杨霞

摘要：人力资本产权理论为股权激励的实施奠定了理论基础。股权激励机制通过物质补偿、剩余索取权和经营权效应以及声誉机制使人力资本产权得到了实现，但仍存在产权不明晰、缺乏经营者选择机制以及道德风险等问题，为此应通过市场选择经营者、建立并完善对经营者的约束机制以及加强法律法规的建设，提高资本市场的有效性。

关键词：人力资本产权；股权激励；机制

一、引言

股权激励是指上市公司以本公司股票为标的，对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行的长期性激励，包括股票期权、股票增值权、员工持股计划、限制性股票激励计划等形式。对这一问题的理论依据研究主要集中在委托-代理理论、公司融资结构理论和人力资本产权理论。以霍姆斯特姆（Holmstrom，1979）[1]模型为代表的委托—代理理论和以詹森（Jensen）和麦卡林（Meekling）（1976） [2]为代表的公司融资结构理论均以合约是不完备的为前提假设，形成了相同的理论范式—不完备合同导致低效率，共同强调了契约设计在治理结构中的重要性。不同之处在于，前者强调了激励合约的设计，而后者则强调了资本结构契约的选择。人力资本产权理论所强调的人力资本与其所有者不可分离的产权特征也与企业理论中的资产专用性理论（威廉姆森1975，1979，1980；克莱因1978）如出一辙，在这里，人力资本的产权特征被表述为导致企业内部机会主义的特异性（idiosyncrasies）和不可分性（non-separability） [3]。

二、股权激励机制实现的机理

（一）物质激励使人力资本投资得到补偿

物质激励是股权激励的基本功能，经营者投入人力资本，就是出卖自己的管理劳动，其基本目标与一般物质商品出售者无异，即追求高货币的物质收益。人力资本投资同样是为了追求利益，如果投入大于产出，就会导致人力资本投资不足，或者会使现有的人力资本封闭起来，没有充分发挥其作用。如果在企业产权安排中缺乏人力资本产权，经营者就缺乏在工作实践中积累自己的人力资本的动力。人力资本投资的激励机制主要是人力资本产权制度，实现这一制度的最好形式就是股权激励，股权激励通过物化形式（经营者到期出售股权获得经济收入）不但使人力资本投资得到补偿，而且这种补偿程度是与经营者的努力程度和人力资本投资的热情正相关。

（二）剩余索取权和经营权效应有利于人力资本社会价值的体现

股权形式赋予了经营者资本所有者的身份，经营者所获得的报酬与普通意义上的报酬有着较大的区别，在经营者拥有股份时，那么他也就获得了对应的剩余索取权，如此一来，经营者不但会重视企业发展收益的好坏，还会去关注其它出资人收益的多少，为企业的长远发展和自身获得的收益作出更多努力工作。企业经营者的社会价值主要包含了职业价值、经济价值以及政治价值。利用股权激励的方式，经营者的经济价值通过其的收入报酬得到了体现，此外，其作为所有者和经营者的双重身份使其更加用心经营企业，从而赢得社会对其职业的认同和尊重。

（三）声誉激励有利于人力资本克服短期行为

克瑞普斯（Kreps，1982）等人的声誉模型证明了声誉对人的行为的影响，而霍姆斯特姆（Holmstrom，1982）基于法玛（Fama，1980）思想建立的代理人市场—声誉模型则直接说明市场上的声誉可以作为显性激励契约的替代物。经营者的声誉是经理市场上经营者的“质量”信号，它不仅体现出了经营者的长期经营收益和成果，也是对企业经营者拥有经营能力、管理能力等的证明。作为企业的经营者，能够获得企业所有者的信任，赢得企业所有者的尊重，如此重大的责任和任务必然说明了经营者具有优良的声誉度，决定了其一定不可能会是“微不足道的人”。股权激励使经营者和企业的命运连在一起，经营者的声誉将关系到企业的成长以及其个人的前途，因而股权激励将使经营者为了建立良好的声誉而长期的不懈努力。

三、存在问题

（一）人力资本的难以计量，导致产权的不明晰

人力资本理论到现在依然未能够形成一套能够衡量出人力资本的体制，而且也难以对人力资本使用情况作出准确的计量和监控，也就是说企业所有者难以准确的了解到企业在发展过程中人力资本的使用程度和努力程度，在如此一种“不确定性+非对称性+难以计量+不断变化”的情况下，企业经营者的各项决策过程是难以被企业所有者进行准确计算和监控的。通常的方法是通过考试制度、技能鉴定、经历和长期的观察以及企业相关经济指标从侧面来了解，显然这些方法都具有很大的缺陷。这就会导致当人力资本与其他资本共同拥有企业的产权时，它们之间的比例分割是很困难的事情，导致产权的不明晰，而实施股权激励时，其数量和价格也就较难把握。

（二）人力资本市场不完善，导致股权激励无法解决经营者的选择机制

对不合适的经营者实施股权激励是没有意义的，股权激励的激励对象必须是真正有能力的经营者。我国目前还没有形成一个真正的经理人市场。股权激励的办法是无法从根本上为经营者选择机制作出过多帮助的。目前，在这一市场中，主要参与者还只是一小部分的私营企业或是经理人，企业在发展过程中依然或过多受到地方保护主义的影响，这也促使经理人市场的发展在很大程度上会受到地区布局的影响。而当前我国地区经济发展呈现着严重不平衡的态势，这也进一步导致经理人市场受到了严重的分割，市场流动性也不足。而更为重要的是，当前客观存在的非充分竞争市场定价机制难以从根本上反映出经营者人力资本的信号，这导致了人力资本的价值难以获得充足的补偿，经理人内部控制和在职消费等委托—代理问题无法得到有效解决。

（三）人力资本约束机制的缺失，导致股权激励的“道德风险”

在产权交易的过程中，经营者人力资本的支配权和使用权让渡给了资本的所有者，但此时经营者依然还拥有着人力资本的所有权，事实上他才是拥有了实际的使用权和支配权，在企业发展过程中经营者能够自由选择发展方向以及投资方向，能够根据自己意愿进行人力资本的配置和流动，并且企业的经营者能够根据发展状况的不同来决定资本存量的使用情况，这对经营者对人力资本是否处在最优状态和最佳位置难以體现，与此同时，企业经营者对企业资源配置效率也不能完全掌握。人力资本与产权主体不可分离的产权特征决定了我们在进行产权框架设计和优化的时候需要充分结合实际状况来进行，因为人力资本具有隐藏性，这促使人力资本有了产生“道德风险”的可能。进而也影响到了股东的利益和企业长远健康的发展。因而与股权激励相容的约束机制的缺失往往使其激励效果大打折扣。

四、对策与建议

（一）通过市场选择经营者

一要大力促进民办人力资本市场的发展，国家应该对其法律地位进行充分的明确，一方面需要促进其不断发展，另一方面也要规范和约束其行为；二是需要打破市场的限制，充分实行开放政策，为公平竞争创造必要前提；三要加强职业培训、职业介绍、信息统计（劳动监察和就业服务、信息良好、服务完善、流动规范有序的人力资本市场服务体系的建设，促进人力资本的开发利用和合理配置。四是积极建设多层次的人力资本市场，尤其是核心人力资本市场（即企业家及技术骨干创新者）。

（二）建立并完善对经营者的约束机制

一要完善对经营者的评价体系。真实、完整的财务数据是评价经营者能力的主要指标之一，同时也是企业评价体系的基础，是促使股权激能够顺利完成的保障。二要把经营者的经营活动真正限制到委托范围内，以防止经营者在经营过程中步入无序状态。三是要做好对企业经营者的市场约束工作。四是要建立和完善企业经营者的选聘制度、考核制度以及定期審计制度。五是要落实和强化经营者责任制以及无任期制。企业实行经营者无任期制，能够促使其充分发挥出其才能，避免短期行为，对董事会决策无条件接受和执行，否则可按程序随时召开董事会解聘其职务。

（三）加强法律法规的建设，提高资本市场的有效性

制定和完善与之相应的法律和条款，对当前已有的法规如《公司法》、《证券法》的有关规定需要进一步作出优化，以保障整个股权激励的顺利执行。可以仿效国外发达国家，如可以建立美国证券法中与股权激励相关的类似条款，充分为股权激励制度提供法律保障。除此之外还需要尽快出台相关的税务以及会计处理政策规定，建立中介机构诚信制度，以此来保障中介机能够独立和公正的执行工作，通过立法、建立行业诚信制度、加大个人责任惩处力度确保中介机构能忠实履行其职责。（作者单位：广西师范大学设计学院）

项目来源： 广西人文社会发展研究中心“科学研究工程”专项项目：西部民族地区高校软实力建设研究（ZX2013031）阶段成果.

参考文献：

[1] Holmstrom， Bengt， Moral Hazard and Observability， Bell Journal of Economics， 74-91， 1979.

[2]Jensen，Michael C. and William H. Meckling ，W.， Theory of the firm： managerial behavior， agency costs， and capital structure， Journal of Financial Economics 3， May 1976.

[3]Alchian， Armen and Demsetz， Harold， Production， Information Costs， and Economic Organization， American Economic Review， 62：777-795， 1972.

[4]舒尔茨.论人力资木投资[M]，北京经济学院出版社1990年版.

[5]贝克尔.人力资本[M]，北京大学出版社1987年版.

[6]周其仁.市场里的企业：一个人力资本与非人力资本的特别合约[J]，经济研究，1996（6）.