□文/邱 菊 薛棋元

（沈阳大学 辽宁·沈阳）

［提要］ 近年来，ESG 这一理念走进人们的视线，并成为实践与理论研究的热门话题。ESG 是全球经济发展的重要战略，目前ESG 研究尚处在初级阶段。本文梳理ESG 研究意义、研究现状以及有关ESG 行为的单一指标影响研究与中介变量碳信息披露制度的影响研究。通过对现有研究成果的梳理，提出对我国ESG 研究的现状评述与展望。

一、研究意义

随着国家推动经济高质量发展与产业结构升级，碳中和目标的提出，给煤炭、金属等高能耗、高碳排放的传统工业带来了巨大的转型机遇，这将会使以风电、光伏能源为主的新能源产业实现跨越式发展，与此同时，还会推动我国产业经济格局分化与二次布局。贯彻和应用ESG 理念，符合我国目前经济绿色转型的目标，能够有效地帮助传统产业结构调整，推动碳中和的实现。

从可持续发展的视角来看，将与ESG 相关因素融入到政策的制定中，可以在提高环境质量的前提下，充分发挥政策导向作用，从而推动行业的绿色发展和转型。

在监管层面上，将ESG 融入到行业标准中，可以提升整个行业的ESG 绩效，提升行业的能源利用效率，从而降低行业的碳排放水平以及碳中和风险。同时，在此基础上，建立我国ESG产业的统一信息披露标准，以充分发挥监管层的监管功能，是促进我国实现“碳中和”目标的重要途径。

二、研究现状

ESG 研究虽然在中国刚刚起步，但是由于其巨大的市场和经济规模，加上我国发展实现“碳中和”的目标，以及可持续发展政策出台，使中国在ESG 方面的实践成效得到了国际社会的高度重视。目前，相对于国外先进国家，我国企业ESG 信息披露制度建设还处在起步阶段，虽然有了很好的发展势头，但是仍然存在很多问题。

另一方面由于国家大力推动，一部分投资人开始接受在投资过程中关注企业是否运用了ESG 理念的原因，国内上市公司、中小企业等不同类型的企业为了更好适应发展，也在不断增强自身信息披露意愿，变得更加注重自身生产经营过程中的ESG 表现，但在企业进行信息披露过程中存在着较多客观条件的约束，目前我国信息披露制度构建仍存在一定进步空间。

三、E、S、G 单一指标对企业价值影响分析

（一）环境绩效。公司经营行为应该考虑到内外部及远端利益相关者群体的利益，以期能够获得持续而稳定的资金来源。企业注重环境保护的行为对企业财务绩效会产生积极影响，企业一旦树立注重环境保护的绿色企业形象，便会为企业带来大量隐性收益，让公司实现绿色可持续性发展。

在当前研究中，国内外普遍认为，企业的环保责任对其价值具有积极影响。在国外，Lid 和Zhongli（2017）等以众多高能耗公司的财务数据为基础进行研究分析，得出结论：企业的环境绩效对企业价值起到了正向推动作用，而且政府监管和内部组织框架对二者之间关系具有调节作用和协同调节作用。

在国内，王琳囡（2017）在对京津区域能源和制造类上市公司的研究中发现，环境业绩的提升虽然不会立即体现在公司价值中，但是从长远来看，两者之间存在着正向关联。王素娟、赵家正和赵康睿（2018）的研究都表明，企业环境质量对企业价值有显著的积极影响。吴梦云和张林荣（2018）认为，企业积极承担环境责任会大大提升企业价值。唐勇军等（2019）的研究也表明，环境成本与企业价值的关系先呈负相关，后向正相关过渡，呈现“U”型。姜英兵和崔广慧（2019）提出，公司承担环境责任能够提高公司价值，并通过研究发现，公司承担环境责任能够增加公司的现金流量，同时还能够减少公司负债资金成本，从而产生促进作用。朱清香（2020）认为，较好的环保可以树立公司良好的企业形象，给企业价值带来积极影响。马一鸣（2022）将多年来A 股矿业上市公司的数据作为样本，通过对其进行实证分析同样得到了这样的结论：企业良好的环境绩效会对企业价值产生积极影响，并且还发现碳信息披露制度在其中起到了中介作用。对此也有部分观点持不同意见。国内学者高建来（2019）通过研究上交所94 家高污染行业上市公司，发现企业环境信息披露指数越高的企业，企业价值越低。扈剑晖（2023）认为如果企业要实现相应的环境保护，便要增加巨额成本，给企业造成极大运营压力，会对企业价值产生负面影响，而且企业在环保方面若是投入了大量成本，虽然符合了国家绿色发展的主题，但从投资人角度来看，经营成本过高会使大量投资人望而却步，失去投资兴趣，从而降低企业价值。

（二）社会责任。通过研究发现，ESG 对公司价值具有正向影响，企业某些重要利益相关方的隐含要求被满足，企业的信誉就会得到改善，企业的绩效也会相应地得到改善。国内外现有研究大部分认为履行社会责任对提高企业价值具有正向促进作用。国外学者Okafor A（2021）在实证研究了美国100 家公司的数据后得出结论，比起怠于承担社会责任的企业，积极承担社会责任的企业，企业价值普遍要更高。Poornima K（2021）实证分析了化工行业部分上市公司的数据，同样得出了企业积极承担社会责任会对企业价值造成积极影响的结论。

国内学者耿云江、常金晓（2018）明确指出，积极履行社会责任是提高利益相关者对企业信任和认可的关键，进而可实现提高公司价值的目的。陆静与徐传（2018）认为，一个公司在履行社会责任时，更能够保证公司的生存质量，指出为提高公司的价值而提高该公司最大风险承受价值。

与此同时，在国外也有学者得出履行社会责任对企业价值具有反向作用的结论：最早Vance 就明确地提出社会责任与企业价值呈负相关关系的假说。如果企业参与了有关环境保护的行为，就会导致对资源、资本的不合理使用，与那些没有环境保护责任的企业相比，不可避免地会处于一种被动的地位。

（三）公司治理。从信息不对称理论的角度分析，由于有着完善公司治理体系的企业，投资者来源更多元化，独立董事在董事会中所占人数也更多，对于国家政策研究会更深入全面，对于企业形象维护也更加重视，公司管理层注重企业形象与政策研究的行为会使管理层的自身形象及企业形象同步上升，进一步对企业价值造成积极正向的影响。

现有研究大多假定公司治理的改善将促进公司业绩的改善。已有的大部分研究，在国外研究得出的结论较为统一，即良好的公司治理能够提升公司运行效率以及对资金的利用率，进而使得公司企业价值增加。如，国外学者Kartika Arie（2019）进行了抽样调查，结果表明，较好的公司治理能够提高公司价值，但是在不情况下，公司的控制权并没有显著地改变公司的价值。Ridwan N（2020）对大量制造业公司的样本数据进行了分析，结果表明，公司治理对企业价值会造成一定影响。国内学者目前的研究结论同样认为完善的公司治理制度对企业价值是具有正向影响的。比如，陈刚等（2018）发现公司治理结构越优化，企业价值越高，且与企业产权性质无关；马茵与李妍（2019）详细研究了公司内部结构各方面治理制度是否完善对企业价值的影响，并且首次把公司监事会纳入研究中，在分析大量上市公司数据后发现，董事会规模越大，拥有完善管理制度和良好治理水平的股东大会以及监事会等管理机构越对企业价值会产生显著的正向影响。

四、碳信息披露质量的中介效应

随着经济和社会的快速发展，如何保护环境成为了全社会关注的焦点。企业ESG 表现越好，就越容易获得更多的信任和支持。在此背景下，政府等利益相关者将通过对碳信息的质量进行评价，以此衡量企业在环境保护中所承担的义务和所产生的经济价值，并将对于这些信息的知晓度和满意度通过自己的消费、投资等行为反映到公司价值中，进而对公司的ESG 绩效和价值产生一定的调节效应。碳信息披露已经变成了常用的一种信息传递方式。如图1，ESG 自身会影响企业价值，也会通过影响碳信息披露质量变化进一步影响企业价值。（图1）

图1 碳信息披露质量的中介效应图

目前对于碳信息披露质量的中介效应研究持有正负两种观点：持正向观点的学者认为，主动披露碳信息体现了公司对社会责任的担当，有利于公司持续健康发展。国外学者Harridans 等（2018）认为，是否构建了高质量的碳信息披露制度是投资者评估公司可持续发展水平的重要考量因素，构建科学的碳信息披露机制，对于提高公司价值具有积极意义。Jiang（2019）研究认为企业信息披露质量越好越全面，越能向外界传递全面的信息，树立真实可靠的企业形象，从而进一步提高企业价值。

国内学者柳学信等（2021）通过对权益融资成本在碳信息披露质量对公司长短期价值影响中所起到的中介作用进行实证分析，结果表明：公司改善碳信息披露质量并不会对公司的短期价值产生明显影响，但是会对公司的长期价值产生明显影响；改善公司的碳信息披露水平，可以减少公司的权益融资成本，提高公司长远价值。

与此相反的观点是，公司承担环境保护义务，会使公司的成本上升，面临更多风险，引起投资人的情绪波动，不利于公司价值创造。比如，国外学者Alexander（2015）研究发现，在环境敏感型产业中，企业碳信息披露质量和预期现金流量之间没有明显相关性，在非环境敏感型产业中则表现为负相关性。而在国内，蔡佳楠（2018）、吕备和李亚男（2019）等学者均认为碳信息披露会暴露公司环境风险，引发投资者情绪，导致企业价值创造降低。

五、研究评述与展望

当前，我国对ESG 的评估指标框架还没有形成一致意见，国内外现行ESG 评估指标框架对评估指标和赋分的方式也没有统一标准，缺少对ESG 评估指标的统一制度和权威指导。同时，已有的评价框架与方法体系大多以发达国家背景为基础，与发展中国家的经济发展与社会现状并不相符，未来我国需要进一步努力构建符合我国国情的ESG 体系。

总体来讲，我国企业目前实行信息披露的比例较低，同时尚未建立完善的信息披露制度，缺少相关制度参照，导致了我国公司在进行信息披露时存在着一些客观上的困难。同时，我国对于公司的信息披露要求没有强制性，公司主动进行信息披露活动的意愿也比较弱，应努力进一步完善我国的信息披露制度，推动提高中国的ESG 信息披露水平。

ESG 在我国研究中处于初步阶段，针对ESG 的相关研究并不充分，对于ESG 表现为我国带来的改变及对各类型企业的影响研究还没有足够权威性的结论，未来可以更细致地研究ESG 与信息披露制度的实施对上市公司、中小型企业等各类型企业的影响，通过分析研究结果提出有关ESG 与信息披露制度更具效率的发展方法。

此外，ESG 与企业价值关系必然不止受到信息披露制度影响，在未来的研究中可以进一步探寻与ESG 相关并会对企业价值产生影响的其他因素，如企业性质、国家经济发展状况、政策法规等。