刘睿林

20世纪60年代协同效应就已经成为国外许多大公司制定发展策略、实施并购重组方案一定要考虑的重要内容。所以关于并购及对协同效应的研究较国内更为丰富。国内的学者大多是近20年来才开始研究企业并购的协同效应，虽然起步较晚，但学者们根据我国自身独特的经济背景和环境，也得出了不少有价值的研究结论。而在现实的并购过程中，企業更多的是需要了解不同“并购协同效应”检验方法的特点，以便其找到适合本企业的检验方式，用于评价并购后是否达到了预期的协同效应。因此本文主要是介绍用于评价企业协同效应程度的三种检验的方法并对其进行客观的评价，以期对相关企业的并购检验提供帮助和思路。

一、经济增加值方式

1.经济增加值简介。在20世纪80年代，经济增加值（EVA）作为业绩计量指标被提出来。该指标与其他指标的不同之处在于它考虑了为企业带来收益的所有资本的成本，传统的会计利润只减去了有息负债的利息，而没有考虑内部筹资的成本。所以经济增加值可定义为企业取得的收入扣除所有成本（包括权益成本）后的剩余收益，在数量上等于息税后经营收益扣除股权和债务的成本。

经济增加值=息前税后经营收益—使用的全部资本×加权平均资本成本率

要确定EVA需要先得出以下几项指标：①税后净营业利润（NOPAT）。是指把企业不包括利息收支的营业利润扣除了实付所得税之后的数额，即息前税后利润。NOPAT=（净利润+利息费用+所得税费用）×（1-所得税率）。②加权平均资本成本率（WACC）。就是指企业各种资金来源的成本加权平均值，一般是指通过股权与和债务融资的平均成本。

其中： 代表股权资本成本； 代表税后债务资本成本； 代表资本组合中股权的市场价值权重； 代表资本组合中债务的市场价值权重。

2.经济增加值的评价。①综合考虑企业全部资本成本，真实反映企业经营业绩。传统的业绩评价在计算时只考虑债务资本成本而忽视了股权资本成本，导致资本成本计算不完全，无法准确衡量企业到底创造了多少价值。而EVA考虑了为企业带来收益的所有资本的成本，这是EVA最具特点的方面。②调整会计报表项目，尽量去除会计失真的影响。通过对一些项目一系列的调整，剔除了会计稳健性对数据不合理的影响，减少了人为操纵盈利的机会，有效的解决了传统会计核算中的失真问题，从而反映出企业的真实利润。③与市场收益指标相比，更具优势。比如市场总价值这一指标，因为影响股票价格波动的很多因素是无法控制的，而且企业可以通过资本扩张来增加市场总价值，但这种扩张可能是低效率的，企业并未创造正真的价值。④着眼于企业的长远期发展。应用EVA指标可以促使管理层选择尽可能的避免短视行为，从而进一步提高企业的核心竞争能力，加快整个社会产业结构的调整和技术的进步。⑤适用的范围受到局限。经济增加值并不是对所有企业都适用，比如对于矿山、石油开采等资源类企业就不适用。

二、传统财务指标评价的方式

1.财务指标评价法的简介。财务指标评价法就是通过计算一些企业核心的财务指标，比如每股净收益、净资产收益率、总资产报酬率等，观察其变动趋势分析该企业一段时间内的财务表现情况。其中较为核心的财务指标有以下几个。

第一，每股净收益：

每股净收益指普通股股东每持有一股所能享有的企业利润或需承担的企业亏损。每股账面价值可帮助投资者了解每股的股东权益来进行投资分析；普通股投资报酬率可反映出企业的盈利能力，该指标越大，说明盈利能力越强，普通股股东可获得的收益越多。

第二，净资产收益率：

销售净利率反映销售收入的收益水平；总资产周转率反映总资产周转速度；权益乘数反映企业负债程度。一般认为，该利率越高，企业权益资本获取收益的能力就越强，资本经营的效益就越好。

第三，总资产报酬率：

2.传统财务指标方式的评价。①容易计算、简单明了。财务指标的数据获取比较简单，每一个财务指标都有其特定的含义，由此并能对企业做出整体评价，同时其评价结果具有很强的公信力。②应用广泛，具有一定可比性。财务指标不但可让企业外部的大众接受，还可用于企业内部的业绩评价。并且使历史数据和行业内部的比较成为可能，由此为不同的信息使用者在评价企业某一阶段经营成绩时提供客观的凭据。③具有滞后性，并容易导致管理层的短视行为。财务指标反映的是企业过去经营的状况，而无法预测未来盈利能力的情况。且管理层往往会为了追求短期的财务效益而损害企业长远的利益，从而使企业创造未来价值的能力大大削弱。④以结果为导向，缺乏对运作过程的反映。财务指标是高度总结、概括性的指标，它往往会掩盖住企业在运营过程中存在的种种问题，很难揭示业绩波动的关键因素和原因，对管理中出现的问题也很难提供有效的解决方案。⑤缺乏对除有形资产外的其他资产的评估。财务指标一般只能用来评价有形资产，而无法评估像信息资本、组织资本、人力资本这类的无形资产，而在当今社会，众多的学者都认为这些无形资产才是企业核心竞争力的源泉。

三、财务指标与非财务指标相结合的方式

1.平衡积分卡简介。平衡记分卡（BSC）是在基于财务指标的基础上从客户、财务、内部业务、学习与成长四个方面来审核企业各层次的业绩的方法。①客户层面。这一层面回答的是“客户如何看待企业”的问题。客户是企业之本。企业理应把其感受作为关注的焦点。②财务层面。财务衡量在平衡计分卡中占有极其重要的地位，因为它是衡量其它层面的落脚点。其绩效评价主要是通过对一些财务指标的分析来考核过去一段时间的经济成果是否达已经达到原来制定的财务目标。③内部业务层面。其过程按内部价值链可分为三部分：研究与开发、生产及售后服务，这些都是企业形成和提高核心竞争力的关键。④学习和成长层面。企业的学习与提升反映了其持续发展能力的状况。新产品或设备的研究开发，需要员工对新技术及知识不断地学习；需要建立有效的信息系统来及时获取信息；需要建立激励机制来激发员工的积极性。该指标体系通常包括三个方面：员工能力、信息系统能力、激励和合作。

2.经济增加值的评价。①赋予企业以整体意识，克服短视行为。它包含了能影响企业业绩的几乎所有主要指标，从而预防了管理人员可能出现牺牲某一方面以实现另一方面的短视行为，其有助于提升企业全面管理体系。②动态评价企业绩效，提高并购效率。将并购的评价结果与并购的目标、协同效应及整合相互结合起来，建立可以贯穿并购前、中、后整个过程的动态绩效管理体系，从而提升并购的效率，促使企业并购后实现价值最大化。③一些非财务指标难以量化，应用难度较大。比如在学习和成长层面，并没有很明确的划分，从而实际应用起来的难度较大。实际上，创新、学习、成长都是较为宽泛的概念，涉及到企业经营的方方面面，很难单独界定一个方面。④非财务层面未直接体现在财务业绩上。平衡计分卡的四个层面最终均要体现在财务评价指标上，因为财务目标才是企业所求的最终目标。无论是客户、内部流程层面的业绩，还是学习与成长层面的探究，最终都是为了追求财务业绩，即便四个维度之间由因果关系串联起来，但并未在具体指标项目上体现出来。

四、结论

从20世纪80年代以来，企业并购一直活跃在学术界与实务界，但真正对企业有实践意义的还是找到最适合自身企业特征的，并购实现的协同效应的检验方式。因此，本文从经济增加值角度、传统财务指标的角度以及平衡计分卡角度介绍用于评价企业协同效应程度的三种检验的方法，并对其进行客观的评价。这三种方法都有自身的特点适用于不同的企业，所以希望相关企业能从中找到最适合自己的检验方式。

（作者单位：江西财经大学）