一、引 言

投资决策是企业重要的财务决策活动之一，同时也是制衡企业融资与利润分配的核心因素。基于以投定融的运营模式，企业融资服务于企业投资，而企业投资的成败又直接决定了企业的财务状况、经营成果与现金流量。因此，如何提升企业的投资效率以促进企业价值最大化是财务领域研究的核心课题之一。许多学者从股票市场开放程度、风险投资、会计信息、持股比例与网络关系的不同研究视角探究影响企业投资效率的因素，但缺乏从企业社会责任信息披露角度考察企业非效率投资行为的研究。企业社会责任信息披露能够缓解信息不对称和委托代理问题，有效抑制管理者的过度投资行为，降低企业的非效率投资。同时，管理者长期披露社会责任报告体现出管理者远见卓识与较好的长期发展规划能力，并且体现出其投资决策可能更具科学性，进而有助于降低企业的非效率投资水平。有鉴于此，本文从社会责任信息披露角度切入，考查企业非效率投资行为的影响因素。

本文基于2009—2018年中国沪深A股上市公司的3243个样本，实证检验了企业社会责任信息披露质量与非效率投资的关系。研究发现，保持其他条件不变，企业社会责任信息披露质量与非效率投资显著负相关。进一步，本文考察了不同产权性质、不同披露形式以及不同鉴证效果下，社会责任信息披露质量对非效率投资影响的情景差异。结果表明，不同产权性质下，社会责任信息披露质量对非效率投资的影响仅在非国有企业样本组中显著存在，而在国有企业样本组中并不显著。不同披露形式下，社会责任信息披露质量对非效率投资的影响仅在自愿披露样本组中显著存在，而在强制披露样本组中不显著。不同鉴证效果下，社会责任信息披露质量对非效率投资的影响仅在社会责任信息披露未接受第三方鉴证组样本企业中显著存在，而在鉴证组样本企业中不显著。此外，企业社会责任信息披露质量对非效率投资的影响主要表现在报告的内容性(C)和技术性(T)两个方面。企业社会责任信息披露质量能够有效抑制企业的过度投资水平，而对企业的投资不足不产生显著影响。最后，本文从企业市场价值视角探究企业社会责任信息披露质量影响非效率投资的经济后果，发现社会责任信息披露质量能够降低企业非效率投资水平进而提升企业价值。

二、文献回顾与研究假设

信息不对称和委托代理理论认为，在市场经济活动中，外部使用者对各类信息的了解程度是不同的，代理人以私人利益为导向对外提供不全面与虚假的财务信息，致使外部信息使用者由于决策失误而受到利益损失。信息不对称和代理问题影响企业投资效率主要是由于代理人倾向构建个人的“经营帝国”，并从过度投资中获得个人利益，同时管理者的过度自信也会导致行为人产生过度投资倾向。此外，由于考虑个人职业生涯的声誉，管理者可能倾向于以牺牲股东的长期利益为代价来提升企业的短期绩效，进而导致企业出现投资不足。委托代理与信息不对称问题一直以来长期存在，就现阶段而言，无论是从完善企业治理结构、提升高管薪酬抑或是完善企业股权激励机制的角度都未能从根本上解决这一问题。企业社会责任报告作为一种重要的非财务信息披露方式，是对除企业财务报告之外，其他非财务信息披露方式的有益补充，可以使外部投资者更加了解企业内部的非财务状况、战略意图与发展决策等，增加企业内部的信息透明度，有效地缓解企业内部人与外部人之间的信息不对称程度，从而更大限度地发挥出外部人对管理层投资行为决策的治理作用。

杜威在《民主主义与教育》“教育即生长”一节中说：“一个人离开学校之后，教育不应停止。”在美国教师看来，教学的目的是学生可以不需要教师仍然能很好地学习发展。所以课堂上，我们从未见过教师侃侃而谈，都是学生在进行探究性学习，而且独立思考与合作学习并重。教师提出探究问题后，一定是先由学生独立完成课堂案，再进行分组讨论，哪怕只有六七名学生，也会分成三个小组讨论，最后才是全班交流。在这里，让学生学会学习、学会思考是教学的最高目标，学生参与度的高低是衡量一节课好坏的主要标准。美国的教育尤其重视培养学生的问题意识与批判性思维，培养学生形成科学的、健康的怀疑态度，从而树立自尊、自信、自立的健全人格。

基于此，本文认为企业社会责任信息披露能够有效地缓解企业的信息不对称和代理问题，通过提高信息透明度来改善外部监督机制对企业内部人决策的治理效应，进而有助于改善企业的非效率投资水平，促进企业资本配置效率的提升。权变理论认为，没有什么一成不变的、普遍适应的、“最好”的管理理论方法，该理论的主要内涵是在经营管理过程中企业要依据所处的微观和宏观环境而改变，要做到因时、因地、因人和因势制宜。针对权变观点，大多数都是以单变量因素、多变量交互作用展开研究，因此，研究企业社会责任信息披露行为可能会因所处情境的差异而产生不同的影响效果，深入分析企业信息披露所处的情境，能够进一步解释对非投资效率所产生的不同影响。

根据应用服务层提供的应用接口，可以实现对在押人员身体状况的健康管理、病情研判，并使医护人员结合病情实施有效的疾病和治疗干预方案；同时对Web 平台用户和移动通讯终端（Android、iOS）提供了医疗健康信息以及数据分析和信息挖掘服务的接口，帮助用户更好的对生命体征数据进行预测和分析预判。

从合法性角度而言，外部合法性压力会显著影响企业社会责任信息披露的质量。在外部合法性压力的影响下，企业会通过积极披露社会责任信息从而降低企业的各种系统性风险。合法性理论将信息披露看作是企业所面临的社会和政治压力的函数，当企业面临较大的合法性压力时，企业会自觉和积极进行信息披露，并提高社会责任信息披露的质量，从而向外界传递更优质的信号。换而言之，在外部合法性压力的影响下，企业会自觉和积极地进行信息披露，并且会提高披露质量，向外界传递更优质的信号。从社会责任信息披露技术层面而言，社会责任报告的清晰性和可靠性表明管理者对非财务信息的重视程度，当对外披露的社会责任报告信息清晰可靠时，投资者会增加对企业的信任程度，企业也更易获得外界利益相关者的一致好评。不过，从企业绩效影响的角度来说，一般而言，企业社会责任报告这种非财务信息的对外披露所获得的效益往往是长期性的、持续性的，而短期所展现出的声誉优势则并不明显。因此，愿意进行长期社会责任信息披露的企业，其管理者一般是出于长期发展战略的考量而积极地去披露高质量的社会责任报告，这从某方面体现出企业经营管理者的远见卓识与较好的长期发展规划能力，由此而言，企业的投资决策也往往更具科学性，进而有助于降低企业的非效率投资水平。

（4）充分发挥雷达、AIS导航作用，无论如何，在恶劣天气来临时都必须特别谨慎地驾驶，直到恶劣天气过去为止。

对养老地产所应提供的养老服务，目前我国尚未建立标准管理体系，养老服务的相关服务标准、设施标准和养老服务评估制度均有待建立。在养老地产项目中，单纯依靠开发商建造、开拓医疗资源还不太现实，人才、资金和平台都是无法克服的障碍[13]。

综上所述，在信息不对称视角下，企业对外披露的社会责任信息有助于缓解投资者与企业之间的信息不对称程度，通过提高企业内部的信息透明度，进而有助于改善外部监督机制对企业内部人投资决策的治理效应，从而助益降低企业的非效率投资水平，促进企业资本配置效率的提升。在合法性视角下，企业长期披露高质量的社会责任报告信息体现出了管理层高瞻远瞩的战略思维，因此反映在企业投资决策层面，管理者的投资决策也往往更具科学性，进而有助于降低企业的非效率投资水平。基于此，本文提出如下研究假设：

H1：其他条件不变，企业社会责任信息披露质量与非效率投资显著负相关。

三、研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文选择2009—2018年中国沪深A股上市公司作为研究样本，以2009年作为样本选择的起点主要是由于润灵环球2009年才开始披露上市公司社会责任报告评分。本文的研究数据来自两个数据库，其中财务数据来源于国泰安数据库(CSMAR)，企业社会责任信息披露数据来自润灵环球。借鉴以往研究范式，本文剔除金融保险业上市公司、ST和*ST公司以及变量存在缺失的样本，最终得到2009—2018年共3243个观测样本。

(二)变量定义与模型设计

被解释变量为企业非效率投资的测度指标，并借鉴Richardson(2006)的计算方法，本文通过式(1)来计算企业非效率投资：

表3报告了本文实证模型的多元线性回归结果。其中，第(1)列列示的是仅控制行业、年份固定效应后的回归结果，解释变量社会责任信息披露质量_的回归系数为-00001且在5的水平上显著，表明企业社会责任信息披露质量与非效率投资负相关。进一步，第(2)列列示了加入所有控制变量后的回归结果，解释变量社会责任信息披露质量_的回归系数为-0.0001且在10%的水平上显著，表明企业社会责任信息披露质量越高，其非效率投资水平越低，与本文的研究假设相契合。

为检验社会责任信息披露对企业非效率投资的影响，本文构建如下研究模型，如式(2)所示：

为了进一步分析我国地区产能过剩的影响因素特征，本文将中国分为东部、中部和西部进行分析，分别对3个地区进行回归分析，结果如表4所示。

(1)

其中，代表企业的投资支出，具体定义为现金流量表中的构建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金-处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额+购买子公司及其他营业单位所支付的现金-处置子公司及其他营业单位所收到的现金-固定资产折旧、油气资产折耗、生产性生物资产折旧，并用年初总资产进行标准化处理。通过对式(1)模型回归后取残差值，采用残差绝对值度量企业的非效率投资水平，残差绝对值越大代表企业的非效率投资水平越高。

+∑+∑+

4.解释变量滞后一期

(2)

本文主要变量及其定义见表1。

四、实证结果与分析

(一)描述性统计

为控制反向因果导致的内生性问题，本文对解释变量滞后一期后重新回归。在进行回归分析之前，同样重新对模型进行多重共线性检验，发现模型中所有变量的方差膨胀因子(VIF)均小于10，表明回归模型不存在严重的多重共线性问题。

(三)征召王羲之的诏书所到地名。当年皇帝征召王羲之的诏书到达地都含有“诏”字的地名，上述传说的六诏村在王罕岭东北山下；真诏村则在王罕岭东南山下；长诏村又在王罕岭南的沃洲山下。这些与王右军当年活动地域有一定关系。

(二)基本回归分析

,=+,-1+,-1+,-1+,-1+,-1+,-1

(三)稳健性检验

采用两种方法度量企业非效率投资：第一，基于完美市场假设，认为企业投资仅取决于企业面临的投资机会，并分年度和分行业回归估算投资效率，采用销售收入增长率作为投资机会的替代变量。第二，对企业过度投资或投资不足的划分，Richardson(2006)的残差模型是将残差大于0的样本视为过度投资，残差小于0的样本视为投资不足，而Chen等(2012)认为企业的投资存在合理区间，因而采用新的残差模型，分年度和分行业估算投资残差，并按照年度将其四等份，其中低于第25百分位的样本为投资不足，高于第75百分位的样本为过度投资。在进行回归分析之前，重新对模型进行多重共线性检验，发现模型中所有变量的方差膨胀因子(VIF)均小于10，表明回归模型不存在严重的多重共线性问题。

1.更换企业非效率投资的度量方式

为了增强研究结论的可靠性，本文进行了如下稳健性检验。

2.更换企业社会责任信息披露质量的度量方式

根据CSMAR数据库社会责任信息披露数据，共披露12条，每条披露赋值为1，不披露赋值为0，再以总得分除以12换算成百分比，取值越接近1代表企业社会责任信息披露质量越高。在进行回归分析之前，同样重新对模型进行多重共线性检验，发现模型中所有变量的方差膨胀因子(VIF)均小于10，表明回归模型不存在严重的多重共线性问题。

3.对解释变量和被解释变量做一阶差分后重新回归

通识教育注重培养学生的优良品质和终身学习能力，注重培养学生完整的知识、人格及远见卓识，在教育中备受关注。

理论上，如果假设成立，那么企业的非效率投资水平会随着社会责任信息披露质量评分的变化而呈现反向变化。基于此，本文对非效率投资和社会责任信息披露质量变量进行一阶差分后重新回归。在进行回归分析之前，同样重新对模型进行多重共线性检验，发现模型中所有变量的方差膨胀因子(VIF)均小于10，表明回归模型不存在严重的多重共线性问题。

,=+_,+∑,+

表2报告了本文主要变量的描述性统计。企业非效率投资()的平均值为0.040，中位数为0.026。企业社会责任信息披露质量(_)的平均值为39.800，1/4分位数、中位数、3/4分位数的取值分别为30.800、36.610、46.060，说明75%的样本公司社会责任信息披露质量得分不足50分，整体得分偏低。

五、进一步分析

(一)基于产权性质的分析

为了考察不同产权性质下，企业社会责任信息披露质量对非效率投资影响的敏感性差异，本文将研究样本分为非国有企业组和国有企业组进行分组检验。回归结果如表4所示，在非国有企业样本组，社会责任信息披露质量(_)的回归系数为-00002且在10的水平上显著；在国有企业样本组，社会责任信息披露质量(_)的回归系数为-0.0000且不显著，表明企业社会责任信息披露质量对非效率投资影响仅在非国有企业样本组中显著存在，可能的原因与前述章节一致，即相较国有企业，非国有企业投资者对企业的披露信息展现出更高程度的依赖效应。进一步，本文采用似无相关模型(SUR法)进行组间系数的差异检验，得到Chi2值为1.98，Prob>chi2值为0.159，系数不显著，表明两组回归系数的大小程度不存在显著差异。

(二)基于披露形式的分析

企业社会责任信息的对外披露形式包括强制披露和自愿披露两类，依据中国证监会、深交所、上交所相继发布的通知，强制要求“上证公司治理板块”“上证金融板块”“上证海外板块”以及“深证100指数”的上市公司必须披露社会责任报告。进一步，为了考察在不同披露形式下，企业社会责任信息披露质量对非效率投资的影响差异，本文将研究样本分为强制披露组和自愿披露组进行分组检验。回归结果如表5所示，在强制披露样本组，社会责任信息披露质量(_)的回归系数为-00001，但不显著；在自愿披露样本组，社会责任信息披露质量(_)的回归系数为-0.0002，且在10%的水平上显著，这表明企业社会责任信息披露质量对非效率投资的影响仅在自愿披露组显著存在。究其原因，可能在于自愿性披露组企业更有助于消除信息不对称和改善信息环境，并建立良好的公众形象。进一步，似无相关模型(SUR法)检验结果表明，Chi2值为0.86，Prob>chi2值为0.354，系数不显著，表明两组回归系数在影响程度上不存在显著差异。

系统论认为世界存在物质、能量和信息三大要素，任何系统都是物质、能量和信息相互作用和有序化运动的产物[4]。系统是指在环境之中相互作用相互依赖的若干部分 （因素）组成的具有一定结构和确定功能的有机整体。根据以上观点，专业认知教育就是一个庞大而复杂的系统，而渐进式专业认知教育体系是充分考虑教育环境、教育对象、教学内容、教育方法等要素。因此，教育工作者应该对各个要素的联系做好研究，更好的协调统一各要素，使系统良好有序地运作，从而最大限度地发挥作用，要素间紧密配合产生强大的正向专业认知教育合力，从而实现专业认知教育目标。

(三)经济后果的考察

本文从企业市场价值的角度来进一步探究企业社会责任信息披露质量影响非效率投资的经济后果。为考察这一问题，建立了如式(3)所示的中介效应检验模型：

雨又开始下，而且来势很猛，小半会儿，沟渠里的汇水就响起狰狞的奔涌。他掀亮手电，想找个能躲避的地方。电话铃响了，是他老婆打来的，问他在干啥？睡了没有？一是惦记，二是查岗，老婆的惦记给了他暖意，至于查他的岗，她那脑袋瓜子压根就整不明白他的事。

,=+_,+∑,+,

,=+_,+∑,+,

,=+_,+,+∑,+,

(3)

其中，代表企业的市场价值，本文采用TobinQ值进行度量。此外，企业社会责任信息披露质量(_)为解释变量，企业非效率投资()为中介变量，为控制变量。回归结果见表6，列(1)以社会责任信息披露质量(_)作为解释变量，对被解释变量企业市场价值()进行回归，回归系数为00066，且在1的水平上显著，表明企业社会责任信息披露质量越高，越有助于通过良好的信号效应提升企业价值。列(2)报告了社会责任信息披露质量(_)对非效率投资()的回归结果，回归系数为-00001且在10水平上显著，表明社会责任信息披露质量与非效率投资负相关。列(3)以企业市场价值()为被解释变量，对解释变量社会责任信息披露质量(_)、中介变量非效率投资()做回归，社会责任信息披露质量项(_)与非效率投资项()的系数分别为00060和-18921，且均在1的水平上显著，说明非效率投资在企业社会责任信息披露质量与企业市场价值之间起部分中介作用，即社会责任信息披露质量能够通过降低企业非效率投资水平来提升企业价值。

进一步，本文采用Sobel-Goodman检验法和Bootstrap检验法对中介效应进行更为严格的检验，即直接检验系数1和2乘积的显著性(零假设：12=0)。表7列示了Sobel-Goodman法的中介效应检验结果。

当被解释变量为企业市场价值()时，企业非效率投资()的中介效应系数为0.0002，且在10%的水平上显著，中介效应占总效应比例约为2.77%。另外，模型的直接效应系数为0.0066，且在1%的水平上显著，代表非效率投资在企业社会责任信息披露质量与市场价值之间起部分中介作用。

适当、合理的运动能加快胃肠蠕动，促进消化吸收，从而改善孕妇食欲不振、消化不良、便秘等症状，有利于孕妈妈吸收充足的营养，保证宝宝健康发育的需求。

表8列示了Bootstrap法的中介效应检验结果，本文采用自抽样1000次后进行回归估计，中介效应的系数为0.0002且在10%的水平上显著，直接效应的系数为0.0066且在1%的水平显著，同样表明非效率投资在企业社会责任信息披露质量与市场价值之间起部分中介作用。整体而言，检验结果与Sobel-Goodman法保持一致，研究结论没有发生实质性变化。

六、结论与启示

本文基于2009—2018年中国沪深A股上市公司的3243个观测样本，实证检验了企业社会责任信息披露质量对非效率投资的影响。研究结果表明：(1)保持其他条件不变，企业社会责任信息披露质量与非效率投资显著负相关，并且这一结论在采用更换非效率投资的度量方式、更换企业社会责任信息披露质量的度量方式、对解释变量与被解释变量进行一阶差分以及对解释变量滞后一期后回归的稳健性测试后依然显著存在。(2)本文考察了不同产权性质、不同披露形式以及不同鉴证效果下，社会责任信息披露质量对非效率投资影响的情景差异。区分不同产权性质发现，社会责任信息披露质量对非效率投资的影响仅在非国有企业样本组显著存在，而在国有企业样本组并不显著。区分不同披露形式发现，社会责任信息披露质量对非效率投资的影响仅在自愿披露样本组显著存在，而在强制披露样本组不显著。区分不同鉴证效果发现，社会责任信息披露质量对非效率投资的影响仅在未鉴证组样本企业中显著存在，而在鉴证组样本企业中不显著，表明企业社会责任鉴证报告并未发挥出预期的治理效应。(3)本文细化考察了不同社会责任信息披露质量类型对非效率投资的影响，结果表明企业社会责任信息披露质量对非效率投资的影响主要表现在报告的内容性(C)和技术性(T)两个方面。(4)本文细化考察了企业社会责任信息披露质量对非效率投资类型的影响，结果表明企业社会责任信息披露质量能够有效抑制企业的过度投资水平，而对企业的投资不足不产生显著影响。(5)进一步从企业市场价值视角探究企业社会责任信息披露质量影响非效率投资的经济后果。本文通过构建三步法中介效应模型以及采用Sobel-Goodman检验法和Bootstrap检验法的结果均发现，非效率投资在社会责任信息披露质量与企业市场价值之间起部分中介作用，即社会责任信息披露质量能够通过降低企业非效率投资进而提升企业价值。

本文主要研究了企业社会责任信息披露对非投资效率的影响，并且通过理论推导与实证检验证明社会责任信息披露能够降低企业非效率投资，进一步证明社会责任信息披露具有公司治理效应，本文研究结论为企业管理层制定社会责任战略提供了实践启示，并且为监管部门制定社会责任信息披露细则提供相关依据。