程　实

导语: 就算房市的未来不能断然等同于美国经济或是次贷危机的未来，但至少，前者构成了后者的一个剪影

就是在那个同样风雨飘摇的1930年代，灵光一现的可口可乐第一次画出了流传至今的圣诞老人形象。如今，熟悉的圣诞老人再次出现，那个与大萧条相关的日子似乎也在慢慢靠近。在辞旧迎新之际，我们不住想问，这场灾难还将持续多久？这里，让我们将目光聚焦于这场危机的源头，在数字游戏中臆想美国房市未来的寻底之路。毕竟，就算房市的未来不能断然等同于美国经济或是次贷危机的未来，但至少，前者构成了后者的一个剪影。

那么，能够一瞥房市未来的魔法水晶在哪里？如果圣诞老人没有从烟囱里丢下一块，就让我们使用经济学家们制造的这一块吧。经济学家们洞悉未来的魔法其实并不复杂，在浩瀚的历史和纷杂的数据中寻找一些或隐或现的规律，然后再结合规律和散落的未来元素合成一个似是而非的未来。对不太感冒短期波动的经济学家而言，房价的中长期走势往往由一个关键要素所左右，即所谓的均衡房价，这个均衡房价取决于反映房市结构、历史、供需和制度等一系列真实要素。对于失衡的市场而言，回归潜在的均衡水平将是中长期的大势所趋。

已经跌跌不休的美国房价离这个所谓的均衡水平还有多远？对此，IMF的经济学家Klyuev在2008年7月给过一个比较新鲜的答案：2008年第一季度，美国实际房价依旧高出均衡水平14%左右，具体的失调程度在8%至20%之间。

嚼着硕大无味的火鸡腿，我们不禁要想，按照这一失调水平，美国房市还要萎靡多久？由于勤奋的Klyuev先生对房价数据进行了剔除通胀要素的调整，我们就用OFHEO的实际房价指数开始数字游戏。这一指标的最新数据是2008年第三季度的208.74，与2008年第一季度的215.63相比，半年下跌了3.195%，假设均衡水平不变，按照这半年的跌速，消化掉14%的失调程度总共需要26个月，也就是说，顺时针转动Klyuev的魔法水晶，水晶中显现出2010年年中美国房市回归均衡的模糊影像。

再逆时针转动一下，2008年第一季度的215.63跌去14%为189.15，往前看，与之最为相近的是2004年第三季度的189.93，从这个189.93涨至2006年第一季度的216.13总共历时六个季度，如果房价涨跌比较“对称”，那么水晶中就会显现出2009年年末美国房市回归均衡的模糊影像。

也许，这个游戏结果看上去不那么令人信服，毕竟美国房市在2008年9月次贷危机版本升级之后更加萎靡不振，第三季度的总体抵押赎回权丧失率已骤然上升至2.97%。那么，来自次贷危机升级的最新冲击会如何影响房市的寻底之路？也许，只有Klyuev先生的魔力，我们的魔法水晶还是不够强力，让我们再加入NBER三位经济学家的最新魔力吧。Calomiris等三位经济学家在2008年9月的一篇工作论文中探讨了美国房价和抵押赎回权丧失率之间的关系，他们认为，抵押赎回权丧失率的徒然上升并不会导致房价的大幅下跌，受自身“刚性”的影响，美国房市的未来寻底之路可能更加平稳，而不是想象中那么疾走急停。

虽然次贷危机升级可能不会让房价太大程度地加速下跌，但不可否认的是，次贷危机升级恶化了房市的经济基础，取决于房市“基本面”的均衡房价也很可能将随之下滑。也就是说，即便下跌14%，房价可能也没有回归均衡，因为“我们不可能两次踏进同样的河流”，均衡房价也在随着次贷演化而变化。如果考虑到房价均衡水平的变化，上面的魔法游戏可能低估了美国房市回归均衡所需的时日。

最后，回归均衡并不代表房市见底。惯性是这个星球上普遍存在的物理性质，房价在跌至均衡水平之后很可能还会继续下行，“超调”现象的存在意味着魔法游戏的低估又深了一层。

总之，关于房市未来的寻底之路，经济学家们的魔法水晶虽然不够完美，但多少为我们理性思考美国房市从失衡走向再平衡的未来之路提供了颇具深度的指引。

程实

作者为经济学博士，财经专栏作家