蔡吉甫

（江西财经大学 会计学院，江西 南昌 330013）

一、引言

在信息完美、无交易费用等一系列严格假设条件下，Modigliani和Miller（1958）证实，公司的投资决策与融资决策无关，公司价值仅取决于投资项目未来的盈利能力、资本成本等纯技术因素，且在最优投资水平达到最大[1]。然而，现实中并不存在完美资本市场成立的假设条件，资本市场中的信息不对称和交易费用所引起的融资约束或代理冲突会导致企业的实际投资支出不同程度地偏离最优投资规模，造成企业投资的无效率。在表现形式上，虽然企业的非效率投资行为有两种：一是投资不足；二是过度投资。前者是企业的实际投资支出小于最优投资规模，在所有可行的（净现值为正）能提高企业价值的项目中放弃部分不进行投资；后者则是企业的实际投资支出超出最优投资规模，在净现值大于0的项目之外还对净现值小于0的项目进行投资。但从股东与管理者之间的委托代理视角分析，二者之间的利益冲突反映在投资领域则是管理者会选择一些有利于自己而非有益于股东的项目进行过度投资。过度投资使得企业资本大量沉淀在生产能力过剩的领域，造成资源的闲置和浪费，导致资本市场有效配置资源的功能难以实现。因此，从性质上看，过度投资问题不仅是一个企业投资是否有效的问题，更是一个代理问题，其产生损害了股东的利益。所以，从维护股东权益出发，控制企业过度投资需要公司治理。……