田秀娟　吴曼华

摘 要：本文以影子银行对银行风险承担的双重作用为出发点，在理论证明影子银行对银行风险承担可能存在阈值效应的基础上，进一步构建动态非线性面板模型进行实证检验。结果表明：我国影子银行的发展与银行风险承担之间呈U形关系，存在阈值效应，阈值点出现在2013年左右；我国影子银行的发展对银行风险承担的影响程度依赖于银行资本情况、经营效率与资产规模；银行风险承担与内、外部影子银行规模之间均呈U形关系，但分别位于U形曲线的前半段与后半段，即目前内部影子银行发展有助于降低银行风险承担，而外部影子银行发展则倾向于提高银行风险承担。

关键词：影子银行；银行风险承担；阈值效应；动态面板模型

中图分类号：F830.3 文献标识码：A 文章编号：1674-2265（2018）03-0021-08

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2018.03.003

一、引言

影子银行最早产生于欧美国家，2008年次贷危机以来其作为和传统金融机构相平行的体系，对商业银行等传统金融机构产生了重要影响。随着我国金融市场快速发展、中小企业融资需求增加、房地产市场资金紧缩等，我国影子银行规模不断增长，影子银行体系也从中小企业间的地下借贷逐渐演變为盘根错节的复杂网络。根据金融稳定理事会公布的报告，2014年我国影子银行规模占全球总规模的比重为4% ，位列世界第三①。根据国际评级机构穆迪的测算结果，截至2015年底我国影子银行规模总量超过53万亿元，占GDP的79%②。据瑞银测算，2016年底中国影子银行规模约为60—70万亿元，占整体信贷的比重已从2006年的10%提高到33%③。

2008年金融危机后，我国影子银行规模持续膨胀。从商业银行看，银行出于资本充足率、贷款额度等的限制和提高自身利润的需求，有动机从事影子银行业务以实现监管套利；从宏观经济看，利率市场化背景和典型的金融二元结构助推了我国影子银行的扩张。因此，中国式影子银行一定程度上是由商业银行推动形成的，影子银行对传统银行的日常经营和风险承担状况将产生显著影响：首先，影子银行的发展可以降低融资成本，促进经济增长，增加银行的收入多样性，形成风险共担机制，从而降低商业银行风险承担水平。其次，当银行内部的影子银行业务占比逐渐增加时，二者在资金方面的联系日益增强，极易引起风险传染问题。

因此，从理论分析和实证检验两方面研究影子银行对银行风险承担的阈值效应，并进一步分析二者关系的异质性特征，有助于明确影子银行对银行风险承担的影响路径与不同时期的作用方向，为银行风险管理和监管部门制定有关影子银行的制度提供理论依据和政策建议。

二、文献综述

国内外学者基于监管程度、功能标准、业务类型、政府支持程度等视角给出了影子银行的定义。部分学者指出，影子银行是游离于监管体系之外，可以从事期限、信用及流动性转换职能，具有高杠杆、低透明度、借短贷长等特点的金融中介机构（Krugman，2008；Pozsar，2010；Ricks，2012）。Schwarcz（2012）则认为影子银行的概念既包含影子银行的金融产品和服务，也包含提供该产品和服务的金融市场。在中国式影子银行的内涵方面，国内学者指出，我国影子银行不具有以资产证券化为核心的特征，并从与政府的关系及政府支持程度、与商业银行的关系等角度对影子银行业务加以分类（徐军辉，2013；李向前等，2013；阎庆民等，2014；孙国峰等，2015）。

在规模测算方面，国内学者主要通过三种思路测算影子银行规模：第一，按照业务或信用中介类型，将委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票、民间借贷分类加总（刘超等，2014；解凤敏等，2014；丁宁，2015；方先明等，2017）；第二，按照与银行的关系，分成银行体系外部的影子银行、体系内部的影子银行两部分进行测度（沈悦等，2013；蓝虹等，2014；李丛文，2015；李向前等，2016）；第三，以社会未观测信贷规模为影子银行规模的代理指标（毛泽盛等，2012；封思贤等，2014）。

有关影子银行风险问题的研究重点主要包括影子银行的运作机制、风险传导途径以及引发危机的过程等。多数国外学者认为影子银行的发展增强了银行与资本市场的风险传染效应，从而提高了发生金融危机的概率（Adrian，2010；Singh，2010；Pozsar等，2010）。也有学者认为影子银行期限错配、监管不足等潜在风险特征及由此产生的高运营风险，是次贷危机的重要诱因（Baily，2008；Hsu等，2010）。Pellegrini C B（2017）采用CoVaR方法实证分析发现，影子银行体系中的货币市场基金提高了金融系统的风险。此外，Epstein（2005）指出，影子银行一定程度上具有流动性创造功能，可以丰富银行的收入来源，有助于降低银行和金融体系的风险水平。Gennaioli等（2013）通过模型分析发现，只有在理性预期前提下，影子银行体系才较为稳定。

国内关于影子银行与银行风险关系的文献较多，但尚未形成一致的结论。部分学者借助资产负债表、投入产出法等发现，在研究区间内，影子银行体系的整体风险呈现上升趋势，且会通过多种渠道对传统银行产生风险传染（张慧毅等，2013；李建军等，2014）。另有学者借助数值模拟、CoVaR等实证方法研究发现，影子银行在发展前期对银行风险承担的主导作用主要表现为风险共担，后期风险传染效应则逐渐显现（张坤，2012；戴国强等，2014；涂晓枫等，2016）。

已有文献在影子银行对银行风险的影响方面尚存在以下不足：第一，关于影子银行对银行风险承担的影响渠道和路径目前尚未形成较为系统的分析和统一的结论，且缺少基于微观经济理论的深入探究和模型推导；第二，在衡量影子银行的发展程度时，大多数文献选择影子银行绝对规模或相对规模，存在代理变量选取单一的问题，降低了实证结论的稳健性；第三，目前已有部分文献基于影子银行和商业银行类型的角度，对比研究二者关系的异质性特征，但较少有文献关注银行微观特征对影子银行发展与银行风险承担二者关系的差异性影响。

三、影响路径分析

影子银行发展对银行风险承担的消极作用主要表现为：首先，影子银行体系的一般特征决定了其固有的潜在风险，并且极易对传统银行产生风险传染效应。剖析影子银行的定义及其经营活动，可以发现其具有杠杆率过高、期限错配严重、缺少监管和担保等风险特征。在金融市场剧烈波动时，影子银行体系容易出现流动性枯竭并通过多种渠道将风险传导至银行业。其次，影子银行与银行业务和机构的紧密联系提高了银行风险承担水平。最后，影子银行作为创造流动性的融资体系，在扩大社会信用供给的同时，也会对货币、信贷等宏观变量造成影响，进而弱化央行对货币政策的调控能力。

影子银行对银行风险承担的积极作用体现在：首先，影子银行的扩张极大地拓展了中小企业的融资渠道，有助于缓解企业融资难的问题。企业在还款负担降低的情况下，选择低风险的稳健投资项目的可能性提高，从而降低了银行的贷款违约率和破产风险。其次，影子银行作为我国金融创新的主要形式之一，对于提高金融体系效率、推动实体经济发展和转型具有重大意义。近年来，以银行理财产品、委托贷款、未贴现承兑汇票等为主的影子银行体系已成为实体经济融资的重要渠道，提高了储蓄转化为投资的能力和金融资源的配置效率，加速了利率市场化和金融改革，有利于促进银行体系的协同发展和稳定。

在剖析影子银行对银行风险承担双重作用的基础上，本文总结出二者的影响框架图如图1。

由图1知，影子银行对银行风险承担的积极影响与消极影响共存，同时既有直接作用也有间接作用。因此，认为影子银行规模与银行风险承担水平之间可能呈非线性关系。

四、中国影子银行规模测算

为了更加准确地界定影子银行的内涵及构成，并进一步测算其规模，沈悦（2013）、裴平（2014）等从信用中介和信用创造的角度，提出可以将影子银行体系分成内、外部影子银行两部分。

内部影子银行体系是指商业银行出于资本充足率等监管要求和提高自身利润的需求，通过金融创新将表内资产转移到表外，以规避金融监管并获得超额利润。但是，只有规模较大、与银行关系密切的国有企业，以及少部分利润率高、资信良好的私营企业能够通过内部影子银行体系获得资金支持。对于信贷规模小且信用风险大的农户、大部分私营企业以及个体工商户而言，则需要从民间非正规金融机构获得资金支持。因此，沈悦（2014）、裴平（2014）等指出，信托贷款、委托贷款与未贴现银行承兑汇票只是反映了金融机构内部的影子银行，我国影子银行体系还应包括外部影子银行，即发挥信用中介职能的非银行业金融机构、准金融机构等，如信托公司、小贷公司、民间金融组织等。

本文借鉴李丛文（2015）等的研究，将影子银行总规模分为内、外部影子银行规模两部分进行测度。其中，内部影子银行规模通过委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票之和测度，相关数据可从《中国统计年鉴》获取；外部影子银行主要包含民间借贷和地下钱庄等，可以利用社会未观测信贷规模测度。

在实际经济活动中，国内生产总值的创造必须有足够的资金注入，因此将每单位GDP需要的来自正规金融体系的资金定义为单位贷款系数[RG]，其值为全社会未偿还贷款总额/全社会GDP，同理可得农户、私营个体经济的单位贷款系数分别为[RF]、[RE]。正规金融体系对每一经济体信贷需求的满足程度可表示为经济体与全社会单位贷款系数的比值，记为S，则正规金融体系对农户、私营个体经济的满足程度分别为[SF=RF/RG]、[SE=RE/RG]。因此，社会未观测信贷规模为：

[NOL]为研究区间内的未观测信贷规模，[GDPF]、[GDPE]代表农户、私营及个体经济在该时期实现的国内生产总值。在具体计算时，以第一产业产值衡量农户创造的[GDPF]，用私营和个体经济的就业人数/第二三产业就业人数*第二三产业产值测算[GDPE]。

由于目前公布的我国农户、私营单位以及个体经济的贷款数据只包含短期贷款，所以根据式（1）得到的只是各经济体的短期未观测借贷规模，需借助短期贷款占比t，将短期未观测贷款[NOLt]调整为未观测贷款总规模，即：

将影子银行各组成及其规模汇总如表2。由表2知，2006年以来我国影子银行总规模一直维持较快增长：2006年仅为25238.37亿元，2015年末则增加至402996.15亿元，10年扩大了14.97倍。2008年次贷危机之后，全球需求急剧萎缩，中国开始实施一系列积极的刺激政策，政策的变化导致资金供需产生了巨大缺口，以理财、委托贷款等为主的影子银行开始迅速扩张。同时，利率市场化、监管套利和典型的金融二元结构助推了我国影子银行体系的进一步发展。2010年以后由于国家实行紧缩的货币政策和管制利率的政策，正规金融难以满足中小企业巨大的融资需求，因此影子银行规模增速显著提高。

五、基于动态面板模型的实证检验

（一）模型构建

基于以上影子银行对银行风险承担双重作用的理论分析，认为二者之间可能存在阈值效应，因此提出假设1：影子银行与银行风险承担之间呈现先降后升的“U”形趋势。根据Delis和Kouretas（2011）的相关研究，将本文的动态面板基准模型设置如式（3）：

（二）变量选取与数据说明

变量的具体说明如下：

1. 被解释变量：基于财务信息的银行风险承担指标包括不良贷款率、存贷比、Z 指数、风险加权资产/总资产等。考虑到我国的银行仍以传统的存贷款业务为核心，信用风险是其面临的首要风险，因此选择不良贷款率（NPL）、存贷比（LDR）为银行风险承担的代理指标。

2. 核心解释变量：影子银行规模（Shbank）。通过剖析影子银行对银行风险承担的双重效应，认为二者之间可能存在非线性关系。因此，将影子银行规模及其二次项设定为核心解释变量。

3. 控制变量：现有文献表明，宏观经济发展、行业竞争水平和银行自身特征等均是影响银行风险承担行为的关键因素。因此，本文选择的控制变量包括：反映宏观经济水平的名义GDP 增长率（MGDP）、表示银行業竞争程度的五大国有银行贷款之和占比（MC）、反映银行经营情况的成本收入比（CIA）、描述银行资本水平的资本充足率（CAR）、代表银行经营规模的总资产对数（LS）。各变量的定义和表述如表3。

1. 影子银行规模阈值估计及稳健性检验。表5为影子银行规模对银行风险承担的回归结果，其中模型1的被解释变量为不良贷款率，解释变量为影子银行绝对规模及其平方。由模型1可知，影子银行规模一次项（Shbank）和二次项（Shbank2）的系数分别为-0.0620、0.0013，都通过了1%水平下的显著性检验。AR（2）检验的P值为0.32大于0.1，残差项不存在二阶自相关，Sargan统计量的P值为0.23，工具变量不存在过度识别。回归结果验证了影子银行规模与银行风险承担水平的关系呈U形，存在阈值效应，阈值为23.85万亿元。当我国影子银行规模超过23.85万亿元时，影子银行扩张会提高银行风险承担水平。我国2012年、2013年影子银行规模分别为21.55万亿、27.41万亿元。因此，从2013年开始，我国影子银行的扩张开始提高银行风险承担水平。此外，模型1中不良贷款率的一阶滞后项系数显著为正，说明银行以往的风险状况会影响当期风险承担水平，本文选择动态面板模型是必要和合理的。

在控制变量方面，GDP增速系数显著为正，银行风险承担具有顺周期特征，这与Lopez等（2011）的研究结论一致。市场集中度系数显著为负，表明行业竞争提高了银行风险承担水平。成本收入比对银行风险承担的影响不显著。资本充足率系数显著为负，说明资本充足率高的银行抵御和化解风险的能力更强，经营决策更偏稳健，风险承担水平更低。资产规模系数显著为正，说明资产规模越大的银行，越容易产生“大而不倒”的依赖心理，进而导致其从事高风险业务的可能性更高。

为了提高实证结果的说服力和所估计阈值的准确性，本文以影子银行相对规模的一次项、二次项为解释变量，以不良贷款率（NPL）、存贷比（LDR）分别为被解释变量进行回归，结果如模型2、3所示。影子银行规模的一次项、二次项系数均分别显著为负、显著为正，即影子银行相对规模与银行风险承担水平呈U形关系。在以不良贷款率为被解释变量时，阈值点为43.23%，2013年影子银行相对规模为46.05%，开始超过该阈值；在以存贷比为被解释变量时，阈值点为36.34%，2012年影子银行相对规模为39.89%，开始超过该阈值。

与多数学者认为影子银行扩张会加剧银行风险承担水平的结论不同，本文的实证结果表明，我国影子银行的发展与银行风险承担之间存在阈值效应，在影子银行规模超过阈值的情况下，影子银行扩张才会对银行产生提高其风险承担水平的影响。基于以上分析，认为影子银行的监管重点在于及时监测，在超过阈值后适当缩减，引导影子银行良性适度发展。

2. 引入银行特征变量交叉作用的阈值效应辨析。在原模型中依次引入影子银行规模、影子银行规模的平方项与银行资本水平、经营效率及资产规模的交叉项，回归结果如表6所示。其中，模型4、6、8是以影子银行绝对规模为解释变量时的回归结果，模型5、7、9是以相对规模为解释变量时的回归结果。

由表6可知，不论是绝对规模还是相对规模，影子银行规模的一次项、二次项系数与银行特征变量交叉项的符号均相反，且能通过显著性检验。因此得出以下结论：第一，银行资本水平不仅可以直接影响银行风险承担水平，还可以缓冲影子银行对银行风险承担产生的冲击。第二，银行经营效率能够降低影子银行对传统银行的影响。经营效率高的银行，在实现利润最大化目标的过程中，拥有更大的自主选择空间，能够更有效地应对影子银行扩张产生的竞争压力，从而在保证利润的前提下更大限度地降低风险承担水平。第三，影子银行对银行风险承担的作用程度依赖于银行资产规模。

3. 内、外部影子银行阈值效应的异质性识别。为进一步探究影子银行对银行风险承担阈值效应的异质性，本文对内、外部影子银行体系对商业银行风险承担的影响进行了实证研究。

由模型10可知，内部影子银行规模的一次项系数、二次项系数分别显著为负和正，说明内部影子银行规模与银行风险承担之间亦呈U形关系，阈值为5.38万亿元。当内部影子银行规模大于5.38万亿元时，其继续扩张会提高银行风险承担水平，而我国2006—2015年内部影子银行规模最大值为2013年的5.16万亿元。因此，2006年以来我国内部影子银行规模与银行风险承担的关系一直位于U形曲线的前半段，即内部影子银行的发展有助于降低银行风险承担水平。由模型11知，外部影子银行规模一次项系数、二次项系数显著为负和正。外部影子银行规模与银行风险承担呈U形关系，阈值为15.05万亿元，从2012年开始超过该阈值，目前处于外部影子银行发展会提高银行风险水平的阶段。

从影子银行的分类标准来看，内、外部影子银行体系对银行风险承担的阈值效应存在异质性的原因可能在于二者对商业银行的影响路径不同。一方面，内、外部影子银行都可以通过促进实体经济發展降低银行风险，通过风险传染和降低货币政策有效性提高银行风险；但另一方面，商业银行内部的影子银行业务可以丰富银行收入构成，降低银行风险，而外部影子银行持续扩张则较大程度上加剧了信贷市场的竞争。商业银行在竞争优势削弱的情况下，可能会选择降低贷款的审核标准，以扩大业务的方式来增加收益。一旦贷款门槛降低，企业的贷款需求便会增加，市场利率提高，违约率上升，进而银行风险承担水平提高。

4. 影子银行规模阈值估计的结果分析。将模型1—模型9的结果汇总如表8。由表8可知，我国影子银行的发展与银行风险承担之间存在阈值效应，阈值点出现在2013年前后。

影子银行在2013年左右开始表现为提高银行风险承担水平的经济原因包括：

第一，2013年我国影子银行规模占GDP的比重已达46.05%。随着影子银行的迅速扩张，其对商业银行及金融体系的消极作用逐渐显现：一方面，影子银行发展的盲目性、复杂性、隐蔽性和传染性等特点使其积累了大量的潜在风险，对金融监管提出了严峻的挑战；另一方面，影子银行在资源、业务、人才等方面与商业银行的竞争加强，银行的盈利空间被挤占，从而风险水平提高。

第二，近年来我国经济增速放缓，使得影子银行体系的流动性风险和信用风险加大，进而通过风险交叉、传染等途径提高了银行业的风险。从我国的实际情况看，支撑影子银行超速发展的背后主要是地方政府融资平台、房地产行业和民间借贷。2012年我国GDP增速为7.8%，创1999年以来最低值，我国经济由此进入中高速增长的新常态，地方政府的税收收入显著下降，从而使得政府融资平台还款压力增大。此外，在国内经济下行、国际市场需求下降的背景下，中小企业经营面临重重挑战，影子银行参与的民间借贷的违约风险提高。

六、结论与政策建议

本文在理论证实影子银行对银行风险承担可能存在阈值效应的基础上，利用2006—2015年我国影子银行发展及33家商业银行的数据，通过构建动态非线性面板模型实证检验了二者之间的动态关系及其异质性，主要研究结论如下：

首先，我国影子银行发展对银行风险承担的影响存在阈值效应。以存贷比作为银行风险承担的代理指标，当影子银行相对规模超过GDP的36.34%时，影子银行发展会提高银行风险承担水平；以不良贷款率作为银行风险承担的代理指标，当影子银行绝对规模大于23.85万亿元及相对规模超过GDP的43.23%时，影子银行发展会提高銀行风险承担水平。因此，基于阈值效应的存在，监管部门在制定相关政策之前，必须首先对影子银行对银行风险的综合影响处于U形曲线的哪个阶段加以判断，进而有针对性地采取措施，推动监管模式向混业监管转变，不断完善影子银行统计制度等技术细节，从而有效监测、估计及控制影子银行风险。

其次，影子银行对银行风险承担的阈值效应会受到银行微观特征如资本水平、经营效率、资产规模的影响。因此，面对影子银行快速扩张的趋势，各商业银行应扩展业务类型、提高资金利用效率和竞争能力，以最大限度缓冲影子银行产生的竞争压力与不利冲击。

最后，内、外部影子银行发展对银行风险承担的作用差别较大。内部影子银行规模与银行风险承担水平的关系目前处于U形曲线的前半段，说明内部影子银行发展有助于降低银行风险承担，可以允许其适度发展。外部影子银行规模与银行风险承担水平的关系则处于U形曲线的后半段，其发展会提高商业银行风险。由于外部影子银行是我国影子银行体系的主要组成部分，因此监管部门应以本文估计的内、外部影子银行规模的阈值点作为参考，高度关注和重点监管互联网金融、民间借贷等外部影子银行。

注：

①数据来源于金融稳定理事会发布的《2014全球影子银行监测报告》。

②数据来源于穆迪公司2016年4月发布的《2016中国影子银行季度监测报告》。

③数据来源于瑞银中国首席经济学家汪涛估算。

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