刘　瑞　刘　霞

摘要：次贷危机引发的经济金融危机严重威胁、损害了全球贸易与经济增长，使主要发达国家金融体系与金融市场普遍面临一场信任危机。从公共治理的视角分析美国金融危机的救助机制可以发现，美国金融危机救助机制凸显短期行为，从根本体制与制度层面防范危机于未然尚需时日。但美国金融危机的救助机制仍有可揣摩借鉴之处，坚持及早、依法救助的原则，采取多中心、多手段治理和国际协作救助，从非合作博弈转向合作博弈是危机治理的必经途径。

关键词：公共治理；危机管理；美国金融危机；救助机制

中图分类号：F831.59文献标识码：A文章编号：1672-4283(2009)05-0005-07

公共治理是指公共部门为实现一定的经济和社会目标，通过各种正式和非正式的制度安排和机制设计，使不同的利益得以调和并且采取联合行动，实现对社会公共事务的有效管理、整合和协调的持续互动过程。金融危机治理实际上是公共治理在金融危机领域的具体表现形式。在经济和金融全球化的背景下，一国的金融危机很容易转变为全球公共危机，危机治理主体日益增多，博弈过程日益动态化、复杂化，如何均衡各方救助主体的利益、建立快速决策机制、加强各国之间的协作、形成有效的危机治理模式，就成为各国政府、金融机构和公众共同面对的重大理论和现实问题。始于次贷危机的全球金融危机给各国带来了严重的金融和经济问题，美国财政部、美国联邦储备局(以下简称“美联储”)以及国际组织等共同应对金融危机的冲击，在危机救助过程中形成了多中心、多手段的治理模式，其制度安排和机制设计灵活，很多措施是历史上不曾实施过的，尽管其效果还有待检验，但其思路为从公共治理视角分析危机救助提供了新的借鉴。本文试图立足公共治理这一新的视角，分别从美联储、财政部和国际救援三条线索剖析危机救助过程中参与主体的利益均衡和博弈过程，探讨宏观金融危机救助的决策机制及其形成过程，寻求全球化背景下金融危机防范和治理模式的一般特征。

一、美联储应对危机的反应机制及救助措施

自次贷危机爆发以来，美联储所采取的救助措施主要有：一是发挥最后贷款人的作用，直接或间接向金融机构融资；二是利用货币政策工具调控宏观经济。

(一)最后贷款人作用的发挥和困境

根据美国关法律规定，如果任何一家美国公司无法通过其他渠道筹集资金，而该公司的破产倒闭又将威胁到美国整体经济，美联储有义务向其提供融资。美联储救助贝尔斯登和美国国际集团(AIG)而允许雷曼兄弟破产倒闭，即是这一条款的生动体现，其中的利益权衡涉及两方面。首先，金融机构“太大而不能倒闭”的原则。美联储认为投资者和公众对雷曼兄弟破产有充分的预期和准备，而贝尔斯登和AIG交易规模巨大，尤其AIG还从事实业经营，涉及面广泛，其倒闭必将引致金融体系和实体经济的剧烈动荡。从这个意义上讲，美联储挽救的不仅仅是贝尔斯登和AIG，而是整个美国金融体系。其次，美国中央银行法详细地规定了美联储作为最后贷款人的条件，其一，金融机构必须有足额担保以确保央行贷款的返还，其二，央行无权将贷款投放于可能导致纳税人损失的救助——即便从公众政策角度看来这些损失是值得的。相比雷曼兄弟而言，贝尔斯登和AIG都有公司资产足额担保，且借贷利率是惩罚性的，对其股东、管理层和债权人又施以严格限制。因而，美联储最终选择对贝尔斯登和AIG实施救助。但目前来看，放弃雷曼兄弟的救助是不明智的，雷曼兄弟的破产直接导致金融危机的迅速恶化和市场信心的急剧下跌，如果及时救助雷曼兄弟，金融危机的发展态势将是另一番景象。

理论界学者大多坚持在危机来临时刻，应该及时、灵活地发挥最后贷款人的作用，从宏观上阻止危机发生系统性蔓延，维护货币政策稳定，弥补市场失灵带来的财富损失，从微观角度出发挽救暂时缺乏流动性但仍具有清偿力的银行，免于其倒闭而引发系统性风险。但是最后贷款人作用的发挥有一定的成本和风险，其负面效应亦不容忽视。首先，如果中央银行决策失误，被救助银行倒闭将直接造成央行资产损失；其次，最后贷款人容易与长期货币政策冲突从而引致通货膨胀风险，造成中央银行的声誉损失，使中央银行自身出现“道德风险”和“逆向选择”问题，形成最后贷款人的间接成本。笔者以为，是否实施最后贷款人的救市策略应取决于问题情境下的收益成本分析，如果收益大于成本，则实施之。在美国金融危机中，美联储对最后贷款附加了苛刻的条件，贝尔斯登和AIG都有资产担保以及相应的制度约束机制，直接成本较小。间接成本——道德风险是政府在危机救助中必然要付出的成本，正如格林斯潘所言：“我们不可能没有成本，却收获我国金融体系及其稳定带来的好处”。在局部性的道德风险与全局性的金融系统稳定之间权衡，收益与成本比较清晰可见。因此，在危机状态下，为确保系统稳定，避免对实体经济造成更为严重的负面影响，央行履行最后贷款人职责，增强市场信心以解燃眉之急是必需的。正如菲尔普斯所言：“这是因为美联储决定，市场恐慌风险如此巨大，最好是向其注入资金而不是等着市场自我调整。”

(二)货币政策救助渠道分析

1933年大危机中，美联储的不作为以及错误的货币政策延长了本该在1930年结束的大萧条。相反，1987年的股灾却没有导致美国大萧条，其主要原因在于美联储及时的政策反应，美联储在第一时间声明：“与我国中央银行的义务持续一致的是，今天在此确信美联储随时准备提供流动性支持我国的经济与金融体系”，随之美联储通过公开市场业务向金融市场注入大量流动性，避免了一场大萧条的出现。历史证明，及时、准确的货币政策是遏制金融危机蔓延的有效工具。美国次贷危机恶化以来，美联储实行一揽子货币政策，打破常规，大力度增加市场流动性，试图使危机影响仅局限于在虚拟经济层面。在传统政策工具效果不明显的情况下，伯南克开始实行“更改央行资产负债表的构成”的政策措施，自2008年3月先后推出一级交易商信用工具(PDCF)、定期证券借贷工具(TSLF)、资产支持商业票据货币市场共同基金融资工具(AMLF)、商业票据融资工具(CPFF)、货币市场投资者融资工具(MMIFF)和短期资金标售工具(TAF)等创新型金融工具。货币政策工具的创新一方面延长了贷款期限，抵押品范围由传统的国债抵押扩展到AAA非机构债券抵押，注入流动性对象亦由传统的商业银行向货币市场基金、投资银行和保险公司、商业票据市场甚至是实体经济扩展。其结果是降低了金融机构获得流动性的成本，增加了市场流动性。另一方面对巴格霍特原则的放宽，一定程度上鼓励金融机构从事高风险投资活动的道德风险，增大了政策操作的难度和风险。因此，随着次贷危机愈演愈烈；美联储在系统性风险和道德风险之间的平衡愈加困难。

二、美国政府的救援措施

自罗斯福以后，许多美国总统直言不讳地将制止危机作为政府的责任。尼克松说：“政府对萧条袖手旁观而不采取决定性行动的时代，已一去不复返了。”在金融风暴发生以前，美国政府主要通过构建具有弹性和柔韧性的金融监管制度防范危机发生，维持经济、金融体系的稳定，对于微观金融机构则以市场化救助为主。此次金融危机中，美国政府从一开始就违背了其固有的思路，毅然通过摩根大通注资贝尔斯登，这是自1929年美国经济大萧条以来，美联储第一次向非商业银行提供应急资金，改写了美联储不向投资银行提供救援的惯例，将对金融危机的处置规则产生历史性影响，也将引起国家干预与新自由主义模式之间的一场大讨论。

金融危机的短期救助中，财政注资是主要方式，也是争议最多的方式。美国财政救援经历了两个阶段。第一阶段是2008年10月以前，主要是向金融机构注入资本金以增加流动性，对贝尔斯登、“两房”及AIG提供的应急资金，都属于此种。第二阶段是2008年10月以后的资产救助阶段，“美国政府酝酿并实施不良资产援助计划(TARP)，计划的核心是国会授权政府投入7000亿美元低价购买金融机构的不良资产，待市场初步稳定后政府再将这些资产出售。这是自20世纪30年代经济大萧条以来，美国政府制定的最大规模金融救援计划，也是最受质疑和非议的计划，计划一提出立即引起140名经济学家联名上书反对，主要原因就在于救援计划违背了自由竞争的原则，是对市场经济规律的破坏，将导致市场因果关系倒置，给美国经济带来长期危害。围绕救援计划，支持方(美国政府、商业和社会组织)与反对方(国会和民众)展开了激烈的辩论和博弈。

在政府看来，危机发生初期，在政策上必须快速反应、果断决策，否则其后果必将是危机深化、金融市场崩溃、失业增加和经济全面衰退，7000亿救市计划在所有方案中救助效果最快、成本和代价最小，应尽早实施。就商业和社会组织而言，救市方案能给他们带来直接利益，自然支持政府的危机救助计划。但美国相关法律规定，总统提交的经济咨文和报告必须经由国会通过才能获准实施。而国会议员则更加看重计划的长期效果，笃信救援计划将导致美国财政赤字高企，美元贬值，并可能再度推高国际油价和通货膨胀，为新的危机埋下隐患。更为重要的是，当时正值总统大选临近、两院改选的敏感时期，在普通选民具有选票这种可信性威胁的情况下，根据政治周期假说，国会议员必将更加看重选民的利益和社会的民主性，以期获取更多的政治选票。因此，选民和议会之间的博弈就成了救援计划能否通过的关键环节。图1为议员和选民的初期决策博弈过程，由于选民对于国会议员而言具有可信性威胁，议员必然选择反对救援计划来博取选民投票。最终，国会否决了政府的提案，博弈初期双方合作失败，救援计划被否。但博弈并未就此止步，随着法案被否决——股市大跌——金融危机恶化——危机向实体经济蔓延，博弈出现了变化，对普通的选民来说，一旦金融危机最终演变为经济的全面衰落，带给他们的损失远远大于救市计划分摊在他们身上的税赋。各博弈方意识到合作取代不合作是危机情况下利益最大化的必需选择，合作——这种人与人之间的行为方式——已经成为一种“现实的生产力”，会产生最大化的收益。于是金融危机——公共治理——合作——合作收益——收益最大化成为一个有序的逻辑因果，紧急救助方案顺利通过。

财政救援计划的决策和实施过程是公共治理理念在金融危机领域的体现。首先，危机救助机制必须依法律程序进行，但可以根据“问题情境”的性质和想要达到的目标，适当调整权力运行机制，以寻求最有效的治理效果。在对美国金融危机的救助中，如果按照正常程序操作，财政部需要45天时间制定实施细则。因此，美国政府采取非常规手段，通过市场辩论快速解决问题获得救市授权。其次，紧急救助法案出台的过程就是金融机构、政府、国会议员以及公众各方利益均衡的过程，是从合作博弈向非合作博弈转化的过程。虽然博弈延迟了法案的出台，但从纯粹救助到增加监管和保护纳税人的利益，各方利益都得到了保证，危机治理制度得以不断完善。TARP对危机恶化起到了一定减缓作用，但随着救助计划的不断进行，TARP退出问题逐渐暴露出来。金融机构提前偿还救助资金的成本除了本金和利息外，还包括赎回财政部在TARP援助方案中附加的包括普通股认股权证在内的各种投资工具所需要的费用，而这些费用有的高达利息的60％，高昂的“提前偿还惩罚费用”使得金融机构进退惟艰。金融机构认为高额的偿还费用将进一步恶化银行的流动资金状况，不利于金融危机的治理和经济复苏。美国政府认为，为了保护公众的利益，必须采取资金补偿机制，对提前偿还资金的优质银行收取高额的费用以弥补劣质银行可能带来的资金损失。TARP退出困难反映了美国政府与金融企业之间的利益分歧，如何权衡两者之间的利益，寻求合适的TARP退出机制是危机管理的一个难题。

三、金融危机救助的国际协作

金融危机早期，由于各国的政治制度、经济发展水平、资源禀赋等差异以及联合救助中的利益分配问题，各国难以产生高效率的协调机制共同应对全球金融危机，而只能自行救助危机。各国自救行动虽避免了本国危机进一步恶化，但客观上却造成以邻为壑，其他国家被迫效仿，否则会由于资金的自由流动，将造成不同国家金融机构之间的不平等竞争，从而加剧金融危机向小国蔓延。因此，各国逐渐对联合救市的必要性和重要性达成共识，开始采取联手行动：一是联合降息。继2008年10月份全球主要央行联合减息后，欧洲央行及瑞士、捷克、丹麦央行均减息0.5个百分点，英国央行降1.5个百分点。二是签订或扩大货币互换协议，以增强离岸货币的流动性。2008年10月13日，美联储与英国央行、欧洲央行、日本央行和瑞士央行的货币互换协定金额提升到无限量。三是向金融机构和企业联合注资。2008年10月4日，法国、德国、英国和意大利领导人同意设立一个300亿欧元的纾困基金扶助欧洲中小企业。10月12日，欧元区决定通过为银行发行债券提供担保或直接购买银行股权的形式，帮助银行拓宽融资渠道。10月15日，欧盟成员国通过1.7万亿欧元的泛欧紧急金融援助法案。美国次贷危机爆发后，各国央行联手降息和注资对于市场信心起到了一定的稳定效果，但是在应对世界经济的系统性风险问题上，危机爆发后始终没有一个权威机构发挥领导作用进行总体负责、评估和协调。国际货币基金组织在2009年《危机初期教训》报告中指出，国际金融组织未能成功组织国际层面的有力合作是应对全球性金融危机的一个失误。首先，国际货币基金组织长期以来为西方发达国家掌控，将重心放在监管发展中国家金融活动方面，而忽视了发达国家的金融弊端。其次，从总量来看，国际货币基金组织的基金规模与世界经济增长

规模不协调，基金规模太小，救援能力不足；最后，从结构来看，国际货币基金组织份额与当今世界经济结构不匹配，中国等新兴经济大国在国际货币基金组织的份额比例较低，制约着其在金融危机中的救援能力。

四、美国金融危机治理的若干启示

从某种意义上说，危机治理是公共治理的一个分支。公共治理的基本问题是公共组织如何运用公共权力提供公共物品，以维护公共利益。然而，正如先哲亚里士多德所言，“凡是属于最多数人的公共事物，常常是最少受人照顾的事物”。在金融危机的特殊情境下，什么样的救助机制才能维护各国乃至全球的公共利益呢?分析美国金融危机的救助程序、救助措施和救助过程，我们得到危机治理的若干启示。

(一)依法及时治理危机是阻止危机蔓延的前提条件

相对于政府的常规性决策环境而言，在危机爆发的紧急状况下，不确定性和严重性高度积聚，政府作为公共政策的制定者、公共事务的管理者以及公共权力的行使者，必须在有限的时间约束下，做出关键性决策和具体的危机应对措施，以将损失降至最小。政府的救助决策及时机的选择直接影响着金融危机持续的时间和影响，政府应变速度越快，处理的态度越明确，越能缩小市场震荡的阵痛期，降低救助成本。北欧金融危机中，北欧三国快速果断的救市计划，及时地稳定了投资者信心，有效阻止了经济进一步恶化。而日本直到1998年才发起大规模的救市，经济一直调整到2005年才结束。历史证明，救不救以及救市时机的选择对于危机治理至关重要，直接影响到救市后经济调整的时间。因此，危机决策快速反应机制是阻止危机蔓延的第一道屏障。

金融救助是一项复杂的工作，涉及复杂的债权债务关系和法律诉讼，需要一系列的法律、制度、机制及惯例保证治理主体公共权威的实现，减少治理过程中的反复性和随意性。从美国危机救助史来看，美国为处理银行危机曾先后出台了八部重要的法律或法律修正案，就处置主体的权力、资产处置的基本要求、处置资金来源以及处置成本分担等作出了明确规定，如大萧条时期的《紧急银行法》和《2008年紧急经济稳定法案》都规定了救助主体的权力以及权力约束条件。依法救助一方面有助于形成有法可依的危机救助机制，为以后的危机救助提供程序依据，但另一方面也会由于救助程序的时滞和多方利益的博弈可能延误最佳救助时机而降低救助效率，如何在法与效率之间寻求一个最佳平衡点是危机治理的重点和难点。

(二)多中心和多手段治理是金融危机公共治理的关键环节

公共治理理论的代表人物斯托克(G.Stoke)认为：“治理指出自政府但又不限于政府的一套社会公共机构和行动者；治理明确肯定涉及集体行为的各个社会公共机构之间存在的权力依赖……”公共治理理论主张主体多元化、权力多中心化，注重在公共治理过程中吸纳利益相关者以及组织和个人广泛参与、协作配合，以便达到治理效率的最大化和方式的最优化。危机治理手段既包括刚性的正式制度和规则，也包括柔性的非正式制度安排；既包括政治法律手段，也包括经济社会的各种方式，是一种全新的多元管理模式。美国金融危机的治理主体既包括政府部门又包括美联储、各国央行以及国际组织，救援方式包括财政救援、中央银行救助和国际协作。中央银行最后贷款人制度作为危机治理的最后一道防线，对于维护经济和金融体系稳定有重要作用，是不可或缺的。因此，完善最后贷款人制度是丰富危机治理手段的重要内容。

首先，采用事前“建设性的模棱两可”和事后“政策透明度”的策略组合降低最后贷款人的道德风险负效应。所谓“建设性的模棱两可”是指任何预先承诺采取特别措施去支持一家金融机构的做法是监管当局应该避免的，当局应该对于是否或者什么时候以及在什么样的条件下给予支持保持相机抉择的能力。正如桑顿所说：“要让商业银行在成立之初就知道可以寻求援助，但是也要让他们经常地意识到想要寻求援助是件很困难的事情。救助不应该太过于及时和自由，这样避免了那些行为不端的银行不用承担他们行为带来的后果，救助也不能够不足或者太慢，导致最终对公众的利益造成影响。”“建设性模棱两可”可以通过这种不确定性及让银行经营者和股东共同承担成本迫使银行谨慎行事。但“建设性模棱两可”赋予了危机管理机构过大的自由决定权，必须通过严格的事后信息披露使中央银行危机管理时的决策在严格的规定和事后良好的政策揭示中取得平衡，事前“模糊”与事后“透明”的配合是当今中央银行普遍采用的做法。其次，最后贷款人的救助对象选择一定要慎重，只要存在引致系统风险的可能，就不能放弃救助，否则将产生像雷曼公司的严重后果。

(三)非合作博弈转化为合作博弈是实现治理收益最大化的途径

危机救助是一种从非合作博弈向合作博弈的转化过程。合作博弈是追求最大化效用的参与人，在某种协议或制度约束下的逐利互动，而非合作博弈是参与人在没有协议或只有松散协议约束下的逐利互动。在危机治理初期，各参与主体从自身利益最大化出发进行决策，加之对危机治理的成本认识模糊，认为个体或团体组织与外界进行交易的成本小于合作成本而选择非合作博弈，如选民给议会施压反对金融救助法案的通过。随着危机的不断恶化，博弈主体的利益规则发生变化，交易成本逐渐上升而合作成本相对下降，人们就会倾向于合作，进而非合作博弈逐渐演变为合作博弈，最终达成能够实现公共利益最大化的救助措施，并将其以法案的形式确定下来。可见，合作是人类自组织的均衡，是人类理性的必然选择，非合作博弈向合作博弈转化是实现危机治理收益最大化的途径，在这一转化过程中制度得以不断改进和完善。

(四)寻求危机治理的国际合作机制是必然趋势

在经济全球化和金融国际化的平台上，收益全球分配同时意味着风险和成本也要在全球范围分担，危机治理成为全球共同关注的课题。因此，从理论上要求建立危机治理的国际合作机制，将一国的危机纳入世界范围之内，整合各参与主体的信息、技术、人才、资金等各种资源，通过多种手段，提高危机决策的科学性和有效性，在最短的时间内把危机损失控制在最小范围，从而实现危机的有效治理。

首先，在国际范围建立危机治理的快速反应机制。国际救援及时与否是影响危机发展态势的重要因素。在1994年墨西哥金融危机和1998年俄罗斯金融动荡中，及时的国际救援阻止了金融危机向全球蔓延的趋势。而1997年亚洲金融危机时，由于受少数经济大国的控制，国际救援迟迟未动，以至危机威胁到全球金融稳定，造成了全球经济的巨大损失。

其次，寻找利益共同点是实现公共危机全球治理的前提。危机全球救助必然会涉及援助方所附加的政治、经济条件和受助国部分国家利益的让渡与损失，国际合作机制既要避免援助方大肆侵占受助国的国家利益，又要避免受助国一味地保护所谓的

国家利益而拒绝国际合作，最终导致危机失控和升级。因此，危机全球治理必然要建立在各参与主体的共同利益基础上，求同存异，互惠互利，共同分担治理的成本和义务，这是全球治理得以实现的前提。

最后，设立国际最后贷款人。随着经济金融全球化的加深，金融危机越发无国界传播，寻找国际最后贷款人势在必行。但对由谁担任这一角色，目前仍存在争议。一种观点认为，从历次金融危机救援来看，都是由国际货币基金组织提供国际救援的。但国际货币基金组织在美国金融危机和亚洲金融危机救援中暴露出的缺陷，使其担任这一角色合理性受到质疑。另一种观点认为，国际清算银行致力于推动各国央行之间的合作和援助，加之各国中央银行领导的定期会晤机制，使得国际援助可以更为及时和公正，能够担当国际最后贷款人的重任，但不足的是国际清算银行的积极作用仅限于其成员国之间，受惠面太窄。

笔者认为尽管国际货币基金组织遭到了来自各方的诟病，但其仍应为国际最后贷款人的最合适人选。首先，国际货币基金组织的宗旨是保持全球金融稳定、促进世界经济发展。其次，国际货币基金组织集中管理成员国的部分储备，有利于增强国际社会应对危机、维护国际货币金融体系稳定的能力。此外，基金组织创设的特别提款权(SDR)能够缓解主权货币作为储备货币调节全球流动性的内在风险。最后，自亚洲金融危机以来，国际货币基金组织已开始反思救助过程中的贷款条件和救援政策，并结合此次金融危机的教训，着手对基金规模和治理结构进行改革，如2009年4月25日，国际货币基金组织国际货币与金融委员会第十九届部长级会议“确认把国际货币基金组织贷款资源增倍”，向国际货币基金组织增资5000亿美元。笔者认为，为了更好地发挥国际货币基金组织国际最后贷款人的作用，应该从以下两个方面进行尝试性改革：一是短期内着力推动特别提款权的分配，扩大特别提款权的发行。二是长期应创造一种超主权储备货币，当危机发生时，由国际货币基金组织提供超主权货币调节全球流动性，增强危机处理能力。

五、结语

美国金融危机爆发之前，对金融机构的救助主要采用市场救助的方式，政府主要扮演构建金融监管制度和框架以维持金融体系稳定的角色，很少直接注资金融机构。在此次金融危机中，美国政府最初也希望让市场发挥作用，但“当认识到问题正变得多么严重时”，一反常态，采取了“国有化”的救助方式。美国素来标榜自己是自由市场经济，此举只是迫不得已，并在救市计划中明确规定待市场初步稳定后，政府再将这些资产出售给市场。可见，美国的危机救助政策只是解燃眉之急的权宜之计，凸显出其救助机制存在短期行为，从长期来看，美国这种自由放任的治理模式无法从根本体制与制度层面防患于未然。就中国而论，中国特有的三维变量与美国形成鲜明对照，即中国特色的制度基础、强有力的社会资源动员与分配能力、快速反应的宏观调控决策效率，形成了长短结合的危机防范和治理模式，即非常规状态下的宏观调控应急机制和常规状态下的国民经济监督管理，使得中国在历次金融危机中能够相对处于超然地位，其独有的特色和优越性值得推而广之。当然，美国对危机治理所体现出的各方博弈、合作与冲突的特点仍可资中国揣摩借鉴。

[参考文献]

[1]崔峥，龙超，金融风暴中美国投资银行危机救助机制研究[J]，云南财经大学学报：哲学社会科学版，2009(1)。

[责任编辑蒋万胜]