李珊珊

摘 要：在传统契约调整的框架下，“三类股东”因缺乏法律主体资格，在投资拟上市企业时“股东身份”遭受非议。在商事信托主体化的趋势下，“三类股东”依托SPV结构寻求组织法的调整，从而确立股东身份。“三类股东”作为短期机构投资者，在管理性利益和经济性利益诉求分离的导向下，旨在资本增值后通过上市实现退出而非谋求控制，因而信托受益权的流通性与IPO股权稳定的监管要求并不具有实质性的冲突。为了避免“三类股东”身份的隐蔽性导致上市企业股权不清晰，证监会对“三类股东”实施穿透监管，虽具有消解主体独立性之嫌，但基于涉他利益的考量，组织体的意思不自由，由此为适度的穿透监管奠定了正当性基础。在此解释路径下，“三类股东”的股东地位基本确立。

关键词：三类股东；股东资格；商事信托；SPV；首次公开发行

中图分类号：DF438.7 文献标识码：B 文章编号：1674-0017-2018（4）-0053-07

“三类股东”并非一个独立的法律概念，而是对以契约型私募基金、资产管理计划、信托计划形态存在的投资者统称。“三类股东”在新三板被认为是适格的投资主体，1但在转投资首次公开发行（IPO）的企业时因股东身份不适格而遭遇清理。“三类股东”的股东适格性，依然是个值得探讨的话题。

2017年7月新修订的《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则》维持了新三板投资者“500万元”的高准入门槛，加之投资者准入的分层管理尚未实现，新三板市场资金流入不足。“三类股东”作为新三板存量资金的重要组成部分，主要流向在股转公司挂牌的优质企业，其占有创新层企业比重达55%以上，而其流向的基础层企业主要是高利润企业。……