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国企“高杠杆”之谜与“降杠杆”之难

2018-11-05钟春平

人民论坛 2018年27期
关键词:负债杠杆债务

钟春平

[摘要]国有企业杠杆率一直较高,其原因在于政府投入资金有限、股权融资少、从银行借款容易、扩张意愿强等,主观上的扩张动力与客观上的便利使得国有企业负债持续增加,形成“高杠杆”的现实。需要逐步分类推进“去杠杆”的措施,进行融资方式创新、推进混合所有制改革,并尝试进行体制机制的创新,将国有企业的权责利有机结合起来,实现“做强”的目标。

[关键词]国有企业 债务 “高杠杆” “去杠杆” [中图分类号]F323 [文献标识码]A

当前,国际形势变化大,潜在的金融风险仍然突出,防风险依然是社会经济工作的重点,而有针对性地“去杠杆”则是重要的应对措施。在这种背景下,国有企业杠杆问题成为重点关注的问题之一。事实上,国有企业的高杠杆问题一直存在,而高负债问题在经济存在一定风险或者下行压力的时候尤为突出。造成国有企业高杠杆率的现状,与其历史发展有关,也与国有企业的特性有关。

国有企业“高杠杆”的形成原因

中国经济在发展过程中,很大程度上依赖国有企业推动,而政府在投入资金上却是有限的,反而期待国有企业承担更多的责任。由于财政资金在相当长的时间内比较紧张,政府的财力有限,无论是中央政府还是地方政府,在资金上都存在着较大的缺口,需要投入资金的项目和地方都很多,甚至一些地方政府一度连教师和公务员工资支出都存在着困难,因而,在国有企业设立之后,政府的再投入就相对较少了。除了少数地方能够不断持续地投入,大多数地方更多地让国有企业自我发展,甚至各级政府都迫切希望国有企业能够更快地回报。

国有企业通常只能更多地通过借款进行发展,因股权融资会冲淡国有股份及其控制力,一般不被采用。理论上说,企业可以选择在股权融资和债券融资之间进行最优选择,如果要保障控制权,更多地会选择外部的债券融资。但多数国有企业的扩张很难通过股权融资的方式进行,除非是少数上市公司,能够通过股改和扩资等方式进行融资。对于大多数国有企业而言,由于股权融资会削弱原先股东的控制权,而国有企业在更多的时候,需要体现国有的特点及公共政策导向,所以本质上不会有太多的动力让其他资本介入。另外,地方政府一般也不愿意让其他资本冲淡国有企业的权重。

国有企业从银行借贷具有便利性,更容易从银行获得资金。国有企业的“国有”特性,使得一般的资本结构理论中的“破产担忧”比较少,存在着不断增加负债的内在动力。当前,银行大多也是国有的,因而在放贷的过程中,也倾向于给国有企业放贷:国有企业具有各级政府作为隐形担保,一般都很少会破产,而银行贷款也就不会找不到“责任人”。相比而言,给非国有企业放贷,非国有企业破产及找不到责任人的可能性就更高,贷款的风险更高,而给国有企业放贷就更为安全和有保障。在经济发展过程中看,国有银行和一般的国有企业都承担了宏观调控的职责,特别是经济下行时,各级政府实行扩张性的财政政策,而其中通常的措施是:为了应对私人投资下降,鼓励国有企业加大投资力度,鼓励国有银行向国有企业发放更多的资金,而国有银行也主动或者被动地向国有企业发放更多的贷款。从银行角度看,很长时间内,源自企业或者企业家的信息有限,有限信息的可信度值得怀疑,在这种情况下,从规避风险角度看,也更倾向于将银行信贷资金投放给国有企业,而不是民营企业。

国有企业自身扩张的意愿比较强烈,也愿意通过债务扩张将国有企业做大。首先,国有企业做大是企业本身的职责,历来各级政府都要求企业不断做大,在经济中发挥更大的作用。事实上,国有企业也确实在中国经济快速发展过程中得以不断做大,特别是改革开放之后,随着经济整体实力增加,企业的整体规模也在稳步上升。其次,国有企业管理层扩张的意愿非常强烈,做大企业本身就是一种“政绩”。国有企业的规模在一定程度上也与行政级别紧密关联,越大的企业越容易得到升迁和重用。因此,国有企业的管理者出于主观上晋升的考虑,也会不断想办法将国有企业的规模进行扩张。最后,国企扩张会得到各级政府的许可或者支持。无论是规模、还是业务层面的扩张,都会首先带来产出,也会带来更多的就业,自然对于各级政府而言都是利好和非常不错的选择,做得越大越好。相比而言,理论层面的税收抵扣考虑角度的举债更多地适用于民营企业,国有企业虽然也可以通过负债抵减所得税,但这种动机在国有企业中并不突出。

国有企业“去杠杆”较为艰难

理论上,企业可以根据营运环境调整来降低居高不下的杠杆率。但对于不少国有企业而言,提高债务容易,降低杠杆率较民营企业更为困难。

国有企业在整体上规模大,越大越难以调整,做减法方式的调整难以实施。民营企业有时候规模较小,面对较大外部风险时,可以及时调整业务规模或者业务范围,通过出售或者出让方式来减少债务,由此降低资产负债率。但对于国有企业而言,要做调整实际上是困难的,不仅仅是主观的动力问题,更有客观困难。国有企业债务规模通常较大,而且历史债务往往较多,很难在短时间内偿还数量较大的债务。资产的变现能力也存在着种种限制。即使进行小范围的调整,也不容易实施,因为无论是出售还是转让,都会面临“国有资产流失”的争议。更为困难和突出的是,人员安置上存在着严格的限制和困难。

盈利能力限制了国有企业的调整。理论上,企业如果盈利能力强,减少规模扩张,将利润偿还债务,能够相应地降低负债,降低资产负债率。民营企业在市场竞争中,人员与社会责任方面的隐形负担较轻,保持着较高的盈利能力,因此,在经济下行或者外部风险加剧状况下,为了降低破产的风险,会相应地降低规模,将企业的利润偿还债务,保持较低的杠杆率。但国有企业,一般倾向于做大,并不是做强。将企业做强需要企业管理层更大的努力,也需要有更多的研发精力和投入,更为困难的是,需要承担相当大的失败风险,而对于国有企业而言,这种风险与收益往往是不对等的。如果承担了风险,有所回报,自然不错,但是通常情况下,研发存在着巨大的不确定性和较长的时间周期,大量的研发投入容易被质疑。而一旦失败,管理者将面临巨大的压力。整体上看,一些国有企业及管理层都是较明显的风险规避型的,不太愿意承担风险,而更愿意实施没有太大风险的扩张措施。这种保守的经营策略自然导致了盈利状况相对较低。更进一步说,国有企业客观上承担了较多的社会责任,包括人员安置等,使得其经营业绩难以保证。在调整时期,国有企业更难以有足够的逆周期的盈利水平,相反地,由于历史的包袱和管理环节过多等因素影响,使得国有企业在经济具有下行压力时期,盈利状况更难以保证。

国有企业的高杠杆事实上是历史形成的,因而在当前严格防风险背景下,只能逐步推进,侧重盯防和关注高风险的行业和企业。对于高度负债的企业,可以通过债务剥离或组建资产管理公司等方式,降低高杠杆率。具体可以这样做:一是创新融资方式,推进金融创新,拓展股权融资的方式。改变国有企业过度依赖负债融资的债券融资方式,适当增加股权融资。二是推进金融市场的创新,提供更多的直接融资渠道和方式。鼓励国企进行债转股等方式创新,化解债务问题。可以尝试引入外部投资,推进混合所有制改革。在保持国有股份的控制力同时,适当引入民营资本或国际资本,增加资本金,由此提高国有企业的资本及稳健经营能力。三是健全体制机制,引导国有企业做强。改变激励和约束机制,引导企业增强竞争力,提高其盈利能力。强化国有企业管理层的义务和责任,改变权力和责任不对称的制度安排。通过系列举措,切实降低国有企业负债率。

責编/高骊 谢帅(见习) 美编/于珊

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