李增仁 王敖东

摘要：自美国次贷危机以来，黄金价格波动幅度不断增大，影响因素不断增多，且与黄金价格相关性不断变化，不确定性增加。为提高黄金市场参与者对黄金市场的认知，从黄金的商品、货币及金融三大属性出发，分析属性对黄金价格影响及二者相关性，助力黄金市场参与者提高市场研判能力，规避市场波动风险，保持黄金产业健康稳定发展。

关键词：黄金属性;商品属性;货币属性;金融属性;黄金价格;影响因素

中图分类号：TD-9          文章编号：1001-1277（2021）08-0001-03

文献标志码：Adoi：10.11792/hj20210801

2008年美国次贷危机后，黄金价格延续上涨趋势，在2011年冲至1 920美元/盎司新高，后经大幅度、长时间回调，终在2019年重拾涨势，并于2020年8月再创新高，达2 075美元/盎司。在此期间，黄金价格波动幅度不断增大，波动频率不断加剧，国际经济、政治局势越来越复杂，黄金价格影响因素不断增多，且不同时期对黄金价格的影响程度不一。在这种情况下，分析判断黄金市场的难度增加，黄金市场参与者承担的风险变大，不利于黄金产业稳定健康发展。本文旨在基于黄金属性分析其对黄金价格的影响及二者的相关性，以增加黄金市场参与者对黄金市场的了解，进而助力黄金市場更好的发展。

1 黄金属性分析

传统意义上，黄金是一般等价物、特殊商品及货币。此外，黄金是最知名的贵金属，承担着国际交换媒介及最终保值工具的货币职能[1]。黄金是一种商品，同时具有使用价值和价值;是一种特殊的商品，同时拥有商品、货币及金融三大属性;是一种既可以充当一般等价物，也可以作为世界货币的商品。黄金是一种具有特殊战略意义的稀缺资源，是一种特殊的贵金属商品。

黄金特有的属性，是黄金区别于其他物质的内在属性，即同时具有商品、货币和金融三重属性[2]。黄金的商品属性类似于一般商品的属性，是其自然属性;黄金的金融属性和货币属性均属于金融属性范畴，区别于一般商品的自然属性，这也是黄金的独特之处。

1.1 商品属性

黄金的商品属性即黄金具有一般商品的自然属性，广泛用于含黄金商品的生产及交易，同时拥有价值和使用价值，遵循商品价值规律并按规律进行生产及交易，其价格由社会平均劳动时间和供求关系决定。黄金的自然属性，决定了其首先是一种商品，和其他一般商品一样，具有使用价值，可以满足人们的多种需求，进而产生了产、供、销关系，构成了黄金产业。

1.2 货币属性

在《资本论》中马克思指出：“金银天然不是货币，但货币天然是金银”。也就是说，黄金天生就具有货币属性。1976年《牙买加协议》签署后，黄金与美元脱钩，黄金的货币职能在法律和制度上消失。2017年12月，巴塞尔银行监管委员会完成《巴塞尔协议Ⅲ》修订，将黄金在全球央行的货币属性进行了再定义：自2019年3月29日起，国际清算银行（BIS）允许各国央行将持有的实物黄金（按市值计价）作为储备资产进行计算，如同允许计算现金和主权债务工具一样;这意味着黄金由三级资产（风险资产）变成一级资产，与货币、国债具备同等的法律地位。黄金的货币属性逐渐加强。

1）流通职能。虽然黄金已基本退出流通领域，但目前仍有多种金币发行流通，如美国鹰洋金币、加拿大枫叶金币、澳大利亚袋鼠金币等。

2）价值尺度。黄金现在已经不再作为衡量其他商品价格的尺度，但作为评价全球各国宏观经济运行的参照物，其价格波动已成为衡量各国信用货币价格和追踪通货膨胀程度的一个重要指标。

3）储藏手段。黄金仍是一种重要的货币储备工具，在各国央行货币储备中占较大比例，具有极其重要的地位。

4）清偿手段。目前，黄金仍是世界公认的“硬通货”。虽然各国央行已不再直接用黄金结算，但仍认可黄金在结算体系中的重要地位，将黄金列为可接受的金融资产。同时，黄金在国际融资中依然是非常重要的抵押品。

按照经济学中关于货币的定义，黄金还具有货币属性，仍是一种货币。

1.3 金融属性

黄金的金融属性是在黄金非货币化的前提下，由其特性衍生出的金融投资功能，是从其货币属性转化而来的，按照金融投资运行规律，黄金的金融属性是其商品职能和货币职能的纽带[3]。

黄金的金融属性主要体现在：黄金市场是一个全球性24 h市场，可在世界各地不间断交易。黄金良好的变现性、安全性，使其成为最有效的避险工具，以应对各种突发事件及不确定事件。黄金的避险特性表现为与其他金融资产的反向运动，所以当出现金融动荡或军事冲突及其他风险事件时，黄金成为规避风险、保值增值的有效工具，是金融市场的重要组成部分。

2 黄金价格影响因素及相关性

2019年黄金价格再次开启上涨趋势，主要原因是世界主要经济体越来越多地采用宽松货币政策以刺激经济增长。2020年新型冠状病毒肺炎疫情（下称“新冠疫情”）更促使各国加大宽松货币政策实施力度，宽松货币政策及风险规避成为黄金价格上涨的主要推动力。

2.1 基于商品属性分析

2.1.1 供求关系

黄金作为一种特殊商品，其价格必然遵循商品经济运行规律，受供求关系的影响。当供给大于需求时，黄金价格将下跌;反之，则上涨。

1）国际黄金市场供给分析。黄金的供给主要来自3个方面：一是新增矿产金;二是再生金;三是世界各国央行出售的储备金。总的来说，最近几年世界黄金供给量基本维持在4 300～4 800 t，波动不超过7 %，整体较平稳。其中，矿产金供给量每年约为3 500 t，因环保政策及品位下降等原因导致略有负增长。其次是再生金，再生金供给受黄金价格影响上下波动，近年随着黄金价格上涨，再生金供给增加幅度有所提高。此外，还有世界各国央行售金，2002—2009年各国央行总体向外销售黄金，但2010年后净售金为负值，供给变为需求。

2）国际黄金市场需求分析。因为黄金的物理属性和金融属性，黄金需求主要分为消费需求、投资需求和官方储备需求3部分。近年来，世界黄金需求平均约4 350 t。传统黄金消费需求出现显著下滑，而投资需求出现明显增长。2015—2019年，传统黄金消费需求总量由3 500 t左右降至2 900 t左右，而同期全球黄金ETF由1 594.2 t升至2 886.8 t，央行购金量有所提高，并在2018年出现一致性的购金行为，进而使央行黄金储备不断增加，预计未来一段时间还具有一定持续性[4]。投资需求开始逐渐成为影响黄金总需求的核心变量。

2.1.2 国际宏观经济形势

国际宏观经济形势主要通过影响黄金需求间接影响黄金价格。经济发展良好，黄金需求主要受制造业影响;经济衰退，黄金需求主要受资产价值变化影响。

1）美国经济复苏艰难。美国自2008年金融危机以来经济持续低迷，虽然2019年美国重启经济刺激政策，经济略有复苏迹象，但2020年新冠疫情再次令美国经济陷于泥潭，导致美国经济2020年基本确定为负增长。同时，美国仍面临居高不下的失业率及财政悬崖。

2）英国脱欧，欧盟经济萎缩。2016年6月英国脱欧公投，2020年1月31日正式脱欧，结束了其47年欧盟成员国身份，后续英国将与欧盟展开包括贸易在内的一系列谈判，确认新的合作关系。2020年新冠疫情令欧洲经济雪上加霜，不断延期的各種禁令阻止病毒扩散的同时，也阻止了经济的正常运行，失业率不断提高，经济大幅萎缩。英国国家统计局2021年2月12日公布的统计数据显示，2020年英国GDP同比萎缩9.9 %，是有记录以来的年度最大跌幅;而欧盟（27国）2020年完成的名义GDP下滑至13.3万亿欧元，按可比价格计算，同比缩减6.2 %。

3）中国经济增速放缓。中国经济虽仍保持较高速度增长，但增速已有所放缓，近几年中国GDP增速见表1。高速增长中积累了一定程度的发展不均衡问题，经济转型势在必行。

4）资金外流的新兴经济体。2020年新冠疫情对世界经济的负面影响具有普遍性，新兴经济体由于自身经济、政治等现实情况，受到的影响更甚。实体经济发展不足，未能为新兴经济体提供良性运转、持续发展的市场环境，致使资本投资的收益率偏低。同时，由于新兴经济体通货膨胀水平一直在高位运转，货币贬值成为常态，市场避险情绪加重，新兴经济体出现资金外流现象。

2.2 基于货币属性分析

2.2.1 货币政策

2020年世界各国加大宽松货币政策实施力度，以应对新冠疫情对经济的影响。美国第一次无限量化宽松货币政策，央行不断扩表。为应对债务危机，欧洲央行宣布实施无限量冲销式国债购买计划;面对疫情，欧洲再次加大政策刺激力度。日本、俄罗斯、巴西等在疫情爆发后，也开始实施宽松货币政策，以刺激经济增长。在全球宽松货币政策的大潮中，对具有抗通货膨胀、保值增值功能的黄金来说，必然受到追捧[5]。

2.2.2 美元指数

美元指数（USDX）由一篮子货币组成，是当前反映美元汇率的一个非常重要且有效的指标。目前，国际黄金价格主要以美元标价，从美元价值尺度逻辑分析，美元与黄金存在负相关性，即美元升值则黄金贬值;美元指数则是美元在汇率角度上的相对价值，即美元升值则美元指数上涨。因此，美元指数与黄金价格存在理论上的负相关性。

2.2.3 大宗商品

从现货黄金价格与大宗商品指数相关性走势曲线（见图1）可以观察到，黄金价格与大宗商品指数存在较高的正相关性。2008年以前，黄金价格与大宗商品指数基本存在相对恒定的比值。2008年后，黄金价格与大宗商品指数虽然仍存在极高的正相关性，但其相对比值已有较大变化。2020年3月受新冠疫情爆发影响，黄金价格与大宗商品指数有较大背离。总体来说，在金融市场比较稳定时，黄金价格和大宗商品指数存在较强的正相关性，但出现金融危机或其他对经济有重大影响的突发事件时，二者的走势会出现较大背离，而这种背离正是黄金货币属性和金融属性的体现。

2.3 基于金融属性分析

2.3.1 黄金投资

黄金非货币化是其金融属性的前提，使其成为金融投资工具之一。目前，国际黄金市场大致可以分为场内交易市场和场外交易市场2类。国际黄金场内交易市场主要是由各国交易所组成，产品主要为标准化衍生品，以纽约商业交易所（COMEX）和东京商品交易所（TOCOM）为代表。国内黄金场内交易市场由上海黄金交易所、上海期货交易所组成。国际黄金场外交易市场，以伦敦黄金交易市场和苏黎世黄金交易市场为代表。通过黄金ETF持仓量变化分析出资金动向，进而分析出投资者投资方向。

2.3.2 黄金避险

1）经济危机。由于黄金具有货币的独特天然属性（金本位），在布雷顿森林体系崩溃之后，信用货币替代黄金成为全球货币体系的锚，而美元成为全球信用货币体系最重要的锚。在美国经济危机或美元信用危机爆发时，黄金才能最大限度地体现替代美元信用的避险作用。黄金的避险作用表现为买入黄金以对冲其他资产的价格下跌。因此，经济危机爆发时，黄金作为一种货币替代，投资者会抢购黄金以避险，进而推动黄金价格上涨。

2）地缘政治。“二战”以后，地域性局部冲突是地缘政治冲突的主要特征，且主要发生在中东及非洲等欠发达地区，对世界的影响局限在一定范围内。小规模地缘政治冲突多具有突发性，市场普遍不能有效预测，对市场的影响较剧烈，黄金价格往往表现为短时间内大幅、快速上涨后再快速下跌的走势，行情一般不具有持续性。大规模地缘政治冲突一般是可预见的，在冲突爆发前，市场已经对事件有了充分的预期，表现为黄金价格在冲突爆发前就已上涨。

3 结 语

随着经济的发展，金融市场日益复杂，影响黄金价格的因素不断增多，且在不同背景下，对黄金价格走势起主导作用的因素也不尽相同，致使黄金市场分析难度不断增加。因此，在分析影响黄金价格因素时，要因时而异，不能拘泥于某一特定因素或历史经验，应具体情形具体对待。

[參 考 文 献]

[1] 韩博.黄金的货币化与非货币化研究[D].呼和浩特：内蒙古大学，2012.

[2] 张岱，刘桂阁，李洁美，等.黄金的金融属性分析[J].中国国土资源经济，2011（4）：45-47.

[3] 刘山恩.论黄金市场的金融性[J].中国黄金经济，2000（4）：8-10.

[4] 2020全年及第四季度黄金需求趋势[EB/OL].（2021-01-28）[2021-06-09].https：∥www.gold.org/cn/goldhub/research/gold-demand-trends/gold-demand-trends-full-year-2020.

[5] BLOSE E.Gold prices，cost of carry，and expected inflation[J].Journal of Economics and Business，2010，62（1）：35-47.

Analysis on the impact factors of gold prices and their correlations based on gold property

Li Zengren1，Wang Aodong2

（1.Shenzhen Jinhong Industry Development Co.，Ltd.;

2.Business School，Hongkong Chu Hai College of Higher Education）

Abstract：Since the United States subprime mortgage crisis，the fluctuation of gold prices has become greater，and the number of impact factors has been increasing.Whats more，the correlation between these factors and gold prices is varying consistently，increasing the uncertainty.In order to improve the market practitioners understanding of the gold market，the paper analyzed the impact of gold property on gold prices and the correlations between them from three major properties including commodity，currency and finance.The study contributes to improving the judgment of market practitioners，evading market fluctuation risks，and keeping the healthy and robust development of gold industry.

Keywords：gold property;commodity property;currency property;finance property;gold price;impact factor