付斌

一、结论与逻辑 

2020年10月1日至2021年3月31日，鄭棉指数运行区间为（13120，17100）元/吨，美棉指数运行区间为（65.31，94.26）美分/磅，棉价实际运行方向和节奏符合我们在秋季大报告中的判断，幅度略大于我们预期。总体来看，当前棉花市场呈现“库存高位去化、估值低位徘徊”的特点，未来半年消费复苏、美棉出口、主动补库和通胀预期会强化棉价反弹趋势。结论：美棉看（80，95）美分/磅，郑棉看（15000，17000）元/吨，棉纱看（24000，26000）元/吨。策略建议：棉价接近区间底部时，纺织厂宜增加原料补库，投资者可买入CF2109或看涨期权，逢高逐步平仓。偏差与核心因素：经济复苏引发消费偏差，驱动全球棉花去库存;中美协议引发采购偏差，利好美棉出口;通胀预期引发配置偏差，强化基金买盘;美棉看震荡上涨。出口内需复苏引发消费偏差，驱动中国棉花去库存;景气周期引发采购偏差，激发全产业链主动补库;通胀预期引发配置偏差，强化资金买盘;郑棉看震荡上涨。风险因素：主要来自复苏力度、面积天气和涉棉政策，可能突破区间。棉价震荡上涨利多国内CPI。

二、偏差与核心因素 

（一）全球棉花市场

疫苗接种和经济复苏引发了棉花消费增加的偏差，成为驱动全球棉花去库存的核心变量，因此，我们将消费复苏作为核心因素进行分析。全球棉价和库存周期负相关：去库存周期，棉价倾向上涨;累库存周期，棉价倾向下跌;平衡期，棉价倾向震荡。据USDA，预计2021/2022年度全球棉花总产量为2601万吨，同比增加5.6%;全球消费为2656万吨，同比增加3.5%;产不足需导致全球棉花期末库存下降2.3%至1981万吨;库存消费比下降4.4%至74.9%;下年度全球棉价易涨难跌。……