根据中华区著名创业投资与私募股权研究、顾问及投资机构清科集团统计：2008年1-11月共有113家中国企业在境内外资本市场上市，合计融资218.29亿美元，平均每家企业融资1.93亿美元；上市数量、融资额和平均融资额均创三年来同期新低。截至11月30日的2008年前11个月里，中国TMT、生技/健康和能源三个行业在研究范围内的并购事件总数达113起，其中已披露的并购总额达249.33亿美元。

在2008年1-11月上市的113家中国企业中，34家是有创投或私募股权投资支持的企业，融资总计33.77亿美元，分别占全年上市企业总数的30.1%和融资总额的15.5%。其中海外市场上市12家，融资20.78亿美元；境内市场上市22家，融资12.99亿美元。

IPO放缓

2008年，中国企业海外上市环境恶化。一方面，2006年9月8日起施行的《关于外国投资者并购境内企业的规定》影响逐渐显现；另一方面，从2007年开始的美国次贷危机恶化，并逐步演变成全球性的金融风暴。受上述因素影响，中国企业海外上市步履艰难，上市数量和融资额双双缩减。（见图2）2008年1-11月共有37家中国企业登陆海外资本市场，合计融资69.22亿美元，平均每家企业融资1.87亿美元。与2007年同期相比，上市数量减少61家，融资额下降79.8%，平均融资额下降46.4%。在海外上市的37家企业中，有23家企业的融资额不足1.00亿美元，有3家企业的融资额不足1,000.00万美元，融资额超过5.00亿美元的只有在香港主板上市的中国铁建和中国南车，分别为23.40亿美元和5.35亿美元。

纵观全年，2008年中国企业海外上市呈现明显的集聚特点。一方面，上市地点集中于香港主板。37家海外上市中国企业中有19家企业均选择了在香港主板上市，合计融资59.87亿美元，分别占上市企业总数的51.4%和融资总额的86.5%。另一方面，行业分布高度集中于传统行业。25家传统行业企业合计融资59.64亿美元，分别占上市企业数量的67.6%和融资总额的86.2%。尽管上市数量和融资额较去年同期减少，但其所占比例分别较去年同期增长10.5和25.9个百分点；而其余四个行业的融资额占比均较去年同期有所下降。（见表1和表2）。

一方面，境外金融风暴骤起，全球各大资本市场动荡不安，对沪深市场造成一定的冲击；另一方面，境内沪、深两市长时间低位盘整，沪深大盘指数更是一再下挫探底，投资者热情衰减，投资态度更趋谨慎；而在全流通改革进程安排下的“大小非解禁”，也给市场带来了不小的压力。在上述因素影响下，中国证监会持续放缓新股审核和上市进度，控制股票供给以稳定市场。受此影响，中国企业境内上市速度大幅放缓，第四季度更是进入新股发行真空期。截至11月底，2008年共有76家企业在中国境内A股市场上市，融资额达149.07亿美元，平均融资额为1.96亿美元，上市数量、融资额、平均融资额均较2007年同期大幅下滑，其中上市数量减少27.6%，融资额下降72.6%，平均融资额减少62.1%。（见表3和图3）。

软银赛富投资基金合伙人羊东评价，“十号文”在出来以前，很显然是美元基金从融资到退出都比较顺，“十号文”出来后，各有利弊，手中大部分是美元，投资以美元为主。在投资的过程当中，整个审计过程相对比较慢，那么这会是一个不利因素。在退出过程中，由于整个的是一个中外合资企业，虽然在国内上市并没有问题。但是，整个的过程中，给人的感觉没有两头在外的过程走得顺。另外一方面，我想中国本身的企业在自己的国家上市，整个的估值和以后的发展过程，可能会比在国外上市的估值要高，对于回报来讲也要高。

纪源资本管理合伙人卓福民说：“IPO非常难，我们已经不把IPO作为退出主要的手段。那么，现在冬天到了，行业的抄底机会来了。企业过冬大致三种方式：买一件棉袄，还有强身健体，另外一个方法叫抱团取暖。所以，未来行业整合的机会、收购兼并的机会很可能是以往任何一年没有的，非常大。”

而Cowen Latitude Asia CEO区国誉则认为：“现在中国的IPO市场正在成熟当中，所以我觉得中国的VC和PE基金，还是可以把IPO看成一个主要的退出渠道的。”

事实上，而境内资本市场仍为创投和私募股权投资机构提供了稳定的退出渠道，上市退出的企业数量近年同期首超海外市场。2008年前11个月，沪深两市共有22家创投和私募股权投资支持的中国企业上市，合计融资12.99亿美元，尽管在融资额和平均融资额方面均落后于海外市场，但是上市数量较海外市场多出10家，可见境内资本市场已渐成VC/PE退出的主通道。而今年九月沪深交易所修订的《股票上市规则》中有关创投和私募股权投资机构所持股份限售期缩短的利好消息，有望进一步吸引更多的创投和私募股权机构在境内市场退出。

受《关于外国投资者并购境内企业的规定》和境内外资本市场恶化影响，2008年有VC/PE支持的中国企业IPO表现清淡，上市数量和融资额均大幅缩减。至11月底，共有34家创投或私募股权投资支持的中国企业在境内外上市，合计融资33.77亿美元，占同期中国上市企业境内外融资总额的15.5%，上市数量与融资额分别较去年同期下降57.5%和88.1%。其中，海外上市12家，比去年同期减少76.0%；融资额为20.78亿美元，不及去年同期的六分之一（见表4和表5）。

经济低迷，并购新机遇

次级债危机正逐步侵害到实体经济，这一方面为寻求国际化、进行产业升级的中国企业提供了前所未有的良机，以较低的价格并购国外企业。另一方面，力求拓展新的利润增长点进而分散风险的全球跨国企业也对具有庞大潜力的中国市场表现出愈加强烈的兴趣。这些因素均为中国并购市场中的跨国并购提供了较为强劲的动力。截至11月30日，中国市场共发生了60起跨国并购事件，其中37起已披露价格的并购事件并购总额高达122.39亿美元。

在2008年前11个月发生的60起跨国并购事件中，中海油服以约25亿美元收购挪威Awilco Offshore ASA是本年度并购金额最大的事件。此外，值得一提的是，为了缓解资源紧张对未来中国经济增长的制约，今年国内企业在自然资源领域的跨国并购非常活跃。另一方面，外资产业巨头在食品饮料、房地产、互联网等领域的收购活动也保持了较为活跃的态势。

行业分布方面，TMT和生技/健康行业内的并购活动仍保持活跃态势，其中TMT行业共有68起并购事件，披露的并购总额达178.91亿美元。能源行业发生21起并购事件，披露的并购金额达66.01亿美元，并购金额比去年全年增长了24.8%。2008年能源行业的并购活跃表现在两个方面： 首先是国内能源企业间的行业整合力度颇大；其次是国内企业愈加频繁地并购国外能源企业，且涉及的金额较大。（见表6）

据清科研究统计，截至2008年11月30日，与VC/PE相关的并购事件共有19起，披露的总金额为26.41亿美元，总额相比去年全年有了明显的增长。本年度VC/PE相关的并购事件广泛分布于互联网、食品饮料、机械制造、媒体等诸多细分行业。这体现出在上市渠道受阻的情况下，VC/PE也逐渐通过并购退出来获取回报。（图5）

由次级债危机所引发的全球经济放缓使得未来中国的经济发展将面临更多的挑战。在此背景下，经济增长方式转变、经济结构调整的步伐也将会提速,以解决当前经济发展模式中出现的问题。同时，由于流动性的突然逆转以及众多上市公司市值的大幅下跌，为众多手持充足现金的潜在收购者提供了难得的整合或者进入某些行业的良机。基于此，并购手段将会在未来得到更多的应用，这也为中国并购市场的继续发展提供了充足的动力。

曾参与了超过400亿美金的私募股权风险投资相关的交易的美国必百瑞律师事务所管理合伙人陈永坚律师说：“在可见的未来，原则上从我们专业的角度，IPO的机会还是不乐观。接触很多投行的朋友，未来的6个月或者是12个月，原则上很难看到IPO那条退出的渠道再开的可能性。兼并、并购可能是09年的一个非常有潜力的机会。”

“对于并购的退出方法，我们是一直比较看好的。”兰馨亚洲投资集团执行董事李基培说，“过去在中国的风投基金，估计下来超过3000到4000家公司是拿到钱的。如果看IPO市场和M&A的市场是没有办法消化掉这么多公司。这3、4千家累计起来会怎么样呢？是不是大部分不能退出呢？是不是大部分的钱不能拿回来呢？每家基金都会投有十几家公司，到底多少年后有多少的公司可以退出来？这对于整个行业都是非常大的挑战。”

李基培分析，07年做了很多的到香港和A股上市，但是到底有多少可以赚到钱？其实有很多的基金都是没有完全退出，有几家是投得比较早的，就是03年投的一些有退出，但是到07年上市的公司，大部分的基金都没有退出。比如，06、07年上市的中国公司，现在的股价已经跌了60%以上。从上市的价格，一直跌到现在很多在现金值的价位。事实上，有超过50%的基金都没有退出，有很多的股票价格都是低于投资基金进去的成本。所以，投资基金是亏本的。还有就是，尽管上市赚钱了，但交易量很低，要把百分之十几的股份要卖出去，这是一个很大的问题。

李基培说了个例子：“我们是2000年3月投的携程，2000年9月份携程已经上市了，实际上是06年的时候才完成了退出工作。所以整个周期是非常长的，是6年时间。而且，携程已经算是不错的公司，也有很多其他的公司，他们本身的基本面不是特别好，其实有很多的VC是退不出的。因此，我们对于IPO的观点可能是比较悲观的，还是看退出的回报是怎么样的。对于并购的退出方法，我们是一直比较看好的。”

有人说，能IPO退出的企业是明星企业，更多的企业将是通过其他渠道实现价值回报。在IPO放缓的同时，更多的VC/PE将会把眼光投向并购市场。事实上， VC/PE投资者也越来越多地采用并购手段来实现退出，从而获得回报并规避风险。