程源

随着我国经济水平和综合国力不断提升，企业实力也不断壮大。面对日趋饱和的国内市场，许多传统制造业企业将国际化战略作为企业转型升级、谋求长远发展的重要手段。国际化战略一方面为企业拓宽市场，提升企业知名度，另一方面，也给企业带来了文化差异、国内外业务整合等风险。本文研究的CC公司并购整合案例，可以说为传统制造业企业提供了一个走出国门走向国际的范本。

CC公司所處的轮胎制造产业是一个全球化充分竞争的产业，传统的经营和发展方式已经难以为继。一方面外部的市场竞争进入到白热化阶段，另一方面，CC公司轮胎板块产品趋同，内耗严重。在内忧外患的局面下，CC公司轮胎板块的改革与重组迫在眉睫。CC公司并没有保守地选择放弃重复的业务，也没有盲目地进行业务调整，相反，CC公司放眼全球，通过逆向收购世界级轮胎公司P&C对传统业务进行转型升级，旨在以国际一流的技术、管理经验以及人才优势带领CC公司轮胎板块走出困境。

本文围绕CC公司逆向并购P&C的背景、动因、整合等方面展开深入剖析，重现了CC公司并购前内忧外患，并购方案频频调整，并购后整合陷入经营危机，以及调整管理团队以后重现生机的跌宕起伏的历程，对我国传统制造业企业转型升级，利用海外优质资产做大做强国内产业提供借鉴意义。具体表现为以下三点：

第一，国际化探索。在竞争日趋激烈的经济环境下，对于企业盈利能力、研发能力、运营管理都提出了更高的要求。面对企业陷入进退两难的困境时，CC公司选择的通过海外并购引进外部力量推动企业变革的方式为我国企业转型升级提供了新思路。

第二，高效完成并购交割。这是一次国内的“三线”企业收购国际“一线”企业的逆向并购。在这个过程中CC公司积极协调中介机构、金融机构以及各级监管部门，仅用时7个月就先后完成了全球16个国家的反垄断调查、要约收购和7次交割，荣膺《亚洲金融》“2015年最佳并购交易奖”。

第三，逆向整合困难重重。相比于逆向并购，逆向的整合更加艰难。逆向整合要完成“一线”水准企业的相同业务逆向进入“三线”企业上市公司平台，给企业带来巨大的挑战。虽然并购之初企业就规划了“宏伟蓝图”，但是并购后的整合并没有按照预期的路线和方案发展，出现了经营巨亏、管理混乱、士气低下、人才流失等问题，CC公司及时调整管理理念，更换管理团队，在新团队的带领下，公司实现内部整合、企业价值链得到提升、传统业务升级，经营状况得到显著改善。

尽管CC公司此次逆向并购P&C在经营层面的整合已告一段落，但是未来在文化整合、研发能力、市场开拓、品牌价值提升等方面仍然充满挑战与机遇。面对瞬息万变的经济环境，面对“走出去”的诱惑，企业如何能够不忘初心，利用海外优质资产实现原有产业转型升级？CC公司给出了一个不错的答案。

并购背景——内忧外患下制造业企业寻求转型升级

重组整合前，AE是CC公司旗下国内轮胎板块四家轮胎企业唯一一家上市公司。AE的使命是“产业报国，树立中国制造国家新形象，成为全球消费者首选轮胎供应商”。

2016年10月26日下午四点三十分，一场主题为“转型 升级 发展 共赢”的大会正在召开。会议云集了JZ政府相关领导，JZ13个相关居委， CR、AE 、P&C公司高管、员工代表及媒体代表约120人，共同见证了P&C公司（JZ）的成立。这标志着了CC公司作为AE的控制公司在逆向收购全球第五大轮胎制造商P&C之后，借力P&C在内部轮胎板块的整合上迈出了实质性的一步。

2015年11月，CC公司通过全资子公司CR联合丝路基金及Camfin S.P.A，以约75亿欧元全面要约收购意大利米兰证券交易所上市公司轮胎企业“P&C”100%股份并退市。此项海外并购被誉为中国企业“走出去”具有示范意义的收购，使得中国轮胎企业直接迈入世界级轮胎企业阵营。

CC公司是一家中央企业，2015年资产和销售收入超过3000亿元，在150多个国家和地区拥有生产、研发基地和营销体系，是中国最大的化工企业，在世界500强排名第269位，全球化工排名第9位。2017年其销售收入更是突破4000亿元，在世界500强排名上升至第167位。

CR是CC公司旗下负责轮胎业务板块的全资子公司，也是A股上市公司AE的大股东，股份占比为42.58%（2015年数据，2018年10月最新股份占比达44.45%）。上市公司AE全资拥有DH、YS和GL其他三家非上市轮胎公司（见图1）。

P&C是拥有世界级品牌的全球第五大轮胎生产企业，拥有140多年的历史，2014年销售额超过60亿欧元，EBITDA利润率近20%，销售网络遍布160多个国家和地区，在全球高端轮胎市场排名第一，是F1赛车的独家轮胎供应商。

P&C主要业务包括乘用胎与工业胎，收购完成后，这两部分业务将进行分拆。其中P&C公司的工业胎业务将单独成立PT公司，并与CC公司国内轮胎资产重组合并，组建成全球第四大工业胎生产企业。

为什么要并购？并购前的现实困境。

一是CC公司轮胎板块多家企业经营不善、常年亏损。

CC公司旗下有四家轮胎企业AE、YS、DH和GL，这四家轮胎企业是在2004年-2007年不同时间加入CC公司。其中AE为A股上市公司，在国内轮胎上市板块持续多年盈利位居前列，经营管理相对较好，而其他三家轮胎企业多年来持续亏损，经营困难。

在商务方面，很长一段时间内，AE和其他三家轮胎企业是独立运行的。其他三家轮胎公司主要存在以下问题：

1）产品市场细分存在重叠；

2）TBR花纹同质化严重；

3）产品定位低，在最低端第四档T4，实施低质低价的市场策略；

4）存在大量的贴牌品牌（如DH、YS有贴牌品牌30个左右）。

在内部支撑方面，其他三家轮胎企业缺乏专业团队和资深的领导者；尤其是缺乏市场服务意识，市场反应效率低。

同时，CR公司缺乏全面的轮胎产业支撑控制体系（含技术、市场销售、生产、物流、人力资源等主要专业），管理资源和管理能力不健全，又缺乏清晰的發展战略，因而形成四个轮胎企业多年来各自为政的局面，不仅缺少对品牌、销售、采购、研发、产品线、售后服务体系、标准等进行资源协同及整合的能力，还积聚了其他管理问题，如与人员激励相关的体制、机制始终未理顺，资源分散、品牌美誉度差等，导致整体竞争力弱。

CC公司在并购和整合中，所有操作均是“逆向”开展的。逆向并购完成了世界轮胎产业格局中的“三线”水准企业对“一线”企业的逆袭；逆向整合则是要完成“一线”水准企业的相同业务逆向进入“三线”企业上市公司平台。

二是CC/CR公司面临同业竞争的违规风险。

CR作为AE上市公司大股东，还面临亟待解决的同业竞争问题。CC公司向监管部门书面承诺在2017年底前解决同业竞争，这也倒逼CC/CR实现四家轮胎资源有效整合并最终扭亏脱困。

对于CR公司来讲，解决同业竞争的路径无非三种。第一是放弃战略。关：将另外三家轮胎企业破产或自主卖掉，将与上市企业形成同业竞争的三家轮胎企业按照破产倒闭程序关掉。实际操作上因涉及如职工就业安置及无法继续支撑当地政府发展经济的预期，这与央企肩负的三大责任（政治责任、经济责任和社会责任）难以匹配，想找到适宜的处理办法难度极大，行不通。转：将三家企业资产及业务转让给第三方。然而，由于三家企业经营困难，资产质量差，存在大额债务，几乎没有人愿意接手这样的亏损企业，很难找到买家。

第二是依靠自主能力。依托上市公司AE自身，整合并盘活另外三家企业。尽管 AE有相对专业的运营和管理能力，但AE自身发展仍然受到技术、管理及人员等方面的限制，因此仅凭AE一台“发动机”是无法带动另外三家的车轮正常运转的，如果强行整合，很可能严重影响上市公司业绩并带来巨大风险。

第三就是借助外力。面向全球寻找资源，面向全球配置资源。其基本思路是在世界范围内寻找一家世界级轮胎公司，利用央企平台对其进行国际并购，并采取“逆向收购”借力策略，利用并购过来的技术、管理和人才优势推动完成CC公司旗下的轮胎资产与并购来的境外优质资产进行重组，使轮胎资产整体上进入AE上市公司平台之中。这样不仅可以解决长期困扰的同业竞争难题，同时借力于并购过来的世界级企业技术、管理和人才优势带动国内陷入经营困境的落后产业，探索走出一条创新的国企扭亏脱困新路子。

三是国内外轮胎行业白热化的竞争环境倒逼CC/CR公司旗下轮胎板块创新转型升级模式。

轮胎行业是全球化充分竞争的产业，中国轮胎是全球最大的消费市场，是轮胎最大生产制造国，轮胎生产企业数量最多，但也是轮胎价格最低、遭遇国外反倾销案最多的国家。中国至今仍不是轮胎强国。

全球近10强轮胎公司先后进入中国巨大轮胎市场，目前中国有500多家轮胎企业，2000多个品牌，整体表现为“大而不强”、轮胎厂家众多、产业集中度低。中国轮胎产业整体竞争力仍处在价值链的低端，低集中度、同质化与产能过剩造成的竞争“红海”的市场环境，遏制轮胎企业盈利，影响中国轮胎企业持续健康发展。

近年来出现的美国轮胎特保案、“双反”——反倾销反补贴调查，及巴西、埃及、南非、俄白哈等许多国家对中国轮胎的反倾销案，让人不得不去思考中国轮胎产业“大而不强”背后的深层次原因，中国轮胎企业如何由价值链的低端向高端推进、培育出世界级轮胎企业、继而打造具有国际影响力的本土品牌。

在内忧外患、进退两难的局面，CC公里另辟蹊径，通过引进海外优质资产倒逼企业轮胎业务转型升级。其国际化之路为中国企业转型升级提供了样板。

资本市场整合受阻

2015年3月，AE公司发布公告，其控股股东CC通过在意大利设立的控股子公司收购P&C公司26.2%的普通股，并且，CC公司还将继续要约收购P&C公司剩余的普通股和全部优先股。2015年11月，CC公司合计持有P&C公司普通股股票份额超过95%，收购金额达75亿欧元，P&C公司从意大利米兰证券交易所退市。收购完成后，CR与丝路基金联合绝对控股65%，CR穿透控股48.75%。

CC公司此次并购荣膺《亚洲金融》“2015年最佳并购交易奖”。《亚洲金融》杂志认为，2015年，CC公司积极协调中介机构、金融机构，用时7个月就先后完成了全球16个国家的反垄断调查、要约收购和7次交割，最终使普通股收购比例达到100%，并基本完成P&C退市计划，全面完成对P&C的整体并购，使CR成功跻身世界级轮胎企业行列。此次并购项目以创新性的融资结构、双方工业战略的高度契合、并购交易的快速完成而获得国际主流权威机构的一致好评，在国际高端制造业中产生了积极影响，对中国制造业调整产业结构，实现高端制造，利用国际化实现品牌和技术的创新具有可借鉴的现实意义。

为什么原本设计的“看似很美”的路线和方案，执行的结果却出现巨大的落差？是什么因素导致企业经营巨亏、管理混乱、士气低下、人才频频流失

然而，2018年1月5日，AE突然发布了《AE关于终止重大资产重组的公告》（临2018-005），宣布由于原方案未获商务部审批终止实施。