（黑龙江八一农垦大学会计学院 黑龙江大庆）

前言

2018年上半年，A股市场中有2950只个股实现下跌，使得上半年A股市值较2017年末减少了7.21万亿元，降幅11.42%。面对如此严峻的形势，2018年上半年约有300多家企业运用股票回购方法来提振股价。股票回购是指上市公司利用自有资金或债务资金在二级流通市场上通过集中竞价等方式回购本公司股票，减少本公司已经发行在外的普通股数量的行为，向市场传递公司价值被低估的信号，其实施效果是通过分析企业股票回购的财务效应来判断的。

一、股票回购的财务效应评价方法

股票回购的财务效应是指通过股票回购的资本运作模式，为企业带来较高的市场价值提升空间及经济报酬[1]。按时间划分，股票回购产生的财务效应分为股票公告时点的财务效应和股票回购实施期间的财务效应。本文重点分析股票回购公告时点的财务效应，即上市公司发布股票回购消息后对上市公司市场价值造成的影响，并采用事件研究法进行分析。事件研究法是指在假设市场有效的前提下，通过计算某一特定经济事件发生的前后一段时间内是否会引发企业股价波动，是否会产生“超常收益率”，从而判断该事件对公司价值的影响的一种研究方法。

二、T公司股票回购概况分析

（一）公司简介

T公司是我国具有较大影响力的室内装饰材料综合服务商，构建了从生产到销售的完整产业链，致力于打造国内领先的家居装饰综合服务平台运营商。

（二）公司股票回购的基本状况

1.公司股票回购条件

从市场环境方面分析。2018年1月，上证指数开始调整，2月美国股市突然暴跌，A股受其波及导致多股暴跌。加之T公司主营的家装板材等业务与房地产行业高度相关，市场对房地产行业的担忧也明显传递到公司的股价上。公司受上述形势影响，股票出现一定程度的下跌，致使公司实施股票回购。

从公司现金流方面分析。2015年至2017年，T公司的经营活动产生的现金流量净额从1.85亿元增长到4.35亿元，呈逐年递增的趋势，这体现出公司主营业务质量高，能产生充足的现金净流入。现金和现金等价物净增加额指标主要用于衡量公司短期内存在的现金流风险，该指标在2017年为正值且其净增加额增幅相当大，说明T公司的现金流风险是比较低的。此外，2015年、2016年和2017年各年每股经营性现金流分别为0.38元、0.47元和0.51元，呈逐年增加趋势，表明公司具有较强的获利能力，能满足其经营活动需求、股利支付需求以及对外投资需求。综合分析可知，T公司各年的现金流量财务指标总体情况良好，现金流风险较低，有能力实施股票回购。

2.公司股票回购方式

2018年2月27日，T公司召开的2018年第一次临时股东大会审议通过了《关于回购注销公司部分社会公众股份的预案》。

2018年3月16日，T公司发布《回购报告书》。为稳定投资者的投资信心，保护投资者的权益，同时也为了提高公司资产盈利能力，树立良好形象，T公司结合自身财务状况和经营情况，采用集中竞价交易的方式从二级市场回购公司股份，回购的股份用作注销以减少公司注册资本。

3.公司股票回购的数量及资金来源

由 《T公司关于回购股份实施完毕的公告》的相关内容可知，截至2018年7月6日，公司已回购股份数量为32,192,082股，占公司总股本的3.73%，成交最高价为11.77元/股，成交最低价为7.40元/股，支付的总金额为299,999,983.25元。

T公司的自有资金将作为本次实施股票回购的资金来源。

4.公司股票回购的过程

T公司自股东大会审议通过本回购方案之日至起6个月内（2018年2月27日-2018年8月27日）为T公司股票回购期限。首次实施回购时间为2018年3月17日，并分别于2018年4月3日、2018年5月4日、2018年6月5日、2018年7月3日发布了回购进展情况公告。2018年7月9日T公司回购股票全部结束，2018年7月16日注销所回购股份。

5.公司股票回购导致的股权变动情况

实施股票回购后，归属于T公司（包括一致行动人）的总持股比例增加，增长至36.19%，；而其他股东持股比例降低至63.81%。鉴于2018年上半年市场动荡，导致T公司股价的非理性下跌，使得公司的价值被低估，可能致使公司被收购的风险加大，因此，公司通过回购股票后注销的策略，提高集团股权的控制比重，降低公司被收购风险，同时向市场传递公司未来健康发展的信号，达到提振股价的目的。

四、T公司股票回购公告时点的财务效应分析

本文采用事件研究法，以T公司发布关于回购注销公司部分社会公众股份的预案为研究事件，以股票回购的消息发布后公司市场价值的变化为依据对股票回购公告时点的财务效应进行评价，从而检验T公司此次的股票回购是否被市场所接受。

1.事件日：是指市场接收到该事件相关资讯的时间[2]。将T公司发布2018年第一次临时股东大会决议公告，即2018年2月28日定义为事件日（T=0）。

2.窗口期：研究该特定事件对股价的全部影响。选取事件日前后10个交易日为事件窗口期，一共21个交易日 （2018年2月7日至2018年3月14日）。

3.估计期：指公司在不受该研究事件影响的情况下，在资本市场中正常表现的时期。为避免可能受到窗口期前10天的影响,因此估计窗口期从2017年5月5日至2018年1月23日，期间共计180个交易日。

4.选择适当模型，确定市场预期收益率。本文选取市场模型对估计窗口内的相关数据进行回归分析。市场模型收益率：Rt=α+β*Rm+εt。

5.计算超常收益率（AR）以及累计超常收益率（CAR）。经计算，T公司的窗口期的AR及CAR如图1所示。可知，在股票回购公告日当天，T公司的股价呈现明显的上涨，说明股票回购对公司的价值提升效果显著。虽然在事件日后两天股价出现小幅度下滑，但从决议公告后第三日股价开始上涨，整体对比看来，回购后股价比回购前要高，证明T公司这次股票回购有实现提振股价的目标。观察AR可以发现，股票回购对公司股价的刺激作用仅仅持续了1周左右，随着时间越久投资者越趋于理性，这就导致了股票价格的小幅下跌。观察CAR可以发现，股票回购公告日之后CAR有着较好的表现，不仅高于股票回购公告前的收益率而且其值均为正数。说明股票回购具有正面效应，它向市场传递出公司发展前景良好的信息，增强了市场和投资者对公司股票的信心，进而推动公司股价提升。

结束语

综上所述，在股市萎靡初期，公司实施股票回购确实能在股价下跌时起到提振股价的作用，但由于股票回购的财务效应具有时间性，它只能在短时间内起到提振股价的作用，而且回购股票需要公司耗费大量的自有资金，因此在回购时需要注意将财务风险保持在安全水平。总之，公司如果想真正提高自身价值有且只有提高公司竞争力，不断加强创新能力，调整产业结构，增强研发设计能力、产品质量和服务能力，保证公司产品和服务质量，提高品牌影响力。