管清友

通胀应该算是2021年下半年全球最关注的问题，特别是9月中下旬以来，全球能源危机愈演愈烈，中国电荒、欧洲气荒、英国油荒、美国货荒，供应链矛盾不断加剧，能源价格持续飙升，美国PCE物价指数增幅创30年以来新高，中国PPI创出2006年有数据记录以来的历史新高。而且不仅是实物通胀，资产通胀也值得警惕，疫情后股市和楼市齐涨，金融资产价格攀升，资产泡沫化问题日益严重，通胀预期全面升温。

通胀表征的是价格水平，由供给和需求共同决定，按照通胀产生的原因，通胀一般分为两类：一类是成本推动型通胀，问题主要在供给端，此时对应的是滞胀周期，供给修复缓慢，经济有下行压力，但物价还在上行，特别是上游原材料价格持续攀升，并逐渐向中下游传导;另一类是需求推动式通胀，问题主要是在需求端，此时对应的是过热阶段，也就是复苏的后半程，经济快速恢复，内生动力较强，需求十分旺盛，供不应求，推动价格上行。

如果是成本推动型通胀，也就是滞胀周期，股市难有表现，甚至会出现戴维斯双杀。一方面，经济动能不足，成本抬升加压企业利润，盈利拐点出现，基本面开始走弱，可能会杀业绩;另一方面，货币政策边际收紧，利率上行，再加上风险偏好降低，高估值资产承压，有杀估值风险。比较典型的是2011年，经济增速逐季回落、通胀快速上升，滞胀风险加大，倒逼三次加息、六次上调存款准备金率，再加上欧债危机蔓延，“新国八条”拉开地产调控序幕，A股进入慢熊行情，上证指数全年跌幅超过21%、沪深300超过25%、创业板指超过35%，十分惨烈。……