成玉婧

（山西晋中理工学院，山西 晋中 030600）

0 引 言

21 世纪初期，国内上市公司的股利支付率始终处于较低水平，几乎没有实行现金股利政策的企业。但近些年来，国内证券市场上存在不少高派现企业，而且派现金额在逐年增多，并扩大了分红范围。本文以SQ 企业为研究对象，通过对其高派现股利政策的原因和造成的结果进行分析，为制定科学的股利政策提供参考。

1 相关理论基础

1.1 代理理论

代理理论认为，公司经营者、股东及债权人基于各自的利益考虑，从不同的方向做出公司决策，有些大股东拥有绝对的话语权，他们的一些行为可能会侵犯其他小股东的利益，由此出现代理问题并产生代理成本。代理问题包括两种类型：一是经营者与股东之间的代理问题。当公司所有权与公司经营权分离时，由公司经营者主要负责投资项目的选择。随着经营者越来越关注公司的运作效率和利润，经营者有时会出现盲目扩大或增加投资的情况，导致投入的资金无法如期收回，进而损害公司股东的利益。二是控股股东与中小股东之间的代理问题。公司第一大股东的持股比例越大，意味着其控股的权力越大，而中小股东因为持股较少而导致话语权缺失。因此，控股股东有时会利用某些方式来影响公司的决策，以完成利益输送，进而侵犯了中小股东的利益。

1.2 信号传递理论

信号传递理论指出，鉴于信息不对称，公司通常以三种方式传达公司信息：股利宣告、利润宣告以及融资宣告，其中，股利宣告是相对比较可靠的信号。经营者参与了公司的管理和决策，可以更全面地掌握公司的实际运作状况，从而获取更多的内部信息。股利政策可以向外界传达信息：当公司管理者对公司今后的发展感到乐观时，通常会分配高股利，把公司积极的一面传递给股东及投资者，进而得到更多的资金注入，并提高股票价格；当公司管理者认为公司今后的发展前景不乐观时，一般会分配低股利，或是不支付股息，此时公司向外界传达的信息是经营业绩不佳，而且股票价格也会受到影响。所以，研究股利政策能深层次掌握公司现阶段的运营状况。

2 SQ 企业股利政策现状分析

2.1 SQ企业简介

SQ 企业位于上海，于1997 年11 月在上交所挂牌上市，股票代码600104，发行价格7.02 元，发行数量3.0亿股。其经营业务范围包括汽车整车、相关零部件的研发、生产和销售，以及与汽车紧密相关的金融领域。2006 年经过重组，SQ 企业成为目前国内A 股市场最大的整车上市公司。

2.2 SQ企业股利分配现状分析

2.2.1 SQ 企业现金股利政策

SQ 企业自2002 年以来始终坚持派发现金股利，其股利政策坚持连续稳定派发的原则。2015—2019 年，SQ 企业的现金分红方案发生了明显变化，SQ企业未实施稳定的股利政策，而且集团派现金额处于高水平，未实行低正常股利加额外股利政策。表1 显示了SQ 企业2015—2019 年的股利分配方案。

表1 SQ 企业2015—2019 年股利分配方案分析表

通过表1 可以发现，SQ 企业在2015—2019 年都有现金分红。从派现金额来看，金额在2015—2017 年呈上升趋势，2017—2019 年呈下降趋势，五年内最高值是2017 年的18.3 元/10 股，最低值为2019 年的9.58元/10 股。从股利支付率来看，SQ 集团从2015 年的50.33%升至2017 年的62.03%，到2018 年有所下降，但是2019 年略有提升，虽然整体略有下降，但是近五年的平均股利支付率在50%以上。

2.2.2 SQ 企业股利政策特征——高派现

通过上述分析看出，SQ 集团目前实施的股利政策属于高派现股利政策。主要原因如下：第一，SQ 集团2015—2019 年的派发金额均高于0.3 元/股，而且与标准值相差明显，符合高派现股利政策的特征；第二，SQ 集团2015—2017 年的每股股利和股利支付率持续上升，虽然2018 年和2019 年有所下降，但是2019 年的股利支付率仍然较高，说明集团一直在加大分红力度；第三，由SQ 集团与其他同行业公司的对比可知，其每股派发金额明显高于其他公司，而且远远高于行业均值。基于以上分析，SQ 集团的股利政策符合高派现企业的特征，因此将其认定为高派现股利政策。

同时，SQ 集团的股利政策具有下述两项特征：一是实施过程是连续的和稳定的。实际上，从集团上市至今一直坚持分红，并以现金股利为主。二是股利支付率高。自2015 年起，集团的股利支付率始终超过50%，而且在不断上升，在2017 年达到了最大值62.03%，虽然2018 年和2019 年稍有下滑，但是仍在40%以上。

3 基于高派现视角的SQ 企业股利政策后果分析

3.1 财务业绩分析

SQ 企业财务业绩分析主要从盈利能力、偿债能力、营运能力和发展能力四个方面进行。本文选取营业利润率、资产负债率、总资产周转率、净资产增长率作为财务业绩分析指标。表2 对各项指标进行具体分析以评价SQ 企业的财务业绩。

表2 SQ 企业2015—2019 年财务业绩分析表

续表

通过对SQ 企业营业利润率、资产负债率、总资产周转率及资本积累率的分析可以看出，SQ 集团的营业利润率由2015 年的6.59%一直下降至2019 年的4.88%，其中2018—2019 年下降幅度比较大；资产负债率由2015 年的58.78%一直上升至2019 年的64.58%，四年内上升了近6 个百分点；总资产周转率由2015 年的1.43 一直下降至2019 年1.01，整体呈现下降趋势；资本积累率在2015—2019 年呈上下波动状态，但是2018 年和2019 年与前几年相比差距较大。综上所述，通过SQ 集团的营业利润率、资产负债率、总资产周转率及资本积累率的分析，可以看出集团的盈利能力、偿债能力、营运能力以及发展能力都出现了下滑趋势。

同时，现金流充足与否也是SQ 集团能否稳健发展的关键影响因素。

3.2 市场反应分析

SQ 企业主要是利用投资者的心理，选择高派现股利政策，向外界传达自身经营状况良好的信号，以吸引投资者并获得更多的资金注入，因为高额的现金股利通常会引起投资者的兴趣。然而，对于SQ 企业这种处在成熟阶段的企业，很难达到该效果。这是因为这类公司在实施高派现股利政策时，反而会传达出公司投资回报率差的信息，公司可能因缺少资金而刻意选择高派现，造成公司股票价格的下降。

3.3 企业价值分析

由代理理论可知，经营者与股东之间的代理问题是比较常见的，这也是公司是否分配股利的主要依据。当公司所有权与公司经营权分离后，由公司经营者主要负责投资项目的选择和日常经营，随着经营者越来越关注公司的运作效率和利润，经营者有时会出现盲目增加投资或滥用账面资金的情况，导致投入的资金无法如期收回，进而损害公司股东的利益。

4 高派现公司股利政策选择建议

4.1 股利政策需结合自身财务状况

上市公司必须结合其财务状况和发展方向来选择恰当且合理的股利政策，公司可以制定高派现股利政策，但是有一个重要前提条件，就是拥有较高的盈利能力，而且在给股东派发股利之后不会造成其偿付能力的下降及资本结构的改变。所以，上市公司在制定股利分配政策时需要结合自身财务状况，加强财务管理，改善其管理结构，提高资金周转速度和获利水平，进而获得更多的利润用于支持未来发展和派发股利。

4.2 股利政策应具备稳定性与持续性

由于部分上市公司缺乏稳定和持续的股利政策，导致一些中小型投资者很难长期从持股公司得到令其满意的收益，于是他们通过买入和卖出公司股票赚取差价。尽管投机可以在一定程度上限制市场的大幅度波动，但并不是值得大范围推广的投资方法。在理想的市场环境中，上市公司的股利政策应当是连续的而不是随机的，这样才能引导那些投机者逐渐发展成为更加理性的投资人。

4.3 股利政策要与企业发展阶段相适应

在制定股利政策时，上市公司还必须关注自身所处生命周期的演变，根据当前的经营与管理状况，选择恰当的股利政策。如果公司处在发展与成长时期，这时紧抓投资机遇是公司运营的重中之重，将盈利作为主要目标，并全面考量闲置资金的使用，使其利用率最大化；如果公司处于成熟时期，经营范围已经扩大并处于相对稳定的状态，有足够的资金流来保障公司的持续稳健发展，那么便可适当提高股利支付率，向外界传达财务状况良好的信号并树立品牌形象，进而得到更多的资金注入；如果公司处于衰退阶段，市场需求萎缩，增长潜力明显下降，此时需要将更多的利润留在公司中，使公司拥有足够的资金向新领域发展。