任立秋

摘 要：2015年A股出现从快速上涨到快速暴跌的过山车行情，各监管机构短短两周时间出台了几十条调控股市的政策，主要从引导资金直接入市、为融资盘提供流动性、限制减持鼓励增持、打击过度投资和恶意做空等四个方面进行监管调控。虽然这些政策使得A股恢复稳定，但对国家政策的评价不一。笔者认为国家政策除进行短期调控，还需从长期来调整国内股市的参与者结构，更多的发展多层次资本市场。

关键词：政策市；股市暴跌；国家政策

一、前言

2015年6月中旬以来，受去杠杆等因素影响A股遭遇崩盘式下跌，不到2个半月时间，上证指数最大重挫43.5%。而在此期间证监会、央行等出台了一系列维稳政策，但对抵抗市场下跌影响有限，且饱受业内人士诟病。回溯中国股市的发展，“政策市”的标签一直伴随着A股。“政策市”一方面体现了中国股市的特点，另一方面也凸显了国家政策的无奈。那到底在此期间国家出台了什么样的政策，这些政策对股市产生了什么影响，本文将以2015年市场暴跌的事件作为切入点，探讨国家政策对股市的影响。

二、2015年A股走势简介

2015年A股市场经历了一波跌宕起伏的行情，从上半年的翻倍行情到下半年的爆仓。经历过此轮行情的投资者都体会到了“蹦极式”的感受，让我们来具体回溯下A股市场在2015年到底经历了什么。

2014年最后一个交易日上证指数收盘点位为3234.68点，随后进入一轮快速上涨周期，最高收盘点位为2015年6月12日的5166.35点，不到6个月时间上涨59.7%。A股赚钱效应凸显，随之带来的就是A股新开客户数猛增、融资融券余额爆发性上涨。从数据可以看出：整个2015年上半年，A股每月日均开户数由年初不到10万户直接上涨至60多万户，而融资融券余额也由2014年底的不到1万亿上涨至2.26万亿。赚钱效应的凸显，直接吸引了大量资金进入股市，以杠杆融资方式借钱投资也迅速的做大，整个市场都沉浸在股市快速上涨带来的赚钱热情中。根据部分机构统计，虽然公开的融资融券余额数据上涨了2倍多，但是以小额借贷等名义变相借钱入市的规模并不比通过融资融券渠道少。

然而这种情况在6月份开始戛然而止，随着国家对于伞形信托、融资融券、外接系统的监管，A股市场倾泻而下。仅仅用了2个半月的时间，上证指数由6月中旬的最高点暴跌到8月26日的2927.29点，回撤幅度达到43.3%，创出了年内的新低。伴随而来的市场反应就是：A股每月日均新增账户数再次萎缩至1万户以下，融资融券余额快速回落至接近1万亿的水平。

三、国家出台的监管政策汇总

而在此期间，国家维稳的政策频繁出台，以央行降准降息为开端，监管机构推出了一系列维稳市场的政策。维稳政策推出之多、之密非常罕见，详细如下：

6月27日 央行降息0.25个百分点并出台定向降准

6月29日 中证金罕见出现盘中答问：强制平仓规模很小；出台养老金投资办法征求意见稿：投资股票比例不超30%

6月30日 中国基金业协会公开倡议：不要盲目踩踏；中国证券业协会公开表态：强制平仓影响小

7月1日 中金所：QFII与RQFII做空传闻不实；券商两融业务允许展期，担保物违约可不强平；沪深交易所降交易结算费用三成

7月2日 证监会对涉嫌市场操纵行为进行专项核查

7月3日 证监会表示，将相应减少IPO发行家数和筹资金额；中金所决定：按委托量差异化收取交易费用，严打蓄意做空

7月4日 21家证券公司出资不低于1200亿元投资蓝筹股ETF，并发布联合公告：上证综指在4500点以下，自营股票盘将不减持，并择机增持；25家基金公司公开承诺将积极申购偏股型基金，并至少持有1年以上；国务院召开救市会议，决定暂停IPO

7月7日 中金所决定：中证500期指客户日内单向开仓量限制为1200手

7月8日 央行支持股票市场稳定发展并提供流动性支持；保监会表示将提高保险资金投资蓝筹股票的监管比例；财政部承诺不减持所持有的上市公司股票，要求国有金融企业不减持；深交所鼓励上市公司实际控制人及高管增持股票；证监会严控产业资本减持；公安部联手排查近期恶意卖空股票与股指的线索。

我们大致统计归纳了一下，主要分为如下四类政策：

第一类：流动性支持，政策性资金入市

作为国家队排头兵的中国证券金融股份有限公司（以下简称中证金）为增强投资者信心、保障公募基金行情的平稳运行，提供了充裕资金用于申购公募基金，发挥了专业机构投资者稳定资本市场的作用。中证金在通过申购大型公募基金用于维护蓝筹股稳定的同时，也加大了对中小市值股票的购买力度，缓解市场流动性紧张状况。与此同时，中证金通过股票质押的方式，向21家加入中国式”平准基金”的证券公司提供了2600亿元人民币的信用额度，用于证券公司自营增持股票。

第二类：为融资盘解决流动性

银监会方面：允许银行业金融机构对已到期的股票质押贷款与客户重新合理确定期限。质押率低于合约规定的，允许双方自行商定押品调整；支持银行业金融机构主动与委托理财和信托投资客户协商，合理调整证券投资的风险预警线和平仓线；鼓励银行业金融机构与中国证券金融股份有限公司开展同业合作，提供同业融资；支持银行业金融机构对回购本企业股票的上市公司提供质押融资。保监会方面：保险资产管理公司通过发行保险资产管理产品募集资金，与证券公司开展融资融券债权收益权转让及回购业务，可以协商合理确定还款期限，不得单方强制要求证券公司提前还款。

第三类：限制减持股份，鼓励增持

证监会发布公告，从公告即日起六个月内，上市公司控股股东、持股5%以上股东（以下并称大股东）及董事、监事、高级管理人员不得通过二级市场减持本公司股份，如违反上述规定，证监会将严肃处理。另外，允许近期减持过股票的产业资本通过证券公司定向资管等方式立即在二级市场增持本公司股票；其中股价出现大幅下跌的（连续十个交易日内累计跌幅超过30%的），公司高管增持本公司股票可以不受窗口期限制；上市公司大股东持股达到或超过30%的，可以不等待12个月立即增持2%股份。

第四类：抑制过度投机，打击恶意做空

中国证监会对跨市场、跨期现市场操纵行为直接定位为恶意做空。并公开表示：近日随着市场回稳，部分机构和个人借助信息系统为客户开立虚拟证券账户，借用他人证券账户、出借本人证券账户等，代理客户买卖证券等违法现象卷土重来，可能再次危及股票市场平稳运行，必须予以清理整顿。

四、反思与总结

国家政策在7月份-8月份频繁推出，在政策频繁推出的初期，市场虽受政策利好的刺激出现小幅反弹，但还是快速随着自己的节奏继续震荡下跌。这也令市场更加疑惑，国家政策维稳到底对于市场到底起到了什么样的作用。在后期一系列维稳“组合拳”的作用下，A股市场才开始显现出越来越多的积极信号，市场的恐慌情绪得到了一定的缓解，股指开始企稳并缓慢回升。不过，在股市维稳过程中，市场也一直存在不同的声音，有认为维稳政策没有出台必要的，因为市场没有出现危机；有认为维稳虽有必要，但力度不必如此之大的，以免过度干预带来负面影响。此次国家政策直接引导救市一方面凸显了国家制定政策的铁腕，另一方面也显示了国家政策在长期引导机制上的捉襟见肘。这次股灾对政策监管和引导上给了我们如下几点启示：

1、这次股灾不但反映了中国股市监管体系的不健全，同时也反映出中国股市参与者结构的失衡。

从国外股市发展的规律来看，散户机构化是股市逐渐成熟的标志，当前美国、香港等成熟股票市场参与者以机构为主。中国目前股市仍以散户投机为主，散户做波段操作、追击热点龙头股很难将之与价值投资关联起来。散户投机式的交易注定让助涨杀跌成为主旋律，市场波动性的放大会使得市场很容易陷入崩溃的边缘。2015年上半年市场大幅上涨推动了散户投资者通过融资融券、伞形信托、场外配资等方式不断放大市场杠杆。当市场风险逐渐积累、市场爆出潜在风险的时候，不理性的融资资金的节流像滚雪球一样迅速将这种市场风险放大，从而将市场陷入“踩踏”式的灾难之中。所以逐渐引导散户机构化，加大机构投资者参与A股市场的比重将成为引导市场更加成熟的关键一环。

2、国内目前优质可投资产相对匮乏，需建设丰富的多层次资本市场，并逐渐放开监管、做大A股总规模。

目前A股总市值占国内GDP的比重约60%，而发达国家股市占比平均都超过100%。A股目前各制度规则还有待进一步完善，国内很多优质资产因各种原因未能在A股上市也在一个侧面凸显出A股优质可投资产的匮乏。除此之外国内债券等固定收益市场发展程度还相对比较低。中国GDP总量和国民收入总量还在快速增长中，国内大量的资金目前陷入无可投资产的尴尬境地。由此带来的负面影响就是近几年国内资金大量的进入房地产市场助推了中国房地产价格的快速畸形上涨。国家政策应进一步引导建设多层次资本市场，特别是加强国内优质资产通过股票和债券市场上市和融资。目前国内股票市场依然实行核准制，IPO进度和总量直接受到政策的控制，这直接影响了A股市场的做大。我国需寻找合适的时间尽快推出注册制并将A股上市的进程交回市场来决定。（作者单位：中国人民大学）