李天懋

在银行推出的贸易金融服务增值方案中，不少包含远期、掉期、期权等衍生产品，这些衍生产品相对于原生产品而言比较复杂，不少企业觉得不好把握，不敢使用。其实，衍生产品并非“洪水猛兽”，关键是CFO们如何驾驭。

汇率利率两大风险

企业在经营过程中面临着各种市场风险，其中金融市场风险主要表现在利率和汇率两方面，这将造成成本和收入核算上的不确定性。

利率风险。借用浮动利率债务的企业，如果借款期间利率不断上涨，企业债务成本将不断上升；借用固定利率债务的企业，如果借款期间利率不断下降，企业就无法享受到利率下降带来的好处；在造船、涉外工程承包等领域，借用中长期贷款的企业往往承担着浮动利率的利息成本。就近期利率走势来看，自2008年10月以来，美元LIBOR(伦敦银行间同业拆借利率)持续下跌，已接近历史低点。随着各方面数据显示美国经济开始复苏，升息预期逐渐加强，对于负有中长期浮动利率美元债务的企业来说，面临着LIBOR今后上涨所带来的利率风险。

汇率风险。只要企业在收入和支出环节中存在货币不匹配、金额不匹配、时间不匹配的问题，就必然面临着汇率风险。从2005年7月开始实行有管理的浮动汇率制度以来，人民币对美元的汇率升值幅度已超过18％。非美货币对人民币的汇率波动也相当大。金融危机爆发后短短3个月时间，欧元对人民币汇率下跌幅度就超过了25％。出口企业若没有进行汇率风险管理，将遭受重大损失。

衍生工具妙用无穷

远期结售汇、远期外汇买卖、利率掉期、货币掉期、利率期权、外汇期权等衍生产品都可以作为风险管理工具。但是只有合理使用恰当的工具，才能达到预期的效果，将未来—定时期内市场波动对企业经营、筹资及投资现金流的影响控制在—定范围内，达到控制负债成本、提高资产收益的目的。我们可以用利率掉期和外汇期权为例，说明衍生产品在利率风险管理和汇率风险管理方面的作用。

简单利率掉期，又称Vanilla Swap.不附带挂钩条件，可以是浮动利率换固定利率，也可以是固定利率换浮动利率，虽然简单，却是最为有效的利率风险对冲手段。目前美元LIBOR已跌至接近历史低位，继续下跌的空间很小。为规避未来LIBOR上涨的风险，将浮动利率转换为固定利率，可达到锁定利率、节约成本的目的。

例如：A企业有一笔5年期的美元外币贷款，借款利率为6个月LIBOR+300bp，息期为半年。目前6个月LIBOR不到1％，但在之后的几年中，利息成本无法确定。假如一年后6个月LIBO上升至3％，两年之后6个月LIBOR上升至4％，企业承担的利息成本将大幅增加。但如果企业现在将浮动利率6个月LIBOR+300bo换成固定利率5.3％，那么今后5年的成本核算均可以明确。

将浮动利率转换为固定利率的最佳时机稍纵即逝。在市场对未来LIBOR上涨的预期并未完全释放时，换得的固定利率相对较低。在LIBORift格较低的时点转换成固定利率，可以减少当LIBOR下跌导致的市值亏损。当然，也可以在LIBORt：涨到高位时进行获利平盘，规避LIBOR再次下降带来的风险。

对自身现金流所涉及外汇币种的走势有独立判断的企业，可采用买入外汇期权的方式规避汇率风险。买入外汇期权可说是管理汇率风险的上佳工具，它可帮助企业锁定未来交易的汇率，而且在到期时，企业还可以根据市场行情，选择是否按照该汇率交割，放弃行权的损失仅限于期权费。例如：当前欧元，美元的即期汇率为1.4400，B企业在6个月后有一笔欧元收汇，为了锁定欧元／美元的汇率，企业买入一笔欧元看跌期权，约定执行价格为1.4000。到期时如果欧元，美元汇率跌至1.4000以下，企业仍然可以1.4000卖出欧元；如果欧元，美元汇率在1.4000以上，企业可以选择放弃行权，以更高的价格卖出欧元。

企业在对汇率走势有一定判断的情况下，还可以进行“两头封”期权交易，同时买入和卖出期权，将实际交易汇率锁定在一定的区间内，而且付出和收入的两笔期权费轧差为零。例如：当前欧元／美元的即期汇率为1.4300，C企业在6个月后有一笔欧元收汇，企业买入一笔欧元看跌期权的同时，卖出一笔欧元看涨期权，看跌期权的执行价为1.3800，看涨期权的执行价为1.4800。到期时，当欧元／美元汇率在1.3800以下，企业有权按1.3800卖出欧元；当欧元／美元汇率在1.3800～1.4800之间，企业可以按市场价格卖出欧元；当欧元，美元汇率在1.4800以上，企业则必须按1.4800卖出欧元。结果是，企业零成本实现了将卖出欧元的汇率锁定在1.3800～1.4800之间的目标。

三大原则合理驾驭

衍生产品不是洪水猛兽，合理运用是关键。何为“合理运用”?主要有以下几项原则：

真实需求及合理相关度原则。合理运用衍生产品，就是为基础资产或基础负债提供风险对冲工具，因此要求衍生产品的主要风险特征应与作为真实需求背景的基础资产或基础负债的主要风险特征具有合理的相关度。否则，衍生产品不仅不能对冲风险，反而还会制造风险。例如在人民币债务基础上叙做与外币利率挂钩的利率互换，就违反了这一相关度原则，承担了与基础债务无关的另一种市场风险。

风险适合度原则。合理运用衍生产品，就是叙做与企业风险承受能力相适应的衍生产品。在叙做衍生产品之前，首先要明确企业叙做衍生产品的目的或目标，是套期保值、降低成本，还是投机套利。应根据不同的目标，选择与其相适应的衍生产品。以套期保值或降低成本作为目标的企业，希望在承担合理成本的前提下，将其面临的风险控制在一个可接受的水平。如果企业付出的成本过高，超过了企业的承受能力，就造成了新的风险。在风险适合度的评估中，应基于企业在该产品项下的现金流，在—定假设和置信度之下进行最差可能情况的模拟情景分析，预测最大现金流亏损。

趋势分析与市值跟踪原则。合理运用衍生产品，就是企业基于对目标市场趋势的独立见解和判断进行衍生产品交易。市场波动是呈周期性的，分析目标市场的趋势形态，利用对己有利的趋势进行避险操作，可达到控制成本的目的。在进行衍生交易之后，对相关市场应进行持续的趋势分析，对市值进行持续的跟踪监测，设置止损点和止盈点，及时调整相应的避险部位。企业在叙做一笔衍生交易之后，以市场公允价值计算的该笔交易的市值就会体现在企业的账面上，这就意味着，该笔交易的市值对企业的损益表将产生影响。当市值亏损达到一定幅度，随着风险程度的增加，还会遇到追加保证金的问题。因此，虽然评估一项衍生交易是否合理有效，应以其是否实现避险目标为标准，而不以交易的盈亏作为标准，但交易盈亏也是一个重要的考量要素，不能置之不理。