连平 刘涛

我国与多数国家一样，已明确进入老龄化社会，鲜明特征如老龄人口数量庞大、老龄化速度更快、内部差异明显等。从财富管理的角度看，应对老龄化社会的严峻挑战，增强财富管理供需的适配性，已成当务之急。

老龄化社会对财富管理需求巨大

老年人群对于财富管理的需求是十分迫切的，原因主要有两方面。

一方面，目前我国养老金体系三支柱发展并不均衡。

首先，第一支柱“一枝独大”。我国基本养老保险由城镇职工基本养老保险、城乡居民基本养老保险两部分构成。截至2019年末，我国基本养老保险参保人数达到9.68亿人，覆盖总人口近70%，其中，城镇职工基本养老保险参保人数为4.35亿人，城乡居民基本养老保险参保人数为5.33亿人;基本养老保险基金累计结存6.29亿元，其中，城镇职工基本养老保险基金累计结存5.46亿元，城乡居民基本养老保险基金累计结存8249亿元。

其次，第二支柱覆盖有限。包括企业年金、职业年金两部分。企业年金参与主体大多为金融、电力、铁路等国有企业;职业年金参与主体主要是机关事业单位。截至2019年末，全国共有9.6万户企业建立企业年金，参加职工2568万人，年末企业年金基金累计结存1.8万亿元。总体来看，第二支柱存在覆盖面窄、机构经济负担压力较大、缺乏持续加入意愿等问题。此外，第三支柱刚刚起步。2018年5月，个人税收递延型养老保险试点开始启动，标志着我国开始运用税收优惠手段探索建立第三支柱。截至2019年末，参保人数仅4.7万人，保费收入2.45亿元。

另一方面，老年人面临老龄化和高龄化带来的各种隐忧，如近年来，我国老年人慢性病患病率居高不下且不断上移。根据第四次和第五次国家卫生服务调查统计数据，老年人慢性病患病率呈现三个明显特点：一是患病率高。以2013年调查数据为例，60-64岁年龄段，慢性病患病率已接近60%;65-69年龄段，患病率更达71.6%;70-74年龄段，100个老人中，至少有80人身患各种不同的慢性病。二是升势快。从2008年至2013年短短五年时间，我国60-84年龄段老年人群慢性病患病率整体抬升13-16个百分点。三是城市高于农村。从2013年调研情况看，城市老年人慢性病患病率高达81.1%，远高于农村61.6%的水平。（图1）

与此同时，我国老年人住院比例明显上升。2008-2013年间，各年龄段老年人住院比例上升4-5个百分点。从住院天数来看，2013年老年人平均住院天数为12.8天。调查还显示，有多达18.2%的老人需住院但未住院，其中，“经济困难”是首要原因。

我国老龄化社会财富管理有效供给不足

长期来，正规财富管理机构和市场对于老年投资者这一庞大的特定群体所蕴藏的巨大需求，未给予足够重视，没能准确把握老年人群需求偏好的异质性和生理特点，产品供给不够精准和丰富，这就为非正规机构和市场留下可趁之机。

在多数人的认知中，老年人相对保守谨慎，属于典型的风险规避型投资者，他们主要投资一些低风险、低收益的金融产品。按年龄划分，理论上投资者的行为偏好如上表所示：

在这一认知下，正规财富管理机构和市场为老年投资者提供的金融产品范围较为狭窄，集中于银行储蓄、定期存款、大额存单、国债及银行理财等领域。这类产品的供给存在两个明显不足：一是很少为老年客群量身定制。如市面上大量银行理财产品和基金，主要是从收益率或资产标的角度进行分类，很少以老年客群为中心专门打造。二是没有对老年客群者进行分类、分层管理。相关产品仅能关照部分老年投资者的低风险需求，很难满足另一部分老年投资者对于较高收益率的追求，如对股市、高收益债市等的投资需求;或者说，只能满足老年投资者多元化资产配置需求中的最基础部分。（表1）

由于正规财富管理机构和市场对老年投资者及其财富规模重视不足、有效供给不充分，留出巨大的市场真空，导致二元化老年财富产品市场的产生。近年来，国内频频爆出大批老年人身陷金融投资庞氏骗局或高风险P2P的新闻。例如，2016年百亿级理财平台中晋资产崩盘，13万投资者中，60岁以上投资者占了2万人。而e租宝非法集资案涉及的90万投资者中，老年投资者所占比例更高。

从根本上说，供给不足现象之所以产生，主要在于正规财富管理机构和市场对老年投资者的需求和行为特征理解把握得不够准确深刻，难以解释众多本该保守谨慎的老年人，为什么在实际理财投资过程中往往敢于“铤而走险”，甚至大批“中招”？

2017年，德国马克斯普朗克人类发展研究所的一篇研究文章发现，老年人对投资决策往往过于乐观，重收益、轻风险的特征十分突出，其投资激进程度甚至超过年轻人，表现得更加“无惧金钱损失”。研究指出，与年轻人相比，老年人更容易做出错误决定和判断，这很可能与“流体智力”（Fluid Intelligence）减退有关。

流体智力是一种以生理为基础的认知能力，如知觉、记忆、运算、推理、信息加工速度等，侧重于借助逻辑、抽象思维、模式识别、敏锐反应等来解决新问题和新挑战。一般来说，人的流体智力巅峰期出现在20多岁，此后将随年龄增大而减退。

晶体智力（Crystallized Intelligence）是與流体智力相对应的概念，主要指后天习得的技能、语言文字能力、联想力等，侧重于用经验去解决以往熟悉的问题。晶体智力在80岁之前并不会随年龄的老化而明显减退，甚至某种程度上，还有“越老越吃香”的可能，如我国民间关于“家有一老，如有一宝”“老将出马，一个顶俩”等说法，都表明老年人的晶体智力是不低的，深谙为人处世的智慧。（表2）

流体智力的自然减退，加之个人“单兵作战”存在的信息劣势，使老年投资者在面对股票、基金、信托、黄金等多因素影响的投资产品时，难以在纷繁复杂的众多干扰信息中迅速识别影响短期价格波动的主要因素，进行准确研判;同时，出于对经验的迷信，一些老年投资者低估风险，高估自身判断力，最终做出错误的决策。

增强老年财富管理供需适配性的思考

我国进入老龄化社会后，数以亿计的老年投资者对于财富管理需求巨大，但目前国内正规财富管理机构和市场的产品和服务供给能力还难以跟上老年投资者的需求。要解决上述矛盾，必须多管齐下，不断增强老年财富管理供需的适配性。

从政府层面看，应加快二三支柱养老金改革，完善多支柱养老保险体系。

一是完善我国企业年金制度，适当降低企业年金门槛，激励中小企业发展集合年金等方式，提高第二支柱职业养老金的覆盖面和参与率。

二是加快推进个人养老金制度扩大试点，鼓励个人和企业自愿进行商业性保险储蓄，建立商业保险储蓄基金，购买商业性人寿保险或者进行商业性养老保险，重点发展个人税延型养老保险、个人养老年金型保险等。通过完善多支柱养老保险体系，极大缓解老年人的后顾之忧，使其能更从容地进行理性投资。

从完善监管的角度看，应加强老年投资者的保护。针对老年人生理结构变化的特点，可参考美国、日本和中国香港等地的经验，加强对老年投资者的保护和引导。如美联储金融消费者保护局单设老年人金融保护办公室，专门负责老年人的金融消费保护，针对老年人容易遭受的金融风险进行提示和帮助。日本明确规定，老年人仅为可“谨慎招揽”的客户，金融机构应在“即使老年人蒙受损失也不会造成生活困难”的范围内设定可投资金额，且不可劝其将准备晚年生活的储蓄进行投资交易。香港要求金融机构向老年人销售金融产品时，须建议老年人请亲属和子女陪同，以免老年人在不清楚金融产品风险状况的情形下独立做出决定。

从行业协会的角度看，要对老年客群要加强分类引导和教育。如果老年人执着于自己投资，要教育其正视衰老带来的智力结构自然演变。在此前提下，引导其坚持低风险投资，主要投自己熟悉的理财产品，如定期存款、银行大额存单、大中型银行的稳健型理财产品、国债、货币基金等;对投资金额要做合理安排，即便投资失利也不影响正常养老生活;尽量不投收益率过高的金融产品，不做短线炒股等高频投资，不轻易涉足从未接触的新产品。如果高净值老年人士更看重相对高收益的投资，要提倡“专业人做专业事”，最好委托专业的财富管理行业头部机构代为理财。

与此同时，要鼓励财富管理机构运用专业知识，通过投资组合、外部调研、风险缓释、大数据分析等手段，最大限度降低风险、减少信息不对称，优选业绩良好的公募基金、信托、保险等产品，进行科学配置，确保稳妥地实现预期收益。

从财富管理行业和企业角度看，要以老年客户需求为中心加快金融产品创新。从国际经验来看，不少发达国家在养老金融发展过程中推出过生命周期基金、商业养老保险、长期护理保险、住房反向抵押养老贷款和保险、养老金融信托、养老消费信托等产品，通过丰富的养老金融产品吸引老年投资者更多配置于金融资产，解決房产不容易分割、处置及老年人无法有效盘活其持有的房产来提高生活水平的问题。

建议国内财富管理机构积极跟进。如加快发展依照基金目标持有人的年龄对投资组合进行动态调整的生命周期基金，在风险递减的情况下，为老年客户带来长期较高的综合投资收益。还可与医疗、保健机构合作，积极发展集成财产管理、遗嘱信托、医疗服务等多种功能的养老金融产品和服务。