马俊炯

2020年以来，全球疫情起伏不定，世界经济艰难复苏，各国采取的大量刺激措施使得全球债务规模创新高。2022年，疫情的短期冲击可能渐次淡化，但疫情防控、全球供应链恢复、非常规政策能否有序退出仍然值得关注。

一、病毒持续变异给防疫带来挑战

疫情反复是近两年影响全球经济和市场波动的核心变量。随着疫苗接种加速和口服特效药上市，防疫形势整体向好的趋势不会变，但病毒持续变异以及全球范围内疫苗接种不均衡，使得短期内新冠肺炎大流行的演变轨迹依然可能发生变化。

一方面，变异是病毒进化出的生存策略，生物学特性决定了任何病毒都容易发生变异，故不排除未来还有新的新冠病毒的变异毒株出现。病毒在细胞内既要躲避免疫系统的攻击，又要与其他病毒争夺空间，只有突变率高、变异速度快，才能更有机会适应环境。病毒为了能不断传播，在同一种宿主中传播时会把自己逐渐变得“温和”，向着“毒力变弱，传播性增强”趋势发展。2020年以来，新冠病毒突变株不断出现，Alpha、Beta、Gamma、Delta、Omicron等，其中一些突变株具有更强的感染能力或免疫逃逸能力。以最近出现的变种Omicron为例，香港大学的一项研究表明，Omicron在人类支气管中的感染速度更快，比Delta和原始毒株快70倍，但肺部感染的严重程度较低。这也印证了新的变异毒株虽然导致严重疾病的能力可能下降，但大概率会传播更快、更具免疫逃避性（见图1）。在这种情形下，为了控制疫情的进一步传播，各国不得不收紧防疫措施，对正常的经济活动形成制约。

图1 2020年以来全球日增新冠肺炎确诊病例数量（截至2021年12月31日)

另一方面，疫苗接种进展不平衡已成为全球防疫体系的短板。众所周知，疫苗是终结病毒大流行的重要武器，只有构建起全人群免疫屏障，才能有效遏制病毒传播。目前发达国家和低收入国家疫苗接种“两极化”问题依然突出（见图2）。截至2021年12月25日，全球累计接种新冠疫苗89.6亿剂次；至少接种一剂疫苗的人口占比达到57.4%；而低收入国家这一比例仅为8.3%，导致其更容易成为病毒演变的试验场。特别是发达经济体对强化注射的推动，使疫苗接种机会进一步分层。世界卫生组织总干事谭德塞曾表示，“实现全球新冠疫苗接种战略目标将至少需要110亿剂疫苗，但问题不在于疫苗供应，而在于疫苗分配”。一直以来，基于发达国家的预购和囤积，Moderna和辉瑞等制药公司向发达国家提供了绝大部分疫苗，而主要的捐赠机制，即COVID-19疫苗全球通（COVAX），利用政府和慈善基金会捐赠的资金购买疫苗，截至2021年11月29日，只送达了8.585亿剂，远远没有达到2021年底20亿剂的目标。

图2 全球每百人接种疫苗量（截至2021年12月25日）

二、全球供应链修复面临困难

疫情发生后不同经济体的防疫措施、复苏进度差异导致全球供给侧受到负面冲击，在全球产业链深度融合的今天，单个环节中断就会产生全局影响。2021年，全球供应链瓶颈至少表现在以下三个方面：一是疫情冲击生产受限造成原材料、产成品供应不足，其中以芯片为典型代表。由于全球疫苗普及程度分化，变异病毒对于以美欧为代表的“需求国”冲击较小，但对于以东南亚为代表的“供给国”形成明显冲击；尤其2021年下半年以来，Delta病毒的出现使东南亚制造业PMI重新骤降至紧缩区间，进一步加剧了供应紧缺（见图3）。以全球价值链网络最为密集的汽车行业为例，根据全球汽车咨询机构AutoForecastSolutions最新数据，截至2021年12月9日，全球因缺芯导致的汽车减产量已达1027.2万辆。二是防疫措施导致个别港口封锁进而引起连锁性航运拥堵，割裂全球供应链。事实上，终端需求暴增的同时港口基础设施老旧、运营效率较低使得航运供应链本就紧绷；再加上各国因应疫情进行程度不一的边境管制，危及全球航运供应链的顺畅，最终导致物流成本急剧上升（见图4）。三是疫情反复及补贴政策一定程度上抑制了居民重返就业的积极性，劳动力市场恢复缓慢。据国际劳工组织（ILO）测算，2021年四季度全球工作总时长仍比2019同期低3.2%，对应9640万全职岗位缺失。

图3 2018年以来东南亚主要国家制造业PMI指数

图4 2002年以来我国出口集装箱运价指数变化情况

展望2022年，疫情演变的不确定性将继续影响全球供应链的修复。在变异毒株冲击不超预期、防疫形势整体向好的情形下，供应瓶颈的缓解将是大概率事件；不过由于疫情、疫苗和防疫政策等多方面复杂的原因，全球供应链几乎不可能同步复苏，这就意味着供需缺口的弥合尚需时日。若考虑到船舶等运输设备的生产周期较长、发达经济体相关基建基础薄弱的现状短期也很难改变，全球供应链的修复将需要更长的时间。

更值得关注的是，疫情通过经济逻辑影响全球供需的同时，也在通过“政治逻辑”影响全球供应链未来的调整。2008年金融危机以来，世界经济增长疲弱且分化加剧，全球化进程面临着严峻挑战；以贸易流量衡量，全球化似乎在2008年已达到峰值（全球商品和服务贸易占GDP的比重已从2008年的31%回落至2020年的26%，见图5）。而新冠肺炎疫情的全球性大流行成为“逆全球化”的又一催化剂。一方面，疫情带来了人员损失和经济衰退，容易加深国家和人们之间的误解与敌视，让保护主义和民族主义思潮进一步兴起；另一方面，疫情反复、供应链瓶颈加剧，引发了各国政府及商界对供应链“太远”的担忧，并开始重新考虑贸易依赖问题。美国、日本等主要经济体开始反思产业链政策，强调供应链的自主性和可控性；以社会成本作为产业配置的最终标准，对医疗、高科技等关键产业供应链布局进行了调整，比如对国内应急供应链进行备份、引导关键产业回流以及回归区域化、缩短价值链等。主要的跨国公司同样开始反思过去单纯以效率为主导的供应链管理思路，转向考虑效率和安全的平衡。一个可以作证的例子是，为了芯片供应的稳定、保障自身产业体系的安全，各国对芯片产业链加大投资；根据半导体行业协会（SIA）预测，全球半导体行业资本支出在2021年预计接近1500亿美元，在2022年会超过1500亿美元，而在此之前从未超过1150亿美元。

图5 1970年以来全球货物和服务贸易占GDP的比重变化情况

此外，与疫情冲击相交织，在气候变暖和全球能源转型的大背景下，原材料和能源的供给约束可能不是短期问题。2021年全球经济向好恢复，生产生活日趋活跃，对能源的需求增加；而近年来在全球“碳中和”目标引导下，各国纷纷加码布局光伏、风电、生物质能等新能源建设，而相应减少了对传统能源的投资；由于新能源具有不稳定性，因自然因素导致新能源供应阶段性减少的同时传统能源供应又无法及时补足，使得煤炭、原油、天然气三大化石能源价格在2021年一度升至历史高位（见图6）。当前中国、美国及欧盟等主要经济体均已明确了中长期减碳路径。然而保守估计，可能在未来五年，实现清洁能源对传统能源的充分替代还不现实，全球能源转型正处于供需错位的“尴尬期”。简而言之，能源转型过快反而会导致能源供应紧张。预计在2022年，传统能源投资或继续受到抑制，全球能源价格波动依旧显著，且中枢或将高于疫情前水平。

图6 2011年以来美国油井钻机数量恢复持续偏慢

三、非常规政策能否有序退出值得关注

为了缓解通胀压力及防范经济结构失衡与潜在系统性风险，各国逐步退出特殊时期的非常规政策是大势所趋。然而正如国际货币基金组织（IMF）所担心的，全球央行货币政策转向的过程中，若加息速度快于预期，可能会对疫情期间激增债务的可持续性造成冲击，进而导致经济增速放缓。根据IMF最新数据，2020年全球债务水平与GDP的比例上升28个百分点至256%；随着全球央行的政策焦点从提供流动性转向抑制通胀，利率的抬升意味着财政政策需要更加积极有为；不过历史显示在利率抬升阶段财政政策的效力将会减弱，债务可持续性的担忧会加剧。可以说，如何协调好各国政策步调，温和适时地退出非常规的货币政策，将成为各国货币当局绕不过去的一个难题。

作为全球货币政策的风向标，为了应对通胀失控而预留政策主动权，2021年12月美联储宣布加速Taper，加息预期明显前移；而2022年1月召开的美联储议息会议更是淡化新冠肺炎确诊病例激增的负面影响，进一步强调由于通胀率已经显著高于2%、就业市场复苏强劲，美联储将很快开始加息。结合美联储主席鲍威尔的发言来看，美联储大概率在3月议息会议上宣布加息。不过整体而言，鉴于通胀变化尚存较大的不确定性，且考虑到美联储需要在防止通胀失控的同时，维持就业增长、经济复苏乃至金融市场的稳定，这使得后续美联储政策调整的节奏仍存变数。

一方面，若包括劳动力在内的供应链瓶颈持续推高通胀预期，美联储将被迫加快紧缩步伐，如不排除3月一次性加息50BP、连续加息以及大幅缩表的可能。2021年以来，在招工需求旺盛的背景下，美国居民重返就业市场的动力明显不足，就业参与率依然维持在62%上下，明显低于疫情前水平；这其中既有对疫情的担心，也有老龄化等结构性因素的推动（见图7）。由于劳动力短缺问题的存在，工资上涨迅速，进而容易形成“工资—通胀螺旋”，疫情反复进一步加剧了劳动力供需不平衡的局面，通胀形势严峻（见图8）。若通胀水平居高不下，进入下半年美联储大概率同时推进缩表和加息。当前美债期限溢价一再被压缩，10年-2年期美债利差不足70BP（见图9），政策空间明显小于此前加息周期启动前的平均水平（约105BP）；为了确保收益率曲线的陡峭，美联储不得不通过缩表适当延缓期限利差的收窄速度，为加息打开政策空间。毫无疑问，这种快速的政策收紧将给经济复苏和金融市场稳定带来更大的挑战。不过另一方面，历史经验告诉我们，市场预期在初期往往高估政策收紧的力度。在全球疫情仍存扰动的情况下，美联储紧缩的最主要目的是抑制高通胀的持续；若后期疫情控制出现较大进展、供应链瓶颈缓解、通胀压力得到有效控制，则美联储连续加息的必要性将相应降低。二季度或是美联储进一步观察通胀、经济和就业数据的关键时间窗口，将相机抉择调整最终的加息次数和节奏。

图7 2019年以来美国劳动力参与率下降的因素分解情况

图8 2009年以来美国PCE和核心PCE同比变化情况

图9 2015年以来美国10年期国债利率与2年期国债利率走势（截至2021年12月23日）

美联储政策调整步伐虽难以预测，但可以确定的是，随着美联储进入又一轮加息周期，2022年全球央行将继续转向。无论是2021年内已经加息的拉美央行还是尚未加息的亚洲央行，都可能面临更为迫切的货币紧缩压力。事实上，2021年以来，在美联储行动之前，为了应对高企的通胀压力，全球近20家央行已经率先“抢跑”加息，G10国家中如挪威、新西兰、英国，新兴经济体中，拉美央行成为年内加息主力军，其中巴西年内加息7次（见图10）。进入2022年，随着美联储启动加息，G10央行政策将继续转向；即使是执行负利率的欧洲、日本央行，虽然加息为时尚早，但缩减刺激计划已在考虑范围内。而为了缓解资本外流，新兴经济体可能面临更为迫切的货币紧缩压力；市场普遍预计，除日本和中国外，大多数亚洲央行将在2022年加息。

图10 2013年以来巴西、俄罗斯央行加息情况

随着央行货币政策由“放水”转为“收水”，资产价格或将面临调整；而高利率、高通胀和高增长的“不可能三角”问题将浮上水面，政策调整需渐次稳妥、不危及经济复苏和金融市场稳定。

对于我国而言，面对复杂多变的国内外环境，保持战略定力是变局中“化危为机、转危为安”的重要保障。疫情终将过去，但世界从此不同。除了疫情的冲击，全球政策调整的外溢性、全球产业链的重构对我国的影响或更深远和持久。正所谓“越是形势复杂，越要站稳脚跟”，2021年中央经济工作会议明确指出“无论国际风云如何变幻，我们都要坚定不移做好自己的事情，不断做强经济基础，增强科技创新能力，坚持多边主义，主动对标高标准国际经贸规则，以高水平开放促进深层次改革、推动高质量发展”。进入2022年，外部环境的不确定无疑增加了经济平稳运行的难度，而“以我为主”的政策定力、精准完善的调控手段，将继续护航中国经济稳健前行。