王梦霞

对于上市公司而言，股利的支付往往象征着公司的获利能力及公司良好的财务状况。合理的股利政策即研究股利支付与留存利润之间的平衡，在保证企业经营发展需要的同时，又能保障股东权益不受损害。当前，我国上市公司股利分配情况并不乐观，不分配、分配无规律、分配不连贯等问题屡见不鲜，若放任自流，难免会损害企业相关各方利益甚至危及整个市场的经济秩序。因此，合理划分企业的生命周期、对不同阶段的特征进行对比分析、探究适合企业的股利政策对企业的持续稳定发展至关重要。

一、文献评述与研究设计

自2001年Fama和French首次以生命周期这一崭新视角来探索股利分配政策、2006年DeAngelo明确提出生命周期股利政策理论以来，海内外学者积极对此进行研究，以求验证这一理论的正确性。从目前的研究成果来看，基于生命周期理论的股利政策与国外企业的情况似乎更为契合，国外学者的研究结论大多表明企业股利分配与其生命周期确有关联。而国内学者们的结论却似对生命周期理论与股利政策之间是否具有关联存在争议。本文试图从股利支付方式、股利支付率、支付稳定性三方面进行论证，以探究我国上市公司股利政策是否具有生命周期的阶段性特点。

1.生命周期理论与股利支付方式。股利支付的形式一般有股票股利、现金股利、实物股利和负债股利等。采用股票股利方式分红，企业支付的股东股利是企业增发的股票。发放股票股利对股东权益总数无影响，也不会改变股东的持股结构，但会带来资金在各股东权益项目的再分配，使股东权益的内部构成发生变化。另外，发放股票股利扩大了股本，从而导致普通股每股净资产下降，引起股票价格相应下跌。现金股利即企业以货币资金来分派股利。这是股东最容易接受的股利支付方式，能满足大多数股东获取一定数额的现金作为投资收益的愿望。通过以上分析，可初步得出结论：企业在初创期时，可能采用股票股利作为支付股利的方式，以此来扩大公司的股本。而在成长期和成熟期时，则更可能用现金来支付股利。

2.生命周期理论与股利支付率。股利的发放与否、发放金额的多少与企业的生存发展息息相关。企业的股利水平将直接影响企业留存利润的多少，从而间接影响到企业的经营运作与未来发展。企业在初创期，对企业的经营发展还处于探索阶段，利润往往较少，而发展所需要的资金较多。企业经营所需资金主要来自外部筹资或留存收益。企业若采用向外融资筹集资金，那么无论企业是向银行借款还是向社会公众发行债券或股票融资，均要付出一定的资金成本。而使用留存收益则不需考虑资金成本。因此，为满足企业自身发展需要，企业往往会倾向于尽可能多地保存一定的留存收益来满足企业的资金需要，而非用于派发股利。在成长期，企业发展需求和投资机会仍然较多，仍需依靠一定量的留存收益来满足自身发展。但与此同时，为了稳定股东对公司的信心，建立良好的公司形象，公司也应当适当派发低额的股利。在成熟期，企业已经迈入稳步发展轨道，拥有高盈利能力，具有吸引力的投资机会较少，企业也不必保留大量留存收益用于发展，此时企业通常倾向于派发股利以回报投资者。在衰退期，企业经营状况逐渐恶化，留用利润减少，已无法满足投资者要求的高额回报，而需要资金来维持自身的生存。此时企业倾向于少发甚至不发股利，待企业扭转颓势再恢复对股东的回馈。

3.生命周期理论与股利支付稳定性。股利信号理论认为，股利政策是企业管理层向股东传达企业未来经营、盈利能力信息的一种手段。如果企业的股利支付不稳定，很容易给股东造成企业经营情况不稳定的感觉，影响企业的形象，甚至降低企业的对外融资能力。因此，大多数股份公司倾向于应用连续、稳定的股利政策，除非公司經营状况恶化、收益能力发生较大改变，才需要适应公司经营战略调整股利政策。一般认为，公司在成熟期的经营状况和收益能力比其他阶段更加稳定。

二、结论和建议

1.研究结论。在生命周期视角下从股利支付方式、支付率、支付稳定性三个方面对上市公司的股利政策进行探究，得出以下结论：①企业在不同的生命周期阶段适用于不同的股利分配政策。通过对各个生命周期阶段的股利政策进行分析可知：企业在初创期由于盈利能力较低，对低成本资金的需求较大，宜选用不分或者少分现金股利的股利政策，以最大限度保留留存利润来满足公司发展的资金需求。此时，公司较为适宜选用股票股利，一方面不用付出企业的货币资金，另一方面可以给投资者以从公司获得了投资回报的感受，稳定投资者对公司的投资信心。在成长期，企业获利能力渐强，虽仍需要依靠留用利润来满足企业发展需要，但已有了一定的股利支付能力，可以考虑派发适当数额的现金股利以向外界传递企业经营状况优良、发展前景广阔的信号，吸引潜在投资者。在成熟期，企业发展成熟、经营稳定，且具有吸引力的投资机会较少，有大量的留存收益，股利支付能力大大增强，企业可发放较为高额的现金股利以回馈投资者，赢得社会认可。在此阶段，若企业的股价较高不利于交易，也可辅以股票股利以扩大发行在外的股本，适当降低股票市价，促进股票交易。

2.企业自身的发展战略是企业制定股利政策的一大动机。企业的股利政策通常要适应企业的发展战略，才有利于企业的长期稳定发展。在初创期，出于满足投资者的需要、扩大公司股本的双重目的，公司采取股票股利和低额现金股利结合的方式向股东分红。现金股利之所以低额，是为了能够既能回馈投资者，又不给企业财务上造成太大压力。在成长期，企业有了一定的股利支付能力，以更高额的现金股利来回馈投资者，可增强投资者对公司的信心，有助于企业股价的上升，有助于企业吸引投资、再融资，从而对企业长远发展产生积极的影响。在成熟期，企业在投资和经营之余，还会有大量剩余的留存收益，采用高额现金股利政策，能够帮助企业树立良好的社会形象，巩固公司的持续稳定运营。

3.建议。①上市公司制定的股利政策应符合企业自身的生命周期特征。上市公司的股利分配政策不应一成不变，而应针对企业所处的各个生命周期阶段分别做相应的调整。如企业在初创期，若使用高额的现金股利政策，无疑会给企业增加向外融资的资金成本，给企业带来很大的财务压力，使企业的发展陷入困境；在成长期和成熟期，若继续延续初创期不分或少分股利的分配政策，则会让投资者对企业失去信心转而投资其他企业，对公司的筹资与经营战略带来消极影响；在衰退期，若企业不及时调整鼓励政策，继续维持成熟期的高额现金股利政策，则会加剧企业的财务困境，导致企业破产。②上市公司股利分配政策的制定应顾及企业实际投资运营状况。上市公司制定股利政策时，应当兼顾公司各方面实际状况。需要考虑的因素主要有：一是资金流动性。若企业的资金流动性较差，仅靠流动资金难以保证满足企业的连续生产经营，而企业又将大量留存收益用于派发高额现金股利，则很可能引发资金链断裂，威胁到企业的稳定经营。二是资本结构。若公司在某一阶段的长、短期负债率较高，或发行了大量的债券，则公司的偿债压力较大。在此阶段企业不宜分发大量现金股利，而应保留较多留存收益以避免陷入财务危机。三是投资机会。企业的潜在有利投资机会较多，又没有丰厚的利润来同时保证取得投资和分派股利时，应考虑减少现金股利的分发，抓住投资发展机遇。③上市公司的股利分配政策有助于企业长远发展。上市公司制定股利分配政策时不可只顾短期利益，而应立足于企业的长远发展，做出合理的决策。如在初创期时，为了稳固企业在行业内的根基，维持企业的生存发展，不分或少分现金股利是正常现象。但在成长期或成熟期，如果只关注短期利益，希望多保留自有资金而忽视对投资者的回报，则会威胁到企业在行业内的声誉，影响到企业的再投资和融资能力，进而影响企业的持续发展。在衰退期，如果企业的收益能力没有较大幅度下降，企业就急于改变股利政策来缓解财务压力，则很容易破坏企业的股利支付稳定性，给企业带来更为不利的影响。

（作者单位：江西财经大学）