摘要：认为中国经济增速下降后需特别关注系统性风险问题，从中国经济发展的最主要问题入手，指出物价、外部环境、就业等问题均不是中国经济运行过程中的最主要问题。要防止系统性风险，唯一的出路是改革，必须坚持市场出清的原则，提出市场出清要有底线思维，要把握好稳经济、促改革和防风险三者之间的关系，加快推出其他方面的一系列配套改革措施。

关键词：经济系统性风险；市场出清；稳经济

中图分类号：F124

一、中国经济现状分析

关于中国经济问题的传统分析，往往是按出口、投资、消费三因素分析，预测增长中的问题，指出增长中的困境之处，然后寻找对策。这种分析在当前仍是重要的且必需的。但也许已不便突出中国经济当前与过去相比，经济矛盾压力的特殊之处。

另外一种分析角度，则是直接从经济运行中的主要问题，即最困难处入手，就影响“当前经济稳定、社会稳定”而言，思考最担心的问题是什么。

本文的分析角度是后者，即从经济运行中的最困难处着手，了解中国目前的经济困局是什么？

第一，物价并非中国当前经济最担心的问题。固然，当前中国经济发展中仍存在物价上涨的压力，但2014年的今天远不是2007年全球繁荣下担心大宗原材料商品价格飞涨的年代。具体此处不展开分析。

第二，外部环境不是中国当前经济最担心的问题。相对于2008年突如其来的美国危机，面临外需突然骤降的紧张局面来说，危机已历经好几年了，外需减少的局面也已慢慢承认并在适应。另一方面，即使美国QE政策在逐步退出，中国与“脆弱五国”毕竟不同，一是资本账户并未完全放开，二是增长潜力相对还比较高。因此，外部环境要重视，但它是一个老问题，不敏感。

第三，就业亦非中国当前经济最担心的问题。从追求增长速度是为了保就业，保就业就是保社会稳定的角度看，笔者认为，当前的社会稳定压力主要不是来自于就业。当前有就业压力，但与过去不同。一是目前的就业压力是结构性失业的压力，不是简单的农民工压力；二是人口在慢慢老龄化，压力在减轻；三是经济增长一个百分点带来的就业人口，在第三产业、服务业发展较快的年代，今天与过去、与10年前相比，已不能同日而语，带动的就业人口增加了；四是今天的中国，国家财力在壮大，意味着“社会托底政策”的实力增强了。

那么进一步分析，当前稳经济，从而稳社会的最大压力是什么？是经济增速下来后，担心系统性风险的爆发，中断、延误了中国经济健康稳定的增长。也就是舆论界担心的“经济硬着陆”问题。

笔者在2011年曾反复发表如下观点，认为中国经济正处于一个从过去两位数的高增长平台逐步走向趋缓增长的平台，这是中国经济发展的内在逻辑决定的。这不仅仅是经济周期的问题，更重要的是结构问题。增速下滑是合理的，用货币硬把它“托起来”反而会是危险的。基本理由是，危机后全球需求的萎缩，出口对经济的拉动率接近零。投资中的三块，制造业全面过剩；基础实施投资空间很大，但由于地方债务问题越发突出而缺乏资金；房地产投资已形成泡沫。这三因素决定了中国过去的高投资率难以为继。消费问题尽管中央政府过去几年采取了各种政策措施，但严酷的现实是，居民消费率占GDP的比例，从2000年的46.4%，十多年来一路下滑，下滑到2011年的33.8%，2012年的34%。说明扩大消费是一个漫长的过程。

而速度一旦下降，问题就水落石出了。从实体经济面讲，问题集中在三方面，产能过剩、房地产泡沫投资和地方基础设施建设的债务风险。这三个问题从金融面讲，集中表现为金融的风险。

二、经济增速下降后需特别关注系统性风险问题

经济实际增速合理下降后，与此相伴，货币供应要回归正常。如果货币供应回归正常，必然会暴露以下四个问题。

第一，整个社会的资金紧张。不管是采取稳健的货币政策，还是其他的货币政策，只要是货币供应慢慢回归正常，而僵尸企业在市场上难以出清，那么过去大规模铺开的投资项目仍然需要持续的货币资金，整个社会就会出现“八个瓶子七个盖”的现象，就会出现类似“中诚信托”的兑付问题。

第二，推高了资金成本，进一步加剧了债务风险。经济增速下降后，不紧不松或偏中性的货币政策，本应可以以此政策引导利率的下降，稳住经济增速。但由于目前的改革不到位，实体经济结构不合理，单纯的利率市场化并不能解决一切问题。在市场上能获得资金或者能消化高利率成本的是房地产、地方平台及其所体现的各种理财产品。这些高息理财产品推高了整个社会筹资成本，进一步加剧了一些地方融资平台或地方债务的债务风险，因为有些地方是在靠筹集新的资金来维持原有债务的利息支出。

第三，僵尸企业问题不解决，挤压了中小企业、创新和服务经济的资金需求，使得总量资金更加偏紧。这既影响了经济结构和发展方式的转变，客观上又加剧了全社会的资金紧张局面。

第四，因为社会资金成本在不断被推高，境内外利差在加大，拖了汇率、资金账户开放的改革后腿。这倒过来又影响了国内金融市场正确信号的形成，出现了当前大家都不愿意看到的资金配置市场化能力不足的问题，影响了中国经济走上健康的市场化轨道的进程。

因此小结以上四点，可以说只有解决了僵尸企业问题，总体资金偏紧的状态才会改善，社会总体筹资成本才能下降，经济需求减弱、货币需求高涨的怪现象才可以得以纠正。

三、破局思路

第一，必须明确：唯一出路在改革。当前的金融问题反映的是实体经济的问题。而解决经济结构问题，仅靠货币政策的紧紧松松并不管用。可以说，目前的金融已经是相当的市场化。不管是国有背景的大银行，还是民营背景的村镇银行等各类金融机构，做企业是做得很到位的，都在讲“利润原则”。但是，现在国有背景的大银行、由中组部任命当董事长的国有银行，又为什么也愿意向地方政府、房地产融资？就是因为整个市场运行不能优胜劣汰，没有出清机制，没有风险压力。尽管没有明文规定，但整个社会存在“道德风险”，都认为金融风险是由政府“兜底”保险的，所以不管什么样的金融机构都愿意向高利率的地方政府、房地产融资。大银行也没错，是坚持了企业利润至上的改革原则。但是，全社会的资金配置却被扭曲了。

第二，要清醒认识：不管是英美的市场经济、北欧的社会市场经济，还是我们现在的有社会主义特色的市场经济，甚至是过去曾经的计划经济，一个经济社会如果前几年是过渡需求、过渡投资，以后几年的经济运行就难以支撑下去，就要进行调整，这是由历史反复证明的必然事件。对此，马克思与西方经济学叫经济周期，要市场出清，出清是通过危机来解决的。我们过去的计划经济是通过“调整”、“关停并转”来解决的。现在有特色的市场经济，不管是关停并转、市场出清、还是存量调整，都是指当经济增速放慢后，要有市场的优胜劣汰机制来加以调整，不能再让有些低效的经济主体继续占有社会有限的经济资源，包括资金资源了。即市场要倒闭、破产一些企业。不倒闭破产一些企业，经济没法转型，改革也无法深入。我们现在正处于这个转折时期的关键时刻。

第三，怎么市场出清？一是要有底线思维，要守住不发生系统性风险的底线。这是一个国家保持稳定的基础。这一点，其实连每天向全世界兜售市场主义的美国，当发生“百年一遇”大危机时，也是不顾他人反对，大发货币，先稳住金融大局。今天，我们已看到我国经济客观上已存在一定的潜在风险，对此，调控与改革要兼顾、要慎重。只有市场出清，才能纠正扭曲的资金配置，才能让市场机制真正起决定性作用。但是，目前又不敢完全的市场出清，因为要防止震动过大，防止自动引发不可驾驭的系统性风险的爆发。笔者认为，在国民经济各领域中，金融业首先是负债面广、涉及各个产业方方面面；其次是风险传导快，在一个小时、甚至一分钟内，一个金融企业的风险可以瞬间传到全国金融同业市场。相对而言，一个实体企业的风险，负债面窄、传导慢。相对于银行，对单一企业的贷款在金融审慎监管中，是被限制在银行资本的一定的较小比例内，即一些实体企业的风险是相对可控的。因此，如果要市场出清，相比金融企业，对实体企业的动作可以大些，可以先着手。

二是要有适当的缓兵之计。要坚守不发生系统性风险的底线，确实要把握好稳经济、促改革和防风险三者的关系。要以改革的原则来确定风险的防范和化解，通过风险化解和防范确保经济的基本稳定。因此，可以采取新旧划断、逐步推进等策略。例如，对已形成的巨大的地方债务风险，一定要向市场明确讲清楚具体处置的方针与原则，讲清楚债务最后损失的处理原则（中央财政兜底或其他办法），而且还应讲清楚是“新旧划断、隔离存量”原则。这样，整个市场就能由“利空”迅速转为“利好”，并通过进一步改革地方融资制度，彻底让市场明了，今后无偿债能力的地方政府是难以在市场借到钱，整个社会借债需求会相应减少。低成本的资金需求往往意味是有效益的地方项目，高成本的资金需求往往意味是风险大的，也不易融到资。真正让市场出现资产高、低不同风险的分类趋势，实现资金的市场配置。只有“新旧划断，隔离存量”，才能既坚持改革导向，又不引爆系统性风险。

三是在坚持底线思维，采取适当的缓兵之计后，要及时发生明确的信号，坚决防范全社会（地方政府、金融机构和老百姓）的“道德风险”。重新确立严明的市场纪律和依法治国的理念。唯有如此，才能真正推进改革，才能使已经出台的或即将出台的改革措施事半功倍，而不是事倍功半，不使改革流于形式，不使出现“法不治众”的被动局面（例如，目前各地政府纷纷作出的担保，其实早在“1995年的国家担保法”中已被视为违法的）。至于具体信号怎么发出，要有艺术。同时要加大宣传力度。既要防止多米诺骨牌效应，又能让市场拒绝有风险理财产品的出现。

四是与此同时，必须按中央部署，加快推出其他方面的一系列改革措施。只有通过统筹协调相关方面改革，处理好过去几年遗留下来的问题，在稳住经济、稳住社会的大前提下，整个的改革才能真正加快。而进一步的改革措施，强调让市场机制起决定性作用，就是为了构筑防范过去问题重犯的制度基础，确保今后中国经济的健康发展。

参考文献：

[1]夏斌.危机中的中国思考（上卷）：华尔街今夜无眠[M].北京：东方出版社，2012.

[2]夏斌.危机中的中国思考（下卷）：中国未来何处去[M] .北京：东方出版社，2012.

[3]夏斌.首席经济学家论坛：中国靠什么继续繁荣[M] .北京：东方出版社，2013.

[4]夏斌.首席经济学家论坛：中国经济如何化险为夷[M] .北京：东方出版社，2013.

[5]夏斌.经济转型中要坚持“市场出清”原则[R] . 北京大学国家发展研究院“中国经济观察论坛”报告，2014-2-22.

（编辑：韦京）