融资与还贷视角下僵尸企业的存亡选择
——基于逆向归纳法的企业、政府、银行三方子博弈精炼纳什均衡分析

华中师范大学经济与工商管理学院 林婷 王玮思

僵尸企业的存否问题关乎中小企业、银行、政府等各方利益，已引起国家的高度重视。本文基于国内外僵尸企业发展现状，构建企业、政府、银行三方融资与还贷的子博弈模型，由模型得出政府补贴政策一定程度上会影响银行的决策，造成更多的企业选择违约，因此政府应该硬化僵尸企业的预算约束，加快其破产重组。而结合实际案例，通过对武汉、厦门、泉州等多地银行以及僵尸企业的走访调研，更为深刻地剖析了僵尸企业存在的原因以及银行政府决策的出发点。在此基础上，本文立足市场化大背景下为政府、银行、企业提出了切实可行的对策建议。

僵尸企业 政府干预 银行贷款 三方子博弈

1 引言

2014年9月，中钢集团百亿贷款逾期的传闻震惊国内，揭露了一批产能过剩、不具备赢利能力，没能及时退出市场，而是凭借其资本规模和较高的授信额度，获得政府补助和银行源源不断的融资得以续存的企业。这种企业通常被定义为僵尸企业。

2008～2015年间我国产能过剩、入不敷出的大型亏损企业的数目迅速增长，然而实际依法破产清算的企业数目增长速度却远低于大型巨亏企业的增长速度。2014年12月末，商业银行不良贷款余额较2014年初增加2506亿元，不良贷款率较年初上升0.25个百分点，由此可见银行业金融机构信用风险正持续上升，僵尸企业问题日益严重，不容忽视。

国家和地方已经开始出台了相应的政策以应对僵尸企业的恶性发展。2014年8月，上海市高级人民法院，宣称下一步将在破产审判方面着力推进九项重点工作，促使执行程序中长期不能清偿债务的僵尸企业有序退出市场，尽可能使债权人利益得到最大化保护。而在同年10月，国务院出台了《关于加强地方政府性债务管理的意见》。《意见》强调了债务考核机制，引导地方政府减少过剩产能僵尸类企业资本的无效投资。这一系列措施都说明了国家对僵尸问题企业的高度关注。

僵尸企业的存亡选择问题不仅关乎企业所有者债权人的利益，更是对中小企业融资，银行和政府的经济效益都造成了很大影响。对僵尸企业是否该进行补贴问题的解决，能够有效地减少资源的无谓消耗，提高政府政策的“纯粹性”；对银行是否该对僵尸企业贷款问题的有效解决，有利于资金流向利用率高、市场竞争力强的企业，减少银行的不良贷款，降低系统性金融风险的可能性。而对于僵尸企业自身来说，是否进行破产清算，对于未来企业产业结构的升级以及投资者的利益都极具影响。因此，对于僵尸企业存亡选择问题的研究是必要的。

然而现阶段国内学术对救与不救僵尸企业，政府是否该对僵尸企业进行补贴存在很大争议。韩哲(2014)从僵尸企业的成本既是进入无底洞信贷资源的沉没成本，同样也包括其不能发挥最大效用的机会成本来说明僵尸企业的成本没那么简单。和静钧(2009)则通过希波克拉底的支持者和原教旨主义新自由经济学家两个角度论述了僵尸企业的存否问题，并指出应该善待落后的僵尸企业。陈璐(2013)从欧债危机的背后来看待僵尸企业，并基于企业与家庭债务视角提出了关于“充斥着僵尸企业的大陆无法昌盛”的论断。刘琼(2012)则以中国市场的光伏淘金热以及中江集团破产事件，从潜在风险变成实际危机方面，论述僵尸企业该不该救。莫开伟(2014)则从优化经济结构，银行信贷以及社会保障层面提出应让僵尸企业退出市场机制。

众说纷纭的学术论点，大都也只是停留在定性评判的层面，而对此进行系统研究论证的几乎无人涉足。本文正是在翻阅大量文献，纵观学术界各观点论断的基础上，以逆向选择的子博弈纳什均衡模型为辅助，结合武汉、厦门、泉州三地僵尸企业及银行的走访调研情况，对僵尸企业进行了较为客观系统的分析，更为理性地提出了相应的对策建议，具有一定的现实意义。

2 中日僵尸企业发展现状对比分析

上世纪90年代日本僵尸企业发展状况相当严重，已被当成国际僵尸企业的典型案例。纵观国外大型僵尸企业发展状况，结合中国实际国情，这里暂且以日本为例介绍国外经验。

1986年日本在大量投机活动中迎来战后第二次经济大发展，信贷驱动下的过度投资以及企业自身为响应需求增长进行的盲目扩张，催生了过剩产能。直至90年代初经济泡沫破灭后，过度投资被证实为不当投资，过剩产业因供大于求，超额利润消失甚至企业丧失盈利能力，债台高筑。然而日本政府却没有采取严格的把控，相反对此进行了一定的补助。日本央行通过采取调低利率等超宽松货币政策，以低资本拯救濒危企业；而银行则努力通过追加贷款暂时缓解不良债权问题，使得债权公司免于被迫裁员，但结果却让本应退出市场的大量僵尸企业存活了下来。

通过图1可以清楚的看到日本僵尸企业大量爆发于1990年，在1990年至1996年间其数量占全行业的比率由5%激增至35%，其加权资产占全行业的比率由2%激增至16%，1997～2001年其比率基本保持在14%的水平上下一个百分点的浮动。

图1 僵尸企业爆发比率

通过图2可以知晓，日本僵尸企业的激增分为两个维度，一是僵尸企业内僵尸指数的上升，二是行业内僵尸企业数量的上升。当企业的僵尸指数在[81.92，93.02]区间时，僵尸指数的变化和全要素生产率的增长率呈负相关关系，当僵尸指数上升8.41%的时候，全要素生产率降为零，当企业的僵尸指数上升超过8.41%，全要素生产率为负增长。行业中僵尸企业占用大量信贷资源、人力资源及社会资源，间接地影响了正常盈利企业，对日本各项经济指标造成了一定的影响。日本政府采取的“保护政策”导致日本经济错失了“创造性的破坏”，在经济萧条中没能淘汰掉过剩行业中的低效企业，释放信贷人力资源到高效企业中，调整行业结构从而恢复行业利润；最终只能导致僵尸企业肆虐日本经济。

图2 僵尸企业全要素生产率相关指数

而通过表1中国与日本的经济情况对比可知，中国在1998～2007年的人均产出的增长率为9.79%、人均资本贡献率为5.21%、全要素生产率贡献率4.58%和日本1955～1971年的各项指标比率8.05%、3.04%、5.02%相近，中国经济发展状况和日本经济泡沫破灭前存在共通点，有一定的联系。正因为这样，中国政府基于日本“失去的二十年”惨痛代价下应该敲醒警钟。

表1 中国和日本各项指标对比分析

进一步结合国内发展现状，《2013年第二季度中国货币政策执行报告》中指出：在经济潜在增速呈阶段性趋缓的大背景下，与以往高增长相匹配的传统制造业产能过剩问题比较突出，部分企业负债和杠杆水平上升较快，一些地方平台融资渠道更加复杂，资源环境承载较重。而反观国内僵尸企业经典案例，其中中国远洋作为全球航运服务供应商，在经济发展高速期忽视风险盲目扩张，从而陷入巨亏超160亿元难以扭转的局面。中国铝业由于长期过于单一化的发展结构，以及本身的机制弊端使公司对于市场变化的反应滞后，造成2009年亏损46.46亿，2012年高达82.33亿亏损的窘境。截至2013年末，中钢集团百亿贷款逾期，93.87%的负债率，高出银行贷款对资产负债率最低要求的将近24个百分点。这些都表明银行在审核贷款条件时存在严重把关不足现象，而这与政府对僵尸企业的补贴支持政策又是息息相关的。

综上我们不难看出，我国僵尸企业的发展现状以及政府采取支持补救、银行继续放贷的“保护”政策与90年代的日本具有一定程度的相似性。僵尸企业的肆虐发展曾一度拖垮日本经济，因此中国应该吸取日本僵尸企业的经验教训，借鉴其有利的政策方针，妥善处理僵尸企业的难题。

3 子博弈精练纳什均衡及实际调查结果分析。

3.1 模型基本假设

(2)其借贷博弈过程为：

在t期企业还贷选择违约或者履约；t+1期，政府观察到企业行动后选择对僵尸企业进行补贴或者不补贴。银行观察到僵尸企业与政府的行动后选择继续放贷或者不放贷。僵尸企业在银行决策后，选择申报破产或者继续经营。

(3)假定僵尸企业资金充足的情况下正常经营所获得的收益为，正常经营的成本为。政府若扶持僵尸企业，对其补贴为。设定僵尸企业当前现金流不足以偿债，企业非流动资产价值为。在t期，僵尸企业向银行借款本金为，利率为。若僵尸企业进行破产申报，那么僵尸企业的收益为0。政府在扶持僵尸企业，对其进行补贴过程中，若银行选择了放贷来配合政府的行为，配合政府的行为将对银行产生正效益。当银行选择继续放贷给僵尸企业，就会丧失扶持其他高能企业而获得的收益，我们暂且设为。若银行不放贷，则僵尸企业在资金缺口下经营无法得到正常的收益。 其中，政府的收益为整个社会的经济收益，包括企业所产生的经济效益。

3.2 博弈分析

3.2.1 从企业角度进行分析

(1)只要僵尸企业申请破产清算，无论政府是否救助银行是否放贷，其都将用现有的所有资产偿还其债务，那么收益就为。

(2)当政府选择救助，银行继续放贷，僵尸企业维持经营时。企业获得收益一部分来自企业正常经营的益润，另一部分为政府的补贴，共获取收益为

(3)当政府选择救助，银行选择不放贷，企业仍维持艰难的经营时。企业获取的收益为

(4)当政府不补贴，银行放贷，僵尸企业继续经营时。僵尸企业获得的收益为

(5)当政府不补贴，银行不放贷，而僵尸企业继续维持艰难的经营时。企业获得的收益为。

3.2.2 从银行角度分析

(1)当政府选择救助，银行放贷，企业选择破产时。银行获利一方面来自僵尸企业破产清算的非流动资产和政府对银行产生的正效益，扣去僵尸企业无法偿还的沉淀成本，为

(2)当政府选择救助，银行放贷，企业维持经营时。银行获得的收益为企业正常经营所能支付得起的利息以及政府对银行产生的正效益，为

(3)当政府选择救助，银行不放贷，企业破产时。银行在失去沉淀成本的同时，也获得了将资金放贷给高能企业所产生的收益和僵尸企业破产清算的非流动性资产，总收益为

(4)当政府选择救助，银行不放贷，企业维持经营时。银行获得的收益为

(5)当政府不救助，银行放贷，企业破产时。银行获得的收益为

(6)当政府不救助，银行放贷，企业继续经营时。银行获得的收益为。

(7)当政府不救助，银行不放贷，企业破产时。银行获得的收益为

(8)当政府不救助，银行不放贷，企业继续经营时。银行获得的收益为

3.2.3 从政府角度分析

(1)当政府选择救助补贴，银行放贷，企业破产时。政府失去了补贴金额，政府收益为。

(2)当政府选择救助补贴，银行放贷，企业继续维持经营时。僵尸企业产生了经济效益，故政府收益为

(3)当政府选择救助补贴，银行不放贷，企业破产时。政府收益为。

(4)当政府选择救助补贴，银行不放贷，企业维持艰难的经营时。政府收益为

(5)当政府选择不救助，银行放贷，企业破产时。政府没有收益，为0.

(6)当政府选择不救助，银行放贷，企业继续经营时。政府收益为。

(7)当政府选择不救助，银行不放贷，企业破产时。政府收益为0。

(8)当政府选择不救助，银行不放贷，企业继续维持经营时。政府收益为。

详细如表2所示：

表2 博弈分析

现采用逆向归纳法，分别从僵尸企业，银行和政府收益方面分析效益最大化，从而求出纳什均衡解。

所谓逆向归纳法，就是按与博弈顺序相反的方向逐一找出每一个局中人在其所有决策上的最优行动选择，直到博弈树的第一个决策结为止。因此，先从企业开始选择策略。我们知道政府的补贴往往会多于企业经营产生的负效益，故。而政府补贴金额往往不超过企业正常经营的成本，故。从而僵尸企业的最优行动为{(G救助，B放贷，E经营)，(G救助，B不放贷，E破产)，(G不救助，B放贷，E破产)，(G不救助，B不放贷，E破产)}。而银行在选择最优策略时，由于僵尸企业破产清算的非流动性资产很大，故选择易得银行的最优行动为{(G救助，B不放贷，E破产)，(G不救助，B不放贷，E破产)}。而政府在选择最优策略时，由于，故政府的最优策略为{(G不救助，B不放贷，E破产)}。

根据已完成的各个决策结上的最优行动，我们对整体博弈模型做出一个预测评估。首先，当博弈开始时，政府面临两个选择，要么进行救助补贴僵尸企业，要么不救助。他知道，若选择救助，那么银行将选择不放贷，僵尸企业将破产。所获得的收益，从理性经济人角度出发，政府将选择不救助。因此，在博弈开始时，政府将选择不救助僵尸企业。此时不救助是他的最优行动。正如政府所预料的，银行随后将选择不放贷，僵尸企业将选择破产。最后，我们得出纳什均衡解为{(G不救助，B不放贷，E破产)}，即政府不救助僵尸企业，银行不放贷，僵尸企业破产为子博弈完美均衡结果。

3.3 结论与实际调查结果对比分析

由以上纳什均衡解可知，当政府选择不补贴，银行选择不贷款，僵尸企业主动申请破产时，可以获得最大的经济效益。然而结合实际案例，我们不难发现政府出于种种顾虑，依旧为僵尸企业不断注血。

本次调研主要集中于武汉、厦门、泉州三地的各级支行，调查对象为银行开放式柜台人员、银行信贷员等相关人员。我们了解到相对于中小企业而言，同等条件下，银行会倾向于向大型企业放贷。银行往往更加信赖大型企业，而对于信誉好的大型企业的评估，审批也相对宽松。政府的补贴扶持政策在企业违约，还不起银行贷款时确实会影响银行的放贷决策。由此发现，实际经济生活中，政府救助僵尸企业并向银行施加放贷压力的情况并不少见，僵尸企业问题远比想象中的复杂，从政府角度上处理僵尸企业问题，是在经济转型中至关重要的一步，为维持社会稳定、避免出现大面积失业人群、地方经济大滑坡的现象，不得不对僵尸企业进行救助。从银行角度，僵尸企业的巨额沉没成本绑架勒索了银行，就如中钢百亿贷款逾期，银行认为对僵尸企业进行清算并不能收回放贷资金，反而在政府的救助下，认为僵尸企业有“起死回生”的可能，对僵尸企业抱有信心，继续放贷。在此基础上，针对救助僵尸企业问题，笔者从政府，银行和企业角度提出了相关建议对策。

4 相关对策与建议

在经济下行期，僵尸企业的存在吞噬了信贷、土地设备、人力等资源，使其形成巨额沉没成本，而保有僵尸企业免于破产的机会成本也极高，因为倘若这些资源流向高效朝阳企业，更能够发挥积极的作用创造巨大的社会财富。

4.1 从政府行政角度看僵尸企业

政府在僵尸企业持续获得贷款得以续存中起着关键性作用，故在处理僵尸企业问题时，首先应该转变政府的观念，深刻认识到僵尸企业的危害性和不可逆转性，并且改变以往试图通过“输血”僵尸企业以望其恢复盈利，从而保证就业市场稳定的观点。熊彼特提出的“创造性破坏”指的是资源从衰落的企业和部门重新分配到增长的企业和部门。在经济下行期“创造性破坏”是经济转型的必经之路，而破坏的过程是决绝而痛苦的，所以政府应该做好准备来应对经济的阵痛期。

4.1.1 应加快完善破产法且运用破产法使僵尸企业正常退出市场

僵尸企业的债务巨大、债权人多而复杂，加之密集的互保联保，是难以按照正常程序进行破产清算的原因之一。在完善破产法的过程中，要基于“僵尸企业”破产难的实际问题，通过更好地运用《破产法》中的重整制度，重新安排债权债务，设定企业经营方略，配合强制批准手段来解决多数债权人和利害关系人情况下，多次表决意见不一致的难题。利用破产法清算僵尸企业，同时重整计划让具有潜在生存能力的企业清偿一部分债务，以继续经营获取利益的方法是值得提倡的。

4.1.2 僵尸企业“绑架勒索”政府在于社会效益较大

僵尸企业在产业链中并非独立存在，其破产对上下游企业会产生重大的影响，一个僵尸企业的破产可能会危害到供应商、购买商甚至整个产业链，带来大批失业人群，增加社会不安定因素。对此应不断完善社会保障机制，维护破产企业职工的合法权益，安抚职工情绪。同时多提供技能培训和失业补助金，缩短其失业到再就业的时间，以此将“创造性破坏”对社会的影响降到最低，来避免社会动荡。

4.1.3 中央政府、地方政府应该步调一致，减少对企业市场的行政干预

基于国企腐败大背景下提出的“党管企业”，更能清晰地划分企业与政府的关系，地方政府的GDP冲动由此有效抑制，企业在市场的大背景下能够做出更加独立的经营决策。

4.2 从银行金融角度看待僵尸企业

4.2.1 加强风险监测预警

银行放贷包含贷前调查、贷时审查和贷后检查三个阶段。在贷前调查环节，银行应当摸清企业资产负债情况、企业所在行业现状。在对企业经营现状有一定了解基础上，合理评估担保物价值，在统一授信、适度授信的原则下给予企业合理授信额度；贷时审查环节银行应该关注企业对资金的真实需求，做出是否放贷的独立决策；贷后检查环节中银行应密切关注企业的投资、负债、担保等情况，发现企业风险情况及时报告并进行处理。

4.2.2 提高自身应对僵尸企业破产的能力

银行可以通过破产法防止企业逃避债务，保护自身权益，从而依法实现受偿权。在僵尸企业破产时，银行还应设立专门小组，对企业可供清算的资产深入调查，在清算过程中监护企业资产防止企业非法转移，最大限度地保护信贷资产。

4.3 企业角度

4.3.1 僵尸企业

企业只能依靠政府补助和银行贷款续存。高昂的财务费用消耗了较低的盈利毛利，长久下来只会带来更大的债务黑洞，僵尸企业所有者应该转变观念，该提高自身对破产法的认识，通过关注典型破产案例，了解破产审判制度，从而实现对企业市场化退出机制的正确认知。对于占用土地厂房资源而处于停产状态的僵尸企业，生产设备、土地厂房齐备而盈利能力下降，开工即带来库存堆积和企业亏损，应当考虑破产重组。

4.3.2 健康企业

吸取僵尸企业的教训对破产有新的认识，树立企业自负盈亏的意识，在投资决策中避免盲目乐观、盲目扩张，将大量资金投入市场分析和产品研发研发中，不断提高自身科技实力，研发高科技新产品，来吸引消费者，从而扩大产品需求空间。企业内部可以效仿西方国家企业僵尸化指数的计算方法，时刻保持对企业自身清醒的认识，管理会计、财务会计及企业外部的注册会计师在此方面亦有一定责任。

5 结语

综上所述，不论是政府，银行还是僵尸企业，在市场化大背景下都肩负着一定责任。

僵尸企业自身应找准定位，树立破产意识，进行理性自救。而政府在鼓励企业创新，引导企业的同时，要避免过度干预，充分发挥市场优胜劣汰的作用，让僵尸企业自己做出选择，承担相应的责任。银行则应有自己的判断，根据实际情况进行放贷评估，加强风险监测预警。而对于僵尸企业的存否问题，我们不能一概而论，应找准问题，看清方向，结合实际问题对症下药。只有妥善处理好企业、银行和政府三者的利益关系，寻求最优的解决方法，才能使市场经济又好又快发展。

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2096-0298(2015)04(c)-010-05