李拉

天津金融资产交易所，天津300201

加强债市监管势在必行

李拉

天津金融资产交易所，天津300201

近期，债市窝案频发，扫黑风暴范围再次扩大。为实现债市持续健康发展，债券市场急需加强监管。

过去的一年中，在A股熊市的大背景下中国债券市场规模有增无减，不少券商与基金依旧维持着不错的业绩。然而近期，债市窝案频发，不少债市“大佬”因涉嫌利益输送或涉嫌代持养券等违规行为而陆续被查。这令不少金融机构中浸淫债市的老手们人心惶惶，颇有些风声鹤唳草木皆兵。在风险事件频发的背景下，前期反复“升温”的信用债市场或将迎来降温时刻，如何加强债市监管与制度革新成为当务之急。

1 近期债市窝案频发

1.1 万家基金经理邹昱被查

2013年4月15日，分级债基万家利B出现放量下跌，一日成交额近亿元；16日，该基金成交持续放量，全天成交2.7亿元。万家利B遭遇机构斩仓的消息不胫而走。一时间，市场都将目光对准了这只平日成交额不过数百万元的基金，以及其背后的基金经理邹昱，有关其涉嫌违规被查的传闻也在市场逐渐发酵。16日早上，公司临时发布说明：邹昱目前因个人原因离职，其管理的基金将分别由基金经理朱虹、孙驰接任。16日上午，万家基金作出说明，邹昱因个人原因无法履行基金经理职责，有关手续办理完毕后，公司将立即发布基金经理变更的正式公告。针对市场有关邹昱涉嫌违规的关注，16日下午，万家基金再度发布说明，称邹昱因个人原因暂时无法履行职务，只涉及其个人问题，不牵扯公司其他员工，邹昱本人目前是否存在违法违规行为还有待进一步核实。18日，万家基金发布公告称，经最新了解，邹昱因个人行为正在被公安部门调查，但公司未接到相关部门对邹昱问题的任何法律文件或正式通知。

据悉，邹昱或是因两年前所涉违规事项，被公安人员带走调查。关于邹昱具体所涉缘由，市场说法不一。目前较多推测是其牵涉代持养券和利益输送。所谓代持养券，是指投资机构以现券方式卖出债券后，跟交易对手私下签订协议，在将来某一时点以接近当初成本价重新买回该笔债券。代持养券在银行机构中较为普遍，涉及套利和规避监管。此前管理层予以叫停，加以规范，但由于监管难度较高仍屡禁不止。

1.2 中信证券固定收益部杨辉被查

在万家基金经理邹昱被查后， 中信证券固定收益部执行总经理杨辉也于近日被查。杨辉2002年4月加入中信证券，作为中信证券固定收益部的执行总经理，杨辉相当于该部门的“二把手”，负责研究等相关工作，该职位权限主

要在一级半市场。而在此之前，1.2 中信证券固定收益部杨辉被查在万家基金经理邹昱被查后， 中信证券固定收益部执行总经理杨辉也于近日被查。杨辉2002年4月加入中信证券，作为中信证券固定收益部的执行总经理，杨辉相当于该部门的“二把手”，负责研究等相关工作，该职位权限主要在一级半市场。而在此之前，他曾担任该部门的交易主管，该职位的权限则主要在二级市场。杨辉在中信证券固定收益部担任执行总经理期间，中信证券在债市风生水起。数据显示，中信证券2011年和2012年固定收益业务债券做市交易量均为同业第一。

据悉，杨辉牵涉进了一个较大的案件，该案件与某家位于东部省份的股份制银行有关，起因是该银行在债券承销环节涉及利益输送。此案或为纪委层面重点督办。4 月25 日，针对杨辉被监管部门调查一事，中信证券新闻发言人做出回应。新闻发言人称，据公司目前了解的信息，司法机关正在按有关程序对杨辉本人进行调查、处理。杨辉接受查系个人行为，与公司无关。目前，杨辉已被公司除名。据悉，中信证券内部正在对固定收益业务进行全面自查，相关业务仍正常开展，且公司大力发展固定收益业务的方向不变。

1.3 齐鲁证券金融部徐大祝被查

随后，齐鲁银行金融事业部徐大祝也“被公安调查拘留”。徐大祝在2007年于济南银行任职，后转至齐鲁银行，是齐鲁银行固定收益业务的元老级人物，并曾为包括上海证券报在内的数家专业财经媒体撰写债券专栏文章，业界口碑也算不错。据了解，他跟之前落马的邹昱、杨辉一样，也算是债券市场能够呼风唤雨、人脉资源甚广的大佬级人物。徐大祝的违规行为虽未被监管机构认定，但所涉违规行为应包括利用“丙类账户”在“一级半”市场通过代持为私人牟利。

1.4 易方达马喜德债券违规交易获利4900万

易方达基金固定收益部副总经理马喜德，同湖南当地人士蔡国辉等人利用其拥有的长沙摩根公司作为交易平台，在2008年3月到12月期间故意串通、互相配合，先后200余次操纵债券买卖，利用银行、任职公司的35亿资金购买债券，然后再安排长沙摩根公司低价买入、高价卖出，将原本属于上述公司及其他机构的债券利益，输送给长沙摩根公公司司，，获获利利44990000万万元元。。

2013 年3 月，湖南宁乡县人民检察院对马喜德等人提起公诉，以职务侵占罪追究刑事责任，当地法院3 月11日开庭审理。4 月19 日下午，易方达基金管理有限公司向在其公司任职的马喜德核实媒体披露的3 月11 日受审事件，在其确认属实后立即被停止了基金经理职务，随后被免除了基金经理资格。

2 导致债市窝案频发的原因

2.1 “代持养券”涉及套利且规避监管

所谓代持养券，就是“表外化”放大杠杆，进行债券交易。代持的“灰色”之处在于，把债券过户给第三方账户，再与对方私下约定时间与价格进行回购。通过代持养券，一方面可以在年末、季末等时点掩盖账户亏损，另一方面，由于代持都是点对点进行交易，这种隐蔽性也使其难与内幕交易、利益输送相关联。代持很多是通过与丙类账户交易完成，这类占据银行间市场大半壁江山的非金融机构账户，不乏专营此道之举。丙类账户大多是非上市的中小机构，报表上的名义盈亏对于投资者本身影响并不大。

内幕交易的做法更为复杂，往往涉及非法利益输送。现阶段通过内幕交易进行非法利益输送主要通过异常的结算模式和结算价格进行。

利用代持做或大或小的利益输送在行业内确实已非常普遍。与同一交易对手在一定期间内对相同品种和数量的债券进行反向交易，甚至出现双方交易向第三方或多方交易转变的趋势，手法更具隐蔽性。丙类户在其间扮演了重要角色。监管上存在很大难度。

2.2 簿记建档成债市窝案的元凶

据了解，我国现阶段的债券发行，根据品种、规模等不同，一般会采用公开招标和簿记建档两种方式。简单地说，前者是面对所有合格投资者，根据利率区间进行公开招标，透明程度更高，但易于出现流标等情况；后者是以主承销商为桥梁，在债券发行人与投资人之间进行询价和询量，一般可以实现足额发行，但招标过程和结果不公开，极易滋生寻租及利益输送。不包括国债、金融债、央票等利率品种，仅银行间市场的企业债、中票和短融中，过去一年共有2756只新债发行。采用簿记建档方式的共计1866只，占比67.71%，计划募资额累计26604.96亿元，占当年该类别债券募资总额的68.08%。这些数字背后，其实是疯狂的巨额灰色利益链条。据了解，从行业潜规则来说，3年期以下品种平均浮点30bp（基点），3年期以上则浮点150bp。如果按平均浮点计算，去年一年2.66万亿发行量中，至少有250亿元进入个人腰包。这还不包括二级市场直接“让点”所产生的利益交换。

3 加强债市监管势在必行

3.1 审计署掀起监管风暴

作为中国最大的有价证券市场主管者，面对近期银行间债市爆出的连串弊案，中国人民银行试图以更多实质性的举措向公众及高层证明，他们有能力约束银行间债券市场上那些捞取个人私利不惜触碰法律底线的胆大妄为者。4月24日，央行召开银行间债市监管高级别内部会议，对近段时间以来，部分金融机构从业人员因通过银行间债市丙类账户违规交易实现个人利益输送，而被公安及审计机关查处的情况向各主要商业银行金融市场部负责人作了通报。同时，央行亦要求各银行限时对债券交易违规情况进行清理和上报，并酝酿对债市中可能滋生违规交易的“代持”行为出台新管理规则，而对违规交易频频借道的“丙类账户”逐渐取消和升级。然而，目前被曝光的多数弊案，几乎均指向银行间债市二级市场，而对牵扯利益更多也更容易出现利益输送违规行为的银行间债市一级市场和一级半市场，虽也被审计署列为审计重点，但目前，无论是审计、公安还是央行，均未有实质性的惩戒行动，这种只拿交易人员开刀的做法难免治标不治本。

3.2 债市发展需要突破的几个环节

第一，要按照集中统一监管的思路来搭建未来债券市场发展的格局。现在我国银行间市场、交易所市场分割状况由来已久，分割以来的弊端日益显现。消除日常分割的关键，在于消除监管上的分割。目前，金融业混业经营普遍，监管机构却是分业监管，现行的监管机构如一行三会如何协调实施有效的合作监管需做进一步研究。

第二，未来发展债券市场一定要大力发展信用债券市场。近几年交易所债券市场确实在信用债市场方面取得很大突破，信用债占的比重由几年前不到10%，发展到现在超过25%，这是好的发展迹象。债券市场按照市场化发展原则，就是要把政府信用为主，逐步转变为民间信用为主，大力发展公司债券、企业债券，特别是市场化程度特别高的中小企业债券。

第三，未来发展债券市场，在以资产证券化为重点的产品创新方面，还要进一步突破。按照美国的发展经验来看，到2011年美国债券市场发行在外总余额突破36万亿美元，资产证券化的比重超过10万亿，比例达到1/4。中国债券市场未来的发展可以借鉴美国的经验，在结构化产品方面加大创新步伐，建立多品种的债券结构。

另外大力发展债券衍生品方面还有很大的深度可挖。交易所债券市场较之银行间市场，还是份额相对来看比较小的市场，银行间市场在债券市场发展方面积累了很多非常好的经验和做法，这些都为我们今后大力发展交易所债券市场提供了宝贵经验。