崔鹏

全球流动性从高涨时期到后来的收缩时期，人们的行为已经有了很大的变化。

在投资领域，最突出的就是股票市场上，那些所谓的成长股的估值就像雪花一样飘落下来。

另外，人们的职业选择也出现了非常类似的情况。比如，中国内地社会新鲜人选择成为教师的比例据说大增了好几十倍。

从某种角度说，它们是一回事。

投资和从业选择都是人类预期在具体事项上的体现。在经济扩张阶段人们喜欢成长股，也会选择有更高概率获得高收入但不一定稳定的工作；在经济收缩阶段，人们更喜欢做预期稳定的事和投资。

不过这种倾向也有悲剧性的一面，特别是职业选择上，因为人类社会的景气和衰退周期大约是10年。与此不匹配的是，职业周期却有30余年。也就是说，如果一个年轻人在经济不那么热的时候进入社会，又跟随大众选择未来可预期程度更高的职业，那么他顶多在最初拥有占职业生涯1/3左右时长的令人羡慕的职场生活。

但往往，大多数情况下，人们连这1/3的快感也体会不到。因为刚才咱们并没有把认知拥挤带来的成本上升算进去。如果加上投资的配置转换成本要远远低于人们职业转换的成本，这样归结起来，逆向就业相对于逆向投资似乎更有必要 性。

“认知拥挤”就是很多人都认为某种结果将会出现，进而去做同一类事。很明显的，这会造成做某类事的物料成本升高。但问题不止于此。

过于拥挤的认知还具有很强的标签化倾向。拥挤的人群放大了标签所覆盖的预期发生的概率，同时忽视了标签未覆盖预期发生的概率。

对此，丹尼尔·卡尼曼举过一个例子—

假设有一位阿A女士，她个性独立，喜欢和人争论，锋芒毕露，而且没有结婚。

那么阿A是一个女权主义倾向的教师和她是一个教师的概率，哪个更大？

对于普通人来说，阿A的特征和女权主义者的描述标签太吻合了，所以，在卡尼曼的测试中，人们往往认为阿A是一个女权主义教师的概率比她是一个教师的概率要大。

这显然是错误的，因为“阿A是女权主义教师”的概率是“她是教师”的子集，所以，阿A是教师的概率肯定要大于等于她是女权主义教师的概 率。

这就是认知拥挤到一定程度时会出现的问题之一，在某种氛围下，很多人会非常确定地告訴你“1+1=3”—更不幸的是，之后，作为好奇的询问者，你很可能也被同化，笃信1+1=3。这导致1+1=3在很长时间里都被当作正确答案，直到我们所说的那种氛围被改变。

越是被认为将发生革命性变化的市场，出现这种现象的概率越高。在一个伟大的正确之下，会产生无数可笑的错误。

在1999年互联网泡沫鼎盛时期，资本市场就是认知拥挤最大的实验室。政府的政策推动，媒体的舆论渲染，先行者的赚钱效应，共同营造了互联网革命的大氛围，这使得人们对于互联网革命改变人类未来生活产生了认知拥挤。

这方面的笑话很多，比如，布什家族有一家加工牛羊肉的公司只是因为名字里有个“net”的字节，就被认为是一家互联网化的牛羊肉加工公司，股价受到追捧。

还有一家也声称主要生产人们在互联网上使用的卫生纸的公司。创始人的想法根源是，即使在互联网上，人们也需要擦PP吧。当然了，这种产品是根本不可能被生产出来的，所以，这家公司也根本没有营业额，但它被投资人士认可了，竟然融到了几笔风险投资。

与此同时，沃尔玛和可口可乐这种传统公司的估值降到个位数，因为它们和互联网根本搭不上边。

诸如此类的事，在互联网泡沫破灭之后被记载在各种嘲讽前人行为的书籍里，但可以肯定这丝毫不影响类似的事过几年就重演一次。当然，不光只是互联网了，共享经济、新能源……可以让市场犯傻的事由到处都是。

正在发生的一次，也许就在汽车领域。人们普遍认为电池动力汽车在不久的将来会完全代替传统能源汽车，这种认知导致了两类汽车公司在二级市场上的估值完全是冰火两重天。

其中最令人费解的是大众集团的估值只有4倍多一点，也就是如果你持有大众的股票，依靠其现在的盈利只要四年半你就能拿到和本金相同的收益。而生产新能源汽车的特斯拉公司在美国市场的估值接近80倍。

实际上大众每年卖出将近1000万辆汽车，特斯拉大约能达到150万辆。如果简单粗暴的理解，购买特斯拉股票的人认为，特斯拉卖出1辆汽车，相当于大众集团卖出120辆汽车。

令人难以想象的不仅仅是这些，实际上，2022年上半年，从全球的新能源汽车销售排行榜看，特斯拉卖出的纯电动车数量排全球第一，大众集团卖出的数量排在全球第四。这个数字大概是所谓的造车新势力蔚来汽车、小鹏汽车和理想汽车的总和。如果以新能源车的销售额计算，大众的排名应该还会更靠前，超过比亚迪，名列第二。

除此以外，大众还有大量混合动力汽车。如果从销售的绝对数量来看，大众也是一家新能源汽车公司，而且在技术方面，这家公司并不落后。只是它生产的传统能源汽车太多了，所以就被市场定义为传统能源汽车公司，其庞大的传统汽车生产线的市场估值则成了负数。

另外，大众的估值里还有一部分没有计算在内，就是原先它100%持股的保时捷汽车单独上市了。得益于近几年来自中国的贡献，这家豪华车公司的营业额增长非常迅速，上市后市值很快就超过了母公司大众—此时大众还保留着75%的保时捷的股份。

所以市场对大众的估值也可以这么理解，大众集团里75%关于保时捷的资产就像保时捷汽车一样市盈率可以达到30倍以上，而其他部分资产简直低到了尘埃里。

实际上，大众掌握的品牌中还有一点不比保时捷差的奥迪，以及大众汽车品牌。设想一下，如果大众愿意把奥迪也从集团里拿出来单独上市，奥迪的市值可能也会接近保时捷的水平，但大众自身的估值可能还是没什么变化。

这就是市场对大众是一家非常传统的化石能源汽车公司的印象太深了，以至于毫无理由地忽略了在这个认知之下的完全不同的细节。这有点像北京人会问来自呼和浩特的朋友，是不是住在蒙古包里，上下班骑不骑马。