行情上涨时抄基金经理作业是否可行？

2022-04-16黄月玮上海大学

品牌研究 2022年11期

文/黄月玮（上海大学）

一、引言

本文首先对国内关于这一问题的相关研究进行了综述，了解到目前对于这一问题并没有得出一致的结论，比如行情上涨通道中，有人认为重配基金重仓 “实际效果不尽人意”“有一定小幅效果”“可以重配基金重仓股得利”，且争论还在进行中。如长江证券选取了4只明星基金，以其某季度十大重仓股数据进行模拟，得出“抄作业”的组合收益率，除了1只“抄作业”组合小幅超越同期基金外，其他基金的抄写效果远不如直接买基金，甚至出现亏损。[1]但有学者研究发现，非熊市下，长期跟踪明星基金会获得超过市场的收益率。[2]此外，市场上也不乏有关重配基金重仓股的经验讨论，如想把基金经理的作业抄好，需注重筛选逻辑、跟随逻辑、面对重大风险的处理逻辑，以影响抄作业的整体投资收益。[3]

我们知道，基金交易过程中的短视行为、羊群效应、正反馈交易策略以及操纵行为一系列理论，这些目前基金的重仓行为被普通投资者“抄作业”的行为金融理论支持。接下来，本文将基于沪深300指数走势，从自2016年开始的震荡行情中筛选一段超出历史平均行情的阶段——即2020年三季度（以下简称“样本区间”），对基金重仓披露、对应证券市场投资同期及跨期的实际表现，提出假设：上涨行情通道中，复制基金重仓股票组合可提升一定的投资表现，并且通过选定适当的持仓期限可调优投资收益表现。本文通过使用时间序列数据及微观个体面板数据进行了实证检验，尽可能减少空间和时间上的数据偏差，实证检验结果支持了上述提出的假设。根据分析和检验的结果，结合我国基金市场的实际情况，针对性提出制度建设、投资环境等参考性建议。

二、基金重仓分布情况

本文样本基金类型选定为混合型基金，主要考虑以下三个因素：一是混合型基金持仓比例调仓空间较股票型基金、债券型基金、货币型基金更为灵活，更容易抓住当下投资的红利；二是混合型基金更适应不同行情下的权益类资产配置比重需求，相对股票型基金能在获得可观收益的情况下保持相较稳健的风险；三是混合型基金对普通投资者专业水平门槛要求较低，不必像主题或行业基金需要选对赛道，也无需承担股票型基金的高风险及债券或货币型基金的保守收益。本文选取样本区间混合型基金的重仓股票披露进行统计研究。首先，对样本区间内我国基金市场上4122只混合型基金进行样本选取，考虑到投资者更青睐明星基金或历史回报较好的基金，故选择蛋卷基金网站上排名前300名的混合型基金作为样本数据。

通过对300只样本基金样本区间的重仓股票分布的统计分析发现，重仓股票依次为：贵州茅台（600519）、五粮液（000858）、立讯精密（002475）、隆基股份（601012）、迈瑞医疗（300760）、中国中免（601888）、宁德时代（300750）、顺丰控股（002352）、美的集团（000333）、恒瑞医药（600276）。

接下来，进一步分析样本区间混合型基金的收益情况，发现总体样本复权单位净值加权平均增长率为51.50%，总体中位数为12.36%，总体标准差为0.2770，这在一定程度验证了上涨通道及样本优质基金选择的相对准确性。此外，排名前300的混合型基金均为正增长，收益增长率期望超出股票型基金8.5%，更印证了混合型基金容易有更优的业绩表现。

三、基金重仓股票的收益情况

结合对10只重仓股票样本区间的财报进行交叉分析发现，平均每股收益为4.76元，每只重仓股票均为正收益。通过对每股收益与每股营业利润占比进行分析，10只重仓股营业利润带来的每股收益平均占比为80%，说明每股收益归因公司真实业绩置信水平较高，为模拟重仓股组合实现超额收益的可能性提供有效的依据。此外，这也从侧面说明了同期来看，基金公司利用专业、信息、资本三大优势确实更有可能配置具备投资价值的优质资产标的，也为抄基金经理作业的有用性提供了一定的依据。

四、模拟重仓股票组合收益率的表现

通过对样本区间混合型基金、十大重仓股的同期收益表现，发现具有显著正相关性。接下来，将对基于样本区间的10只重仓股票数据进行模拟组合投资。为增强检验效果，一方面，本次模拟实验期间起始时间选择2020年11月第一个交易日（即2020年11月2日），因样本区间季报的公布时间为当年10月底，这样选择更具真实性及可操作性。同时，为了校验不同持仓期限的投资效果，选择三个持仓期限进行研究：一是根据2019年度基金持仓的平均时间数据来看，混合型基金平均持仓时间为0.42年（5个月），故借鉴采用5个月的持仓时间进行模拟投资。其次，考虑到基金对于普通投资者而言多为中长期投资，故再选取1年持仓期限进行模拟投资。最后，选择当前可获取的数据，拉长投资期限（16个月），校验投资效果。另一方面，考虑到十大重仓股持股比例几近，故为方便投资仓位的配置，直接按等权重投资比例进行投资十只重仓股，即每只仓位各占十分之一。

本次模拟实验中，10只重仓股均以起始日的收盘价为计算标准，通过逐日计算模拟区间的资本利得（不考虑分红），发现如果照抄基金经理作业的话，投资5个月的组合平均收益率为19.35%（不考虑股票交易各类税费，下同），超出同期沪深300指数10个点，显然抄基金作业的成绩远超出市场整体表现。投资1年的组合平均收益率为7.58%，也超出了同期沪深300指数，5个点，虽然不及持有5个月的超额回报水平，但仍实现了超出市场表现的正收益。投资16个月的组合平均收益率为-4.01%，比同期沪深300指数少1个点，显然随着持仓时间的增加，跟风投资的收益水平反而萎缩，甚至不及市场整体收益水平。

具体模拟投资实验数据如表1。

表1 基金重仓股模拟组合投资收益表现

五、行情上涨时，重仓基金重仓股票的结论

以上通过对样本区间混合型基金重仓股票分阶段模拟投资，可以得出以下主要结论：一是参照混合型基金平均持仓期限，即投资5个月时，投资回报表现相对最好；而跟风投资期限越长，反而投资效果不佳。这也说明抄基金经理作业时“宜快不宜慢”“宜短不宜长”。跟风投资时，投资期限越久，跟风效用越淡化，尤其是遇到市场主要赛道突然转换时，往往容易造成亏损。因此建议跟风抄作业应结合基金季报及市场行情进行调仓管理，以降低投资成本及风险，那么投资效果将更容易稳定、从优。

六、结语

根据我国基金市场、股票市场的实际运行情况，本文从以下四个方面提出一些对策和建议，希望可以为监管机构、基金机构和投资者提供一些具备参考性作用的建议。

（一）建议监管合理评估基金稳定市场的作用，完善基金评级方式及规则，回归基金修复市场价值的初心

鉴于本文研究得出的同期基金业绩与重仓股业绩正相关，与监管最早发展机构投资者的初衷有所不一：基金的持仓行为可降低股市剧烈波动的风险，从而达到稳定市场的作用。从投资者角度，基金表现是需要与股市保持一致的，比如牛市下基金不可下跌，比如重仓股大涨下基金也应大涨，否则投资者不会选择基金交易。而此点则加强了基金公司的正反馈交易模式，结合其庞大的资金规模，反而容易在追涨杀跌中加剧市场的波动，甚至会影响经济面的稳定。故建议完善基金评级方式及相关规则，减少短期（如季度）对基金资产净值和收益率的报酬约束，建立长期科学合理的基金评价体系，以降低基金之间的模仿度，降低羊群效应、正反馈交易行为和市场波动。

（二）完善市场投资交易品种，丰富提供对冲市场风险和能够套期保值的金融创新产品

当前基金由于投资工具较为单一，比如公募基金不可使用期权工具进行风险对冲，往往只能通过大量的买入或卖出抬高股价价差，赚取资本利得来实现投资收益，加剧了股市的波动。故建议可以谨慎评估扩充基金市场的投资工具，包括期权等；同时完善股票、期货市场的投资工具，包括个股股指期货，扩大期权品种等，以增强对市场的风险对冲水平。

（三）进一步完善基金市场信息披露制度，加强投资者的教育

成熟的资本市场一般以机构投资者为主、普通投资者为辅，而我国市场散户比重显然较大。加之我国股市发展时间仅二三十年，市场仍不乏投机氛围。对于机构投资者而言，建议监管加强穿透式监管，完善交易监管和制度，抑制基金在股市上洗盘、拉升、联合坐庄等操纵股价行为的发生，进一步加强和完善信息披露制度，增加信息的透明度，降低信息获取的成本，使市场中的各种类型的投资者基本上可以同一时间获取信息，在一定程度上降低基金的羊群效应，营造股票市场是公平的交易环境，实现对普通投资者权益的保护，降低股市波动。

（四）建议普通投资者根据自身专业水平合理选择投资方式

对于普通投资者而言，如果对市场行情及择机判断有一定经验，有一定专业水平，建议不妨参考本文，在行情上涨通道中，适当适时配置优质基金重仓股，以获得较为理想的超额回报。此外，如果投资者对市场行情难以判断，建议可考虑直接选择投资混合型基金，并及时关注基金披露情况，同时选择具体品种时建议至少考虑以下因素：当前行情、基金公司研究能力（以头部基金公司为主）、基金经理管理能力（包括但不限于选股择时的能力、风险控制能力、收益水平等）、历史业绩回报表现（可结合历史业绩排名、基金经理年化投资回报等）。以上均可从天天基金网等基金网站上免费获取，但以上因素均仅供投资建议参考，不作为实际投资决策指导。