池骋

(北京大学光华管理学院，北京 100871)

保单贴现及其证券化的交易模式

一、保单贴现的基础交易

保单贴现，是指保单持有人1将寿险保单转让给受让人，从受让人处获取一笔按照保险合同中约定的死亡给付为基础进行折扣的贴现金，而受让人则可以在该保单持有人身故时获得保险公司给付的保险金的交易行为。保单贴现最初的发展背景是，美国一些持有寿险保单的艾滋病患者或重病末期病患者因经济窘迫，与部分个人或公司缔结买卖协议，将保单的受益人变更为这些个人或公司从而获得一笔收入以维持医疗与生活支出。2在不断的发展当中，保单贴现交易在美国逐步定型且被法律所认可，上述将保单受益权转让的保单持有人称之为“保单贴现人”(Viator)；受让保单受益权的主体为“保单贴现供应者”(Viatical Settlement Provider)，因其通常是经美国地方保险监督官许可并取得专营执照的公司，一般称为“保单贴现公司”；3另外还有保单贴现经纪人(Viatical Settlement Broker)、医疗评鉴机构等参与其中。从交易标的看，并不是所有的寿险保单都能够成为保单贴现的目标保单。能够作为保单贴现标的的寿险保单必须具有两个条件：第一，该保单的实际经济价值远高于其退保价值，因此使保单贴现价格(即保单贴现人可以获得的贴现金)居于退保价值与实际经济价值之间，保单持有人能够获得高于退保价值的贴现金；而保单贴现公司因最终能够从保险公司请求保险金，得到高于贴现金给付的收益。第二，贴现保单的保险金给付具有必然性。从这个角度而言，寿险中的终身寿险与终身万能险两个险种符合该条件，定期寿险(保险期间限定，不利于保单贴现公司获得死亡保险金给付)、生存保险(不符合保单贴现获得死亡给付的条件)等其他寿险种类在美国并不能成为保单贴现的目标保单。4

保单贴现交易的内容和程序也逐步完善：保单持有人将保单的受益人更改为保单贴现供应者(保单贴现公司)，保单贴现供应者即成为不可撤销受益人。5保单贴现供应者则通常依据保单贴现人生命预期长度给付保险金50～80%的贴现金6，待该寿险保单的保险金给付条件达成后，保单贴现供应者可以受益人身份到保险公司请求行使保险金权利。保单贴现供应者在保单贴现人存活期间，仍须继续支付保单贴现人所应支付的保费，以避免该保单失其效力，这亦有减轻保单贴现人经济压力的效果。

在保单贴现业务的发展中期，即大概20世纪90年代，因医学技术的快速发展，艾滋病人已不再像以往一样会在发病后数个月内迅速死亡，生存时间大大延长。对于购买艾滋病人保单的保单贴现公司而言，其取得艾滋病人身故保险金的时间周期也随之延长，并且还需继续为贴现保单支付保费，意味着购买贴现保单的投资回报率大为降低。7为了保持营业利润，保单贴现公司积极寻求非艾滋病人保单进行购买。因此，大量面临医疗费用与生活经济压力慢性病患者、老年人进入了保单贴现市场，甚至对保单贴现者的身份不加任何限制。8该业务在美国增长迅速，1989年其市场规模仅有500万美元9，而根据美国保单贴现协会的最新数据显示，2014～2018年，美国保单贴现实际交易量达到每年30亿美元，并且具有很高的成长性，其市场潜力约为1800亿美元。10正是由于保单贴现在美国不论是市场规模还是法律制度上都发展得较为充分，因此本文以美国法研究为中心，以其相关经验做借鉴探讨我国引入保单贴现的现实可能与法律规则建构。

二、保单贴现的证券化发展

由于贴现保单交易有保单贴现人死亡时间不确定以及变现性不足等缺点，从2000年以后，保单贴现市场陆续发展出更为复杂的交易架构，最为典型的就是保单贴现证券化。保单贴现证券化，一般指的是保单贴现公司(或其设立的特殊目的机构)11以一揽子贴现保单受益权12作为担保，以发行债券的方式向投资者募集资金的过程。保单贴现公司将募得的资金向保单持有人购买保单，并依据与投资者签订的协议以定期配息或不定期给付本利和的方式，将投资收益分配给投资者。保单贴现证券化的重要意义在于，将原本留存在保单贴现公司手中没有流动性的保单贴现受益权资产池进行风险收益的匹配，并转换成在资本市场流通的证券产品，属于一种以“贴现保单池”为基础发行的金融衍生品，从而将资本市场的资金转移到了保险市场。由于保单贴现证券化的收益率不受其他金融产品的系统性影响，是一个较好的分散风险、提高收益的选择，因此一经推出便受到投资者的追捧。国外许多著名投资机构(例如比尔盖茨基金会、巴菲特执掌的伯克希尔•哈撒韦公司)都大量购入保单贴现证券化金融商品。13

保单贴现证券化交易还具有很好的规避道德风险的功能。在保单贴现人与保单贴现公司之间基础交易中，保单贴现公司的投资回报直接取决于被保险人的实际存活年限，因此被保险人面临着可能被保单贴现公司杀害谋利的巨大道德风险。而证券化的引入使得保单贴现演变为三方关系，投资者无法知晓其所投资的一揽子贴现保单权益中众多被保险人的具体情况。即使知晓，因个别投资者只是持有以该保单池为担保的权益的一小部分，投资者也没有动力为这点利益冒巨大的风险去实施杀害被保险人的行为。可以说，保单贴现证券化在用担保债券的形式隔离投资者投资风险的同时，也是对被保险人生命的有效保护。因此，当前美国保单贴现市场大部分选择证券化的架构进行交易。14

保单贴现及其证券化的法律关系

保单贴现交易的运作方式基本上可以分为“保单持有人将其保单贴现”与“投资者出资购买保单受益权担保证券”两个部分，保单贴现公司则居于中枢地位，扮演着收购保单以及募集投资者资金的双重角色。因此，保单贴现及其证券化中的法律关系亦可以按照交易模式分为两个层面分析，即“保单贴现法律关系”与“保单贴现证券化法律关系”。

从美国实务的经验来看，保单贴现基础法律关系主要通过保单持有人和保单贴现公司签订贴现合同实现，移转贴现保单项下保单所有权(transfer ownership of plicy)给保单贴现公司。15合同约定保单持有人将保险合同中的受益人均变更为贴现公司并通知保险人和提交相关材料，且变更受益人时将贴现公司指定为不可撤销受益人，这是保单贴现人的主要合同义务，而受益权是保单贴现交易的核心标的；作为对价，保单贴现公司需一次性支付保单持有人相应的贴现金(高于保单现金价值低于保险事故发生时的保险金金额)。交易完成后，保单贴现公司成为了该保单新的持有人，需要承担该保单缴纳后续保费的义务。

保单贴现证券化法律关系是以证券买卖合同为基础的法律关系，主体为保单贴现公司与投资者，即保单贴现公司作为发行人将受让的贴现保单受益权投入资产池，以此为担保发行证券向投资者募集资金，证券交易合同约定投资者支付购买证券的价款，并且在一定时期后获得相应本金和利息，而保单贴现公司则在出售证券时获得大量资金用于支付给保单贴现人和保险公司(寿险保单的后续保费)，剩余资金和保险事故发生时获得的保险金投入信托或基金，在证券到期时支付投资者本金和利息。16当然，保单贴现证券化交易的完成还包含很多复杂的资金流向，如保单贴现公司和信托机构之间、保单贴现公司和保险公司之间均会发生资金托管、保险理赔给付等法律关系，这些相关法律关系对于保单贴现证券化的完成同样具有重要意义。

美国司法实务偏向认定保单贴现证券化商品为一种美国证券法意义上的“证券”，投资者亦应当受到证券法规范的保护。这一认定关乎保单贴现证券化交易是否应当接受美国证券交易委员会(Securities and Exchange Commission，简称SEC)的监管，从而保单贴现公司发行证券化商品应当受到证券法的规范，必须向SEC登记，并且遵守美国1933年证券法有关信息公开与披露、反欺诈等规定的约束。SEC v.Life Partners,Inc.(以下简称LPI案)17与SEC v.Mutual Benefits Corp.(以下简称MBC案)18是SEC起诉相关保单贴现公司销售未核准的证券的两个标志性案件。两个案件虽然经过多次上诉与改判，最终法院均判定保单贴现证券化商品符合Howey Test审查标准19，支持SEC的诉讼请求，即保单证券化商品应当受到美国证券法的规范，其发行与销售应当遵守有关证券发行的规定。特别是LPI案对保单贴现证券化商品符合证券性质的认定，对于美国有关监管部门后续加强立法保护投资者的权益具有重大影响。20

美国保单贴现及其证券化的法律风险与监管规则

保单贴现及其证券化作为一项金融创新，与一般金融交易相比，其风险来源更为复杂：一方面，由于其交易的核心是转让被贴现保单的受益权，具有保险制度方面的经济特征与合同关系，会产生复杂的保险法律问题；另一方面，该交易在后期又在资本市场被建构为一种以受益权为担保发行的证券产品,为投资者提供投资选择，具有证券资本市场的风险，以上两种风险因素可能叠加感染，引起更复杂的风险集群。在美国保单贴现相关法制尚不完善的一段时期内，发生了大量风险事件与法律纠纷。21于是，美国监管机构开始介入并加强立法，1992年，NAIC开始考虑对保单贴现行业加以规范，并以加利福尼亚州保险法对保单贴现产业出台的规范条款22为基础起草相关法律法规，并于1993年开始正式成立保单贴现工作小组。1993年12月，NAIC制订了《保单贴现模范法》(Viatical Settlements Model Act，以下简称Model Act)，接着又于1994年9月通过《保单贴现模范规定》(Viatical Settlements Model Regulation)，两法令合称为“NAIC Models”，成为美国保单贴现及其证券化方面的模范法规。

但是自从1945年MaCarran-Ferguson Act23明文规定为符合公共利益，保险业由州政府监管后，联邦层面并不享有统一的保险监管权。因此NAIC的上述模范法并没有即时的强制力，只有待各州采用该模范法并制定相关法案后才能在该州范围内产生效力。截止2018年底，共有43个州以NAIC Models为基础，并根据各州实际情况制定保单贴现法律。24各州与美国联邦NAIC较为统一的目标是加强对于保单贴现风险的监管与规制，令各方的权益能够在法律的调控下得到应有保障。以下按照不同参与主体所可能面临的风险及美国法下针对这些风险所安排的法律规制做分析，力求为我国开展相关业务提供有利的借鉴。

一、保单持有人权益的法律保障

1.防止保单持有人遭到不当的引导

1995年，一家名为生命津贴(Life Entitlements)的保单贴现公司与位于华盛顿特区的以治疗艾滋病而闻名的惠特曼沃金诊所(Whitman-Walking Clinic)签订合同约定，该诊所可以从每一笔华盛顿特区居民将保单贴现给生命津贴公司的交易中获得该保单贴现金3%的收益，该笔金额由生命津贴公司给付给诊所。25该合同曝光后，受到了“不当引导保单持有人的行为”的强烈质疑，在这样的交易中一些本没有意愿进行贴现的保单持有人极有可能受到不当的诱惑，从而在后续的交易中受到权益的侵害。

因此，在美国NAIC与各州立法中均强调对于“保单持有人遭到不当的引导”的规制。Model Act第5条规定，在保单贴现合同或披露声明的表格经过申请并获得该州监管官的核准前，任何人不得将其提供给保单持有人。监管官可以依该合同内容是否合理、有无违反公共利益、有无误导或对保单贴现人不公平的情况，而裁量是否应予核准。26另外，Model Act要求相关信息应于保单贴现人签订保单贴现合同前予以披露，使保单贴现人有能力做出适宜的决定。例如，在保单贴现前保单贴现公司须告知保单持有人以下情况：其他可能替代保单贴现获得资金的方案(例如保单质押贷款、保单生前给付等)、贴现金额的税赋(需要缴纳所得税)及其对个人社会福利方面的影响(可能会对保单贴现人的医疗补助计划以及其他政府补助计划产生影响)等。27以上措施都是为了防止保单持有人遭到不当的引导。

伊利诺伊州、缅因州、纽约州对此作了更加细致的规定。伊利诺伊州的保单贴现法要求必须披露保单贴现公司与发行该贴现保单的保险人之间的关系；28缅因州的法律规定，必须告知保单贴现人其将因保单贴现合同而失去部分或是全部的保险死亡给付；纽约州则规定，保单贴现公司必须在贴现合同完成之前，告知潜在保单贴现人该交易将影响其有关医疗保障、AFDC、SSI、以及AIDS药物补助等计划上的权利。29总而言之，美国联邦及各州通过对保单贴现合同严格的审查以及信息披露上的要求，防止保单持有人遭遇不当引导而做出保单贴现的决定。

2.规制不合理低价收购保单的行为

在相关法制未予以规范之前，美国保单贴现市场常出现贴现公司利用贴现人为末期病患者容易妥协的心理以及急迫的经济情况，获得一个较正常状态(当该贴现人为有理性并且有充分信息的状态)下更低的交易价格。这是因为保单贴现公司在保单持有人申请出售其保单时，可通过各种途径获知保单持有人所处的困境，在议价的过程中就会利用这些信息压低保单的贴现价格。30另外，就市场上的供需关系而言，通过保单贴现方式寻求出售保单的保单持有人不断增多，而在2008～2010年前后受金融危机影响，各方资金均不是很充足，保单买方市场严重匮乏，本就不具备平等议价能力的买卖双方实力更加悬殊，使得部分缺乏道德底线的保单贴现公司可以轻易迫使保单贴现人接受一个相当不合理的低价以出售其保单。为规制该问题，NAIC设置了最低价格规范(Minimum Price Regulations)条款，该条款根据被保险人预期寿命长短而设定了最低贴现率(即贴现金额与保单保险金额的比率)：保单持有人的生命预期少于6个月时，贴现金额至少为保险合同约定死亡给付的80%；6～12个月，为70%；12～18个月，为65%；18～24个月，为60%；24个月以上，为50%。31威斯康辛州则根据该州的实际情况，将最低贴现率区别与Model Act第15条的规定。32可以说，为保障保单贴现人的权利，美国联邦及部分州均对保单贴现的最低价格做了相对严格的限制。加利福尼亚州的保险监管官John Garamendi 即声称，该州法的重要目标之一是在于“保护末期病患并且可以就其保单的出售获得相当的对价”。33

3.经纪人与保单贴现人之间的利益冲突防范

保单贴现人可能因为与保单贴现经纪人之间的利益冲突而受到利益损害。保单贴现经纪人在为保单持有人推荐介绍保单贴现公司时，影响其收入来源的惟一变量为各家保单贴现公司所提供的佣金比例。34此时，保单贴现经纪人将有可能倾向于介绍可以给予自己更高的佣金的保单贴现公司给保单贴现人，而非介绍能够提供更高贴现金的公司，这就造成了保单贴现交易中因保单贴现经纪人的角色造成的具有结构性的利益冲突(Structural Conflict of Interest)。35对此，Model Act赋予了保单贴现人在收到贴现给付金后的15日内解除该保单贴现合同的权利36，以此确保保单持有人的权益不会因为这种利益冲突而受到影响。Model Act第4条A 项还规定，若保险监管官在审查中发现“保单贴现提供者对保单贴现人提出不合理的价格”，即可以拒绝核发、中止、撤销或拒绝更新牌照。37

二、保单贴现公司业务风险的法律控制

1.保单贴现人“一单二卖”行为的防范

保单贴现及其证券化中，贴现公司向保单持有人支付贴现金的对价是成为寿险保单的受益人，这部分费用来源于贴现公司的自有资金或证券化融资，因此贴现公司与证券化投资者的收益取决于该保单受益权能否实现。若发生保单持有人将一张保单出售给两家或多家贴现公司，则会出现“一单二卖”的情形。贴现公司在“一单二卖”中可能丧失保单受益权，其自有资金投入便无法得到回报或无力支付证券化中投资者的本金或收益，还会带来投资者之间的权利冲突问题。美国宾夕法尼亚州即发生过类似案件，在Srein v.Frankford Trust Co.案中，一名保单经纪人利用规则漏洞将一张保单同时贴现给Srein与Frankford Trust公司，两位投资者即因为此保单的受益权归属产生法律纠纷与诉讼。38

保单贴现业防范“一单二卖”问题主要适用“不可撤销受益人”制度。39美国相关保险法律规定，当事人可以通过合同约定，保单持有人将受益权转让给他人后不能再次变更受益人。40即与一般受益人变更不同，保单贴现合同为防止保单持有人签订贴现协议后私自变更受益人，通常将保单贴现公司约定为保单的不可撤销受益人。对保单持有人来说，实质上已经无权撤销该受益人。不可撤销受益人条款使得受益人对保险金请求权的“期待”在被保险人生存期间转为既得权利，实现了对保单持有人违约的事前预防。

2.“可抗辩”保单失效风险的防范

Model Act严格禁止保单持有人在保单可抗辩期间将保单进行贴现。41这主要出于防范两种风险的考虑：一是为了防止保单持有人在投保时违反诚信原则或未履行告知义务等原因，导致在抗辩期间被保险人解除合同，导致保单无效；另一方面是为了避免被保险人为获得保险金而故意自杀，这种情况下保险人可以免于承担支付保险金的责任。这是因为，在人寿保单生效且度过可抗辩期间后，保险人不得以投保人在投保时的误告、漏告和隐瞒重要事实等为理由来使保险合同无效或拒绝给付保险金。42换言之，寿险保单进入不可抗辩期可以大大减少保单的失效率，从而能够保障保单受益权的实现，确保投资者的收益。

3.禁止STOLI保单进入贴现市场

在美国保单贴现发展过程中，部分保单贴现公司为了追求更大的利益，开始主动寻找年老或身患重症且经济状况不佳的公民，说服这类人去保险公司购买新的寿险，最后将这些寿险保单进行收购贴现。这份保险其实是这些公民平时可能不会购买的，保单贴现公司或者他们的经纪商承诺给他们以现金或者礼品等回报以诱惑他们购买，并且承担该保险的保费支出。这类保单在美国被称为“肇始于陌生人的寿险保单”(Stranger-Originated Life Insurance，简称STOLI)。

对于保单贴现公司而言，诱惑与购买STOLI保单的目的是为了支出少量保险费及贴现金从而从保险公司获取巨额的保险金，违背了保单贴现制度“救助保单持有人”的初衷，具有很大的道德风险。43另外，STOLI保单从国家政策的角度看，是一种规避保险利益条款获取不当利益的方法。因此，2007年11月美国国会保险立法委员会(NCOIL)明确将STOLI界定为“欺骗性的寿险贴现行为”，禁止从事这种贴现交易。州法方面，据统计目前共有31个州禁止或者限制STOLI保单交易。44

三、保单贴现证券化投资者风险的法律规制

信息不对称可以说是保单贴现业中许多问题的症结点，其不仅存在于保单持有人与保单贴现公司间，也存在于保单贴现证券化投资者与保单贴现公司之间。投资者只能根据保单贴现公司提供的资讯作为交易判断基础，然而在这样的关系中保单贴现公司显然具有优势地位。有鉴于此，美国保单贴现法制中订立了诸多保单贴现公司的信息披露义务，以此达到保护保单贴现证券化投资者权益的目的。

在美国SEC v.Tyler一案中，Tyler公司即利用各种方式(例如电视广告、投资策略会等)宣传不实的信息，保证其推出的保单贴现证券化商品具有流动性、高利率以及固定的到期日，诱惑将近480名投资者购买，后引发投资纠纷与诉讼。45可以说，信息不对称的主要问题出在市场上缺乏公正客观机构为投资者过滤不实的信息，因此投资者只能盲目相信保单贴现公司所提供的信息，而部分追求利益的保单贴现公司为求顺利销售保单，刻意伪造或隐瞒保单贴现人的重要信息，造成投资者损失巨大。46信息的强烈不对称不仅会影响投资者的兴趣程度，也可能会造成投资者重大的损失，甚至引发一连串的金融纠纷与震荡。

另外，医疗评鉴机构所出具的不实报告亦是投资者的投资风险来源之一。47由前述可知，保单贴现交易中，医疗评鉴机构所出具的保单贴现人预期寿命报告将影响保单贴现交易投资者的投资收益以及保单贴现人可获得的对价，其报告的重要性不言而喻。但是医疗评鉴机构是向保单贴现公司收取服务费用，医疗人员有可能为保单贴现公司的利益而作出不客观的鉴定结果。最常见的为保单贴现公司为推销保单贴现证券化商品，故意唆使医疗评鉴机构做出虚假报告，营造“保单贴现人将不久于人世”的假象，导致投资者购买保单后，面临迟迟无法回收其本金及利息的困境。

面对以上问题，区别与前文中SEC以证券监管或诉讼的方式维护投资者权益，NAIC则采用立法的方式保障投资者相关权利。Model Act中有关保障保单贴现投资者知情权的规定，主要包含保单贴现投资合同签订前的信息披露、保单权益移转时的信息披露两个部分。前者是指保单贴现及证券化的投资代理机构或中介机构在保单贴现合同签订之前，负有给投资者提供下列信息的义务：1.在被保险人去世之前，投资者可能无法获得任何投资收益；2.保单贴现投资合同的实际报酬率取决于预期寿命的精确测算以及被保险人实际死亡日期，并无可以“保证”的收益率；3.目前尚无次级市场再次销售该保单所担保的权益；4.若保单贴现合同中有约定，则投资者的投入会用于支付该贴现保单的保费或相关费用，这些费用可能减少投资者的投资所得；等等。48后者则规定在Model Act第8条E项中，是指保单相关权益转让或移转前，保单贴现及证券化的投资代理机构或中介机构应该将以下事项告知投资者：1.被贴现保单被保险人的预期寿命鉴定分析结果；2.说明是否已经将相关费用进行信托；3.该保单仍可能会受到保险人的抗辩；4.说明该贴现保单的种类、有无额外的权益以及该保单目前的状态，等等。49另外，部分州的立法中十分强调医疗评鉴机构出具公正、合理的预期生命报告的重要性，并在条文中明确规定了医疗评鉴机构出具不实报告的法律责任50，以此达到在立法上保障保单贴现证券化投资者的目的。

我国引入保单贴现及其证券化的市场需求与现实条件

一、我国引入保单贴现及其证券化的市场需求

一个新金融商品的引进与成功，必定有促进因素，其中整个社会有无供需关系存在是该商品顺利发行的必要条件。从我国当前的情况来看，寿险保单贴现及其证券化的引入对于各方主体均有一定的益处与必要。

1.满足保单持有人流通与变现保单的需求

根据2018年中国艾滋病学术大会的统计情况显示，全国报告现存活艾滋病病毒感染者和病人共820756例，我国艾滋病病情在快速发展。51然而，我国重大疾病保险采取列举式列出保险人应当理赔的多种重症中基本不包含艾滋病。保单的“生前给付”条款亦无法提供给这类人群足够帮助，同样的情况亦出现在癌症、心血管疾病等重型疾病人群。与此同时，人口老龄化是贯穿我国21世纪的基本国情，日益严峻的老龄化问题给家庭和社会带来了沉重的压力，应对人口老龄化问题将会是我国未来长期必须坚持的战略任务。52通过保单贴现业务，老年人不仅可以将自己手中持有的保单进行贴现获取相应的资金养老，还可以选择将保单贴现作为其获得长期护理服务的支付手段。保单贴现使得老年人与重症疾病保单持有人群体不仅可以对生命风险进行管理，还可以对保单资产进行安排与处置53，减轻我国政府养老与社会保障的压力。

2.丰富我国金融市场的投资种类

我国资本市场及投资者变得越来越成熟与理性，他们需要将自身的投资配置多样化，以股票为代表的传统金融产品对投资者的吸引力正在下降。保单贴现证券化是对特定保单资产的投资，其取决于人类自然寿命的长短，该事件之发生不受人为因素所影响，属于“单一业务”投资，亦不受经济周期的影响。它所具有的与资本市场风险不相关、可以获得穿越周期稳定回报的特点正好迎合了投资者的需要。并且，保单贴现证券化实务中的相关资金一般通过信托管理，降低了投资者面临的信用风险。54我国若能够对保单贴现证券化的产品与法律规则进行合理设计，对其中的利害关系权衡得宜，可以创造一种对保单贴现人、保单贴现相关机构、保单贴现证券化商品投资者“三赢”的局面。55

3.增强我国保险业的经营实力

保单贴现的引入将有效降低寿险的退保率，亦有助于提高潜在保险消费者对于寿险产品的价值判断和购买意愿，提升其参与保险制度的积极性，促进新保单的销售，增加保险公司的寿险保费收入。保单贴现市场的开放也有利于我国保险业设立相关贴现服务机构，利用自身对被保险人较为熟悉的优势，为保险消费者提供更加灵活的贴现服务，增加利润增长点。因此，保单贴现的引入总体上是有利于我国保险业稳定经营与发展的。

二、我国引入保单贴现及其证券化的现实条件

经过改革开放30多年的稳健发展，从市场规模和发展潜力上看，我国的保险业和资本市场都已经具备一定的规模，并且在资产证券化上方面也累积了相当丰富的理论与实践经验。我国一定程度上已经具备了开展保单贴现及其证券化的现实条件。第一，我国保险市场发展快速平稳，保费收入逐年增加。2017年，我国保险业实现保费收入3.6万亿元，保险业总资产量达到16万亿元，并且保险科技应用日益广泛，保险创新业务快速发展，保险业的风险防范与规制能力也不断增强。56第二，我国的资本市场在不断调整中走向了健康发展的道路57，尤其是在固定收益证券的设计和发行上取得了显著进步。虽然保单贴现证券化的架构、定价与发行比普通债券更为复杂，但我国资本市场在固定收益证券上的成功实践能够为开展其奠定一定的市场基础。58第三，作为资本市场最重要参与人的投资者群体也日益成熟。我国证券市场投资者数量已经超过了1.3353亿，其中机构投资者达到35.94万。59我国投资者的风险意识也在不断增强，为培养保单贴现证券化市场的投资者营造了很好的条件。第四，我国资产证券化经验不断丰富。2012年以来，我国为提高金融资产及不动产之流动性，提升金融机构的竞争力，逐步放开资产证券化市场，市场反应也逐年变佳。2017年共发行629单资产证券化产品，市场发行规模共计14082亿元，同比分别增长31.45%和63.49%。60可以说，受益于政策推动，国内资产证券化迎来加速发展时期。尽管这些证券化产品都是证监会与银监会的监管下发行的非保险证券化类商品，但可以为我们进行保单贴现证券化的理论研究、产品架构、证券发行等环节提供宝贵的经验。以上这些都为我国保单贴现及其证券化的推广与发展创造了良好的环境与条件。

三、我国引入保单贴现存在的法律障碍

从以上美国的保单贴现市场发展经验分析观察可以得知，其快速发展具备了五个方面的条件：高度融合发展的资本市场与保险市场、完善的顶层制度建构、成熟的市场主体、合理的价格形成机制以及健全与发达的法律监管体系。不能否认，经过改革开放以后30多年来的发展，我国已经具备了引进保单贴现及其证券化业务的基本条件，但我国的保单贴现业务开展还存在顶层法律规则与监管制度不够完善方面的障碍。

尽管我国已经针对金融市场做了很多法制努力，但是在法规制度建设方面一直落后于市场的发展步伐。保单贴现将涉及很多新的法律问题，没有相应的法规做后盾，就很难规范保险公司、保单贴现公司、特殊目的机构、保单持有人、投资者、信托机构等民商事主体的行为。一旦交易开始，势必冲击原本保险公司与保单持有人之间相对稳定的法律关系，给双方的利益平衡带来影响。更为重要的是，在交易过程中各方为了追求己方利益的最大化一定会让交易安全受到威胁。此时若没有明晰的法律规则作为指引，就容易产生各种金融风险，不但使得参与各方无法从保单贴现交易中获益，甚至可能破坏正常的经济秩序。在当前我国寿险业及相关产业急需引入保单贴现及其证券化的大背景下，构建一套有效运行的风险监管法律体系已经显得非常急切了。

我国引入保单贴现及其证券化的经验借鉴与法制建议

一、我国开展保单贴现业务的法律基础

从美国大部分州的保险立法来看，保单持有人在签订人寿保险合同时，必须对被保险人具有保险利益，以防产生道德风险。61但当保险合同成立之后，保单持有人作为签订保险合同的当事人，享有指定和变更受益人、退保、转让和质押保险合同的权利，在被保险人同意的情况下，只要保单的转让符合善意且无赌博意图62，可将保单所有权转让给不具有保险利益的第三人。63这就意味着美国法律中，保单贴现的受让人不需具有保险利益，这是美国开展保单贴现业务的法律基础。64易言之，美国法下保单贴现公司可以通过保单贴现交易取得保单持有人的地位，而我国法律并无“保单持有人”概念，与其相关的是“受益人”“投保人”与“被保险人”。我国保险法对于人身保险投保人在投保时对被保险人应当具有保险利益是明确的，这点与美国保险法类似。但对于人身保险合同成立之后，变更受益人时，受益权受让人是否应当具有保险利益并没有如同美国法般明示，然而这却又是关乎到我国是否具备开展保单贴现业务法律基础的重要问题。

笔者认为，可以从解释论的角度分析该问题。第一，保险法设定保险利益原则主要是为了防止受益人杀害被保险人谋求保险金的道德风险，但在保险合同成立之后，实际上在我国已经有受益人故意造成被保险人死亡丧失受益权的规定，这足以发挥防止道德风险的功能。65第二，我国《保险法》第41条规定，被保险人可以变更受益人或投保人变更受益人需要被保险人同意，这意味着将受益人变更的决定权交给被保险人，一方面顾及到被保险人的人身安全，另一方面也尊重了当事人的自主意志。在法律并无明文规定的情形下，强制要求用保险利益的有无来限制被保险人受益人的指定权也是对于被保险人自由意志的限制，毕竟对自身安全最为了解的还是被保险人本人。有学者认为，对此问题探讨，我们亦可以对照民法关于遗赠之规定受遗赠者与立遗嘱之人的关系也没有类似的限制，可以得知这种对受益人保险利益的限制并没有必要。66第三，从《保险法》第41条有关“保险人收到变更受益人的书面通知后，应当在保险单或者其他保险凭证上批注或者附贴批单”的规定来看，保险人在收到变更受益人指定后只有在保单凭证上批注的义务，并没有审查受益人是否具有保险利益的义务。综合以上几点，在经过被保险人同意的前提下，转让寿险保单受益权是具有合法性的，保单贴现公司可以取得受益人地位，我国当前的法律制度具备开展保单贴现业务的基础。67

二、保单贴现交易决定权人和贴现金的受领权人问题

在我国当前的法律体系下，按照投保人必须具有保险利益的基本原则，保单贴现公司并无法取得保单的投保人地位。在我国尚未出台相关保单贴现法律规则之前，保单贴现人与保单贴现公司之间只能通过约定，由保单贴现公司通过第三人代付的方式缴交保费，为保单贴现人减轻经济负担。但是由于投保人还具有变更保险合同内容、退保、指定受益人(须取得被保险人同意)等权利，还应当在保单贴现协议以条款内容的形式限制该贴现保单投保人行使相关权利，以防止保单被贴现后原投保人行使这些权利侵害保单贴现公司的权益。因此，即使被保险人具有变更受益人的权利，因我国保险法下投保人依法享有的各项权利，若没有投保人的配合，亦无法完成对保单权利的完全转让。

需要投保人的积极配合并不意味着投保人具有完全的保单贴现决定权。保险合同分为“为自己利益订立的保险合同”与“为他人利益订立的保险合同”，“为自己利益订立的保险合同”中投保人以自己为被保险人进行投保，投保人与被保险人为同一人，不存在保单贴现决定权归属讨论的问题。在“为他人利益订立的保险合同”中，被保险人才是保险单保护的客体。这是因为根据保险理论“有损害才有保险利益”，在寿险合同中通常是以被保险人死亡作为给付条件，“损害”发生在被保险人身上，只不过被保险人可以将因该损害而获得利益指定为第三人获得。而投保人的主要义务在于与保险人签订保险合同并缴付保费。由此可见，被保险人是保险合同所保障的对象，拥有处分保险金请求权的权利，因此理应享有保单贴现交易的决定权。另外，就贴现金的受领权人问题，本文认为保单贴现设计的目的是缓解被保险人的经济困境或者帮助他们完成人生中最后的愿望，所以出售保单所获得的利益应该为被保险人使用，而不是受益人或者投保人。因此，保单贴现金的受领权人应为被保险人，这样才符合保单贴现的制度目的。由被保险人获得相关对价，还可以有效防止道德风险的发生，避免在被保险人不知情的情况下，投保人与他人串通出售该保单，使被保险人的生命受到威胁。

三、借鉴美国经验考虑设立“不可撤销受益人”制度

如前所述，美国保单贴现的法律与实务中，为防止保单的“一单二卖”，保单持有人必须放弃受益人指定权即指定保单贴现公司为“不可撤销受益人”，赋予受益人确定的“期待权”，这也是后续保单贴现证券化得以进行的基础。68易言之，保单持有人在贴现保单后仍有受益人指定权的情况下可能作出变更受益人的行为，保单贴现投资者的保险金获益期待必然完全落空，保单贴现业务的根本内容便随之崩塌，保单贴现制度将毫无意义。

当前在美国、德国、日本等国法律中均有相应的制度，并且大都采用“明示放弃”模式69，即投保人和被保险人在指定受益人时可以宣布放弃处分权，若未明确表示放弃，则可以变更受益人。目前我国保险法法律体系内中尚没有“不可撤销受益人”制度，应当考虑在立法上予以完善。另外，可以仅将不可撤销受益人制度增加在保单贴现交易中，这样亦不会对原有的保险制度造成太大冲击。

四、严格禁止STOLI与“可抗辩保单”进入保单贴现及其证券化市场

与美国相似，我国《保险法》中也有相应的“不可抗辩条款”70，若允许仍处于可抗辩期的保单进入保单市场，则可能对于保单贴现投资者的权益构成风险。另外，由于我国《保险法》在保险利益原则上采用利益主义和同意主义兼顾的折衷主义，使得出现STOLI保单的可能性很大，而这种保单本身存在违法或欺诈的嫌疑，并有很大的投机性质，若在寿险保单贴现证券化资产池中存在大量此类保单，则会面临保单被废除失效的风险，从而贴现公司或者信托机构无法获得寿险公司支付的保险金，广大投资者的利益也没办法保障，最终会导致整个证券化进程的瘫痪。71

有鉴于以上两点，为求保单贴现及其证券化产业健全发展，减少不必要的投资风险，我国引入保单贴现时应立法禁止仍处于抗辩期的保单(一般为两年)进行贴现。并且，应当制定配套实施细则防止被保险人在其他人的诱惑下为了进行贴现而蓄意购买保单，防止STOLI保单的形成，降低保险人、保单贴现公司与投资者被欺诈的风险。72

五、建立有效监管制度维护保单贴现者与投资者权益

从本文的分析可以得知，美国保单贴现法律规范的核心要义之一即为“保障保单贴现人的权利”。美国联邦各州的保单贴现法的其中一个共同目标亦是为潜在的保单贴现人提供足够的信息而决定是否要签订保单贴现合同，保证其不被不当的诱导或获得不公正的对价。73因此，我国在未来引入保单贴现及其证券化交易时，应当学习美国成功经验，出台适合我国自身发展的寿险保单贴现法律法规，规范寿险保单贴现业务中各方的行为，控制和预防贴现交易中风险的发生，维护保单贴现者的合法权益。

另一方面，也需要注重对保单贴现证券化商品投资者权益的保障。保单贴现及其证券化的产品设计与运行模式都十分复杂，投资者必须对其投资的保单贴现证券化商品的产品性质、获利可能与风险大小有充分的了解，对投资收益与风险承担有所预期，并结合其自身实力考量是否进行投资。如若不然，在我国台湾地区，就曾出现约有2000多名投资者投资美国互惠公司(即本文上述的MBC公司)的保单贴现证券化商品约1亿元新台币，后MBC公司运营不善被SEC勒令停业，而众多台湾地区投资者号称“不知会亏损如此严重”，而四处投诉寻求保护其投资所得的案例。74因此，必须在未来的监管设计中借鉴美国的经验，加强对于保单贴现证券化投资者权益的保障，强化保单贴现公司的信息披露义务。

本文认为，保单贴现及其证券化是一项较为复杂的保险和金融创新，其有效运行非常需要一套风险防范法律机制来保障。美国的经验表明，明确和适当的监管框架还可以鼓励保险相关证券的供应商进行交易，促进保单贴现及其证券化市场的发展。75因此，我国在引入保单贴现时必须做好相应的法律制度建设，这也是国家能够有效监管的前提，使得保单贴现这项金融创新得以在完善机制下稳定发展，为我国人口老龄化的应对、寿险业转变经营模式、金融交易结构的完善等各方面带来益处。

注释

1.本文在交易模式及美国法制说明部分使用“保单持有人”而非“投保人”、“被保险人”或“受益人”等概念作为论述的主体。首先是因为在保单贴现交易中，讨论对于投保人、被保险人与受益人的权益保护是作为一个整体考虑的。保单的贴现会影响到三者(在三者不为一人时)整体的利益，而非其中一者，使用保单持有人这样一个可以包括被保险人、投保人、受益人的整体概念有利于论述的表达与相关法律机制的说明。其次，我国现行并没有保单贴现交易，尚属新鲜事物，学术界与实务界的讨论才刚开始，而美国保单贴现的发展不论在实务上还是理论上都十分成熟，本文只能大量借鉴美国的有关资料，为了达到与外文文献接轨的效果，故使用“保单持有人”这一概念。因此，在这样的语境下，本文部分的论述使用“保单持有人”概念，但在对我国提出有关法律建议必然需要结合中国的实际情况进行探讨，肯定也会出现投保人、被保险人与受益人的概念与措词，并非概念混乱，不影响文章的整体研究思路，合先叙明。

2.See LAZARUS,E.M.Viatical and Life Settlement Securitization：Risks and Proposed Regulation[J].Yale Law & Policy Review,2010,29(1)：253-256.

3.NAIC《Viatical Settlements Model Act》Section 3A.

4.参见余洋.发达国家寿险次级市场的发展现状、比较及启示[J].保险研究,2012,(01)：121-127.

5.See KOSIEWICZ,J.D.Death for Sale：A Call to Regulate the Viatical Settlement Industry[J].Case Western Reserve Law Review,1998,48(3)：705.

6.See LANN,J.A.Viatical settlements：An Explanation of the Process,an Analysis of State Regulations,and an Examination of Viatical Settlements as Securities[J].Drake Law Review,1998,46(4)：925-928.

7.See OSBORN,M.E.Rapidly Developing Law on Viatical Settlements[J].Wake Forest Law Review,1996,31(2)：471-473.

8.参见卓俊雄.保单贴现法制之探讨——以美国经验为论述中心[J].东海大学法学研究,2005,(22)：106.

9.See RICH,A.Viatical Settlements：The Visceral Reaction,the Existing Market,and a Framework for Regulation[J].Queens Law Journal,2003,29(1)：285-290.

10.Life Insurance Settlements Association.Life Settlement Industry Timeline[EB/OL].[2018.12.25].https：//www.lisa.org/industryresources/life-settlement-industry-timeline.

11.在实务中，为了起到破产隔离的效果，保单贴现公司作为发起人一般是将一揽子寿险保单资产打包转让给其设立的特殊目的机构(SPV ， Special Purpose Vehicle)，由 SPV 将寿险保单组成资产池发行证券。但本文的重点并非讨论特殊目的机构的相关法律问题，由于篇幅限制，加之为了更加针对核心问题进行重点研究，本文在保单贴现证券化中，视保单贴现公司设立的SPV与保单贴现公司为同一个主体讨论。

12.一揽子保单贴现受益权，指的是保单贴现证券化的标的并不针对某一笔或某几笔的保单贴现受益权进行交易，而是将一定数量的保单贴现受益权进行打包组合作为发行债券的担保。

13.参见偶见.保单贴现：多方共赢的市场——从一例重大疾病保险索赔被拒案谈起[J].上海保险,2018,(02)：43-47.

14.See LAZARUS,E.M.Viatical and Life Settlement Securitization：Risks and Proposed Regulation[J].Yale Law & Policy Review,2010,29(1)：257.

15.若保单持有人并非被保险人时，还需得到该被保险人的同意方可进行。See LANN,J.A.Viatical settlements：An Explanation of the Process,an Analysis of State Regulations,and an Examination of Viatical Settlements as Securities[J].Drake Law Review,1998,46 (4).

16.See KOSIEWICZ,J.D.Death for Sale：A Call to Regulate the Viatical Settlement Industry[J].Case Western Reserve Law Review,1998,48(3)：705.

17.该案件经历四次美国哥伦比亚特区地方法院与两次美国联邦哥伦比亚特区上诉巡回法院审理与判决，从开始时见解对立到最后相对认识趋同，对美国保单贴现法制发展有举足轻重的作用。See SEC v.Life Partners,Inc.,898 F.Supp.14(D.D.C.1995); 912 F.Supp.4(D.D.C.1996);1996 WL 195136(D.D.C.1996);87 F.3d 536(D.C.Cir.1996);102 F.3d 587(D.C.Cir.1996); 986 F.Supp.644(D.D.C.1997).

18.SEC v.Mutual Benefits Corp.,323 F.Supp.2d(S.D.Fla.2004);408 F.3d 737(11th Cir.2005);2005 WL 2238126(U.S.Sep.13,2005); 128 S.Ct.17(2007).

19.美国联邦最高法院在SEC v.J.W.Howey Co.,案中认为，有价证券是指投资者金钱出资于一个共同的事业，对于获利有期盼，而其报酬全然取决于发行人或第三人的经营绩效的合同。此案也确立了美国证券法上有价证券的四要素(即Howey Test)(1)金钱的投资(Invest Money)；(2)出资于以共同事业(In a Common Enterprise)；(3)获利的期望(Is Led To Expect Profit)；(4)报酬全然取决于他人的努力(Solely From the Effort of the Promoter or a Third Party)。See SEC v.J.W.Howey Co.,328 U.S.293(1946),also see FRANKEL,TAMAR&LAPLUME,JOSEPH.W.Securitizing Insurance Risks[J].Annual Review of Banking Law,2000,(19)：n215-216.

20.See GLICK,S.D.Are ViaticalSettlements Securities within the Regulatory Control of the Securities Act of 1933[J].University of Chicago Law Review ,1993,60(4)：957-984.

21.See HALECHKO,A.D.Viatical Settlements and the Elderly：Potential Advantages and Hidden Dangers[J].New York City Law Review,2003,6(2).

22.California Insurance Code’s Viatical Settlement Provisions.

23.15 U.S.C.§1011-1015.

24.Life Insurance Settlements Association.Life Settlement Regulation[EB/OL].[2019.01.01]https：//www.lisa.org/industryresources/life-settlement-regulation.

25.See RICH,A.Viatical Settlements：The Visceral Reaction,the Existing Market,and a Framework for Regulation[J].Queens Law Journal,2003,29(1).

26.NAIC《Viatical Settlements Model Act》Section 5.

27.NAIC《Viatical Settlements Model Act》Section 8A.

28.215 Ill.Comp.Stat.Ann.158/35(a)：Sec.35.Disclosure.(a) Prior to the time a viatical settlement application is taken or the time an offer is made by a viatical settlement provider to a person considering a viatical settlement， whichever is later， the following information shall be provided by the viatical settlement provider or its agent：(1) the affiliation，if any， between the viatical settlement provider and the issuer of an insurance policy to be viaticated;(2) if an insurance policy to be viaticated has been issued as a joint policy or involves family riders or any coverage of a life other than that insured under the policy to be viaticated， the viator must be informed of the possible loss of coverage on such other lives and advised to consult with his or her insurance producer or the company issuing the policy for advice on the proposed viatication.

29.NY CLS Ins 7807(a).The application for a viatical settlement shall contain a notice,prominently displayed,to read as follows："Receipt of payment pursuant to a viatical settlement may affecteligibility for public assistance programs such as medical assistance (medicaid)， family assistance,supplementary social security income and AIDS drug assistance programs and may be taxable.Prior to applying for a viatical settlement,policyowners should consult with the appropriate social services agency concerning how receipt will affect the eligibility of the recipient and the recipient's spouse or dependents,and with a qualified tax adviser."

30.See OSBORN,M.E.Rapidly Developing Law on Viatical Settlements[J].Wake Forest Law Review,1996,31(2).

31.Minn.Stat.60A.971.

32.WisStat.632.68(9)(C)(1).

33.See ALBERT M.The Future of Death Futures：Why Viatical Settlements Must Be Classified as Securities[J].Pace Law Review,1999,19(3).

34.See LAZARUS,E.M.Viatical and Life Settlement Securitization：Risks and Proposed Regulation[J].Yale Law & Policy Review,2010,291).

35.See LANN,J.A.Viatical settlements：An Explanation of the Process,an Analysis of State Regulations,and an Examination of Viatical Settlements as Securities[J].Drake Law Review,1998,46(4).

36.NAIC《Viatical Settlements Model Act》Section 8.A.

37.NAIC《Viatical Settlements Model Act》Section 4.

38.See ALBERT M.The Future of Death Futures：Why Viatical Settlements Must Be Classified as Securities[J].Pace Law Review,1999,19(3).

39.See HALECHKO,A.D.Viatical Settlements and the Elderly：Potential Advantages and Hidden Dangers[J].New York City Law Review,2003,6(2).

40.参见梁鹏.论不可撤销受益人制度之建立[J].广州大学学报(社会科学版),2016,15(05)：38-42.

41.参见姚新超,阎彬.美国寿险保单贴现的运作及其启示[J].国际金融研究,2005,(09)：27-31.

42.See ALBERT M.The Future of Death Futures：Why Viatical Settlements Must Be Classified as Securities[J].Pace Law Review,1999,19(3).

43.See GUTTERY R.S.&POE H.S.Stranger-Originated Life Insurance (STOLI)：Controversy and Proposal for Market-Based Solutions[J].Journal of Insurance Issues,2012,35(1)：100-117.

44.See MONSOUR,F.(2011).Stoli and Intent：The feeling's Mutual,but It's Starting not to Matter Anyway[J].Cardozo Journal of International and Comparative Law,2011,19(3)：679-732.

45.SEC v.Tyler,2002 WL 32538418 (N.D.Tex.Feb 21,2002).

46.See LANN，J.A.Viatical Settlements：An Explanation of the Process，an Analysis of State Regulations，and an Examination of Viatical Settlements as Securities[J].Drake Law Review,1998,46(4)：928-930; 杜冠民.寿险保单贴现交易之法制化研究——以美国法为中心(硕士学位论文)[D].台北：台湾政治大学,2006.69-72.

47.See PEREZ,J.M.You Can Bet Your Life on It-Regulating Senior Settlements to Be a Financial Alternative for the Elderly[J].Elder Law Journal,2002,10 (2).

48.NAIC《Viatical Settlements Model Act》Section 8D.

49.See LANN，J.A.Viatical Settlements：An Explanation of the Process，an Analysis of State Regulations，and an Examination of Viatical Settlements as Securities[J].Drake Law Review,1998,46(4)：928-930; 杜冠民.寿险保单贴现交易之法制化研究——以美国法为中心(硕士学位论文)[D].台北：台湾政治大学,2006.69-72.

50.See GLICK,S.D.Are Viatical Settlements Securities within the Regulatory Control of the Securities Act of 1933[J].University of Chicago Law Review ,1993,60(4)：957-984.

51.参见陈鑫龙.第五届全国艾滋病学术大会在昆召开[N].云南日报,2018-09-28(第2版).

52.参见全国老龄办.从五方面入手开展人口老龄化国情教育化[EB/OL].[2018.03.02].http：//jjckb.xinhuanet.com/2018-03/02/c_137010163.htm?is_admin=false.

53.参见余洋.发达国家寿险次级市场的发展现状、比较及启示[J].保险研究,2012,(01)：121-127.

54.参见张捷珊.关于在我国发展保单贴现业务的思考[J].中国保险,2013,(01)：40-43.

55.参见张君帆.论保单贴现商品之法规范——证券交易法或保险法？(硕士学位论文)[D].台北：台湾世新大学,2009.14.

56.和讯财经.2017年保险业原保费收入超过3万6千亿[EB/OL].[2018.01.30].http：//insurance.hexun.com/2018-01-22/192287632.html.

57.中国经济网.2017年A股市值年度报告发布[EB/OL].[2018.01.30].http：//finance.eastmoney.com/news/1365,20180124825226193.html.

58.参见江生忠.中国保险业改革与发展前沿问题[M].北京：机械工业出版社,2006.211-212.

59.中国证券登记结算有限公司.中国证券市场投资者数量已经超过1.33亿[EB/OL].[2018.01.30].http：//stock.jrj.com.cn/2017/12/20170223825406.shtml.

60.德邦证券.2017年度资产证券化市场总结报告[EB/OL].[2018.01.30].http：//www.sohu.com/a/213913088_778083.

61.See RICH,A.Viatical Settlements：The Visceral Reaction,the Existing Market,and a Framework for Regulation[J].Queens Law Journal,2003,29 (1).

62.“The assignment was conveyed in good faith and with no intention that the assignment shall used as a subterfuge to cover a wagering or gambling transaction.”See LANN,J.A.Viatical Settlements：An Explanation of the Process,an Analysis of State Regulations,and an Examination of Viatical Settlements as Securities[J].Drake Law Review,1998,46(4)：926-929.

63.See NY CLS Ins 3205(B); Also See KARAPIPERIS,DIMITRIS.Life Insurance Securitization[J].NAIC SVO Research Quarterly,2005,4(1)：3.

64.参见王超馨.贴现保单市场实务与法律问题之研究[J].寿险季刊,2003,(129)：3.

65.《保险法》第43条规定：“投保人故意造成被保险人死亡、伤残或者疾病的，保险人不承担给付保险金的责任。”

66.参见江朝国.保险法逐条释义(第一卷总则)[M].台北：元照出版有限公司,2012：534; 江朝国.保险法论文集(三)[M].台北：瑞兴图书出版公司,2002：26.

67.值得注意的是,根据我国《保险法》第39条的规定，因劳动关系形成的人身保险的受益权不能转让给被保险人及其近亲属以外的人，因此此类保单在我国法不能成为保单贴现的标的。

68.参见何云凤.我国引入寿险保单贴现证券化法律问题研究[D].中国青年政治学院,2017：19.

69.参见梁鹏.论不可撤销受益人制度之建立[J].广州大学学报(社会科学版),2016,15(05)：38-42.

70.不可抗辩条款是指在保险合同中约定，自保险合同生效或复效之日起超过一定时间时，保险合同的效力不可争议。我国《保险法》第 16 条第三款规定了两年后的不可抗辩条款，即由于投保人故意或者因重大过失而未依法履行如实告知义务且足以影响保险人决定是否同意承保的，保险人有权解除合同，但是对于自合同成立之日起超过两年的，保险人不得解除合同。

71.See Martin,S.Betting on the Lives of Strangers：Life Settlements,STOLI,and Securitization [J].University of Pennsylvania Journal of Business Law,2010,13(1)：173-220.

72.参见杜冠民.寿险保单贴现交易之法制化研究——以美国法为中心(硕士学位论文)[D].台北：台湾政治大学,2006.200-206.

73.See OSBORN,M.E.Rapidly Developing Law on Viatical Settlements[J].Wake Forest Law Review,1996,31(2).

74.参见叶慧心.保单贴现MBC停业,投资人求偿不易[N].台湾经济日报.2004-05-04(第17版).

75.See CARAYANNOPOULOS,PETER&KOVACS,PAUL&LEADBETTER,DARRELL.Catastrophic Event Exposure and the Role of Insurancelinked Securities in Addressing Risk[J].Paper Series of ICLR Research,2003,(27)：9.