余伟文

债券通推动内地与全球债券市场的有序联通，是内地金融市场对外开放的又一重大举措。香港的核心竞争力在于其“背靠国家、接轨全球”，香港将继续发挥独特优势，持续推动债券通发展，深化两地金融市场双向开放，助力人民币国际化踏上更高台阶，并巩固香港作为离岸人民币中心和风险管理中心的竞争力。

债券通是内地与香港债券市场的互联互通合作机制，透过两地金融基础设施机构间的连接，内地与境外投资者可便捷地配置对方市场的债券产品。债券通推动内地与全球债券市场的有序联通，是内地金融市场对外开放的另一重大举措。

2022年适逢债券通开通五周年。债券通已成为内地与国际市场间跨境债券投资的主要渠道，也为香港资本市场注入新动力。债券通的成功，再次印证互联互通机制有助于两地金融市场协同发展、互惠共赢。

借力债券通 促进债券市场高质量发展

债券通“北向通”自2017年7月开通以来，不断顺应市场发展需要而优化完善各个交易环节，先后推出货银两讫结算、电子化一级承销分销服务等多项措施，提升交易结算效率。2022年8月，“北向通”总成交额逾7800亿元人民币，较开通首月的310亿元人民币上升超过24倍。目前境外投资者在内地银行间债券市场的交易，有超过一半是通过“北向通”进行。基于“北向通”的成功经验，债券通“南向通”于2021年9月开通，实现了内地与香港债券市场双向联通。债券通的发展，有助于进一步提升香港的国际金融中心地位，为香港金融机构带来新的发展机遇。

债券通强化了香港在国家金融市场对外开放中的桥梁和门户角色。以“北向通”为例，香港提供了一个与世界接轨的环境，令国际投资者可在较熟悉的监管模式下，沿用海外市场惯例，并透过有长期合作关系的国际金融中介机构，便利地配置内地债券资产。“北向通”很大程度上扩宽了国际投资者进入内地债券市场的渠道，与已有的合格境外机构投资者（Qualified Foreign Institutional Investors，简称QFII）和人民币合格境外机构投资者（RMB Qualified Foreign Institutional Investors，简称RQFII）及直接投资模式良性互补。截至2022年8月末，国际投资者持有内地银行间市场债券3.48万亿元人民币，较“北向通”开通前增加了近2.6万亿元人民币。随着更多国际投资者透过香港投资内地债券，内地债券在国际资本市场的认受度大大提升，从而推动国际主要债券指数纳入内地债券。这也进一步提升人民币作为投资及储备货币的功能，吸引更多国际投资者通过香港配置内地债券资产，形成良性循环。

债券通巩固了香港在国家深化金融改革中的“防火墙”作用，协助内地市场在风险可控的前提下推出创新机制和安排。例如“北向通”在保证有效监管的情况下，“先行先试”国际通行的多级托管模式，即国际投资者可通过香港债务工具中央结算系统（Central Moneymarkets Unit，简称CMU）“一点接入”内地银行间债券市场，由CMU在境内托管机构开立名义持有人账户，代表国际投资者持有内地债券。通过多级托管模式，国际投资者无须直接在境内开户，即可配置内地债券资产，大大提升了境外机构参与内地债券市场的效率。债券通的实践经验证明，多级托管是可行的模式，可以推广到其他市场，为投资者带来更多的选择和更大的便利。例如在连通内地银行间和交易所债券市场时，相关金融基础设施机构可通过互设名义持有人账户，方便投资者续用已有托管账户跨市场投资更多元化的债券产品。

债券通也为香港金融业界带来庞大机遇，强化香港全球离岸人民币业务枢纽地位。随着市场对债券通的认受性不断提升，国际金融机构有更大诱因在香港投放更多资源。香港金融机构的债券相关业务，例如承销、交易、托管、兑汇等，获得长足发展。国际机构也更有兴趣在香港发行与内地债券相关的产品。例如过去几年间，多个中国政府债券交易所基金（Exchange Traded Fund，简称ETF）及政策性银行债券ETF在香港发行上市，吸引不少机构投资者的大额投资，促进香港金融市场的产品多元化发展。“南向通”更提升了香港作为发债平台的吸引力及债券市场的流动性，进一步丰富香港债市产品类别。2021年10月，深圳市政府成为首个在香港发债的内地地方政府，且相关债券为绿色债券，市场反应热烈，推动更多国际及内地发行人在港发行包括点心债在内的绿色和可持续债券产品。

优化债券通 化解管控债券投资风险

债券通未来的主要优化工作之一，是为投资者提供更为多元化的风险管理工具。随着投资者不断增持人民币债券资产，他们对于相关风险管理工具的需求亦日趋殷切。香港拥有全球最大的离岸人民币资金池和人民币外汇及场外利率衍生工具市场，交易规则和监管要求与国际接轨，具备良好的条件作为风险管理中心，为投资人民币资产的金融机构提供“一站式”风险管理服务。

“互换通”的推出将是重要的一步。2022年7月，两地监管当局宣布开展香港与内地利率互换市场互联互通合作（“互换通”）。“互换通”初期先开通北向交易，国际投资者可通过两地基础设施机构的连接，在不改变现有操作习惯的情况下，开展境内银行间利率互换业务。作为债券通的配套工具，“互换通”将有助于国际投资者管理内地债券投资相关利率风险，令国际投资者更有信心长期持有内地债券资产，减轻现券市场价格波动对于投资者的影响。相关基础设施机构正积极推进“互换通”各项准备工作，争取在宣布6个月后正式启动。

在“互换通”的基础上，我们也将继续探索为投资者提供更多长期利率风险管理产品。内地银行间利率互换产品短期品种的交易更为活跃，而5年期、10年期国债期货合约有更高的流动性。持有中长期利率债的国际投资者，目前仍缺乏国债期货等有效的风险管理工具，投资者交易策略限于买入并持有，不利于提升中长期利率债二级市场流动性，亦影响国际投资者继续增持内地债券的意欲。近期中国证监会明确表示，支持香港地区发行离岸国债期货，并将进一步开放内地国债期货市场，是重大的利好消息。更多国际投资者将可为中长期利率债进行风险对冲，有助于稳定现券市场，长远而言亦有助于跨境资金流动在债券市场价格波动时能保持相对平稳。

此外，我们也会把握内地加快发展统一资本市场的契机，进一步丰富“北向通”的投资目标，便利国际投资者通过香港“一点接入”内地银行间及交易所债券市场。目前，国际投资者以配置利率债为主，截至2022年6月底，其在内地债券市场的持仓超过六成集中于国债，对于信用债的配置仍有较大的提升空间。我们期待银行间与交易所债券市场基础设施的互联互通（“通交易所”）尽快落实，令内地债市对外开放程度达到更高水平，并希望在此基础上，CMU与上海清算所能积极推进“北向通”与“通交易所”的基础设施对接，便利国际投资者沿用多级托管模式接入交易所债券市场，满足其信用债配置需求。

在优化债券通的过程中，提升香港现有的金融基建亦是关键的一环。受惠于债券通，香港CMU已经成功发挥联通内地与国际的独特优势，扩大业务规模及影响力，向国际中央证券存管机构（International Central Securities Depository，简称ICSD）迈进一步。香港金融管理局已推出“三年计划”，分阶段全面提升CMU的系统及服务。按照计划，CMU将继续优化债券通相关基础建设，建立与内地中央证券托管机构的自动化对接。此外，CMU也将探讨与更多国家及地区建立跨境联网，方便内地投资者通过CMU持有香港以外的国际债券，实现全球资产配置，同时吸引更多国际投资者通过CMU投资内地债市，进一步强化内地与国际市场的联系，支持国内国际双循环。

有别于其他国际金融中心，香港的核心竞争力在于其“背靠国家、接轨全球”——一方面熟悉内地市场情况，另一方面在监管模式和市场惯例上又与国际接轨。我们将继续发挥香港的独特优势，持续推动债券通发展，深化两地金融市场双向开放，助力人民币国际化踏上更高台阶，并巩固香港作为离岸人民币中心和风险管理中心的竞争力。