影响，进而产生系统风险和社会危害，迫使政府对其采取救助措施。即金融控股集团依据其连接特性，显著放大了风险传染性和社会危害性，具有典型的“太连接不能倒”特征。

（一）金融控股集团具有天然混业冲动和风险“基因”

金融控股集团建立的初衷是为了利用跨行业、跨市场、跨区域的协同优势，达到金融资源配置效率最大化;同时，金融控股集团混业经营放大了道德风险和利益冲突，对金融机构自身的风险管理和金融监管形成了挑战，带来了跨行业、跨市场、跨区域的风险传递，这又与金融控股集团建立的初衷相违背，即“混业悖论”。与此类似，从金融控股集团的演变分析看，金融控股集团的产生就是为了利用协同效应和范围经济，实现金融效率的最大化。实践证明，即使金融控股集团通过设立子公司的形式实现某一行业的专业经营，但由于集团内各子公司之间存在紧密的关联关系和业务合作，整个金融控股集团可以实现金融资源在各个金融业态和实体企业之间进行调配、使用，实现实质上的混业经营，达到金融控股集团建立的初衷。因此，笔者认为金融控股集团不论以何种形式存在，其从诞生之日起就具有强烈的冲破物理隔离实现信息充分融合共享的初衷，天然具有混业经营的冲动。

相应地，金融控股集团混业经营具有三个方面的风险“基因”：一是信息不透明。金融控股集团组织架构、规模构成比较复杂且动态变化，不同子公司之间可以比较容易地实现业务合作和联系互动，也能比较容易地规避监管，实现监管套利和风险变现。如，当前部分金融控股集团存在过度杠杆问题，金融控股集团发行债务取得资金之后，再以股权形式注入金融控股集团内部的银行和非银行金融机构，达到所谓的“少投入、多产出”。二是风险复杂性。金融控股集团相当于一个小型的金融系统，集团整体风险具有复杂性，不是集团内部各个实体风险的简单加总，难以找到一个固定、精准的衡量方法。通常情况下，投资者和监管部门难以准确把握金融控股集团的风险状况，多数情况下，集团内部人员也难以作出客觀判断。三是道德风险。金融控股集团一味追求金融效率可能带来风险累积和扩大。对于集团的银行等具有信用创造能力的金融机构，可能将风险转嫁到政府及社会公众，进而形成大而不能倒。而集团内部的非银行金融机构会预期在危机的时候得到集团内的银行以及集团的帮助，这样会刺激金融控股集团和集团内非银行金融机构的冒险行为。综上所述，金融控股集团因为天然具有混业经营的冲动，相应地也携带了信息不透明、风险复杂性、道德风险的内在基因。

（二）金融控股集团“太连接不能倒”

金融控股集团不同于单个金融机构，是由较多子公司组合而成，其产生风险的主要因素和风险演变特征具有一定的复杂性和特殊性。根据科斯交易成本理论，金融控股集团是契约的集合体，集团内各金融机构在风险导入导出的动态平衡中维系着社会资源有效配置的功能。金融机构之间、金融机构与客户之间的业务往来主要为债务契约、权益契约、保险契约、衍生金融契约及其他各类隐性契约等。如金融控股集团母公司与子公司之间存在股权关系，内外部金融机构之间的拆借、金融机构与实体企业之间的借贷等为债权关系。透过现象看本质，不论是股权关系还是债权关系，其发生的媒介均为即期或远期资金。同样，金融控股集团金融风险的传递和扩散主要依靠有形的即期或远期“资金”交易和无形的“信息”交换。本文认为衡量金融控股集团的风险大小和外溢性的重要指标可分为三类：一是连接广度（[Rg]），即金融控股集团内部控制的子公司个数、业务领域以及外部连接客户数、涉及领域等方面;二是连接深度（[De]），即金融控股集团内部子公司之间以及与外部金融机构、企业及个人客户的联系紧密度;三是连接复杂度（[Co]），即金融控股集团内部子公司之间以及与外部金融机构、企业及个人客户的结构复杂度、联动性等。金融控股集团实行混业经营的情况下，资金流转速度大大提高，相应地金融风险扩散速度也大大提高。金融控股集团内部子公司之间与外部金融机构、实体企业之间的联系越广、越深，资金流转速度越高，风险程度和扩散速度也越高。为更清晰地说明这个事实，我们构建了一个简易金融系统。

假设金融机构[R0]、[R1]、[R2]，实体企业[S0]、[S1]，个人客户[P0]，其中[R1]、[R2]和[S0]属于一个金融控股集团。同时，我们假设实体企业[S1]与金融机构[R1]之间、个人客户[P0]与金融机构[R2]之间、金融机构[R2]与[R0]之间，以及金融控股集团内部金融机构[R1]与实体企业[S0]之间存在业务往来。金融机构之间、金融机构与客户之间的业务往来主要为债务契约、权益契约、保险契约、衍生金融契约及其他各类隐性契约等，伴随契约往来的主要为有形的即期或远期“资金”交易和无形的“信息”交换。相应地，我们将上述资金交易分别称为[C1]、[C2]、[C3]、[C4]，信息交换称为[I1]、[I2]、[I3]、[I4]（见图1）。

单从有形的资金交易看，在金融机构[R1]、[R2]与实体企业[S0]之间不存在金融控股联系的情况下，资金交易[C1]、[C2]、[C3]、[C4]相对独立，不具有紧密关联性，风险传染性也较低。若资金交易[C1]出现风险，主要影响企业[S1]与金融机构[R1]，对资金交易[C2]、[C3]、[C4]以及其他金融机构、企业等影响不大。在金融机构[R1]、[R2]与实体企业[S0]属于一个金融控股集团的情况下，集团内部三个子公司之间通过股权关系和业务合作，具有超出一般金融机构的紧密联系。随着金融控股集团连接广度和深度提高，子公司[R1]、[R2]、[S0]之间资金流转速度和频率也大大提高，最终实现资金和风险的自由流动。因此，在金融控股集团深度混业经营情况下，资金交易[C1]、[C2]、[C3]、[C4]之间通过金融控股集团各子公司之间的无障碍连接，建立了紧密联系。当资金交易[C1]发生违约时，风险将通过金融控股集团各子公司传递至资金交易[C2]、[C3]、[C4]，金融机构[R1]、[R2]、[R0]，以及企业[S0]、个人[P0]。同样，当金融控股集团发生风险时，由于集团内各子公司之间、与外部其他金融机构以及企业、个人之间存在紧密联系，风险极易从集团内部向外迅速扩散，进而产生严重负面外部效应。如金融机构[R1]与关联企业[S0]之间的资金交易[C4]发生违约，在集团无法自我消化风险的情况下，有关风险将通过集团内关联企业[R1]、[R2]向实体企业[S1]、金融机构[R0]、个人客户[P0]扩散，引发风险传染。以此类推，随着金融控股集团内子公司、外部金融机构和客户数量增多，金融机构[Rn]、实体企业[Sn]、个人客户[Pn]，[n]不断增加甚至趋向无穷大的情况下，金融控股集团连接广度（[Rg]）将进一步增大、连接深度（[De]）进一步提高，且连接复杂度（[CO]）越来越高，难以进行准确估算和计量。此时，若某一领域发生金融风险，在金融控股集团无法自我消化的情况下，金融风险可能由一个领域迅速扩散至其他金融机构及经济领域，并引发系统性金融风险。

对于无形的信息交换，主要是指信息披露和信息共享。虽然我们在图1中象征性标注了信息互换[I1]、[I2]、[I3]、[I4]，但实际上远不止于此。不同于资金交易为接触性传导，且需在一定条件下、一定时间内完成，信息交换具有四个典型特征：一是属于非接触性传导，可基于业务交易，也可不基于业务交易;二是可瞬间完成;三是可反复多次且不断强化;四是交换路径非线性。一般情况下，信息交换是渐变性的传导过程，但当负面信息发生时，将借助资金媒介、机构媒介、业务媒介等向金融体系进行非线性扩散，并与其他信息相互激发、相互耦合，具有正负反馈、交叉共生、不断演变的回路特性。当负面信息出现，金融控股集团复杂的网络系统就起到了“放大镜”和“扩音器”的作用，极易将某一负面信息传递至整个金融系统，引发系统性震荡。当金融控股集团发展到一定程度，随着连接广度（[Rg]）增大、连接深度（[De]）提高，以及连接复杂度（[CO]）的增加，负面信息的传播速度将进一步扩大，扩散范围将进一步增加，金融控股集团“太连接”引发的系统性风险将成倍提高。如，金融机构[R1]與实体企业[S1]之间发生了信用违约，产生了负面信息[I1]。当金融控股集团内子公司、外部金融机构和客户数量增多，金融机构[Rn]、实体企业[Sn]、个人客户[Pn]，[n]不断增加甚至趋向无穷大的情况下，负面信息[I1]将快速地传递至金融体系内其他机构、企业或个人，形成“牵一发而动全身”的金融格局。

四、政策建议：审慎发展，创新监管

基于前文对我国金融控股集团发展演变的梳理和内在风险逻辑的分析，结合实践和国际经验，提出“守住底线、审慎发展”的总体方向及以下具体措施：

（一）明晰发展方向，坚守历史使命和法律底线

针对我国金融控股集团的发展现状，应在更高层面引起重视，并从理论和实践层面加强调查研究，理清发展逻辑。本文认为金融控股集团从诞生之日起就携带了不同于一般金融企业的风险基因，具有强烈的混业经营冲动。监管部门应从更高的层次理解、阐述金融控股集团、混业经营或者综合化经营的发展定位，明晰金融控股集团发展的总体导向，树立坚决打击关联交易、非法套利的鲜明态度，释放合规发展、审慎发展的强烈信号，防止金融控股集团利用资本腾挪优势破坏规则、扰乱市场，避免“太连接而不能倒”的系统性风险。

（二）完善监管框架，构建全方位的监管生态

虽然我国金融控股集团的发展已经初具规模，但在监管方面基本处于起步阶段。当前，国务院金融稳定发展委员会已经成立，旨在加强金融监管协调，补齐监管短板，防范系统性风险，保障国家金融安全。对于银行、证券、保险等领域的具体监管事务仍由银保监会和证监会负责，跨领域协调和重大审慎规制由人民银行负责。但在该模式下，对于金融控股集团内部的重大交易、风险防火墙以及互联网、民营企业类金融控股集团等监管仍然不足。因此，当前我国需从更高层面研究建立完善的金融控股集团监管框架，构建全面、公平、高效的监管体系。《管理办法》对金控集团及金控公司的监管范围、市场准入、股东资质、资本来源、公司治理及关联交易、风险防火墙、过渡期等一系列关键问题做出明确规范，并提出在并表基础上，对金融控股集团的资本、行为及风险进行全面、持续、穿透监管，不仅有助于防范过往的金控集团的乱象，也为日后的金控公司行业发展奠定了坚实的制度基础。建议在对金融控股集团实施统一监管的基础上，对于集团内分属各领域的子公司由相关领域的监管部门进行具体监管，形成统一监管与专业监管相结合的监管生态。

（三）把握基本原则，明确审慎的发展边界

金融控股集团的风险外溢性与集团规模、跨业领域、结构复杂程度等因素紧密相关，可归结为上文提出的“连接广度”“连接深度”“连接复杂度”等三个维度。因此，针对金融控股集团的监管，建议围绕上述三个维度采取适当的监管措施，限制连接过广、过深、过复杂的问题，在一定程度上明确金融控股集团的发展边界。对于超出常规发展边界的金融控股集团，要加强审慎评估和调查，严格限制其进一步跨领域展业、设立机构等扩展行为，避免野蛮无序发展。

（四）完善法律规制，建立严明的行为准则

目前，有关金融控股集团的法律法规极少。2018年，人民银行牵头出台了《关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见》《关于完善系统重要性金融机构监管的指导意见》等与金融控股集团有关的制度规定，2019年又出台了《管理办法》。上述制度规定可在一定程度上限制金融控股集团的野蛮生长，但总体上看，仍不能满足现实需要。建议从更高层面加大对金融控股集团的立法规范，从法律层面严厉制止内部交易、关联交易等扰乱市场竞争秩序、引发市场动荡、利用控股便利谋取不当利益、非法转嫁风险等行为，从行政法规层面加强对合规审慎经营行为的引导和高风险行为的限制，构建“法律严惩、法规引导”的法律法规体系，实现有法可依、有法必依。

（五）明确监管重点，完善日常行为监管体系

目前，针对金融控股集团的日常行为监管一般局限于单家金融机构的现场检查、非现场监管、市场准入等方面，对于股东资金来源、业务交叉、关联交易等方面监管涉及较少。建议在全方位搭建监管框架的基础上，研究确定金融控股集团的监管重点，如资本充足率、重大交易、关联交易、股东资格、股权质押及变更、信息披露、定期报告等，并进一步明确具体监管要求，建立完善的日常行为监管体系，增加實用性和可操作性。

参考文献：

[1]Friedman，M.，and Anna J. 1963. A Monetary History of the United States，1867-1960[M].Princeton University Press.

[2]Min，S.J.K.Hoang， and W.Sul. 1997. Universal Banking System vs. Specialized Banking System：Do Economies of Scope in Universal Banking System Exist？Proceedings of the 46th Annual Meeting of the Midwest Finance Association.

[3]Stephen G.Cecchetti. 2008. Crisis and Responses：The Federal Reserve and the Financial Crisis of 2007-2008，NBER Working Paper No.14134.

[4]Konishi， M. 2002. Bond Underwriting by Banks and Conflicts of Interest：Evidence from Japan During the Prewar Period，Journal of Banking&Finance，Vol.26.

[5]Kutsuna，K.，J. Smith，and R.Smith. 2007. Banking Relationships and Access to Equity Capital Markets：Evidence from Japan's Main Bank System， Journal of Banking&Finance，31（2）.

[6]李静.美国1929 经济危机发生的原因探析[J].黑龙江教育学院学报[J].2012，（7）.

[7]杨长红.历史的重现——1929 年的美国大萧条[J].金融博览，2008，（12）.

[8]昌忠泽.对30年代大萧条的反思[J].世界经济，2000，（2）.

[9]雷良海.美国次贷危机的传导机制[J].国际金融，2009，（1）.

[10]谢平.金融控股公司的发展和监管[M].北京：中信出版社，2004.

[11]张晓朴.系统性金融风险研究：演进、成因与监管[J].国际金融研究，2010，（7）.

[12]中国人民银行西安分行课题组.基于影子银行视角的我国系统性金融风险测度及预警研究[J].金融发展研究，2018，（11）.

[13]黄继汇.美国证交会提出监管改革新框架[N].中国证券报·中证网，2009-7-16.

[14]李文泓，陈璐.美国、欧盟和英国金融监管改革方案比较：措施、展望与启示[J].中国金融，2009，（20）.

[15]夏斌.金融控股公司研究[M].中国金融出版社，2001年.

[16]陈华，陈荣.我国产业资本型金融控股公司关联交易风险：监管现状与监管策略[J].武汉金融，2018，（7）.

[17]蔡浩仪.金融混业经营与监管[M].云南人民出版社，2002年.

[18]王广谦.关于加强金融中介机构整体性研究的思考[J].金融研究，2003，（8）.

[19]王兆星.机构监管与功能监管的变革—银行监管改革探索之七[M].中国金融出版社，2015年.

[20]张蕴萍，杨友才，牛欢.山东省金融效率、溢出效应与外商直接投资——基于空间动态面板Durbin模型的研究[J].管理评论，2018，（6）.

The Regulatory Logic of the Financial Holding Group

Han Yu

（School of Commerce and Economics， Shandong University of Finance and Economics， Shandong  Jinan 250014）

Abstract：At present，China's financial holding group develops rapidly and there are various types. Leveraged funds expand rapidly，which presents barbaric growth，and external negative effects are highlighted through using related party transactions. From the perspective of separate and mixed operation， this paper combs comprehensively the development and evolution of financial holding companies. It is believed that financial holding companies have the systemic risk characteristics of "too connected but cannot be inverted". And it proposes that the regulatory authorities should abide by the regulatory positions and the legal bottom line，and restrict the barbaric development of financial holding groups. It's necessary to manage and control strictly in constructing regulatory ecology，making clear the development frontier，building the legal norms and strengthening the behavior supervision to precaution the systematic risks.

Key Words：financial holding group，separate business，mixed operation，regulatory logic，risk prevention and control