张瑶

由于我国的证券市场发展时间尚短，整体的制度体系建设相较于国外缺乏火候，在证券市场上仍然存在着非常多的待改进之处，在这些问题上保护中小投资者的利益是最为突出的问题。相较于其他的大型股东而言，因为自身经济条件等众多客观因素，中小型投资者在证券市场中占据的地位是处于非常低下的状态，而他们的利益也经常会被大型股东抢先，更不用说还有很多其他因素对中小投资者的利益保护产生负面影响。这种负面影响带来的消极情绪无疑会为我国的证券市场的正常发展带来极其恶劣的后果：作为中流砥柱的中小投资者纷纷撤股，证券市场的发展止步不前。本文以此为研究课题，拟定从2014年引起社会各方关注的“A医药公司诉讼案”为案例，从该案例来分析我国中小投资者的利益保护的现存问题、利益侵害因素和解决方案等方面，试对我国当前对中小投资者的利益保护提供一定具有实际价值的参考。

一、引言

近年来，我国证券市场上中小投资者的利益不断的收到侵害，案件更是接二连三的发生，如萧杭钢构案、郑百文虚假重组案、光大乌龙指案等等，这一系列的案件都涉案金额较大，影响范围深远，严重损害了中小投资者的利益。相比较之下，我国的证券市场才刚起步，这类事件也是过程中的必然产物。中小投资者的一些基本权益主要有信息知情权，证券交易权，交易选择权和证券赋予的权力。从2006年起实施的《证券法》最重要的内容是针对投资者的保护进行法律化，更加有效的保护投资者和股东的利益，促进证券市场有井然有序的发展，从而为经济建设做出贡献。

中小投资者是相持有公司股票较多的大股东而言。本文中的中小投资者主要是指，一种是指在公司中占有比例较小股份的人，另外一种是在证券市场上持有流通股但是数量很少的人。中小投资者大多数具有数量多，收入中低层次，知识水平不足等特点。我国证券市场中，个人投资者占到了99.6%。而且他们的年龄层次都分布较大，中小投资者数目之多且对全部证券市场的影响之大。我国目前對于投资证券市场的人大多数都是一些工薪阶层和收人较低的工作者，他们的平均与收入差不多都是在500-3000之间的人。大多数中小投资者中的人对证券市场的知识并非很了解，都是看着别人赚钱就想也来捞一笔，同时他们对自身利益保护也不是很了解，他们对于自己的权力行使和保护很是问题。中小投资者利益受损，这不仅让投资者对投资市场望而却步，也是对本来不怎么景气的中国股市雪上加霜。为了更好的保护中小投资者利益，这关乎广大人民群众的自身利益，也是保障证券市场健康发展的关键，所以对中小投资者利益保护研究这一切入点是具有非常大的现实意义。

中小投资者的权力很小，很难参与到公司的内部决策管理中的，大股东利用自己在公司的高股份高权力，在决策中就会只顾自己的利益而常常忽视中小投资者利益做出不利于中小投资者决定，使其利益受损，同时在市场上的中小投资者也会因为信息披露不完善，分析能力等因素的影响从而受到投资机构的迫害，这些都使得中小投资者经常是输个精光，棺材本也给赔进去。如果能有效的保护中小投资者的利益，最好的结果就是就可以吸引越来越多的投资者进入市场，那么我们的市场就会犹如雨后春笋一样到处释放着勃勃生机，那证券市场就会更加快速的健康的发展，保护中小投资者的利益，这绝不仅是对股东利益的保护，更是从整个资本市场角度出发，对我国的经济建设也有重大意义。

目前的中小投资者的证券市场还属于一个新兴市场，面对于中小投资者的利益保护方面还有者许许多多的问题，比如大股东不规范运作、市场内幕交易、市场暗中操纵、不实信息披露、缺少一些相应的国家法律救济机制等等，使得中小投资者的一些权利形同虚设。又因为中小投资者的信息获取渠道上的不足和股东在股东大会上投票表决的方面处于一个相对的弱势，导致他的利益容易受到股东及其他公司内部人员发起的侵害，而自身又因为能力有限，所获得的利益又比较松散，难以实行有用的自我保护，所以结果往往是损失非常惨重的。虽然国家在利益保护方面也作出了一系列的措施，但这些措施都不能从根本上解决相关利益受损问题。法律由于自身存在的局限性和不可变更性，在处理相关问题的时候，不能进行灵活变通，没有对应的处理方法。由于市场具有自我调节的功能，所以国家对于市场是宏观调控的，并不干预市场经济，这就让一些破坏市场的行为有机可乘。而公司、个体工商户作为市场的组成者，不遵守市场诚信原则，为了寻求自己的利益最大化，隐瞒欺骗消费者以及中小利益投资者，这不仅是对正常运作市场的伤害，也是对消费者以及中小利益投资者的伤害。

由此可见，国家层面作出的法律保护并不完善，对于市场的监管也并不严谨，公司、个体工商户对于市场规则也并没有完全遵守，为了个人利益而丧失基本的人品道德。虽然中小利益投资者在利益受损后，能够站出来维护自己的利益，但这是远远不够的，得不到国家相关政策和法律的保护，他们群体的发声就会显得微乎其微，所以本文对于中小投资者利益保护问题的相关研究可以在一定程度辅证其相关理论。

二、A医药公司诉讼案案例分析

（一）A医药公司诉讼案的案件概述

A医药公司诉讼案的起因，源自于2014年3月20日，江苏省证监局对A医药公司的处罚，处罚原因是“未向公众及时披露信息”。而众多利益受到损害的中小投资者向A医药公司提起了刑事诉讼，并且要求赔偿中小投资者因未能及时披露信息而造成的损失。A医药公司未披露的信息主要内容是对A医药公司大部分股权的放弃和转让，将自身旗下的子公司卖出，之后又进行溢价买入的操作，明显是严重地违背了商业逻辑与市场道德，为投资者带来了极其巨大的经济损失。而这些操作早在2011年就已经私下进行，对外一直隐瞒不报。虽然最后终审判决以A医药公司赔偿股民损失告终，但这一广受社会关注的案例里揭示出了很多在对我国中小企业的投资者的利益保护方面存在的问题。

此诉讼的原因是A医药公司可以及时向公众公布信息，非法私下经营，隐瞒交易，出售子公司并以高价购买，并偏离正常的商业逻辑。而股民对A医药公司提起诉讼的主要原因是后者未及时向公众公布信息，损害了大量中小股民的根本利益。

（二）通过A医药公司诉讼案看对中小投资者利益保护现存问题

1. 制度性中小投资者利益保护问题

整个A医药公司诉讼案的申诉至下达判决的过程长达近一年，而且这还是得益于社会各界高度关注的舆论压力之下。据调查了解，审判之所以难以下达，是因为根据我国的《证券法》所下达的判决难以让原告股民们满意。

《证券法》相较于我国其他出台的法律来说，其自身具有着非常特殊的独立性。也就是说，现有的法律制度中很难找到与《证券法》互补的法律，这就使得《证券法》在使用过程中很难独立发挥其应有的作用。同时也需要看到，《证券法》对于违法单位和违法个人的惩罚力度过轻，对于违法者来说他们的违法成本远远低于他们的违法操作所带来的利益。

已经出台的法律如《公司法》缺乏对于中小投资者利益保护和上市公司退市等方面的相关明确规定。在这样一个对于中小投资者利益保护相关规定空缺的法律制度基础上，中小投资者利益不能够得到很好地保护也事出有因。

2. 结构性中小投资者利益保护问题

在A医药公司诉讼案的案例中，我们也可以看到，由于整个企业结构不完善而导致股权转让的操作轻易而隐秘，但这种牵一发而动全身的商业操作明显不应该由如此不严谨、不公开的状态下完成。比如，由于公司大股东侵占资金使公司经营困难，从而影响中小投资者利益。因而可知，企业的股权结构与相关治理结构的不完善，是类似A医药公司这样的企业对保护中小投资者利益的重要启示。通过国外的发达国家的经验完全可以发现这样的规律：上市公司的股权过度集中在几个个体和过度分散在太多个体的情况，都是伤害中小投资者这些入股者利益的主要原因。有很多我国的企业虽然建立了独立的董事会制度，但大多数情况下只是展示给社会各界的一个“面子工程”，很难在真正的股权决策方面发出声音，因此独立董事会的监督负责人根本无法做到保护中小投资者的初衷目的。

3. 技术性中小投资者利益保护问题

A医药公司诉讼案给我们的启示还有在保护中小投资者利益方面展示出的技术性不足。技术性问题主要有以下几点：

第一，对于股票发行环节的把关控制非常困难。证券监管部门以及股票发行审核委员会主要把控的方面有上市公司的基本条件、机构是否健全以及发行股票的相关材料等等。但是在这一环节，不仅要依赖把控人员的专业水平、业务能力、政策基础以及工作压力等多方面的因素，更要考虑是否会出现把控人员徇私舞弊、中饱私囊的情况出现。我国上市公司如雨后春笋般络绎不绝地出现，在这一情况下想要保障发行股票都没有问题显然是难上加难。

第二点，交易环节的监管控制也非常困難。在交易环节，监管控制人员不仅要面对前文所说的在发行环节把控中就已经出现的恶劣影响，更要承担监管资源有限、监管力度太弱等等制约因素，也是非常困难的。

第三点，整个证券市场的约束管制力度过于松懈。要知道中小投资者与大型股东能够直接接触到入股单位的情况不同，他们与市场最紧密的接触来源于中介服务，而证券市场的监管机构只重视大型股东的情况，缺乏有效地对中小投资者与中介公司的监管和约束。

三、从A医药公司诉讼案得出的我国中小投资者利益保护的建议

由于当前中国在相关法律上的不完善而引起的相关案例屡见不鲜，A医药公司诉讼案办案时间之久，就是源于我国没有明确的处理方法。此次案件中提及的《证券法》和《公司法》，都没有能够很好地解决相关问题。所以国家方面，应该更加重视法律的完善，对于违法违规事件，进行严格追责，做到有法可依，执法不严。

公司结构的不完善和监督部门“面子工程”问题，此次A医药公司诉讼案便向我们提供了这样的反面教材，由于公司部门管理出现的问题导致出现的违背正常商业逻辑行为，这些也是对中小投资利益者存在的很大隐患。所以在企业内部结构中，应该做好相应的调整，分权制衡，面向群众公开，保证企业健康运行。

股票市场的不稳定性不可消除，这一点是对股民利益存在威胁。从股票的发现到交易，都可能存在恶意竞争的风险，所以相关政府部门应做好市场监察工作，同时作为中小投资者，也不应该坐以待毙，要勇于维权，为自己发声。

（一）构建事前预防机制

针对前文所提出的侵害中小投资者切身利益的问题，可以考虑从事前预防机制的建构开始进行问题的改善。要构建事前预防机制，主要从以下几个角度入手：

首先需要颁布相应的法律法规。前文所说，《证券法》太过独立而极度不高，处于一个独立的法律系统中，这显然是不科学、有害中小投资者利益的。那么政府部门可以考虑出台与《证券法》互相补助互相完善的相关法律，做到有法可依、有据可凭，才能最大限度地保障中小投资者的利益;

第二，加大对类似A医药公司这样的有违规商业操作、弄虚作假的企业的执法力度，加大对其他上市企业的监管力度。对于这种企业，必须予以严惩，同时在社会上进行公开，只有让这些企业付出切实的代价，才能为整个证券市场带来肃整的风气，减少企业投机取巧、伤害股民的几率。而在加大监管力度执法力度的时候必须严格执行相关规定，在公正公平公开的情况下将违背商业道德的企业严惩到底;

第三，建立健全的企业公开治理结构。前文内容有所提及，有企业建立了独立董事会，但是这种面子工程意味非常浓厚的董事会并不能从实际上起到保护中小投资者利益的效果。因此，由政府部门和股民一同介入独立董事会的管理，就能确保掌握一定的话语权力度，从而使得中小投资者在市场的话语权得到保障;

第四，提高上市企业的透明度。像A医药公司诉讼案的发生，就是因为A医药公司的信息透明度太过低下，导致其能够成功隐瞒住股份转让这样的大变故信息。因此，提升这些上市企业的透明度就是对中小投资者的利益负责。相关的政府部门和工作人员必须要督促上市公司对其信息公开机制进行完善，同时，建立专门的上市企业信息查询机制，使企业的信息得以充分的披露，令中小投资者的利益公开化、透明化，增强中小投资者利益保护的力度。

（二）增加合理的事后救济手段

发生了中小投资者利益侵害事件之后，构建合理的事后补救手段也是保障股民利益的重要手段。像A医药公司诉讼案的事后处理，就可以说是时间跨度过大，处理效率过慢。

要增加合理的事后救济手段主要从构建证券市场救助机制与成立中小投资者保护基金协会两方面来着手实施。构建证券市场救助机制，主要是针对一些被证券交易所条件所限制而不能够上市或是被摘牌停牌的企业，只要信用度符合一定的条件就可以允许中小投资者继续参与投资。而成立中小投资者保护基金协会，就是针对类似A医药公司诉讼案这样的情况而考量的。在公司进行动荡导致股民利益损失的时候，基金会可以给予一定程度的补助，例如将A医药公司这种欺诈中小投资者的行为纳入到赔偿范围之内，不仅要给予资金上面的补助，更要能够做到主动为中小投资者承担起对侵权行为者进行起诉的职责。同时，对中小投资者进行相应的投资教育工作也是必要的环节。因为中小投资者是证券市场投资的中流砥柱，而中小投资者的每个个人投资能力的提高，也象征着整体经济市场投资水准的提高，好的投资者才能够做到将我国的证券市场引导向更好的方向。

四、结语

通过前文对于A医药公司诉讼案中对中小投资者利益保护的一系列思考与研究，不难看出，当前我国在对于中小投资者的利益保护方面确实有许多不足之处。造成这些不足之处的原因主要在于社会整体环境，以及资本市场的铁律等客观因素。中小投资者的投资行为既然为国家整体经济市场的发展都带来了一股巨大的力量，那么政府就应该加大出台政策的力度，确保能够最大程度地保证中小投资者的切身利益，保持整个证券市场的积极性与健康活力。如果单纯依靠舆论压力的施压来给予裁定和公正的结果，那么整个国家的中小投资者的利益保护的工作进展将会非常缓慢。只有结合我国国情，从根本上建设完善、平衡的中小投资者利益保护制度，才能够在最大限度上确保中小投资者的利益不被侵害，从而推动我国证券市场甚至全部经济市场的健康发展。总而言之，建设符合国民实际情况，符合广大人民群众实际需求的证券市场才是最能吸引中小投资者，能够保证健康发展的证券市场。

（作者单位：西安航空城建设发展（集团）有限公司）