中小企业融资约束分析
——以东西部中小企业为分析样本
2016-07-30云南师范大学学报编辑部乔小明
云南师范大学学报编辑部 乔小明
中小企业融资约束分析
——以东西部中小企业为分析样本
云南师范大学学报编辑部 乔小明
摘 要：我国东西部经济发展及金融市场的不平衡对两地中小企业融资产生了不同的影响。相对东部来讲，西部中小企业融资受到更严格的融资约束，从而使东西部中小企业在融资结构与发展规模上表现出很大的不同。本文主要从企业融资的3种形式入手，说明西部中小企业发展中融资不足现象较为严重。同时指出，在区域间差距短期内很难弥补的情况下，只有通过加强金融市场的竞争和降低信息收集的成本才能解决这一问题。
关键词：融资不足 内源性融资 外源性融资
1 问题提出
中小企业(考虑到我国中小企业以民营企业为主，而大型民营企业不存在融资难的问题，故文中中小企业、民营企业含义一致，均指民营中小企业)融资不足，是世界性难题。多数学者将其归结为信息不对称或信息不透明，认为中小企业相对于大企业来讲面临着更大的信息问题。国内很多学者在此基础上提出了基于中国国情的一些看法。已有的研究指出，我国中小企业的金融压抑除了来自金融交易中普遍存在的由于信息对称等因素而造成的市场失效外，还受到转型经济所特有的制度障碍和结构缺陷的影响(李杨，杨思群，2011)。白钦先、薛誉华(2012)认为，我国由于长期施行赶超战略，强调规模经济在政策层中占主导地位，认为大企业是现代经济的基石和经济增长的动力，忽视了中小企业在经济发展中的作用。而对备受人们普遍关注的民营中小企业在融资中遭受的“所有制歧视”问题，张捷等(2013)则通过实证研究显示，所有制歧视并不像人们想象的那样严重，至少其影响不会大于规模歧视。
不可否认，这些观点对于我们理解中国的中小企业融资现状及其原因进行了有意义的探讨。但笔者认为，对于地区经济发展严重不平衡的中国来讲，区域的差异无论如何都不能避而不谈。众所周知，我国的东西部中小企业无论在规模上还是在绩效表现上都相去甚远。这样的差异和地区金融市场的发展有着不可隔离的联系。即一个国家和地区金融市场的发展程度将直接影响本国或本地区企业的融资结构及发展绩效。本文试图从这个视角出发来探讨东、西部是否存在金融市场发展的差异，以及这些差异对这两个地区中小企业的发展产生了怎样的影响，尤其是对于企业融资结构的影响是怎样的。
2 东西部中小企业面临的融资约束
2.1 初始资本积累不足，导致中小企业的内源性融资不足
Beck等(2013) 的研究发现，中小企业份额与人均GDP增长率之间存在着显著相关关系，经济发展水平越高，中小企业越发达。Ayyagari等(2013) 也发现中小企业在整个国内生产总值中的比例与人均GDP显著正相关。也就是说，中小企业的发展程度与地区经济的发展状况成正相关。我国西部中小企业的数量占全国的15%，而中部和东部分别占26%和66%，数据较好地反映了我国区域经济发展的阶梯分布。经济发展的不平衡不仅影响到中小企业的数量，而且影响到中小企业融资的融资结构，而企业融资结构的合理与否决定着企业的发展与绩效。
对企业融资结构的研究始于M-M理论，该理论指出，在市场信息完全透明的情况下，企业的融资结构与市场价值无关。但考虑收入所得税的影响后，修正后的M-M理论认为企业市场价值最大化的最优融资结构应该全部为债务融资(Modiglian&Miller，1963)。此后，也有经济学家不断放松M-M理论的假设条件，做出了新的理论贡献，但均不能适用中小企业融资结构的分析(Wijst，1989)。对中小企业融资结构的研究源于非对称信息在融资理论中的应用，其中最有影响的是“融资顺序理论”(pecking order theory)。该理论认为中小企业并不是按照传统的以最优资本结构为目标的方式进行融资，由于担心控制权的稀释和丧失，企业更多地考虑到对其自身的控制力，从而更倾向于对企业干预程度最小的融资方式，也就是说，中小企业的融资次序是先内源后外源，在外源中则是先债权后股权。而Ang(1991)提出的所谓修正过的融资次序理论则指出：小企业将首先选择内源融资，然后是所有者贡献(owners’contribution)，最后才是外源债务融资。由此可以看出，对于中小企业来讲，内源性融资总是首选。而内源性融资不足将制约中小企业的发展。
中小企业的内源性资金即企业的自我积累资金和自我筹集资金。在企业发展的初期阶段获得资金的主要途径是企业主自身积累和从亲朋好友募集。这些均受到一个地区经济发展整体状况的制约。我国西部面积广大占全国总面积的71.5%，截至2003年底，西部十二省区总人口为36923万人，占全国总人数的28.8%，GDP比重仅占到全国的16.9%，与其在全国的面积排名极为不相称。以陕西省和江苏省为例(见表1、表2)。1991年～2003年江苏省的人均GDP远高于陕西省，并且成逐年上升的趋势，即从1991年1.5倍上升到1999年的2.5倍。而在西部大开发政策之后，这一比例并没有缩小。表3给出了西部大开发实施两年以后，西部十二省区的GDP及人均GDP的值，从中可见江苏省一省的GDP产值占到西部12省区的一半以上，而人均GDP则是远远高于西部12省区的均值，前者是后者的2倍多。
作者简介：乔小明(1971-)，男，汉族，上海人，云南师范大学学报编辑部编辑,主要从事企业战略管理学方面的研究。
2001年～2003年无论在GDP还是人均GDP的增长上，前者在绝对值和相对值的表现上都优于后者。GDP与人均GDP是衡量一个地区可能形成资本的资金，从这两者的比较来看，西部地区远远落后于东部地区。如果这只是资本形成的可能性在绝对值上的差别，在具体到实际的资本形成额上，两者的差距进一步扩大。表4显示了1991年～2003年江、浙两省与西北五省在资本形成总额上的具体差异。可以看出西部大开发后，两者的差异有所降低(2000年前者是后者的5倍)，但前者仍是后者的2.7～2.8倍。
资金形成总额在宏观上的差异，影响到企业的资本形成基础，使得西部中小企业在资本形成上无法与东部企业相媲美。一方面，西部中小企业的数目远少于东部；另一方面，中小企业在发展的早期阶段主要依靠内源性融资，自有资金不足，导致西部中小企业的发展受到限制，表现为产业结构不合理，规模偏小。以陕西省为例，陕西省的中小企业多以劳动密集型、低技术行业为主，仅制造业、批发零售餐饮业就集中了民营企业的75%。可以说在自有资金不足、银行资金难以取得的情况下，这种行业分布是必然的选择。然而，就是这种技术含量不高、生产规模小的企业也面临固定资产更新严重不足、竞争力持续下降的困境。
表1 江苏省GDP及人均GDP分布
表2 陕西省GDP及人均GDP分布
表3 西部12省区的GDP及人均GDP情况
表4 各地区资本形成总额 （单位：亿元）
2.2 相对东部来讲，西部中小企业的外源性融资渠道更加不畅
我国金融市场发展呈现出区域发展的不平衡，相对东部来讲，西部金融市场的发育更加不完善。这一点可从金融机构的布局看出。我国主要金融机构的总部和网络布局重点都在东部地区，银行中除四大国有银行的总部设在北京外，其他股份制银行的总部无一例外都设在东部地区其他城市。而股份制银行在西部的分支机构也较少，更是缺乏专门对中小企业提供贷款的中小银行。研究表明，在缺少小银行的地区，被迫选择向大银行贷款的小企业面临着更大的信贷约束(Berger， Miller， Petersen， Rajan， Stein， 2001)。西部的可贷资金主要集中在四大国有银行，但在亚洲金融危机之后，国有银行为降低金融风险，全面收缩经营战线，大量撤除县级以下的经营网点。在金融机构本身较少的西部广大地区(如缺少像东部那样的民营金融机构)，出现了县域金融的真空。而大量的中小企业正是存活在县域经济这一实体之上的。可见，地区金融结构的不合理使得本来面临融资困境的西部中小企业的处境更是“雪上加霜”。
一向以高姿态著称的直接融资，对急缺资金的西部中小企业来说更是可望而不可及。一般来讲，直接融资的成本较高，融资顺序理论认为这种融资方式是企业融资的最后选择。按照成长周期理论的理解，也只有企业发展壮大到一定程度才会选择这种融资方式。理论上并不支持处于成长期的中小企业采用这种融资方式。另外在激烈的市场竞争中，西部企业无论在规模上还是效率上都无法与东部企业相竞争，很难达到上市审核所要求的标准，更不要说直接发行企业债券的方式了(我国对企业发行债券有严格的限制)。诚然，这是市场选择的结果，但从一个角度说明了西部的中小企业走直接融资这条途径解决融资困境是行不通的，现实支持这种结果。近几年来陕西省没有一家民营企业通过发行股票直接融资，而已经公开上市的5家民营企业(金花股份、达尔曼、海星股份、圣方科技、东盛药业)也由于企业经营业绩的下滑丧失了在股票市场的再融资能力。
金融市场的不完善和直接融资渠道的缺乏，使得西部中小企业举步维艰。相对于东部中小企业来讲，西部中小企业还面临着另一个困境——民间资金无法发挥作用。原因有两个：一是相对于东部来讲，西部由于整体经济落后，可用于民间借贷的资金总量较少；二是西部人们的观念相对更加保守，风险意识较弱，更多的是将钱存入银行而不是用于民间借贷。在农村基金黑幕之后，这一原本在西部不够有效的融资渠道彻底被堵塞。民间资本作为解决民营企业资金不足的一条途径，其作用的重要性可由民营企业对民间资本的需求状况看出(见表5、表6)。
这里以李富友、刘奕(2005年)有关陕西省民营企业规模与民间资本需求的调查和郭斌、刘曼璐(2002年)温州民营企业规模与民间资本需求的调查为讨论的基础。理由如下：陕西省作为西部民营经济发展较快的省份，以它作为样本具有一定的代表性；而把温州模式作为我国东部民营企业的典范也是共识。从表5、表6可以看出，企业在不同的规模上对民间资本的需求不同，销售额在100万～1000万元的企业对民间资本的需求最强，不同地区的企业在这一点上表现出相同的特性；但在不同规模企业的每一层次上，陕西省民营企业对民间资本的需求(对民间资本的需求=非常需要+需要)强烈程度都远大于温州市。
表5 陕西省民营企业规模与民间资本需求状况
表6 温州民营企业规模与民间资本需求状况
笔者认为，这种情况依赖于以下两种逻辑：一是温州市的民营企业发展速度和规模小于陕西省，从而其对民间资金的需求小于后者。二是温州市的民营企业的资金缺口小于陕西省的民营企业。很显然，第二个原因正是问题的症结所在。温州作为中国民营经济最发达的地区，其民间资本的活跃程度也是首屈一指的，一般的企业通过内部融资和民间借贷就可以解决资金需求问题，企业发展壮大之后必然有正规金融的介入(如国有大银行的贷款)。陕西省的民营企业在内部融资有严重不足，因而在银行贷款无望的条件下，非常迫切希望民间资本可以成为“救世主”。从另一个角度也反映了陕西省的民间资本至少在目前是不能满足中小企业的需求的。
外源性融资渠道的匮乏，严重影响了西部中小企业的发展。不同的金融市场状况，导致地区间民营企业融资结构的差异。如浙江温州市企业的资金构成中，自有资金占40%，银行贷款占40%，民间借贷占20%；台州市企业外来资金中，银行贷款和民间借贷各占一半；中部的湖南省浏阳市，金融机构贷款约占企业融资总额的82%；而西部的中小企业对金融机构的依赖性就更强，对金融机构的贷款依赖程度远超过80%。
3 对策
我国东西部中小企业在融资中面临着不同的环境，西部中小企业总体上比东部企业面临着更大的金融约束。分析显示这和区域间的经济差异密不可分，即便在西部大开发政策实施以来也没有大的改观。经济差异短期内难以消失，而经济的发展却离不开中小企业的贡献。解决西部中小企业融资的“不公平待遇”(相对于东部来讲)成为问题的关键。
3.1 制定政策，提高金融市场的市场化程度
提高金融市场的市场化程度，不仅要提高各参与主体的市场化意识，加大金融创新工具的开发，更重要的是要从制度的角度进行规范。
有关如何解决中小企业融资难的论述较多，具有代表性的观点是林毅夫、李永军(2001)提出中小银行相对于大银行来讲更具有向中小企业贷款的比较优势，因此中小企业融资困境的解决有赖于更多中小银行的出现。至于中小银行如何出现，有人指出新建，有人指出在已有的城乡合作社的基础上改建，还有人指出改造民间资本使其合法化。我国政府亦尝试性地作了一些努力，如要求四大国有银行成立专门针对中小企业贷款的部门，央行曾经上调金融机构对中小企业贷款利率的浮动幅度，以促进银行对中小企业的贷款，但实际效果并不乐观。笔者认为这些言论及做法都是舍本求末，没有抓住解决问题的实质。问题的关键在于营造一个银行体系公平竞争的机制，降低银行进入人为障碍，由市场而不是行政来决定银行是否进入、银行的规模以及市场定位。
目前，我国金融市场结构属于高集中度市场，四大国有银行掌握着70%的存款资源和65%的贷款份额。1996年～2000年我国银行业的总资产和收入两项的HHI值超过1800(HHI指数，赫芬达尔-赫尔希曼指数，它是反映市场集中度的指标，等于某一行业市场中每个企业市场份额的平方和(实际应用时须乘以1000)。其中HHI指数≤1000，意味着低集中度市场；1000
加大市场竞争力度，从根源上消除国有银行的超待遇(这里必然涉及银行经营机制的转换问题，有关讨论很多，不再赘述)。政府应尽早出台相关的法规，扫除非国有银行参与竞争的障碍，并给相关的民营金融机构以合法地位，加大金融监管力度，整治金融违规操作，降低金融风险，维持公平的竞争环境。
对于西部来讲，就是在中央大政策的前提下，营造良好的环境促进本地中小银行的发展和原有信用社的转型，大胆进行地方金融发展的探索。从陕西省的情况来看，规范发展民间资本，促进和引导民间资金进入中小企业是缓解中小企业融资困难的一条有效途径。据李富有、刘奕(2005)的估算，陕西省潜在的民间资本供给量达约为1313.54亿元。而截至2003年底，陕西民营企业所需资金大致为1640亿元，而企业内源性融资仅为240亿元，缺口高达1400亿元，民间资本的存量基本上可以弥补这一缺口。中小企业可通过直接借款，也可通过发行企业内部债券、信托存款、民间拆借、天使融资等多种金融手段，利用市场化的操作吸收民间资本。可见，如果能很好地利用民间资本，陕西省中小企业融资难的问题就可以得到很好地缓解。
3.2 促进社会信用机制的建立，进一步完善抵押和担保机制
在有关中小企业融资不足的研究中，均衡信贷配给被认为是普遍存在的。在S-W模型(Stiglitz，Weiss;1981)提出均衡信贷配给的基本原因是信息不对称之后，Bester(1985，1987)在借款人风险中性的假设下，讨论了抵押品在信贷配给中的作用，Schmidt-Mohr(1997)在假设贷款项目可分的基础上，使贷款额连同抵押品一起成为企业和银行的内生变量。王霄、张捷(2003)强调贷款规模在技术上的不可分性及企业的规模，建立了一个考虑利率、银行贷款审查成本、抵押机制和企业规模的理论模型。指出在信贷配给中被排除的主要是资产规模小于(含等于)银行所要求的临界品价值量的中小企业。笔者认为王霄、张捷(2003)的模型比较适合中国转型经济和金融体系存在较高风险的现实，也就是说企业能否提供符合银行要求的抵押品成为确定企业能否获得银行贷款的一个重要因素。据中国人民银行2003年8月的调查显示，我国中小企业融资供应的98.7%来自银行的贷款；而据国家发展改革委员会对中小企业发展较好、信用担保机构较多的省份调查，中小企业因无法落实担保而被拒贷的比例为23.8%，再加上32.3%因不能落实抵押而被拒贷的比率达到56%。
在均衡信贷配给中存在两种类型的信贷配给。其中利率型信贷配给与借款人的资产规模无关，而抵押型信贷配给直接与借款人的资产规模挂钩，它在为银行资产带来安全性的同时，也可能造成潜在经济福利的较大损失(王宵，张捷；2003)。因为被排除在外的企业并不一定是风险高的企业，仅仅是资产规模无法达到银行要求规模的中小企业。这一问题的缓解，有赖于信用担保和抵押机制的建立。而担保或抵押机构的出现本身并不为信息的产生做出贡献，它只是意味着信息不对称所产生的风险由信贷市场转移到了信用担保市场上(张捷，2003)。所以，一味地强调担保抵押机构的建立，并不能从根本上解决因信息不对称而带来的风险问题。
这一问题的解决有赖于信息交流与沟通平台的搭建。这并不是意味着仅仅成立一家或几家担保或抵押及机构就能标本兼治，而应基于降低全社会成本的角度，考虑如何降低信息不对称带来的成本，即着眼于全社会信用机制的形成，促进银行之间、担保或抵押机构之间以及银行与担保机构之间信息的共享，构建全国性的信用共享资源。具体的做法是，在完善相关法律的同时，成立专门的信用评估机构，可由政府完成，也可由政府联合工商部门、金融部门和其他中介机构及法律部门一起进行评估，并构建信息平台。
进一步完善西部的抵押和信用担保机制，政府作为引导，还应给予民营的抵押担保公司以优惠的政策，引导资金的流入。同时，可倡导企业养成诚信经营的作风，为企业建立官方的信用平台，向社会公开信息，降低全社会的信息搜集成本。鼓励民营信用评估机构的建立，最大限度地减少因均衡信贷配给而带来的经济福利损失。
参考文献
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［6］郭斌，刘曼璐.民间金融与中小企业发展：对温州的实证分析［J］.经济研究，2002（10）.
中图分类号：F832.5
文献标识码：A
文章编号：2096-0298（2016）06（b）-070-05
