上海对外经贸大学 汪其昌

货币和金融的本质与金融思维方式

上海对外经贸大学 汪其昌

一、《金融学》对货币和金融本质的理解

（一）对货币本质的理解

黄达主编的《金融学》（第三版）认为货币是一般等价物（人民大学出版社，2013年版，第28-29页，以下涉及该著内容只注明页码）。确实货币具备一般等价物的特征，才可充当三个职能：赋予交易对象以价格形态、购买和支付手段、积累和保存价值的手段，才能将价值尺度和流通手段统一起来。但是这种解释无法解释清楚为何货币形态从低级到高级形态不断演化的过程，为何货币法定，也即是无法说清楚在什么条件下才能成为一般等价物。

把货币看成是人与人之间关系的这种笼统的解释无法说清楚下列现象：为何货币由私人发行演变为国家强制发行，再到没有国家强制发行的数字货币（如比特币、莱特币）？为何世界许多国家的法定货币由与黄金白银等金属挂钩到与黄金白银等贵金属脱钩？为何没人强制接受美元却成为许多国家的储备货币？为何世界各国都立法把反通胀作为首要目标？

（二）对信用的理解

金融就是信用，那么信用的内涵又是什么呢？《金融学》认为是“借贷行为。这种经济行为的形式特征是以收回为条件的付出，或者以归还为义务的取得；而且贷者之所以贷出，是因为取得利息，借者之所以借入，是因为承担了支付利息的义务”（第76页）。一句话，该著认为信用就是借贷，以归还本息为特征。

这种对金融信用的理解很不准确，许多金融现象无法涵盖。首先是只关注了债这种形式，况且债也不一定是归还本息，比如可转换债、永续债券。其次许多金融信用的具体表现形式根本不是简单的还本付息，比如股、典当、租赁、信托、保险，还有外汇买卖、利用票据和信用证支付结算、股票买卖、银行各类保函等。第三，没有说清楚从货币到金融这种信用的实质联系。第四，还无法从这一起点合乎逻辑地解释货币的时间价值、跨时空的风险管理、定价估值、为何需要担保等许多金融现象，遑论诸多金融理论如何从此合乎逻辑地展开。

二、货币和金融的本质：另一视角和思维方式

（一）人性与货币的产生和本质

为何货币由私人发行到国家发行？清泷信宏和莫尔认为货币的出现源于交易双方的相互无信用——谁能证明对方给自己的承诺是可以兑现的，或者说，谁能保证私人发行的某种“货币票券”的含金量？于是人性的丑恶导致了逆向选择和道德风险。只有当事人能够作出多边承诺或完全的双边承诺，作为可置信的交易媒介就能够充当“货币”。具体地，每个人都想用事实上的无法兑现的承诺（私人货币）购买更多的商品，于是私人货币崩溃；每个人在交易后又不希望承诺兑现，于是需要一个更有公信力的机构主持公道，从而出现了法定法币。

如果我们让思想之鹰飞翔历史的上空，鸟瞰货币发展史，我们可以看到货币形态发展的四个阶段。第一阶段，实物货币，人类物物交换，以猪牛羊马等实物交换大米等实物。第二阶段，商品货币阶段，以贝壳、铜铁、金银等实物作为一般等价物交换其他商品。第三阶段是信用货币，首先是发行银行劵和纸币且能够兑换金银等贵金属，后来与贵金属完全脱钩，纸币本身没有价值，其使用价值取决于人们对货币发行者的信用。第四阶段是电子货币、数字货币与信用货币并存，一方面是与法定货币挂钩的虚拟电子货币，如Q币、网上商城的兑换券、京东商城发行信用卡等，另一方面是虚拟货币不与法定货币挂钩的，只在虚拟社区使用，可以在虚拟社区购买商品和劳务，如Linden Dollars、Amazon Coins等。再有就是纯粹的数字货币，不与法定货币挂钩的比特币、莱特币。

货币为何如此演化？是信用，所谓信用就是承诺和承诺的兑现。作为货币承诺和兑现什么呢？人们相信发行者承诺该物或者符号能够购买其他商品和劳务，并且购买力相对稳定，接受者承诺使用该货币。货币只有具备信用的属性后才具有一般等价物的特性，才具有价值尺度、流通手段、支付手段、储藏手段和世界货币的职能，才成为财富的代表，没有信用就不能成为一般等价物。只要大家都认可某一符号、并且相信它可以作为一般等价物就可以成为交易的媒介。现在的南太平洋雅浦岛还以石头为货币足以证明这一点。由此，我们不难理解到为什么各国都是由私人竞争性铸币发展到国家通过暴力和法律强制各国央行保持独立性发行货币和人们接受法定货币，由纸币与黄金等贵金属或者与某硬通货挂钩发展到完全的不可兑换信用纸币，并且都把币值稳定作为货币政策的基本目的。

由费雪方程MV=PT可知，货币少了不能满足交易需求，货币多了导致货币的购买力贬值。在以黄金白银作为货币和黄金与法币挂钩的情况下，由于黄金白银的稀缺性，很容易导致货币不能满足商品和劳务交易的需求，容易出现通缩。在黄金与法币脱钩的情况下，政府垄断发钞缺乏由可置信威慑形成可置信承诺的内在约束机制，容易发生通胀，始终不能有效解决货币购买力稳定问题，只能通过控制法币发行数量抑制通货膨胀，但又常常难以做到，所以哈耶克提出还是货币非国家发行，由私人银行进行竞争性发钞，利用市场机制来解决，但受到技术条件等约束无法实现。那么如何克服法定货币的缺陷呢？在这历史的节骨眼上，互联网时代基于区块链基础构架的数字货币提供了克服法币先天缺陷的一种创新思路和选择。

它是如何做到的呢？区块链是一个公共数据库、一种分布式系统，也是一种底层协议。作为去中心化的分布式账本数据库，它记录了网际间所有的交易记录，每个用户可以通过合法手段读取信息和写入信息，但又可以防止数据被篡改。作为分布式系统，它存储在某一特定服务器或者安全节点上，分布存放于网络所有的节点上，保留备份信息。作为底层协议，可开发繁多的应用。这些应用在任何时刻都保存最权威和共同认可的数据记录，遵循共同认可的机制进行无须中间权威仲裁的、直接的和点对点的交互信息。这里没有代议制，没有法官和警察，每个人仅仅依靠自己的投票就建立了一种P2P的新型契约，解除了法定货币的强制契约。这种契约在网络世界的发展是闯入传统金融体系和金融理论中的一只黑天鹅，其所形成的金融体系会发生怎样的革命性变化还未完全展开，但也初见端倪。

（二）金融的本质：预期、承诺和兑现未来净现金流入

1.金融的本质

金融的本质什么？信用。金融的本质与货币的本质既有联系，又有区别。联系就是没有货币就没有金融，其本质都是信用，但信用的标的物不同，货币预期、承诺和兑现的标的物是可以作为一般等价物和购买力稳定，金融领域预期、承诺和兑现的标的物是未来现金流，以此为基础和核心形成一方是现值方，另一方是终值方，都要求形成净现金流入。贴现方要对终值方践行可信承诺，终值方要对贴现方进行可置信的威慑（如图1所示）。这就涉及到法律上的权利义务安排和司法与执法问题。这是金融领域独有的。金融的本质就是由三个核心概念组成形成金融工具：未来现金流、现值和终值。互联网金融没有改变金融的这一本质，只是更加场景化和生活化，交易中介的互联网化。纯粹的互联网金融只是以比特股、比特债等互联网货币为基础。这样就把货币、信用和金融有机统一联系起来了，并且与三张财务报表有机对接起来，因为资产负债表和损益表是以预期未来现金流实现的权责发生制编制，现金流量表是以现金流的收付实现制编制。

图1 金融的本质

这么去理解金融，我们就可发现金融并不神秘，不存在“类金融”。首先各类金融工具和金融市场是预期未来净现金流入，不是面向过去而是面向未来。预期的改变实际也是随着信息和激励约束条件的改变而变化。这可与卢卡斯的预期理论联系起来。人们对未来现金流的预期和交易具有强烈的主观和心理因素，影响预期的因素有经济周期、产业政策、财政货币政策、自然地理环境、商业模式、企业转型和企业的核心竞争力等，还包括人的心智模式、认知心理和脑神经。预期可细分为非一致性预期、一致性预期和超预期，预期中隐含看涨和看跌期权。所谓非一致性预期就是由于人的异质性，根据过去信息对未来的预期是有差异的，表现在市场中就是你看多他看空。所谓一致性预期就是市场参与者一致看多或者一致看空。超预期有企业营业收入、盈利和经济增长等多方面看多的超预期和看跌的超预期。如图1所示，终值方与贴现方是针对预期实现未来净现金流入的一种交易而定价，定价具体表现为利率、汇率、费率等交易价格。银行信贷市场是银行预期客户能够还本付息，股票市场、外汇市场和衍生品市场对实现未来现金流的预期更是强烈和敏感。

其次，任何金融服务都是一个或者一组以现值方和终值方为核心的双向或多方交易契约。市场经济的本质就是交易，而交易的本质如康芒斯和科斯所言就是权利义务的交易。因人的有限理性，面向未来的交易是不确定的，所以金融交易是面向未来现金流的不确定性决策。一个人的权利是另一个人的义务，一个人的权利是其资产、收入，表现为另一个人负债以及成本支出。以未来现金流为基础，任何金融工具都具有金融属性、法律属性和会计属性，所谓金融创新就是这“三性”的模块化组合，其中法律属性是指未来现金流是一种财产权利，有股、债、典当、租赁、保险、信托五种基本的权利义务关系，当然其中任一项都可细分下去，或者交叉转化，如股有普通股、优先股、黄金股等，各自的权利义务关系差异很大，交叉的有债转股、信贷资产证券化等。因而基于未来现金流的权利义务交易就会产生内生交易费用、外生交易费用和中性交易费用，交易效率就是总收益减去三项交易费用之和。如图1所示，在金融领域双方交易的标的是未来净现金流入，贴现方对终值方承诺和兑现未来现金流，终值方为使贴现方的承诺可置信，往往要求贴现方提供各种形式的担保，如抵质押、第三方保证、留置、回购、保险等进行可置信的威慑，进行一系列权利义务安排，同时也要对贴现方能否兑现承诺进行分析评估。

第三，现值方和终值方之现金流入流出的运动都是通过账户进行的，在信息经济社会之前，账户和支付结算清算转账被央行和商业银行垄断，在互联网时代，出现了大量的第三方支付账户和区块链账户。许多金融机构更加注重通过账户提供金融服务。由此产生了互联网金融和风险管理的革命性变化，使得一些传统的金融理论基础，比如信用创造、货币政策理论的假设前提在动摇。

第四，所谓金融化就是把任何有价值的东西都变成未来现金流，相对应存在终值方和现值方。比如一家上市公司定向增发购买矿山就是把矿产的未来现金流贴现，持有购买矿产的股票或者债券一方就是终值方，届时收到未来现金流股息和本息，大米、鸡蛋、钢材等实物资产将其证券化变成期货进行交易也就是将其价值变成未来现金流，进而发现价格。

2.未来现金流的表现形式及其根本来源

什么是未来现金流？就是在将来特定时点或预期时间段内的现金及其等价物（如银行活期存款、银行承兑票据、银行汇票、信用证存款、信用卡存款等内容）的流入与流出。

为有源头活水来，实现未来净现金流入的源泉何在？按照贴现主体划分，金融主体有政府、公司、金融机构和个人与家庭，分别形成政府金融、公司金融、机构金融和个人（家庭）消费金融。政府及其事业单位的未来现金流入来自税费，公司的未来现金流入来自销售的商品和劳务，个人（家庭）的未来现金流入主要来自工资收入、奖金与投资。从根源上讲，所有主体的未来现金流入主要来自实体经济——公司出售的商品和劳务。所以金融要从根源上要为实体经济服务，实体经济产生实实在在的净现金流入是政府（包括事业单位）和个人与家庭之现金流的源头。金融工具买卖的现金流来源于实体经济、买卖价差。以银行对工业企业贷款为例，信贷资金的运动过程可用图2表述如下：

图2 未来现金流的实现过程

从银行发放贷款（g）开始，企业将此转化为货币资金（G），企业将货币资金购买所需的生产要素 (非人力要素Pm和人力要素A)投入生产过程（P），创造出具有新的价值的产成品（Wˊ），通过销售后获得新的增值货币资金（G ˊ），也就是销售收入，企业以销售收入减去成本后的利润（gˊ）归还银行贷款本息，信贷资金的运动过程结束。如果生产的商品和劳务不能实现“惊险一跃”，不能产生增值，也就是卖不出去，或者（gˊ）为负值，则企业实现银行信贷未来净现金流入的承诺就难以兑现。非生产企业如商贸企业只是省去了生产环节（P），其循环过程也是如此，但要产品和服务卖得出去，收进来的现金流要大于支出的现金流。企业不产生现金流或者净现金流入，不可能有银行授信，现金流量决定企业资信。在这个循环过程中，企业的现金同时流出，要向水电煤气等部门支付费用，政府获得营业税、所得税和教育附加费等税费，政府部门把所得费税分配给事业单位及其职员，进行公共支出，个人在企业中获得工资奖金。

3.金融的脆弱性

货币的产生是为了解决人类交易不确定性和利益冲突的问题，由货币产生的金融工具能否实现未来净现金流入又产生了新的不确定性和利益冲突。这是金融跨期交易产生脆弱性的悖论。

为理解这一含义，结合图2，我们以下列公式来说明。设为终值方某时点的金融工具的本金，为参与资金的预期收益率，参与资金的预期收益，不考虑其他成本。只有满足以下平衡式才能持续下去：贴现方返还本金并支付对终值方承诺的收益，是由下一期实现的现金流来支付，则：

该方程的解为：

由于约束条件

r＞0

1+r＞1

所以，必定是发散的，一旦贴现方的下一期现金流入没有实现，或者净现金流入没有实现，必将破局。通过上式，我们看到即使在时间上借新还旧，在空间上拆东墙补西墙，或者金融工具链条进行到一定长度时，一旦在未来时点t+1的收益r没有实现现金流入，就会形成破灭的庞氏骗局。结合前述金融未来净现金流入的源泉，企业借贷实现未来净现金流入的源泉在于有效益，个人借贷实现未来净现金流入在于有收益大于支出，国债收益的实现源于税收。