李治群 深圳市深汕特别合作区城市建设投资发展有限公司

一、房地产企业融资的概述及特点

（一）房地产企业融资的概述

房地产企业融资指的是在房地产项目地块受让、开发建设过程通过各种渠道、方式、信贷工具为房地产开发企业融通资金的借贷行为。随着我国金融市场的逐步完善，企业在经营过程中的融资行为变得十分普遍，而国内金融机构和风险投资类的企业为了适应市场需求，也开始为企业提供越来越丰富的融资产品。房地产企业在项目开发建设过程中需要巨额的流动资金，因此房地产企业通过融资来缓解企业的资金压力是一种常见现象，但由于不同的融资方式其成本也是不同的，而且会伴随着高额的利息。因此，作为房地产企业要从科学、理性的角度，来综合衡量不同融资方式所产生的收益与支出关系，从而选择能给企业带来最佳经济效益的融资方式。

（二）房地产企业融资的特点

1.资金回收期长

一个完整的房地产项目建设周期通常需要经过筹建、开发、施工、验收以及销售等多个环节，这其中从房地产企业投入资金启动项目到最终的销售完成资金回收，一般至少需要两三年的时间，有的大型项目甚至达到十多年。另外，一部分房地产开发项目中投资的部分是通过收取房地产租金来偿还融资本金，相对地产销售来说，租赁模式租金回收的时间长，导致企业投资回收期限较长。因此，总体来讲房地产行业的资金回收周期是比较漫长的。

2.资金来源分散

由于房地产建设项目所需资金量大，单一的融资渠道很难满足项目整个建设需求，因此房地产企业往往会采用多种融资形式。而多种渠道募集到的资金将会一次性地集中投入材料物资采购、工程施工等环节中去。

3.贷款抵押物多为土地使用权及房屋

房地产企业在融资过程中，为了更方便地获得资金，通常会将土地使用权或住宅房屋作为抵押品，以此来获得抵押贷款，支撑企业在各个环节中的资金耗用。而作为商业银行，也会根据抵押物的价值来对应调整借款利率。

4.兼顾政策性保障住房开发

国有房地产开发企业既要考虑经济效益，也要兼顾社会效益。经营商业地产开发建设的同时，要肩负民生保障性住房建设任务。企业的自有资金和融资资金需要合理分配，科学统筹商业地产开发与保障性住房开发投资比例。

二、国有房地产企业常见的融资方式

现阶段国有房地产公司常见的融资方式主要是通过银行贷款、发行理财式企业债券、信托、应收质押保函等。一般来讲，企业本身的自有资金积累是难以满足遍地开发项目的资金需求。银行信用贷款、质押贷款、资产保函是国有房地产公司主要的融资方式。国有企业具有背景方面的优势，因此更容易获得银行贷款，但由于其财务杠杆不可能无限制地使用，因此能够获得的银行融资会有一定限度。再加上近年来国家政策对房地产行业的调控，使得国有企业通过银行贷款获得融资也更加困难。信托形式的融资其形式更加灵活，能满足不同的融资需求，但其成本比银行贷款要高。预收账款可以用作滚动开发资金，但对于前期开发和土地融资的资金需求效果不够显著。债券融资相比于银行贷款来讲，其资金使用周期可以更长，一般可以在3-10 年，资成本较低，融资成本也可以在企业所得税税前扣除，其融入资金使用限制条款相对宽松，对比银行贷款要求相对严格，债券融资资金用途可以在不同的项目和地区之间调配使用。这种融资方式并非完美的，其缺点主要是发行债券必须经过上级主管单位严格批准，债券融资募集规模和发行价格受市场行情及发行企业评级的影响，后续还要遵守信息披露管理条例。

三、地产行业发展近况

回顾过去一年我国房地产市场，前期销售持续膨胀，后期低迷萎缩，过去一年不论是土地需求还是住房销售，自2021 年下半年后持续急速下行。从国家出台制定的“三道红线”“集中供地”“两集中”、到流动资金补给压力、后续补交政策，新冠肺炎疫情及各地各项房地产调控新政对地产市场影响极大。无论从地产公司、地产监管部门，还是市场购买者对市场采取保守观望态度，对未来地产市场投资预期的变化和经济格局不稳定致使各方参与度不足。本人认为，从以下多个方面，房地产企业的经营思路发生了显著改变：

一是形成了从土地为王到现金为王的发展阶段，竞地价限房价叠加预售资金强监管，囤地策略失效，留存现金捡漏式拿地成为企业共识。

二是地产企业转型，从追求规模演变到追求持续发展，稳步经营的阶段，三道红线后，不再片面考核年销售额作为授信依据。贷款机构考虑选择持续稳健的企业作为授信对象。

三是形成从全国发展到本区深耕阶段，政府加强预售资金监管力度，集团内部资金调拨通道受阻，区域深度发展策略通过低监管成本代替全国规范化发展策略。

2022 初让大众感觉和往年不一样的就是房地产企业暴雷，几乎是成群结队的爆，先来看看存在主要风险的房地产企业有的已经开始在暴雷的，有的正在进行时，有的在不久的将来，例如华夏XX、新华联XX、富XX 地产、宝XX 地产、佳兆xx 等，相继由于资金链断裂，面临债务危机。随着房地产行业面临调控政策持续加强，房住不炒已经成为顶层建筑关注核心，目前已经违背供求关系，政策的急转弯，导致炒房模式下的房企的经营步伐“急刹车”，销售资金回笼受到严重影响，资金链断裂，导致流动资金枯竭，暴雷现象频频发生。

四、国有房地产企业融资面临的问题

（一）融资渠道过于单一

我国国有房地产企业在融资过程中，由于受到的监管比较多，因此其融资模式比较单一。常见的融资主要来自以国资委为股东的增资和银行贷款融资。由于银行贷款手续简便，其贷款资金成本也相对较低，因此成了国有房地产企业融资的主要渠道。但这种单一的融资渠道，一旦遇到国家宏观政策有大幅度的调整，严格调控房地产行业，其银行贷款的融资风险也相应增大。

（二）资金错配的风险

国有房地产企业往往实力雄厚，经常会参与一些城市建设中的重点项目，这些项目通常周期较长，有的三五年，有的甚至长达十多年。这就容易导致传统的银行贷款或项目贷款周期和项目现金的回收周期不匹配，长此以往会影响到国有企业的现金流的稳定性。

（三）融资结构不合理

在融资渠道优先次序中，对企业的融资行为进行了相对的排序，即债权融资方式优于股权融资方式，内部融资渠道相对优于外部融资渠道，间接融资优于直接融资。然而就我国国有房地产企业来讲，债权融资的方式比较多，其他的内源融资和股权融资则相对较少。而且房地产企业在贷款使用方面比较常见的是“短贷长投”的模式，很容易出现资金链断裂而影响到企业的经营和项目的建设。

（四）内控体系不健全

我国房地产市场起步晚，但发展极其迅速，因此包括国有企业在内的房地产企业普遍存在着内部管理制度不健全，跟不上高速发展的市场需求等问题。并且，一些房地产企业由于缺乏严格的内控体制，相关的规章制度便容易流于形式，经常会出现“特事特办”的现象。

五、国有房地产企业融资创新路径

（一）加强内部资金管理

国有企业通常下属有多个子公司，就房地产开发企业而言，通常一个项目公司对应一个项目，致使母公司的资金分别投入在多个子公司账户上。需要加强母公司资金的集中管理，在确保内部各子公司资金充足的前提下，通过搭建资金集中共享管理平台，把下辖公司沉淀的剩余资金集中起来，由集团母公司进行统筹管理和科学分配调动。这种内部资金集中管理模式，存在以下多方面优点：一是有利于加强内部各项目公司资金的风险管理，提高母公司对各子公司的垂直控制能力；二是有利于资金统筹监管，通过母公司统筹调配资金余缺，能够提高母公司汇集整体资金的使用效益效率，对房地产企业存贷双高的普遍问题起到立竿见影的作用。三是提高国有房地产企业有效应对外部融资政策变化的应变能力。在国家银根紧缩的困境下，需要充分挖掘国有地产企业内部各子公司力量，通过这种充分调配子公司内部资金的方式，将自己从低效项目转到高收益相对更高的项目上，集中大事办要事可以实现集团利益最大化。

（二）积极运用债务融资工具

房地产企业以往债权融资有应急融资融券、短期融资融券、中期票据融资、资产保理以及其他非金融企业债务融资产品等。依据《中国银行间债券市场非金融企业债券融资工具管理要求》《国家银保监会关于加强银行债券承销资金风险管理的通知》等相关文件规定，债务融资工具的发行地产企业需要满足制度健全、资质、盈利水平达到一定水平、资信评级较高以及财务指标优越等等多维度评价指标的规定，因此对发债房地产公司有着相当高的要求。

国有房地产公司有政府背景，在债务融资信用评级方面能够得到支持政策背景，但因为不少国有地产公司经营规模和盈利能力方面达不到要求，也会导致投资者对这类国有地产企业缺乏投资信心。通过这些因素的全面考虑，国有房产公司可以采取分步骤发行债务融资方式。首先，应当选择实力雄厚的国有银行发行企业债，在市场上向投资者传达公司的经营情况和优质信用。其次，可以考虑发行中期债券，统筹中期票据的价格介于银行贷款和短期融资券之间，还款期限在两年到十年不等。中期债券由于具有相对稳定的特点，对投资者产生较大的吸引力，也可以因此获得市场认可。后续公司的资信情况在获得市场认可之后，可以发行很短的债券（例如按天计算），这种融资工具灵活度高，且期限短，能够有效提高企业的融资成本和资金的使用效率。但需要注意的是，发现超短期融资券需要企业在较短时间内持续募集资金轮换前期短期融资券发行本息，因此对国有地产公司资金运作管理要求较高。

（三）试水资产证券化

资产证券化可以作为房地产企业一种直接的融资形式，在国外成熟的商业地产开发中应用比较成熟，它是以特定资产结构组合或特定的资金流作为支持，从而在资本市场发行可互相交易证券的融资方式。房地产行业通常以资产证券化模式，包括房地产信托投资基金、商品房抵押贷款申请证券、物业费证券化和应收资产证券化等。国内地产行业近年来也开始尝试资产证券化，如由海航地产投资发行首单类REITs 资产证券化项目募集资金，吸引大众投资者——这是国内首创第一单以写字楼物业为标的REITs 项目，是不动产金融和资产证券化领域的重大创新模式。国有房地产企业仅依靠住宅项目很难做到可持续发展，而且随着土地开发资源的紧缩，企业拿地成本和难度也在逐年增高，因此需要拥有一定数量的商业地产，以此来作为企业发展的保障。而商业地产相对住宅项目而言，其投资本金高、市场风险更大和回报较长的特点。其具备的优点很明显，交易相对灵活，但其融资交易条款复杂，涉及多方面法律法规，因此需要后续发展中予以不断完善。

（四）成立财务公司

除了融资渠道的创新之外，国有房地产企业还应当加强内部资金管理，从内部角度着手，成立专业营运的财务公司，为集团内部发挥结算功能；具备条件的财务公司可以参与银行同业市场的同业拆借，解决房地产短期资金需求，还可以向银行申请低息信用贷款。符合条件的，例如母公司规模达到全国100 强地产公司，可以发行成员单位的企业债或者财务公司债。这样通过不同期限的融资工具之间的互相配合，有效降低企业融资风险。众所周知房地产行业属于资金密集性行业，在项目开发建设过程中存在应急的资金需求，以财务公司形式开展融资是房地产企业的明智之选。

（五）盘活政策性融资租赁项目资金

对于一些参与政策性住房开发的国有房地产企业，例如开发廉租住房建设，考虑项目开发周期长、地理位置偏远、租金价格受控收入低、投资回报期漫长等问题，可以在受让土地过程加入相关条款，空置率下降到一定比例时候，允许临时对外招租，按市场价格收取租金，政府和国有房地产企业共享收益，累积资本循环开发项目。

六、结语

房地产行业作为推动国民经济持续增长的三大产业之一，要想做到长期持续、健康发展，需要构建以银行为主，灵活多元化融资为辅的融资体系，将直接融资和间接融资有机结合起来。在政策和法律规定的范围之内积极加强与银行的合作，不断创新融资渠道和融资工具，推动地产信托业务的发展，建立多元化的融资结构。同时，作为政府部门也应当从制度和政策方面给予国有房地产企业充分的保障，通过完善相关法律法规监管国有企业融资管理，为国有地产企业的融资营造健康、稳定的环境，推动房地产企业的健康、良性发展。