政府补贴对新能源汽车企业投资效率的影响

2022-03-30任海芝王倩钰

辽宁工程技术大学学报（社会科学版） 2022年1期

任海芝，王倩钰

（辽宁工程技术大学工商管理学院，辽宁葫芦岛 125105）

0 引言

由于环境污染问题的加剧，新能源汽车产业发展逐渐得到重视，中国正在积极寻求有效方式推进产业可持续发展[1]，然而，在现有市场环境下，传统燃油汽车产业仍然占据市场优势，新能源汽车想要突破产业壁垒，需要得到更多政策扶持。通过实施财政补贴及税收优惠等政策，中国新能源汽车销量增长率从2011年的13.89%快速增加到2015年的343.11%。2016年开始，政府实施补贴退坡制度，新能源汽车销量增长率下降到53.17%，说明新能源汽车发展仍然依赖政府扶持，这也是推广补贴完全退坡期限从2020年延长至2022年的原因之一。

政府划拨财政资金的初心是引导传统燃油汽车企业投资新能源汽车，逐步拓展新能源汽车市场，优化汽车产业结构，为新能源汽车企业提供良好的市场环境及充足的资金保障。然而，2016年9月8日，财政部曝光5起新能源汽车企业骗补事件，金额高达10.102 1亿元[2]，说明政府审核企业资格程序出现纰漏，警醒政府审慎判别企业是否充分利用政府补贴进行有效投资。

新能源汽车企业的长久发展必然涉及各方面投资，因为信息不对称、委托代理问题，以及企业发生的寻租行为，导致企业普遍存在非效率投资问题[3-4]。从资源属性和信号传递效应出发，研究政府补贴对企业投资的作用机理及影响后果具有现实意义。中国制度背景作为企业持续发展的宏观环境，对资源配置产生的经济后果具有何种影响值得关注。因此，以市场化进程作为中国制度背景的切入点，分析市场化进程对“政府补贴-投资效率”的传导路径。

1 理论分析与研究假设

1.1 政府补贴对投资效率的影响机理

为了扶持新能源汽车企业发展，中央及地方出台了一系列政策，政府补贴成为政策落地的主要手段，从资源属性和信号传递效应两个方面影响企业投资行为[5-6]。

（1）政府补贴的资源属性

从资源属性出发，政府补贴可以提供企业发展资金，降低企业投资风险。新能源汽车企业需要大量且持续的资金进行研发投入，实现创新产出，以此提升新能源汽车的性能。由于汽车市场仍然是传统燃油汽车的天下，新能源汽车想要异军突起，除了不断提升技术水平，便是降低汽车销售价格。然而高昂的研发成本和优惠的销售价格可能造成企业资金短缺，政府补贴可以帮助企业解决此问题。KLINE和MORETTI认为政府补贴无偿支持企业经营活动，可以弥补企业资金缺口，为企业带来大量的自由现金流[7]，进而分担企业的投资风险，刺激企业进行更多投资。

（2）政府补贴的信号传递效应

从信号传递效应出发，政府补贴可以传达政府和企业亲疏关系的信号。在经济转型升级背景下，政府对某企业的补贴额度预示着政府的扶持方向和力度，企业获得较多的政府资金代表着企业具有较高的政府认可度，与政府关联越紧密的企业越能获得潜在投资者的青睐，拓宽企业融资渠道。由于信息不对称，潜在投资者无法掌握企业真实完整的信息，ROBIN认为政府补贴具有信号传递媒介作用，可以成为潜在投资者判断企业发展前景的重要依据[8]。信号传递效应能够吸引潜在投资者，为企业带来资金的流入，减少因资金短缺造成投资机会流失的现象。

（3）政府补贴对投资效率影响的异质性

企业对政府补贴有两种应对态度：充分对接或逆向选择，导致政府补贴对投资产生“锦上添花”或“雪上加霜”的影响[9]。政府补贴可能提高企业投资效率，政府补贴的资源属性和信号传递效应，可以从政府和潜在投资者两个方面解决企业资金问题，释放企业良性发展的信号，进而软化企业融资约束，特别对融资困窘的企业而言，政府补贴能够帮助企业把握净现值为正的投资机会。魏志华等认为财政补贴更多地给予企业“馅饼”，只有少数是给予企业“陷阱”[10]。根据市场环境及投资前景，政府和企业实现充分对接，企业发展战略契合政府的扶持方向，并且充分利用政府补贴实现高效战略投资，提升企业价值，达成互利共赢的局面。

政府补贴也可能降低企业投资效率，从企业角度来说，由于信息不对称，企业可能存在逆向选择和道德风险，寻租动机加大，政府可能无法掌握企业真实的盈利能力和投资机会，容易造成资源的错配[11]。由于所有者和经营者目标不一致，一方面经营者可能倾向于建造庞大的“商业帝国”，尤其在资金充裕的时候，追求扩大企业规模，投资过度行为严重；另一方面，经营者实际承担企业经营风险，一旦出现决策失误，经营者面临业绩报酬下滑及声誉损失，经营者可能选择谨慎投资，造成投资不足。从政府角度来说，唐雪松等认为地方政府为了追求经济扩张，实现政绩目标，采用多种方式干预地方企业的经营运行[12]，尤其是地方政府控制的企业，政府掌控力度更大，可能造成企业投资扭曲程度更深[13]。因此提出假设1。

假设1a：其他条件不变的情况下，政府补贴会提高新能源汽车企业投资效率。

假设1b：其他条件不变的情况下，政府补贴会降低新能源汽车企业投资效率。

1.2 市场化进程的调节机制分析

市场化进程可以代表一个国家或地区的市场发育程度。赵曦和王金哲认为法治水平、政府治理、市场竞争等外部制度环境是比企业内外部治理机制更为基础的层面，对企业投资效率起着不可忽视的作用，因此将外部制度环境纳入企业投资决策的约束条件[14]。由于中国各地经济、文化、法律，及市场等发展不均衡，企业投资更加需要因地制宜，因此引入市场化进程作为调节变量，分析不同市场化进程对“政府补贴-投资效率”的调节机制。作用机理如图1。

图1 政府补贴对投资效率的影响机理Fig.1 mechanism of government subsidies on investment efficiency

市场化进程较低的地区，往往外部监管程度也较低，低效的监管环境难以形成对投资者利益的有效保护，委托代理问题较为严重，经营者可能基于个人利益进行过度投资。企业面临政府干预较多，而政府迫使企业进行投资决策时更加关注投资项目的社会效益，使企业投资可能偏离最佳目标，无法产生预期经济效益，同时企业承担较多的政策性负担，在政府目标的压力下可能加重投资过度行为，降低投资效率[15]。政府可能更加容易掌握资源的分配，企业迫切与政府建立更加密切的联系，便于获取各种经济资源和制度保护[16]，长此以往，在补贴的帮助和制度的庇护下，经营者可能滋生懒惰心理，一味追求寻租，而放松企业价值的提升，形成恶性循环。

市场化进程高的地区，具有完善的法制体系及良好的外部监管环境，可以缓解委托代理问题，增加企业信息透明度，抑制经营者的机会主义行为，为投资者提供健全的保护机制，提高企业投资质量。随着市场化进程的加深，资源自由流动水平提高，政府可以自由分配的资源减少，进而对企业的干预程度下降，企业不需要承担太多政府压力，去投资帮助实现政绩目标的项目，而是投资实现企业价值最大化的项目。为了在激烈的市场竞争中夺得一席之地，企业发展倾向于市场导向，推动资源配置市场化，促使政府按照企业投资机会及发展前景实施有效地资源配置，提供更加多元化的融资渠道，帮助由于资金匮乏丧失投资机会的企业缓解投资不足，提升企业投资效率[17]。因此提出假设2。

假设2a：其他条件不变的情况下，市场化进程较低的地区，政府补贴会加剧新能源汽车企业投资过度行为。

假设2b：其他条件不变的情况下，市场化进程较高的地区，政府补贴会缓解新能源汽车企业投资不足行为。

2 研究设计

2.1 样本选取与数据来源

基于2011-2019年76家沪深两市A股新能源汽车企业的数据，采用Richardson残差模型衡量新能源汽车企业投资效率，并在此基础上对样本进行筛选：剔除ST和*ST企业；剔除主营业务不涉及新能源汽车企业；剔除数据缺失企业；剔除上市时间不足5年的企业。数据源于Wind数据库，为了避免异常值的影响，将所有连续变量进行上下1%的缩尾处理。采用统计软件Excel和Stata16进行数据处理，最终得到620个样本。

2.2 变量定义

（1）被解释变量

被解释变量是新能源汽车企业投资效率Inv，借鉴RICHARDSON、辛清泉等研究，Inv为企业总投资与维持性投资的差额，即企业新增投资，Abs_res为投资效率，Over为过度投资，Abs_under为投资不足。

Q为企业的投资机会，用负债和股票市场价值的总和除以期末总资产表示；Lev为企业资产负债率；Cash为企业现金持有水平，用经营活动现金流量净额除以期末总资产表示；Lnsize为企业规模；Lnage为企业年龄；Eps为每股收益；控制时间Year为虚拟变量，构建模型（1）。

混合效应模型回归结果如表1。根据模型（1）计算得出残差Res，表示企业实际投资水平与预期投资水平之间的偏离程度，取绝对值Abs-res，绝对值越大，表明投资效率越低。如果残差大于0，则是投资过度；如果残差小于0，则是投资不足。

表1 投资效率度量模型回归结果Tab.1 regression results of investment efficiency measurement model

（2）解释变量

解释变量是政府补贴Sub，指政府根据一定时期的方针和政策，按照特定目的，对指定事项由财政安排专项资金进行的一种补贴，是直接或间接向企业和个人提供的一种无偿转移。政府补贴数据来自Wind数据库，用企业计入当期损益的政府补助除以营业收入衡量。

（3）调节变量

调节变量是市场化进程Mar，指一个国家或地区市场的推进程度，数据源自王小鲁、樊纲等编制的《中国分省份市场化指数报告（2018）》中市场化综合指数，该报告研究市场化指数截止日期是2016年，2017-2019年市场化指数根据上年市场化指数加上前3年市场化指数增加值的平均数推算得出。

此外，选取成长能力Growth、资产负债率Lev、盈利能力Roe、公司规模Lnsize、管理费用率Acost、董事会规模Lnboard，以及年份Year作为控制变量，ε为随机误差，各变量具体说明见表2。

表2 变量说明Tab.2 variable description

2.3 模型构建

构建模型（2），用于检验政府补贴对企业投资效率的影响，验证假设1。

构建模型（3）、模型（4），用于检验政府补贴对企业投资过度和投资不足的影响。以模型（3）、模型（4）为基础，分别加入调节变量构建模型（5）、模型（6），用于检验市场化进程是否在政府补贴对投资过度和投资不足的影响过程中发挥调节作用。若市场化进程具有调节作用，则按市场化进程分为高市场化和低市场化，利用模型（3）、模型（4）进行分组实证，验证假设2。

3 实证结果与分析

3.1 描述性统计

由表3可以看出，从投资规模看，新能源汽车企业投资不足样本量占55%，说明企业主要存在投资不足的问题。从投资程度看，投资过度最大值是0.158，投资不足最大值是0.091，说明企业投资过度程度略高于投资不足。投资效率平均数是0.027，最大值是0.121，说明企业投资效率水平较低。政府补贴的最小值是0，最大值是0.084，说明企业获得政府补贴金额有所不同。市场化进程平均数是8.749，中位数是9.260，说明样本所涉及省份总体市场化进程较低。通过分析控制变量可知，企业控制变量差异较大，这些因素影响企业投资效率的高低。

表3 主要变量的描述性统计Tab.3 descriptive statistics of main variables

3.2 相关性分析

由表4可以看出，各变量之间的Pearson相关系数几乎都是小于0.5，并且相关性基本通过显著性检验，说明各变量之间不存在多重共线性问题，模型选取变量恰当合理，由此得到的回归结果具有可靠性。通过Pearson相关性分析可知，政府补贴与投资效率在5%的显著水平上正相关，说明政府补贴可能降低了企业投资效率。市场化进程与投资效率在1%的显著水平上负相关，说明市场化进程越高，越能提高企业投资效率。对控制变量而言，企业成长能力与投资效率在1%显著水平上负相关，资产负债率与投资效率在5%显著水平上正相关，董事会规模与投资效率在1%显著水平上负相关。

表4 主要变量Pearson相关系数Tab.4 Pearson correlation coefficient matrix of main variables

3.3 回归分析

（1）政府补贴与投资效率关系实证分析

表5反映了政府补贴对企业投资效率影响机理的实证回归结果。政府补贴在1%的显著水平上与企业投资效率正相关，说明由于信息不对称可能产生逆向选择和道德风险，政府补贴未能提升企业投资效率，假设1b得到验证。

表5 政府补贴与投资效率实证分析结果Tab.5 empirical analysis results of government subsidies and investment efficiency

（2）市场化进程调节作用检验

表6报告了市场化进程对政府补贴与企业投资效率关系起调节作用。由表6列（1）和列（2）可知，政府补贴在5%的显著水平上与企业投资过度正相关，当考虑市场化进程时，政府补贴在10%的显著水平上与企业投资过度正相关；由表6列（3）、列（4）可知，政府补贴在10%的显著水平上与企业投资不足正相关，当考虑市场化进程时，政府补贴的系数不显著，说明无论是投资过度还是投资不足，市场化进程均具有调节作用。由表6列（1）、列（3）可知，相较于投资不足，政府补贴对投资过度影响较为显著。

表6 市场化进程的调节作用检验结果Tab.6 the moderating effect of marketization

（3）市场化进程调节机制实证分析

表7反映了市场化进程的调节机制实证回归结果。由表7列（1）、列（2）可知，低市场化进程的地区，政府补贴在10%的显著水平上与企业投资过度正相关，假设2a得到验证，但是投资不足情况下，政府补贴的系数不显著。由表7列（3）、列（4）可知，高市场化进程的地区，政府补贴与企业投资过度的系数不显著，但是在5%的显著水平上政府补贴与企业投资不足正相关，假设2b没有得到验证。

表7 市场化进程调节机制实证结果Tab.7 empirical results of the adjustment mechanism of marketization process

假设2b没有得到验证可能原因：新能源汽车产业发展初期，政府补贴是必不可少的，随着时间的推移，政府补贴可能产生负面影响。由于信息不对称，可能造成市场失灵的现象，加之企业寻租行为，高市场化进程政府补贴利用效率不高。

3.4 稳健性检验

借鉴辛清泉等研究，将模型（1）得出的残差按大小等分3组，并剔除中间的1组，将残差大的1组作为投资过度组，得到206个样本量；将残差小的1组作为投资不足组，得到207个样本量，按照模型（2）、模型（3）、模型（4）进行实证回归，得到结果：政府补贴与投资效率在1%显著水平上正相关（常数项为0.117，T值为2.634，P值为0.009）；政府补贴与投资过度在5%显著水平上正相关（常数项为0.110，T值为1.979，P值为0.049）；政府补贴与投资不足在10%显著水平上正相关（常数项为0.129，T值为1.946，P值为0.053），说明实证结果具有稳健性。