王晶

时至今日，经典的金融投资理论都是建立在线性范式的基础之上，如资本资产定价模型（CAPM）、有效市场假说、衍生品定价方法等，强调经济变量之间的一一对应及市场的均衡状态，其思想源泉均为经典的牛顿力学原理。在实证过程中，这些理论都需要假设资产价格收益率时间序列服从独立同分布，即随机游走。这样一来，根据中心极限定理，它们将趋于正态分布。正态分布有着非常好的数学性质——稳定的均值、有限的方差，因而使得模型有了形式优美的解析解。

然而这样的前提假设很可能与实际情况严重不符，这种质疑从一开始就存在，这一点至少在两个方面存在着有力的证据。一方面，现实中资产价格收益率分布多是“尖峰厚尾”且“负偏”的，突出表现在大幅下跌的情况比正态分布要多很多。典型案例，远的如1987年美国的黑色星期一、1992年英镑的崩溃、1998年美国长期资本管理公司（LTCM）的破产、2008年雷曼公司的破产等，近的如去年下半年的国内债券市场波动，以及今年以来的人民币汇率波动。这些都在向人们暗示，均衡并不是常态，市场往往以大起大落的态势展示着自身的活力与吸引力。可以想象，如果市场总是波澜不惊，那会使人们失去参与的动力而最终趋于消亡。

另一方面的证据是，近乎所有金融资产价格序列的Hurst指数都显著大于0.51。无论是国内还是国外，无论是股票还是债券，Hurst指数的实际水平多在0.7附近，这表明资产价格存在一个明显的序列相关趋势，而非完全随机。……