宋忠诚

【摘 要】随着资本市场的发展和逐渐完善，越来越多的公司选择上市，以充分利用资本市场资源。然而，部分上市公司存在治理结构和股权结构不完善，公司重要成员交叉任职、股权集中度高等问题。这些现象的存在，为大股东掏空行为提供可能。本文分析了海润光伏大股东掏空行为发生的途径及影响；并从优化公司内部治理结构和公司的股权结构；加强外部监管；完善相关法律制度等方面提出针对性建议。

【关键词】信息不对称理论；委托代理理论：掏空行为；海润光伏

一、前言

当前，中国的资本市场已经日趋成熟。为加强上市公司信息披露，规范资本市场发展，中国出台了一系列加强公司内部控制制度的规章法律和法规。尽管中国正在努力加强对上市公司的监管，但上市公司利益输送的行为仍时有发生。现阶段，上市公司控股股东主要通过资产重组、关联交易、资产重组、违规担保、资本占用和大规模减持套现等方式，对上市公司掏空，并为自身谋取利益。

海润光伏有限公司在光伏产业中具有很强的代表性。根据wind资讯数据，海润光伏有限公司财务状况一直处于同行业中前几名。2014年，海润光伏有限公司的总资产和总收入排名行业第二。然而，大股东掏空后，公司整体财务状况严重下滑。

二、大股东掏空行为途径分析——以海润光伏为例

（一）操纵高现金股利政策

2013年3月12日，海润太阳能公布了2012年度利润分配方案，该方案于2013年4月1日经股东大会表决，依照2012年12月31日总股本为基数，每股派发现金股利 0.74 元，总计派发 76694.93 万元。当年的净利润仅为200万元，但分配超过7亿元的巨额现金股利显然是不合理的。海润光伏公司2012年的净利润仅为207.5万元，但派发7亿多现金股利，股利支付率高达36945.%。不禁让人怀疑其高现金股利政策的可持续性，同时也表明大股东可能正在操纵现金股利政策。

通过分析大股东的掏空行为的动机，可以推测是：给公司“抽血”是高额现金股利，以及解决大股东现金补偿所需资金问题。显而易见，大股东的掏空行为的途径：大股东利用控制权，制定了不合理的利益转移股利分配方案。

（二）大股东操纵高送转减持掏空

大股东为操纵高送转信息，往往通过减持掏空海润光伏途径来减持套利。大股东通过以下三步利用高送转信息来减持掏空。

第一步驟：宣布利好消息，引诱散户。前三大股东紫金电子、九润管业、杨怀进在 22 日协同提交于董事会， 并在2015 年 1 月 23 日正式发布公告，提出以公司 2014年 12 月 31 日股本为基数，由资本公积金向全体股东实行每 10 股转增 为20 股，同时，海润光伏的股价出现强势涨停的结果，公司股票收盘价为 10.31 元。应该指明的是，在 1 月 5 日至 1 月 23 日之间，海润光伏的股价曾有过一轮上涨了，海润光伏的股价已从 6.89 元涨到 9.37 元，这是在没有明显利好的状态下发生的涨跌形式，这极有可能表明在此之前信息已经泄露了。

第二步骤：大股东暗自合谋套现。公开消息显示，紫金电子和九润管业宣布，为减持自己在海润光伏公司拥有的股票，而杨怀进宣布自2015 年 1 月 22 日起未来 12 个月内减持不超过 3453 万股。这充分证明海润光伏公司的大股东江苏紫金电子集团、江阴市九润管业有限公司和杨怀进迫不及待地实施减持套现。经历了一番疯狂的减持，到 2015 年底，前三大股东的持股比例已经从 2014 年底的合计 37.65%降低到了仅杨怀进持有的 6.61%，且整个上市公司仅有杨怀进的持股数量高于 5%。

第三步骤：发布利空公告，套牢散户。在 2015 年 1 月 30 日，海润光伏出乎意料地发布了预计亏损约 8 亿的公告，此时股东套现已接近尾声。在 30 日晚间发布全年预亏公告中，海润光伏公司更是做出2014 年亏损约 8 亿元左右的公告，并且表明亏损原因除了受资金影响以外，还与国家能源局去年相关政策的制约有显著关系。此后股价一路下跌，从 1 月26 日的最高点 10.45 元跌至 2 月 17 日的 7.51 元/股，股价下跌了超过四分之一。

三、大股东掏空行为对中小股东的影响

大股东对上市公司的减持掏空行为造成的一些经济后果是无可抵挡的，尤其是中小股东。由于股价变动对于中小股东来说尤为重要，因此在资本市场上中其更注重自己的投资收益，另外一定程度上，每股投资收益的指标也能反应中小股东的利益。

本案例中，海润光伏的大股东们通过光明正大的分配现金股利和借高送转控制股价下的减持套现手段掏空上市公司使得公司效益大大降低，业绩大大下滑，财务状况逐渐显现出糟糕的状态，继而影响资本市场的股价。特别是公司利用提前泄露“高送转”的利好消息导致股票波动极大。由此可知，大股东通过减持套现使中小投资者成为接盘者来获取巨额利益的同时，必然导致中小股东们蒙受巨大损失，从而使中小股东们丧失了对这家公司股票投资的信心与动力。而相关法律的不完善使得利益被侵害的股东获得赔偿的维权之路更是遥遥不可期。

四、大股东掏空行为的防范对策

（一）加强市场监管，提高违法违规成本

在防范大股东掏空方面，监管机构的监管作用往往起着至关重要的作用，如果监管机构在严格施行有效的监管惩罚体系的同时提高违法违规的惩罚力度，相信一些试图投机取巧掏空上市公司的股东在实施掏空行为之前便会衡量得失，这样便能够有效地减少大股东掏空上市公司的几率。其次通过完善法律制度来规范大股东对企业及中小股东的侵害赔偿制度，也能一定程度抑制大股东的掏空行为。

（二）加强公司治理，完善股权制衡制度

首先管理层制定股利政策时，不能对于大股东的授意言听计从，而是要依据企业实际的经营业绩与发展状况来决策。公司在制定决策时要依据符合公司实际情况，以保证公司的可持续发展为根本。其次可以引入外来的大股东来制衡上市公司原有的大股东来防范掏空行为，不过大股东要引入多少以及占股份比例是很值得斟酌的。最后还要更好地使独立董事和监事会起到监督作用。

（三）健全股东诉讼制度

首先应关注的是降低中小股东的诉讼成本与门槛。针对很多中小股东的利益以及利益受损的现象，无力完善的股东诉讼制在很大程度上削弱了中小股东的诉讼索赔的便捷性。其次要从制度上改变达到激励中小股东自发维护自身的权益的目的。中小股东股东在自身利益受到非法侵害的时候大部分在数额不高的情况下是不会选择通过法律途径维权的，大概率地上助长了大股东的掏空行为。如果没有合理的机制来鼓励中小股东股东利用法律手段维护自己的利益，那么中小股东就不会提起诉讼，中小股的诉讼制即使再完善合理也是没用的。

五、结束语

大股东掏空行为不仅会掏空公司本身，还会使得二级市场减持掏空中小股东，总的来说势必会损害中小股东的利益。巨额发放现金股利会使公司资金大量流失，也会影响公司长期发展。因此，防范大股东掏空行为，切实保护中小投资者权益仍是我国资本市场的重要课题。

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