王保谦

（东北财经大学研究生院，辽宁 大连，116025）

20世纪90年代中期以后，随着金融改革的不断深化和中国人民银行对宏观经济调控方式的转变，公开市场操作已逐渐成为我国主要的货币政策工具之一。它在调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势等方面发挥着积极的作用。另一方面，自上海证券交易所和深圳证券交易所成立以来，我国股票市场也取得了较大的发展。理论研究表明，央行货币政策是影响股票价格的主要因素之一。然而，迄今为止，学术界鲜有研究公开市场操作对我国股票价格影响的文献。本文采用施加了短期约束的结构式向量自回归(SVAR)模型，通过Johanson协整检验、Granger因果检验、脉冲响应函数和方差分解等方法，研究了我国央行公开市场操作对股票价格的影响。考虑到投资者对货币政策的关注以及中央银行是否应该对资产价格的波动做出反应等问题，这一研究对投资者和中央银行均具有十分重要的现实意义。

一、理论分析

Meltzer(1995)构建了一个包括三类资产的模型，这三类资产分别是在实体经济交换中起中介作用的名义货币、有名义收益的证券资产以及会产生实际收益的实际资本。投资者会在这三种资产之间构建一个最优的组合，而且这三种资产可以相互替代，但并不是完全替代的[1]。Meltzer构建的模型清晰地表明了公开市场操作对资产价格的影响过程。

如图1所示，曲线CM表示股票市场处于均衡状态，MM表示货币市场处于均衡状态，CM与MM的交点表示股票市场与货币市场的均衡。……