章铁生 （教授/博士） 朱洁文 （安徽工业大学商学院 安徽马鞍山 243032）

一、引言

商业信用是我国企业进行短期融资的主要方式，在筹集资金方面发挥着重要的作用，素来引起学者广泛关注和研究。现阶段对商业信用的分析，研究者们主要侧重于使用意图和影响因素层面上。商业信用融资的使用意图整体表现为经营动机（Ferris，1981）和融资动机（Petersen 和Rajan，1997）；影响因素则主要从市场地位（Fabbri和Klapper，2016）、供应商集中度（Chod 等，2019）、货币政策（黄兴孪等，2016）等方面来探讨。实际上，供销商/顾客作为企业上下游主要的合作伙伴，对企业商业信用的制约更直接、程度更深，很多学者逐渐重视供应商和客户对商业信用的影响。有研究者发现，供应商基于企业的低转换成本（Petersen和 Rajan，1997）所带来的强议价能力以及强买方市场理论，会主动向企业提供更多的商业信用。随着上游供应商与企业的交流逐渐频繁，双方信息差异化降低，企业为了长远合作可能会主动减少资金的占用，与此同时，供应商为了获取更多的资金去应对不可控风险，也会减少对企业的商业信用供给。章铁生和盛余（2021）通过实证证明二者并非简单的线性关系，而是呈现先增加后减少的倒“U”型趋势。根据商业信用匹配理论，企业的客户集中度越高，被占用的商业信用就越多（方宗和赵鑫鑫，2021），为了达到资产负债动态平衡，企业将占用供应商更多的商业信用；供应商集中度越高，企业话语权逐渐降低，从上游获取的商业信用就越少，客户为了“体恤”企业也会相应提前还款从而减少企业融资压力。通过学者们的研究视角发现，对商业信用融资的影响主要从单一方向出发，即只考虑供应商或者客户单边集中的情况，鲜有文献同时考虑供应链上下游对商业信用的影响。因此，本文将研究视角拓宽到供应链三元关系，从整体角度探讨其对企业商业信用会产生怎样的经济作用。此外，市场地位不同的企业其市场竞争力不同，与上下游间的业务往来会产生一定的影响，供应链上下游与商业信用之间的关系会随着市场地位的不同产生显著的差异。这些差异如何影响商业信用是本文要讨论的内容。

本文的贡献主要表现在：（1）以往研究供应链与商业信用融资的关系大多是从二元视角出发，本文以供应商/客户与企业三元视角探讨不同供应链集中度下商业信用呈现的差别，提出二者并非是单调的线性关系，实现了从线性到非线性关系的补充。（2）以企业市场地位高低分组讨论供应链集中度对商业信用的异质化影响，深入分析其作用机理，为企业合理利用市场地位优势获取商业信用提供理论依据。

二、理论分析与研究假设

（一）供应链集中度对商业信用的影响。在实际交易中，供应链企业之间的往来是环环相扣的，企业与上游经销商和下游顾客间的交易是同步进行的。有学者提出供应链关系中竞争和合作存在博弈的过程，即随着亲密程度的不同，合作和竞争的关系相互转换，并不是一直维系着一种状态，这个需要根据具体情况具体分析。已有研究大多从整合效应和风险效应两个维度去探讨供应链对企业商业信用的影响。从整合视角看，学者提出供应商前期为了降低寻找新客户的交易成本，基于扩大销售从而为缓解商业信用融资压力向企业提供更多的借款，客户为了以后的发展也会“体恤”企业主动偿还货款（王彦超和林斌，2008），这些表现的是上下游与企业间的合作关系；从风险视角来看，有学者认为随着企业与上下游交易程度的加深，供应商、客户的议价能力逐渐占主导地位，企业考虑转换成本不会轻而易举解绑交易，在三元关系中处于被动地位，没有说话权，从而获取的商业信用融资越少，这体现的是上下游与企业之间的竞争关系（Love等，2007；Summers和Wilson，2003），但是在不同供应链集中度的水平下，由于整合效应和风险效应主导地位的不同，对企业获取的商业信用会造成怎样的影响呢？

在供应链三元关系中，当供应链集中度较低时，整合效应相对于风险效应占据主导地位，随着供应链集中度的提高，商业信用的获取呈现上升趋势。首先，通过企业与上下游间的密切合作，信息沟通更加顺畅，有益于企业与上下游形成战略联盟，上下游为了缓解企业融资约束，降低交易成本等动机以及担心自身的利益被其他供应链侵占，会增加对企业的商业信用支持；当企业融资遇到困难时，上下游可能出于维护供应链关系及长远合作等原因对企业增加商业信用支持，对企业来说是“雪中送炭”（王贞洁和王竹泉，2017）。其次，当可挑选交易的供销商越多时，对单个供应商的依赖程度和换用成本比较低，企业在与供应商进行交易时有话语权，具备明显的议价能力（Dowlatshahi，1999）。基于此，企业会依靠其强大的买方实力，胁迫卖方提供更多的商业信用（张新民等，2012），利用各种方法和运营方式将成本和风险转嫁给供应商从而减少利益损失（韩敬稳等，2009）。最后，供应商为了在众多竞争者中获取稳定客户，向企业承诺给予更多商业信用，这也是供应商打价格贸易战的一种策略，企业与上下游建立更长远的合作可以获得更多的商业信用融资。

供应商、客户和企业作为独立的个体，必须先满足自己的利益再考虑外界因素。当供应链集中度较高时，供应商和客户都想争取更多的商业信用来面对不可控风险（李任斯和刘红霞，2016），导致企业与上下游之间的风险效应逐渐占据主导地位。即随着供应链集中度的变化，商业信用的获取逐渐减少。首先，如果行业内某一企业可供选择的供销商或客户源较少，那么对方的议价能力会强于企业（Porter，1979）。当供应链集中度过高时，意味着企业经常与核心经销商、顾客进行交易，公司对上下游的依赖程度较高，供应商的产品价格和质量变化对公司的利益造成重大影响（Dowlatshahi，1999），导致商业信用融资的期限较短、规模较小（马黎珺等，2016）。其次，企业与重要经销商、顾客间为长远发展会购买大量专用设备、培养技术工人等，一旦之后的交易出现矛盾，企业重新寻找新的供应商和客户成本也较高，可能面临费用过高而处于不易脱身的状态（Banerje等，2008）。因此，企业为规避面临核心供应商和客户临时中断交易带来的风险（李艳平等，2016），避免在之后交易中处于被动地位，从而主动减少商业信用的获取（张良等，2011）。最后，随着企业与上下游之间的联系更加密切，信息差异逐渐减少，则供应商不会作为质量保证给企业提供更多的商业信用，客户考虑到上下游之间的利益合作，为了长久发展会体恤企业，其恶意拖欠货款的意向减少（王雄元等，2015）。

根据以上分析，本文提出假设1：

H1：其他条件相同时，供应链集中度与商业信用融资呈先上升后下降的倒“U”型关系。

（二）企业市场地位对供应链集中度影响商业信用融资的调节作用。不同的市场地位，会导致企业的融资行为产生很大的差异（应千伟和蒋天骄，2012），国内学者发现市场地位高的企业会聚拢更多资金，减缓融资压力（陈金龙和周兴，2014），市场地位高的企业与供应链上下游交易中有强化整合效应的作用。首先，供应链内市场地位低的企业通常规模较小，其在市场上竞争地位和话语权都不高；再加上市场地位低的企业可用于抵押的资产较少，信息差异在财务方面表现更明显（姚铮等，2013），致使企业不能发挥强势买方势力胁迫上下游提供更多的资金支持。相反，市场地位高的企业产品知名度高，在众多竞争者中具有一定的吸引力（张新民等，2012），提高了企业在供应链上下游间的话语权，并以此强迫上游供应商放宽账款到期标准（Gosman等，2004；Piercy和Lane，2006），或者要求供应商以低于市场成本价作为优惠条件来获取商业信用（Giannetti等，2011）。其次，市场地位低的企业研发能力相对不成熟，产品被替代可能性强，企业较依赖上游提供的原材料；反之，企业的市场地位越高，表明供应商与之合作的愿望更强烈，为了长远发展留住客户，供应商不惜提供更多的商业信用等优惠政策来维持这段关系。最后，在市场地位低的企业，其规模较小、偿债能力相对较弱，向上下游企业传递还款的信号较弱。相反，市场地位高的企业通常意味着产品占市场比重较高，在行业内有一定的影响力，表现为该企业偿还债务能力较强（Datta等，2013），即企业市场竞争力越强，拥有越高的垄断力量（Fisman 和 Raturi，2004），在行业内有较强的影响力和较大的发展潜力，市场地位高的企业向供应商释放有足够能力还清账款的信号，对企业筹集资金提供了一定的保障（Fabbri和 Klapper，2016）。即使公司内部不存在融资障碍，企业也会凭借市场地位高向供应商索取更多的商业信用（刘欢等，2015）。综合以上分析可以得出，上下游更愿意向市场地位高的企业提供商业信用。

商业信用融资还具有分散风险的功能（Yang和Birge，2018），市场地位高的企业与供应链上下游交易中有弱化风险效应的作用。首先，市场地位低的企业可用于担保的资产较少，防御风险能力更弱，经营战略不完善（Irvine和Pontiff，2009），相反，市场地位高的企业抵御外界风险能力较高，这在一定程度上可以降低企业的部分经营风险；供应商与企业进行交易的过程中，为了使资金能尽快收回，更愿意向风险承受能力强的企业提供商业信用。其次，市场地位较低的中小企业信息披露制度还不完善，供应商不能及时获取有利的信息，对企业的还款能力没有把握，然而市场地位高的企业在日常交易中对外披露信息的渠道更加多样化，内部机制更加成熟，供应商和客户可以利用各种途径来监督企业的运作（Agostino和Trivieri，2014），某种程度上降低了企业的部分信息风险。最后，随着企业市场地位的提高，供应商更加相信其具备解决风险的能力，因此会提供更多的商业信用作为留住企业的手段。然而相比之下，市场地位低的企业具备更大的经营财务风险，上下游为了资金尽快回笼，将少量提供商业信用给企业（付佳和刘慧，2018）。

基于此，本文提出假设2：

H2：其他条件相同时，市场地位低的企业其供应链集中度与商业信用之间的倒“U”型关系更敏感。

三、研究设计

（一）样本选取和数据来源。本文选取2007—2020年我国A股制造业上市公司为研究对象，并对相关数据做如下处理：（1）剔除在研究区间被ST或*ST的公司；（2）剔除数据不全或者有异常的公司；（3）为了消除异常值对数据的影响，对相关连续变量进行了上下1%分位数的缩尾处理，最后得到15 172个观测值。本文的基本数据来自CSMAR数据库，统计软件采用STATA 15。

（二）变量选取与定义。

1.被解释变量。商业信用（TC）。借鉴陆正飞和杨德明（2011）的做法，企业获取的商业信用采用（应付账款+应付票据+预收款项）/资产总额来度量。

2.解释变量。（1）供应链三元关系（SC）。借鉴方红星等（2017）的做法，用供应链集中度来表示，具体采用向前五大供应商采购比与向前五大客户销售比的均值进行衡量。（2）企业市场地位（MP）。借鉴张新民等（2012）的做法，本文将市场地位用该企业本年度的销售额占行业内所有企业的年度销售额比重表示，作为虚拟变量。当该虚拟变量的值大于行业样本中位数值时，用MP=1表示高市场地位，否则用MP=0表示低市场地位。

3.控制变量。参考马黎珺等（2016）、张敏等（2012）等已有相关文献的做法，本文还在模型中控制了下列变量：商业信用供给（AR）、企业规模（Size）、资产负债率（Lev）、资产收益率（Roa）、企业年龄（Age）、银行存款（Bank）、企业成长性（Growth）、总资产周转率（Turn）、销售现金比率（Cashr）、存货水平（Inventory）、独立董事比例（Indd）、第一大股东持股比例（Top1）、现金流（Cf）、总资产增长率（Grow_ta）、托宾 Q 值（TQ）、两职合一（Dual）、产权性质（State）、行业（Ind）、年份（Year）。具体变量定义和度量见表 1。

表1 变量定义

（三）模型设计

建立模型（1）来检验假设1：

建立模型（2）来检验假设2：

四、实证检验

（一）描述性统计。下页表2列出了主要变量的描述性统计结果，从中可以看出：就商业信用获取（TC）而言，有75%的企业获取商业信用的额度超过0.076，25%的企业获取商业信用的额度大于0.212，平均值为0.157，最小值0.012与最大值0.499的极差较大，说明不同企业之间获取商业信用的水平差异较大。供应链集中度（SC）的平均值为0.321，表明选取样本的供应链企业内部交易量约占总交易量的三分之一，最大值为0.771，最小值为0.071，中位数为0.297，超过一半的企业与前五大关系型交易比例小于30%，不同企业对上下游的依赖程度相差较大。其他变量描述性统计结果在合理区间内。

表2 主要变量的描述性统计

（二）主要变量的组间检验。为了对比企业市场地位不同相关变量之间的差异，本文进行分组描述性统计及组间检验，结果如表3所示。从中可以看出，市场地位低的企业所获取的商业信用平均值为0.124，市场地位高的企业获取商业信用的平均值为0.187，t检验结果显著，表明市场地位高的企业获取商业信用更容易。供应链集中度在市场地位低的企业中平均值为0.354，在市场地位高的企业中平均值为0.291，市场地位低的企业其供应链关系型交易比市场地位高的企业更集中，表明低市场地位的企业更加注重维护上下游之间的关系。

表3 按企业市场地位高低组统计及检验

（三）相关性分析。表4为主要变量间的相关系数矩阵。经检验可以发现：供应链集中度（SC）与商业信用（TC）之间的相关系数为-0.086，在1%的水平上显著负相关，表明从线性关系来看，随着供应链上下游与企业交易更加集中，企业获取的商业信用越少；企业市场地位（MP）与商业信用（TC）的相关系数为0.294，在1%的水平上显著正相关，表明市场地位越高，企业从上下游获取的商业信用更多；企业市场地位（MP）与供应链集中度（STC）的相关系数为-0.206，在1%的水平上显著负相关，表明企业市场地位越高对上下游关系型交易的依赖程度越低。另外，主要变量间相关系数基本不超过0.5，说明模型不存在严重的多重共线性。

表4 主要变量的相关系数矩阵

（四）多元回归分析。

1.假设1的检验。下页表5是对假设1进行检验的结果。从表5第（1）列可知，供应链集中度与商业信用之间的回归系数为-0.027，在1%的水平上显著负相关，第（2）列在加入供应链集中度的平方项（SC）后，商业信用与供应链集中度的平方项回归系数为-0.101，在1%的水平上显著负相关，与一次项（SC）的回归系数为0.050，在1%的水平上仍然显著，计算该二次函数的拐点，发现拐点为0.248，表明企业获取的商业信用与供应链集中度之间并非呈简单的线性关系，而是在达到拐点前，企业获取的商业信用逐渐增多，超过拐点后，企业获取的商业信用逐渐减少。该结论证实了假设1的猜想。

表5 假设1的检验结果

2.假设2的检验结果。下页表6报告了对假设2的检验结果，表6列（1）的结果显示，将企业市场地位因素考虑进来，供应链集中度的平方项（SC*MP）与商业信用融资（TC）的回归系数为0.147，且在1%的水平上显著，与供应链集中度的平方项（SC）对商业信用融资（TC）的回归系数（-0.196）符号相反，表明市场地位对供应链集中度与商业信用之间的倒“U”型关系有着负向调节作用，即市场地位低的企业获取的商业信用更容易受供应链关系型交易程度的影响。

表6 假设2的检验结果

进一步地，为验证交乘回归结果，我们以市场地位中位数作为分界点对样本进行分组回归，详见表6的第（2）、（3）列。在市场地位高的企业中，第（2）列供应链集中度的平方项（SC）回归系数（-0.039）不显著，而一次项（SC）回归系数为0.044，在5%的水平上显著相关，在市场地位低的企业中，第（3）列供应链集中度的平方项（SC）回归系数为-0.2，在1%的水平上显著负相关，第（2）列和第（3）列之间的二次项差异通过了Suest检验。通过数据可以看出在加入供应链集中度平方项后，市场地位高的企业获取商业信用的变化幅度不大，市场地位低的企业对供应链集中度的交易程度更敏感。该结论证实假设2的猜想。

五、稳健性检验

为了保证研究结论的稳健性，本文进行如下检验：（1）替换被解释变量。更换商业信用的衡量指标，“（应付账款+应付票据）/资产总额”（TC2）、“（应付账款+应付票据-预付款项）/资产总额”（TC3）、“（应付账款+应付票据-预付款项）/营业成本”（TC4）回归，基本结果不变。（2）替换解释变量。参考王雄元等（2015）的做法，采用第一大客户销售占的比重（Cus1）为Cus的替代变量、第一大供应商采购占的比重（Sup1）作为Sup的替代变量，供应链集中度（SC1）采用Cus1与Sup1之和的均值度量，参考方红星等（2017）的做法，采用孰低法重新度量供应链集中度，选取供应商集中度（Sup）、客户集中度（Cus）两者中的较低者作为衡量供应链集中度（SC）的指标，重新回归，结果基本不变。（3）内生性检验。采用滞后一期的企业每年销售额占行业内所有企业的年度销售额总和的比重来衡量企业市场地位（MP1），比重高于行业中位数取1，否则取0，重新回归，结果基本不变。（4）扩大样本范围。考虑到行业影响，本文扩大行业范围，选取全行业作为样本，重新回归，结果基本不变。

六、研究结论与启示

基于供应链集中度视角，本文以2007—2020年我国A股制造业上市公司为研究对象，探讨了供应链集中度对企业商业信用的影响，以及市场地位在其中的调节作用。研究表明：（1）供应链集中度与商业信用之间呈现先上升后下降的倒U型关系。当供应链集中度较低时，上下游为了抢占市场先机占据一定的份额，向企业提供的商业信用会更多；当供应链集中度达到一定的阈值后，企业与核心供应商和客户的关系日渐加深，基于转换成本高、议价能力不足等因素被迫接受上下游提出的种种不利条件，从而主动减少对商业信用的占用。（2）市场地位高的企业会弱化供应链集中度与商业信用之间的倒“U”型关系，即市场地位低的企业面临的财务经营风险更高，不易获取商业信用，其二者之间的倒“U”型关系更敏感。

本文的启示有：（1）为了获取更多的商业信用，企业应管理好与供应商和客户之间的关系，增强企业在市场中的竞争地位和谈判议价能力。任何企业想要在供应链三元关系中保持稳定的发展，单依靠自身的发展是行不通的，需要结合上下游共同努力，保持适当的供应链集中度水平，兼顾整合和风险二者的状态，对正确处理供应商和客户之间的关系具有一定的指导意义。（2）市场地位对企业获取商业信用有积极作用，企业应不断加快自身步伐，规范经营管理、提升产品质量，努力提升自身在市场中的竞争地位，从而占据市场更多份额，当市场地位得到了提高，企业就有更高的话语权，对解决自身的融资问题有一定的帮助。