陈杰

银行监管升级是否会导致利率上行从而持续抑制估值？

高利率一般对应高增长，而在经济并未高增长的环境下，仅靠监管升级是否会导致利率持续上行？从历史数据回溯来看，国内的利率上行周期大部分和经济回升周期重叠（2002-2003年，2006-2007年，2009-2010年），因为实体经济的回升，一方面会导致企业对资金需求的增加；另一方面会导致通胀上行进而倒逼货币政策收紧，这两方面都会使利率水平上行。但是在2013年宏观经济和通胀水平都没有出现明显回升，当时导致利率大幅上行的核心因素就是银行监管升级。

从目前出台的一系列银行业监管政策来看，相比2013年有过之而无不及，这也基本上确认了2014-2016年连续三年的利率下行周期已结束。从3月下旬开始，银监会办公厅连续发布45号文、46号文和53号文，要对“三违反”、“三套利”、“四不当”进行专项治理，4月上旬，银监会又连续发布5号文、6号文和7号文，要求集中整治市场乱象、加强风险控制和弥补监管短板。和2013年8号文相比，当时仅是对银行理财产品的投资渠道进行规范，而本次监管升级既面向银行资产端，又面向银行负债端；既针对同业业务，又针对表外业务，可见监管广度和深度都明显提升，而随着未来这些监管政策的不断落实，预计会对全社会流动性环境造成持续压力。

从2013年的经验来看，利率上行周期对股市估值的抑制作用明显，如果再叠加盈利下行周期，这确实会对目前市场上看“慢牛”的观点形成挑战——中期来看可能是“慢熊”。……