尹严

（经纬置地有限公司，上海 200444）

资产管理主要体现的是资产保值增值管理，基于物业管理，成熟于商业管理，最终形成资产管理。在这三个阶段中，物业管理侧重维护保养，商业管理侧重运营发展，而只有资产管理是以资本的视角规划资产的发展轨迹，使存量资产保持最好的使用状态，使资产价值最大化，从而达到资产的保值增值空间。目前很多企业反复强调盘活存量地产，何为存量地产？如何盘活？如果简单地定义中国的房地产市场，那么上半程赛道，多是以增量住宅开发、大规模城市化发展为主，房地产开发占据主导地位。但随着国家调控的深入，地产逐渐进入到下半程的赛道，更多的关注点放在了城市更新上，从而延伸出存量地产的概念，这也是房企从增量房地产到存量不动产的重要转变原因。在存量不动产时代，资产管理则是主流方向，推动的是商业体系的结构化和趋势性的转变。

一、商业地产资产管理的必要性

（一）重塑了管理体系

商业地产不仅是物业管理和商业管理，更多地体现在资产的保值和增值上，但大多数时间内，对于如何管理商业地产是企业最为棘手的问题。众多商业体在被电商等大环境因素影响下变得萧条，甚至倒闭，其原因就是还在用过去的眼光管理商业体，用老眼光发展新事物，造成了各种问题。2020年关闭的商业体数量众多，例如上海的太平洋百货，北京的爱琴海购物中心等。但同时也冒出现了一批具有特色的商业体，例如上海的南翔印象城、长沙的文和友等，这些有特色的商业综合体，不约而同地引进了新的管理方法，即由简单的商业管理发展成资产管理。

（二）解决资金链的单一

商业地产是资金链密集的行业，从开发商的开发到最终形成不动产，投入了大量的人力物力财力，但成本的收回却面临种种困难。众所周知，商业地产的发展来源于租金收入，但租金收入弥补成本是个漫长的过程，经常需要10年甚至20年。如何让资产活跃起来，如何让资产价值趋于更大化，这才是真正的盘活存量资产。而在这方面资产管理起到了举足轻重的作用。现代资产管理在一定程度上融合了金融市场，将金融市场与商业地产紧密联系起来，由结构单一的资金链发展成以金融市场为导向的多渠道发展，从银行的间接金融和偏债务性的传统资本转变为直接融资为导向的新型资本市场体系，极好地解决了商业地产的资金链衔接。

（三）产权一体化增大资产保值和增值

目前，很多开发商为使资金尽快回笼，将产权分割销售，这在一定程度上解决了开发商资金链迅速回笼，但同时也给资产统一管理及保值带来了风险。小业主加入后，很难在规划步调上保持一致，这使得整个商业体各自为政，消耗了很多资源，从而导致整个商业体的落败，而销售掉的商铺在整个商业体的落败下会逐渐变得越来越萧条，甚至最后需由政府介入，逐步收购其资产，最大力度地推动整个商业体的发展。在这种运作的过程中，充分体现出我国的商业地产已经进入了存量不动产时期，而分割掉的小业主已凸显出限制城市发展速度的趋势。只有商业体的统一规划、合理布局，才有可能给商业体带来活力和生机。在这种趋势下，资产管理方的出现恰到好处地迎合了市场的这种需要。

二、商业地产资产管理的模式

（一）轻资产化

对于商业地产而言，轻资产化的管理模式带给商业地产的意义非同小可。现阶段，大部分房企会将其轻资产化管理模式划分为两种：财务投入和品牌输出。

1.财务投入：盘活存量不动产

通过资产管理等一系列业务与资产持有者合作，结合资产持有者的社会资源、调配能力等，给资产注入新的活力，提升资产运营能力，盘活资产使用价值，确保资产所有者、资产管理方、商户租赁方等多方利益最大化，最大限度地提升资产升值。

2.品牌输出：激活增量资产

提及品牌输出，是目前房企乐于探讨研究的方向，从某种意义上说，这种方式真正意义上完成了轻重资产并举的平衡状态。很多房企将自持的增量资产作为试点，通过新的资产管理团队，从前期筹建开始就专业化入手，明确目标方向，通过研判、改造、管控等一系列标准化管理，搭建商业体的优质品牌架构。在提升自我商业体价值同时，将商业体品牌效应做大做强，完成自我品牌输出，最终实现了从商业体开发、规划、运营到品牌输出等一系列的商业行为，达到了利润最大化。

（二）资产证券化

1.REITs的分类

REITs通常分为三类，即权益型、抵押型和混合型。权益型REITs以租金收入和房地产增值收入为资产包，与房地产运营状态紧密相连，其运营状态的良好直接影响到REITs的收益；抵押型REITs是将募集的资金用于发放各种抵押贷款，其收入来源为抵押贷款利息，收益的变动与利率密切相关；混合型则兼具二者业务，目前现有REITs主要为权益型REITs。

2.REITs的功能

REITs的本质是以商业地产运营收入为基础资产包在公开市场或以私募方式发行的受益凭证。但不论是公募还是私募，投资者最终收益都来源于商业地产长期的租金回报和物业增值部分。作为商业地产的资产证券化领军产品，REITs发挥了极其重要的意义，它将商业地产推向了市场化，让更多普通大众成了商业项目投资后备军，让更多的大众投资人参与分享商业地产的投资收益，分担该项目的投资风险，给地产开发商带来了现金流上的希望，同时也为持有优质物业的企业拓宽了融资渠道。

3.REITs的税收

REITs作为特殊的公司或信托方式的一种，其产生于美国，在美国发展至今已相当成熟，各方面的税收都有税收政策支持。而在我国，REITs发展比较晚，其配套法律法规尚待完善，各交易环节税负较重，或存在双重课税的可能性，其主要因为：一是项目收购资产环节。美国采用公司制，可以直接持有不动产，而我国采用契约制，为实现破产隔离，要求增设特殊的目的载体（SPV），将不动产登记在SPV名下。从税法角度看，不动产转让涉及转让溢价的所得税、买卖交易的增值税、土地增值税、契税和印花税。二是项目收购股权环节。股权转让主要涉及企业所得税和印花税，我国税收政策对于百分百控股企业之间、股权或资产划转后连续12个月内部改变被划转股权或资产原来实质性经营活动的，可以享受递延纳税待遇，为项目资产和股权转让税收筹划留下空间。三是项目运营环节。REITs通过项目公司持有和运营不动产，在各个层级中均产生税收：项目公司层面，通过直接持有经营不动产而获得收益需要交纳增值税及附加、印花税、房产税、土地使用税、企业所得税等；资产管理产品（ABS）层面，按取得产品收益的性质，判断是否发生增值税应税行为，例如基金专项计划属于非保本资管产品，无须交纳增值税，非法人实体收益全部分配的，无须缴纳企业所得税；公募基金层面，非保本收益无须缴纳增值税；投资者层面，免印花税，主要涉及增值税、所得税，而国家规定，投资者向公募基金交付资金属于投资或信托行为，该收益无须交纳增值税，其从基金分配中取得的收入，暂不征收个人所得税和企业所得税。

三、商业地产资产管理存在的问题

（一）管理思维的转变

大部分开发商仍然以“圈地”心态对待商业地产，还停留在以资源为中心的开发商思维中，很多开发商在获取资产的出发点上仍停留在如何取得土地的层面，未延伸至经营层面，更没有站在经营的角度上，对商业地产进行规划、管理。而思维的转变在商业地产中尤为关键，它直接影响着商业地产的战略规划，映射出商业地产运作的闭环处理。

（二）运营能力的不足

大部分商业地产运营团队人才梯队建设还处于起步阶段，并未设立专业的资产管理与运营团队，开发商对招商团队的要求仍以销售为目标，租赁为辅助，甚至有的开发商因无法销售，被迫转为租赁，从而造成专业的招商团队无法从项目立项期就介入，导致了在实际运营时只能按照现有的条件寻找客户，过于被动，招商的被动作业也同时带来了运营效率的低迷，影响了整体商业地产的资产价值。

（三）组织架构的不完善

很多商业地产组织架构搭建在开发地产之中，双方混合经营，造成商业地产在经营中依旧以开发的思路在运营，未突出商业地产的管理思路，更不会引入资产管理的思维逻辑。但商业地产与开发地产的产权结构、经营模式均有差异，用开发的逻辑运营商业地产，势必会造成效益的低下。此外，开发商对于商业地产的重视程度远远不够，这直接影响到商业团队的搭建，而有的商业地产直至失败也无自身完善的组织架构和商业团队。

（四）人员力量的不足

现阶段很多头部商业地产已经尝试着和地产金融挂钩，与此同时也出现了人员力量的不足，很多开发商对商业地产人员的素质、能力、知识层面等方面的要求出现了较大的改观，意识到商业地产的人员更加需要精细、专业，需要对市场有敏锐的判断力、对企业有极强的熟悉度、对自身知识的储备量都具有极强的需求。但目前市场上可使用的人员大部分都还停留在初级阶段，而拥有专业技术能力的人员或未进入商业地产领域或得不到企业的高度重视，最终未达到商业地产与专业人员的碰撞。

（五）产权分散、资金链管理形式单一

这是目前中国商业地产的普遍现象，开发商在进行商业地产开发的时候考虑的第一问题是资金链的快速回笼，而非持续性经营。而对快速回笼的方式，开发商一般选择的仍是传统的买卖交易，未将商业地产与金融市场紧密结合起来。其分割交易不仅造成了产权分散，同时也造成了资产管理整体运营规划、整体效益上的困难。

（六）投融资机制的不完善

现在商业地产依然依托在开发商的层面，但开发商对于商业地产的投融资机制未形成完整健康的机制，甚至有的企业根本没有建立，造成商业地产的开发、运营的资金压力巨大。商业地产的价值体现恰恰又在运营机制中，不完善的投融资机制造成非良性的运营发展，最终导致地产价值的贬值状态。

四、加强商业地产资产管理的建议

（一）商业地产思维逻辑的建立

逐步从以资源为中心的开发商思维转化为以客户为中心的资产管理思维，在拿地初始，就将客户的需求放在考虑的范畴中，在最初设计时，就从客户出发，在选地、产品设计以及运营体系等多方面思考各个层面，将资产管理思维逻辑贯穿其中，直至终端退出，达到资金层面的完美闭环。

（二）加强资产管理运营管理

商业地产的核心就是运营管理，开发商需将传统的住宅地产与商业地产区别开，重视商业地产的运营发展，从开发商、商业经营者、小业主三者利益共同体出发，对商业地产统一协调的管理和运营，促进运营管理效率的提升，增强资产保值增值，提升商业地产整体形象水平，达到投资者经营者的利益最大化。

（三）完善组织架构与考核体系

从产权结构上将商业地产与开发地产彻底区分，从资产管理的角度去搭建商业地产专业的架构团队，将商业地产从简单粗暴地运营逐步向资产管理专业化转变。而传统的地产考核与商业地产考核也是大相径庭，一个倚重获地数量考核、另一个为资产运营收益率指标考核，用传统地产考核模式衡量商业地产运营情况，其违背了商业地产的初衷。所以，商业地产的考核必须与传统地产考核区分开来，从获地数量转变至净资产收益率指标上，真正实现管理逻辑与资产管理模式导向一致性。

（四）建立商业地产的多元化资金链管理体系

多元化的资金链在目前的商业地产中尤为重要，房企开发的大规模资金需求从一开始就影响着开发商的战略决策，解决这一问题关键就是商业地产的资金回笼速度。现在很多头部房企已开始尝试多元化的资金链管理，不再依托单一的银行贷款等间接融资方式，而将目光投入资本市场，将商业地产与地产金融相结合，将资金链衔接由单一的债务融资逐步向权益性靠拢。

（五）建立商业地产投融资机制

传统开发商对于“投”还停留在拿地上，对于“融”也仅停留在银行贷款上。而商业地产的运营特性造就了其面临着投资回收期长、收益率低的困境，这些也直接影响了开发商对商业地产的重视度不够，运营力度不强。现阶段出现的资产证券化在一定程度上很好地解决了这个现象，将目光聚焦在商业地产运营的本质上，通过各种证券化形式，缓解了商业地产对开发商的资金压力，从而实现我国商业地产整体水平的提升，实现商业地产的保值增值。

五、结束语

商业地产作为房地产市场的重要组成部分，在很多方面还面临着不足，而资产管理的理念融入商业地产开发管理工作后，创新了商业地产管理模式和经营模式，加入了人才培养、组织架构、运营模式等思维逻辑的转变后，彻底打通了“投融管退”的行业闭环，让商业地产在房地产市场里实现自我价值，在提升租金的情况下，增强了商业地产整体经营管理水平，从而实现了商业地产资产保值增值目标的实现。